2017年巴菲特年度股东大会分析 年度股东大会

**2017
年会议**

上午场

1. 欢迎与介绍

巴菲特：谢谢，早上好。

那是查理。我是沃伦。（笑声）

你们可以区分我们，因为他能听，我能看。这就是我们——（笑声）——合作得这么好的原因。我们各有专长。

欢迎你们来到——我们这里有很多外地人，欢迎你们来到奥马哈。这是一个很棒——（掌声）

谢谢。

这是一个很棒的城市。查理在加州住了大约 70 年了，但他身上还有很多奥马哈的影子。

我们俩都出生在离这栋建筑两英里以内的地方。查理——正如他[在会前电影中]谈到他在高中的浪漫战绩时提到的——查理从中央高中毕业，离这儿大约一英里。那是一所公立学校。

我的父亲、我的第一任妻子、我的三个孩子和两个孙子都从同一所学校毕业。

事实上，我的孙子们说他们的老师和我的父亲是同一个——（笑声）

但这是一个伟大的城市。希望你们在这里的时候能多逛逛。

一会儿我们将开始问答时间——希望问答环节能持续到中午左右，然后休息一小时左右。下午 1 点重新开始。然后继续问答环节到 3:30。

然后休息 15 分钟左右。然后召开伯克希尔的年度会议——我们有三个提案有人想发言，所以可能持续长达一个小时。

开始之前，我想做几个介绍，首先是 Carrie Sova，她和我们在一起大约七年了。能给 Carrie 打个光吗？我想她——Carrie，你在吗？（掌声）

Carrie。站起来，Carrie，来吧。（笑声和掌声）

Carrie 负责整个活动。她大约七年前来到我们这里，几年前我说："你为什么不帮我筹办年会？"她承包了所有工作。她有两个年幼的孩子。

她有几十个参展商要合作，你可以想象，以我们提供的所有服务和你们来的那么多人数，酒店、航空公司、租车等等一切，她做得就像她可以同时耍三个球一样轻松。

她太棒了，我要感谢她为我们筹办了这个活动。——（掌声）

我还想欢迎我们的董事们。

他们稍后会被投票选举，所以我按字母顺序介绍。他们在前排。介绍时请给他们打光。

按字母顺序：Howard Buffett、Steve Burke、Sue Decker、Bill Gates、Sandy Gottesman、Charlotte Guyman、我旁边的 Charlie Munger、Tom Murphy、Ron Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer。好的。（掌声）

还有一个介绍我要做，但我会稍等一下。

2. 一季度收益

巴菲特：我们的收益报告是在昨天发布的。

正如我们经常解释的，任何时期的已实现投资收益或损失实际上毫无意义。我的意思是，它们——

如果我们想，我们可以拿很多收益。如果我们想，我们可以拿很多损失。但我们根本不考虑时机，除了与我们买入或卖出的内在价值相关。我们不——

我们不做收益预测。在 3 月 31 日，我们有超过 900 亿美元的未实现净收益。所以如果我们想报告几乎任何你能想到的数字，并把资本收益算作收益的一部分，我们可以做到。

所以在第一季度——我想说，如果其他条件相同，今年我们有一个非常非常轻微的偏好——实际上每年都是这样，但今年更明显一点——我们宁愿亏损而不是盈利，因为如果两种证券估值相同，会有税务效应。

今年可能在这方面多了一点强调，因为我们的收益按 35% 征税，这意味着我们也能以 35% 的税率享受任何亏损的税收优惠。

我想说，这个税率有可能会降低，这意味着亏损在今年之后对我们的税收价值会低于今年。

这不是什么大事，但会是一个非常轻微的偏好。随着时间接近 12 月 31 日，推迟任何收益和加速任何亏损可能会成为更重要的因素，假设——我没有做任何预测——假设会有降低收益的税法。

所以在第一季度，保险承保是主要影响因素。更多细节在我们的 10-Q 中，你可以在网上查看。

如果你真的有兴趣评估我们的收益或业务，你应该去看 10-Q，因为正如我们每个季度指出的，总结报告并没有涵盖估值的主要方面。

我只想提到与保险情况相关的两个因素，我很喜欢这个业务。

在头四个月——不是头三个月——而是头四个月，GEICO 净增加了 70 万保单持有人，这是我能记得的最高数字。

过去可能有一个更大的数字。我没有回头一一查看。但去年我相信那个数字大约是 30 万。

这对我们 GEICO 来说是一个很好的时期，因为我们的几个主要竞争对手已经决定——它们公开声明了这一点——事实上其中一家前几天刚刚重申了——虽然它们现在改变了政策——但它们有意减少了新业务，因为新业务在第一年会带来显著亏损。获取新业务是有成本的。

加上损失率，奇怪的是，第一年业务的损失率往往比续保业务高出近 10 个百分点。所以你不仅有获取成本，实际上还有更高的损失率。

所以当你承保大量新业务时，你在那部分业务上那年会亏钱。

我们承保了大量新业务，而至少有两个竞争对手宣布它们暂时减少新业务，因为它们不想承担第一年亏损的代价。

当然，这正中我们下怀，所以我们全力加速，尽量承保尽可能多的优质业务。这是有代价的。

第二个因素——嗯，不是 P&L 中的因素——但第一季度的一个重要事件是我们增加了浮存金。

在幻灯片上，我认为显示同比增加了 160 亿美元。其中 140 亿来自今年第一季度，所以浮存金增加了 140 亿美元。

多年来我一直在告诉你们浮存金很难再增加了，我仍然会告诉你们同样的事情。

但拥有 140 亿美元或更多是件好事，这也是一个原因，如果你看我们的 10-Q，你会发现我们的现金及现金等价物，包括国库券，现在已经超过 900 亿美元。

所以我觉得第一季度非常好，尽管我们的营业利润略有下降。

一个季度说明不了什么。我的意思是，随着时间的推移，真正重要的是我们是否在增加我们拥有的业务的价值。

我一直对当前数据感兴趣，但我总是在憧憬未来的数据。

3. 向先锋集团的 Jack Bogle 致敬

巴菲特：今天还有一个人我想介绍给你们，我相当肯定他在这里。我还没看到他，但我听说他要来。我相信他今天来了。那就是 Jack Bogle，我在年报中提到过他。

Jack Bogle 为美国投资者做的贡献可能比这个国家的任何人都多。（掌声）

Jack Bogle，很多年前，他不是唯一谈论指数基金的人，但如果没有他，指数基金就不会出现。

我的意思是，Paul Samuelson 谈到过它。Ben Graham 甚至也谈到过它。

但事实是，指数基金不符合华尔街投资行业的利益。实际上，发展指数基金不符合它们的利益，因为指数基金大大降低了费用。

而且，正如我们在报告中讨论过，其他人也评论过，总体来说，指数基金为股东带来的结果比华尔街专业人士整体更好。

部分原因是它们大大降低了成本。

所以当 Jack 开始的时候，很少有人——当然华尔街没有为他鼓掌，他成为了一些嘲笑和大量攻击的对象。

现在我们在谈论指数基金时说的是数万亿美元，在说到指数基金的投资费用时我们说的是几个基点，但在谈到其他地方的费用时仍然是数百个基点。

我估计 Jack 至少已经——让投资者保住了，在不损害他们总体业绩的情况下——总业绩——他让数十亿、数十亿、数十亿美元留在了他们的口袋里。随着时间的推移，这些数字将达到数千亿、数千亿美元。

所以，周一是 Jack 的 88 岁生日，所以我只说生日快乐，Jack，并代表美国投资者感谢你。（掌声）

Jack，我有个好消息要告诉你。

你周一会满 88 岁，再过两年你就有资格在伯克希尔担任高管职位了。（笑声）

坚持住，伙计。（笑声）

4. 问答开始

巴菲特：好的。这边是专家记者小组，那边是专家分析师小组，中间是专家股东。我们从分析师开始轮换。有些在这里的人我有个——开始了。我们将一直持续到下午。

如果我们完成了 54 个问题，每个记者 6 个，每个分析师 6 个，观众 18 个，之后我们将严格转向观众。

我不认为我有什么关于 overflow 房间情况的信息。但我们至少会去其中一个。

但让我们先从《财富》杂志的 Carol Loomis 开始，我相信她是时代公司历史上服务时间最长的员工，60 年。Carol，开始吧。（掌声）

5. Loomis 要求提与伯克希尔相关的问题

卡罗尔·卢米斯：谢谢。代表我们所有的记者谢谢你们。

我知道有很多很多人给我们发送了问题，但不会得到回答。我只想说，问题得到回答非常困难。

我可以建议的一件事是，你遵循沃伦在年报中的想法，他希望每个离开这次会议的人都比来的时候更了解伯克希尔。

你可以做到这一点的一种方式是让你的问题直接与伯克希尔相关或与年度信函相关。即便如此，你的问题也很难得到回答。

我们三个人总共只有 18 个问题，但我鼓励你明年提交问题时考虑与伯克希尔相关的方向。

6. 富国银行没有迅速行动阻止不良行为

卡罗尔·卢米斯：现在，我的第一个问题。关于富国银行，这是伯克希尔最大的股权投资——年底价值 280 亿美元。这个问题来自一位不愿透露姓名的股东。

"在去年富国银行席卷的销售行为丑闻之后，该公司的独立董事委托进行了一项调查，并聘请了一家大型律师事务所协助执行。

"调查结果很严厉，已发布在所谓的《富国银行销售行为报告》中。"你可以在网上找到。

"结论是，公司问题的一个重要部分是，我引用一下，'富国银行的分散式公司结构给了社区银行高级领导层过多的自主权'，引用结束。

"巴菲特先生，您如何确信伯克希尔不会面临同样的风险，因为它的高度分散结构和给予运营公司高级领导层非常大的自主权？"

巴菲特：是的，确实，我们伯克希尔可能以比任何与我们规模相近的公司都更加分散的计划运营。

我们非常依赖行为原则，而不是大量的规则。

这就是为什么每次年会上你都会看到所罗门事件的描述。这也是为什么我很少给我们的经理们写通知，但我每两年给他们发一次，基本上说我们有我们需要的所有钱。我们希望有更多，但这不是必须的。

但我们的声誉没有一盎司是多余的，伯克希尔的声誉掌握在他们手中。

查理和我相信，如果你建立了正确的文化，这种文化在某种程度上会自我选择你获得的董事和管理者，那么在行为方面你会得到比拥有千页指南更好的结果。

无论如何，你都会遇到问题。我相信我们有 36.7 万名员工。如果你有一个 36.7 万户家庭的小镇，大约相当于奥马哈都会区的人口，就在我们今天交谈的时候，人们正在做错事。毫无疑问。

真正的问题是，经理们——[音频中断]——是否在更好地——担心和思考发现和纠正任何不良行为，以及如果他们未能做到，消息是否传到奥马哈，以及我们是否采取行动。

在富国银行，你知道，有三个非常重大的错误，但有一个远远超过其他所有错误。

任何企业都会有一套激励制度——几乎任何企业都是。激励制度本身没有问题，但你必须非常小心你激励的是什么。你不能激励不良行为。如果这样做了，你最好有一个识别它的系统。

显然，在富国银行，有一个围绕交叉销售和每个客户服务数量的激励制度。公司每次的季度投资者展示中都强调每个客户的服务数量。所以，这是组织的重点——一个主要重点。

毫无疑问，人们根据这个数字获得报酬、评级和晋升——至少部分基于这个数字。

结果证明，这激励了错误的行为。

我们犯过类似的错误。我的意思是任何公司在设计制度时都会犯一些错误。

但这是一个错误。你会在某个时候发现它。我会讲到我们是如何发现的。

但最大的错误是——我不了解——显然不知道富国银行信息是如何向上传递的所有事实。

但在某个时候，如果有重大问题，CEO 会听到风声。就在那一刻，那是关键，因为 CEO 必须采取行动。

你看到的所罗门事件发生在——我想是 4 月 28 日——所罗门的 CEO、所罗门的总裁、所罗门的总法律顾问坐在一个房间里，他们听取了 John Meriwether 描述了一些不良行为，可怕的行为，是由为他们工作的 Paul Mozer 进行的。

Paul Mozer 在欺骗美国财政部，这是非常愚蠢的做法。他这样做部分出于怨恨，因为他不喜欢财政部，财政部也不喜欢他。所以他对美国国债进行了虚假投标等等。

所以在 4 月 28 日左右，CEO 和所有这些人都知道他们有一些非常错误的事情，他们必须向纽约联邦储备委员会——纽约联邦储备银行——报告。

CEO John Gutfreund 说他会的，然后他没做。毫无疑问他拖延了，因为这是一件不愉快的事情。

然后在 5 月 15 日，另一次国债拍卖举行了，Paul Mozer 又进行了一堆虚假投标。

在这一点上，一切都完了，因为高层管理人员事先已经知道，而现在一个纵火狂又出去点了一把火。他在他们被警告说他是纵火狂之后放了火。

从那以后一切都走下坡路了。CEO 知道的时候就该制止了。

然后他们实际上还犯了第三个错误，但再次，与第二个错误相比相形见绌。

当事情被曝光时，他们犯了第三个错误，完全低估了他们的行为的影响，因为他们被罚了 1.85 亿美元。在银行业，人们因为抵押贷款行为等被罚款数十亿美元。

对大银行的总罚款，我不知道总数是 300 亿、400 亿、1000 亿还是多少。

所以，他们用罚款的金额来衡量问题的严重性。他们认为 1.85 亿美元的罚款表明这个行为没有 20 亿美元罚款那么严重，他们完全错了。

但主要问题是他们在知道后没有采取行动。有一个糟糕的系统已经够糟了，但他们没有采取行动。

在伯克希尔，我了解子公司任何不当行为的主要信息来源是热线。现在，我们每年大约收到 4000 份热线报告。

其中大部分是无意义的。你知道，旁边的人有口臭之类的。我的意思是——（笑声）——但有一些是严肃的，我们内部审计负责人 Becki Amick 会查看所有这些。很多人是匿名提交的，可能大多数是。

她将其中一些转回给公司，可能大多数是。但有任何看起来严重的事情，我都会知道，这已经导致行动——不止一次了。

而且我们花了很多钱调查其中一些。我们有时会派特别调查员去调查。就像我说的，它发现了一些我们在母公司绝对不会认可的行为。

我认为这是一个好系统。我不认为它是完美的。我不知道——我确定富国银行有内部审计，我确定他们有热线。

我不了解事实，但我只能打赌有很多信息通过热线传来，我不知道他们的系统是什么样的，将它们传递给适当的人。我不知道在任何特定时间谁做了什么。

但我认为那是一个巨大的、巨大的、巨大的错误，如果他们收到了——我确定他们收到了——一些信息而他们忽略了，或者他们只是把它们送回给下面的人处理。

查理？你一直关注这件事。你有什么想法？

芒格：嗯，当某个律师事务所认为他们知道如何解决这类问题时，我是持怀疑态度的。

如果你在一个业务中有很多人处于很可能导致大量不当行为的激励下，你当然需要一个大合规部门。

每个大型证券经纪公司都有一个庞大的合规部门。如果我们有，我们也会有一个大合规部门，不是吗，沃伦？

巴菲特：当然。

芒格：当然，但这并不意味着每个人都应该试图用越来越多的合规来解决问题。

我认为这些年来，我们更谨慎地选择谁拥有权力，并建立了信任文化，因此麻烦更少。我认为我们的麻烦更少，而不是更多。

巴菲特：但我们会不时遇到麻烦。

芒格：是的，当然。我们总有一天会被蒙蔽。

巴菲特：查理说一盎司预防——他说当他崇拜的本·富兰克林说"一盎司预防抵得上一磅治疗"时，他低估了。一盎司预防抵得上不止一磅治疗。

我想说，一磅及时的治疗抵得上延误的一吨治疗。问题不会消失。

John Gutfreund 最初说那个问题是一张交通罚单。他告诉所罗门的员工那是张交通罚单。你知道，这几乎搞垮了一家公司。

另一个 CEO，他把遇到的问题描述为脚误。结果对机构造成了难以置信的损害。

所以你必须迅速采取行动。坦率地说，我不知道比热线和给我的匿名信更好的系统了。我收到匿名信。在过去六七年里，我收到了三四封，导致了重大改变。

非常非常偶尔它们是有署名的。几乎总是匿名的，但这没什么区别，因为如果有人引起我们注意正在出错的事情，显然不会有任何报复。

但我告诉你们，当我们坐在这里的时候，有人在——相当多的人——可能正在伯克希尔做错事，通常是非常有限的。我的意思是也许偷点小钱之类的。

但当涉及到像富国银行那样的销售行为时，你可以看到它会造成的损害。

7. 无人驾驶汽车会伤害 BNSF 和 GEICO

巴菲特：现在转到分析师组和 Jonny Brandt。

乔纳森·布兰德：你好，沃伦。你好，查理。谢谢邀请我。

您提到过无人驾驶汽车对 GEICO 业务的风险。但我觉得无人驾驶卡车可能缩小铁路的成本优势，即使机车上的乘务员最终从两人减到零。

自动驾驶技术对伯灵顿北方铁路来说是机会还是威胁？

巴菲特：哦，我想说无人驾驶卡车对伯灵顿北方铁路来说威胁远大于机会——（笑）

而且我想说，如果无人驾驶汽车变得普遍，那只是因为它们更安全。那将意味着与汽车相关的损失的总体经济成本下降了，那将压低 GEICO 的保费收入。

所以，我想说这两者——自动驾驶车辆——如果它们扩展到卡车，会伤害我们，而且会伤害我们的汽车保险业务。

我个人认为它们肯定会到来。但我认为可能还有很长一段路，但这还要看情况。坦率地说，可能取决于在测试场景之外引入的早期几个月的经验。

如果它们让世界更安全，那将是一件非常好的事情，但对汽车保险公司来说不是好事。

同样，如果它们学会了如何更安全地行驶卡车，卡车行业现在倾向于司机短缺——这显然改善了它们相对于铁路的地位。

查理？

芒格：嗯，我认为那非常清楚。（笑声）

巴菲特：终于，得到了认可。这么多年了。（笑声）

8. 从更喜欢"女孩和葡萄"的人那里买入喜诗糖果

巴菲特：好的。1 号位。股东。

观众：你好，沃伦和查理。我叫 Bryan Martin，来自伊利诺伊州斯普林菲尔德。

在 HBO 纪录片《成为沃伦·巴菲特》中，你有一个很好的类比，将投资比作打棒球，知道自己的最佳击球点。

Ted Williams 知道他的最佳击球点是正中间的好球。当你们俩看潜在投资时，是什么属性让一家公司成为你在最佳击球点、会挥杆投资的目标？

巴菲特：嗯，我不确定我能像你希望的那样精确地定义它，但我们——我们有点看到就认出来了。

它会倾向于这样一家企业：出于某种原因，我们可以展望 5 年、10 年或 20 年，并断定它在当前拥有的竞争优势会持续那么长时间。

它会有一个值得信赖的管理者，不仅适应伯克希尔的文化，而且渴望加入伯克希尔的文化。然后就是价格问题。

但主要——你知道，当我们买下一家企业时，本质上，我们现在拿出很多钱，基于我们对其未来表现的想法。我们所做的预测确定性越高，我们感觉越舒服。

你可以回到第一次——不是我们买的第一家优秀企业，但它是一个分水岭事件——那是一家相对较小的公司，喜诗糖果。

我们在 1972 年看喜诗糖果时的问题是，人们是否仍然想吃这种糖果，或者把它作为礼物送给别人，而不是其他糖果？

而且不会是因为人们买糖果出最低价。我们有一个我们非常喜欢的经理。我们买了一家——支付了 2500 万美元，扣除现金，当时它的税前利润约为 400 万美元。我们现在从中获得的税前利润一定接近 20 亿美元左右。

但这仅仅是因为我们觉得人们不会一定买更便宜的糖果。

我的意思是，如果你在情人节去给你的妻子或女友——我希望她们是同一个人——（笑声）——然后说："亲爱的，这是盒糖果。我选的是最低价。"你知道，说这话的时候就少了一些感觉。

我们对喜诗糖果做了一个判断，认为它会特别——可能不是在 2017 年——但我们当然认为它在 1982 年和 1992 年会特别。幸运的是，我们判断对了。我们正在寻找更多的喜诗糖果，只是要大得多。

查理？

芒格：是的，但同样正确的是，那时我们年轻又无知。而且——

巴菲特：现在我们年老又无知。是的。（笑声）

芒格：而且是的，这也是事实。

真正的事实是，以稍高的价格买入喜诗糖果会是非常明智的。你知道，如果他们要价更高，我们就不会买了，所以我们因为比自己实际聪明而得到了很多赞誉。

巴菲特：是的，更准确地说，如果再贵 500 万，我就不会买了。查理会愿意买，所以，是的。

幸运的是，我们没有到了必须那样做决定的地步。但他会坚持前进，而我可能会退缩。

幸好出现了一个家伙——实际上卖家是——嗯，他是 See 夫人的孙子，对吧，查理？他是 Larry See 的儿子。我说的对吗？或者 Larry See 的兄弟。

但他对业务不感兴趣。他更感兴趣的是——实际上更感兴趣的是女孩和葡萄。他差点改变主意。嗯，他确实改变了卖出的主意。

我当时不在场，但 Rick Guerin 告诉我查理进去了，他就女孩和葡萄相对拥有糖果公司的优点做了一个小时的演讲。（笑声）

这是真的，各位。然后那家伙卖给了我们，所以——（笑声）——我在那种紧急情况下把查理拉出来。他——（笑声）

芒格：我们非常幸运，早期习惯买很烂的企业，因为它们很便宜。这给了我们很多试图修复无法修复的企业的经验，因为它们正走向毁灭。

早期的经验太可怕了，修复无法修复的东西，从那以后我们非常擅长避免它。所以，我认为我们早期的愚蠢帮助了我们。

巴菲特：是的，是的。我们学会了不能用猪耳朵做丝绸钱包。

芒格：不，我们学会了——

巴菲特：所以，之后我们出去寻找丝绸了。

芒格：但你必须尝试很长时间，失败，鼻子碰灰，才能真正理解。

9. "护城河边总会有掠夺者"

巴菲特：好的，Becky？Becky Quick。

贝基·奎克：这个问题来自俄克拉荷马州塔尔萨的一位叫 Mark Blakley 的股东，他说："伯克希尔的一些核心股票持仓出现了比平时更多的新闻。

"富国银行的激励和新账户丑闻，美国运通失去 Costco 关系并在高级卡领域追赶，联合航空的客户服务问题，可口可乐和苏打水消费放缓。

"花多少时间审查伯克希尔的股票持仓？是否可以假设，如果伯克希尔继续持有这些股票，投资理念仍然完好？"

巴菲特：嗯，我们花很多时间思考——这些是非常大的持仓。如果把美国运通、可口可乐和富国银行加起来，我的意思是，已经到了数百亿美元。这些是我们非常喜欢的业务。它们有不同的特点。

至于——你提到联合航空，我们实际上是所有四家航空公司的最大股东——我们是四家最大航空公司的最大股东。这更多是对行业的判断。

但所有企业都有问题。其中一些也有非常大的优势。

我个人——你提到美国运通。如果你阅读美国运通的第一季度报告，谈到它们的百夫长卡，百夫长卡做得很好。

全球的增长。你知道，我认为英国的账单收入增长了 17% 左右，15% 来自原币——或当地货币——日本、墨西哥，美国也非常好。

所有这些业务都有竞争。如果我们认为——我们买入美国运通、富国银行、联合航空和可口可乐，并不是因为它们永远不会遇到问题或竞争。

我们买入它们的原因是我们认为它们有非常非常强的优势。我们喜欢其中许多公司的财务政策。我们喜欢它们的地位。

我们买了很多企业。我们确实会看我们认为它们在哪里有持久的竞争优势。

我们认识到，如果你有一个非常好的企业，会有很多竞争对手试图把它从你手中夺走。然后你对你的特定公司、产品和管理层抵御竞争对手的能力做出判断。

竞争对手不会消失，但——我们觉得——我不会具体点名——但这些公司通常定位非常好。

我用过一个比喻——如果你有一个很棒的企业，即使小如喜诗糖果，你基本上有一个经济城堡。在资本主义中，人们会试图从你手中夺走那个城堡。

所以，你需要一条护城河，以各种方式保护它。然后你需要在城堡里有一个非常善于抵御掠夺者的骑士。但掠夺者总会有。他们永远不会消失。

如果你看——我认为可口可乐是 1886 年成立的。美国运通是 18——我不知道——51 年或 52 年——从快递业务起家。

富国银行是——我不知道它们是什么时候成立的。顺便说一句，美国运通也是由 Wells 和 Fargo 创立的。

所以这些公司遇到过很多挑战。它们还会有更多挑战。我们拥有的公司遇到过挑战。

我们的保险业务遇到过挑战。但是，你知道，我们从 1968 年以 800 万美元收购 National Indemnity 开始。幸运的是，我们有像 GEICO 的 Tony Nicely 这样的人。我们有 Ajit Jain，他增加了数百亿美元的价值。

我们还有一些更小的公司，你可能甚至不知道，但它们真的为我们做了出色的工作。

所以保险业总是有竞争，但总有一些事情可以做得很好，一个真正聪明的管理层，有体面的分销系统，和各种有利条件，可以抵御掠夺者。

所以——有一个具体问题："花多少时间审查持仓？"我想说我每天都在做。我确定查理每天都在做。

查理？

芒格：嗯，我不认为我有什么要补充的。（笑声）

巴菲特：如果他再不参与，我们就要扣他工资了。（笑声）

10. "我们认为我们会做得很好"——关于 AIG 再保险交易

巴菲特：好的，Jay Gelb。

杰伊·格尔布：这个问题关于伯克希尔与 AIG 的追溯性再保险交易，这是此类交易中最大的一笔。

基于 AIG 的储备不足的记录以及伯克希尔投资浮存金的机会，您有多大信心这份覆盖 AIG 高达 200 亿美元储备、换取 100 亿美元保费的合同最终对伯克希尔是盈利的？

巴菲特：嗯，我们做每笔交易的时候，我都觉得它很聪明。然后有时候——（笑）——后来才发现不是这样。

这笔交易，Jay 知道，但很多人可能不熟悉，是 AIG 将 250 亿美元超额部分的 80% 的负债转移给了我们。

换句话说，他们必须先支付前 250 亿美元。然后在接下来的 250 亿美元中，我们要支付他们支付金额的 80%，上限为 200 亿美元，250 亿的 80%。我们为此获得了 102 亿美元的报酬。

这适用于他们在 2015 年 12 月 31 日之前签发或赚取的很多类业务的损失。

所以 Ajit Jain，他为伯克希尔赚的钱比我多得多——为你们——比我多，他评估这类交易。

我们自己讨论了很多。我只是觉得它很有趣。我尤其觉得他们将给我们的 102 亿美元很有趣。

我们得出的结论是，我们认为我们通过今天拿到 102 亿美元，但最高赔付 200 亿美元，在这大块业务上会做得很好。

AIG 有非常好的理由这样做，因为它们的储备一直受到批评。这实际上——可能，也应该——我认为，平息了关于它们在那一业务上储备不足的问题。而我们拿到了 102 亿美元。

问题是我们支付资金的速度和金额。Ajit 做了 99% 的思考。我做 1%。我们预测我们认为会发生的事情。

我们知道无论我们的预测是什么，都将是错误的，但我们尽量保守。

我们做了相当多这类交易。这是最大的一笔。第二大的是几年前从伦敦劳合社剥离出来的一个实体。

我们有一笔涉及超过 10 亿保费的交易是错的。我的意思是明显错了。

还有另外几笔可能或可能不成功，取决于你对资金收益率的假设。但它们还行。

不过它们可能没有我们想象的那么好。但总体来说，我们在这方面做得还行。

当我们手上有 900 多亿美元现金时，就更难了。所以第一季度我们额外拿到的 102 亿美元目前只给我们赚到花生。花生不符合让这笔交易有吸引力的公式。

所以我们确实必须假设我们会找到资金用途，但资金会和我们在一起相当长时间。我认为我们的计算是保守的。它们与 AIG 的计算不同。我的意思是，我们做出自己的支付估算等等。

我认为它实际上——从 AIG 的角度来看，也是一笔相当不错的交易。因为他们确实用 102 亿美元拿掉了 200 亿美元的潜在损失。

我认为他们让投资界信服，他们在 2015 年之前发生不利发展的可能性非常小，而这笔交易并未涵盖。

查理？

芒格：嗯，我认为这本质上是一种危险的活动。但这也是它的吸引力之一。我认为世界上没有任何两个人比 Ajit 和 Warren 更擅长这类交易了。

没有其他人有我们这样的经验。如果让我参与更多这样的业务，我愿意多承担一点忧虑。

巴菲特：还有一件事我应该提到，实际上我们是世界上唯一能签署这种合同并且能让对方满意的保险业务。

我的意思是，当有人交给你 102 亿美元说："我指望你还我 200 亿美元，即使是 50 年后还最后一美元，"很少有人愿意把 102 亿美元交给他们。而且——

所以，另一方的人很少。我的意思是，没有多少人能做到这种规模的交易。但——

芒格："很少"是个好词。他的意思是"一个"。（笑声）

巴菲特：是的。

11. "正确的生活就是学习、学习、再学习"

巴菲特：好的。我们到 2 号位。

观众：你好，巴菲特先生、芒格先生。我叫 Grant Gibson。我来自科罗拉多州丹佛，这是我连续第五年来这里。谢谢你们的邀请。

巴菲特：谢谢你来。

观众：谢谢。恕我直言，巴菲特先生，这个问题是给芒格先生的。（笑声）

在您数千次谈判和商业交易中，您能否向观众描述一下，哪一次是您印象最深、最喜欢的，或者值得一提的？

芒格：嗯，我不认为我有最喜欢的。但作为学习经验，对我们最有帮助的可能就是喜诗糖果了。

这就是品牌的力量，源源不断的越来越多资金流入，不需要干活。（笑声）

观众：听起来不错。（笑声）

芒格：确实。而且我不确定如果我们没有买喜诗，我们会不会买可口可乐。

我认为正确的生活就是一直学习、学习、再学习。我认为伯克希尔通过长期学习，从这些投资决策中获益巨大。

每次你任命一个没有大规模资本配置经验的新人，就像掷骰子。我认为我们做了这么久，情况要好得多。而且——

巴菲特：我认为——
但决策是融合的，一个贯穿始终的特点就是持续学习。如果我们不持续学习，你们甚至不会在这里。

你们可能还活着，但不会在这里。（笑声）

巴菲特：没有什么比在一个糟糕的行业里受苦——（笑）——更能让你欣赏一个好行业了。

芒格：嗯，没有什么比进入一个真正好的行业更愉快的体验了，同时也是一种学习的体验。

我有一个朋友说："钓鱼的第一条规则是在有鱼的地方钓鱼。钓鱼的第二条规则是永远不要忘记第一条。"（笑声）

我们已经变得擅长在有鱼的地方钓鱼了。

巴菲特：是的，这只是个比喻。

芒格：有太多其他的——

巴菲特：有一次我和查理去钓鱼。他没——

芒格：水里有太多其他的船了。（笑声）

但鱼还在那里。

巴菲特：是的，我们在 1966 年在巴尔的摩买了一家百货公司。真的没有什么比经历这样的体验更让人刻骨铭心的了：尝试决定你是否要在一个人口还没发展到足以支撑它的地区开一家新店，但你的竞争对手可能先搬过去。

然后你有了是否加入的决定。如果你加入了，那就会破坏局面。现在你有两家店，而一家店都还不完全合理。

如何玩这些游戏——这些商业游戏——你通过尝试学到很多。你真正学到的是哪些该避免。

我的意思是，你只要避开一堆糟糕的行业，你已经有了一个非常好的开始——因为我们全都试过了。

芒格：但你真的可以学到，因为那种体验很像吃乌贼汉堡。它真的让你集中注意力。（笑声）

巴菲特：嗯，我们就不展开说了。（笑声）

12. 在 IBM、谷歌和亚马逊上犯的错误

巴菲特：Andrew Ross Sorkin。

安德鲁·罗斯·索金：早上好，沃伦。

这个问题来自一位长期股东，我告诉你，他昨晚在希尔顿酒店大堂拦住我问了这个问题。

"沃伦，多年来你一直远离科技公司，说它们太难预测，没有护城河。然后你似乎在投资 IBM 时改变了你对科技的看法，最近投资苹果时又改变了。

"但上周五你说 IBM 没有达到你的预期，卖掉了我们三分之一的持仓。

"你对 IBM 和苹果的看法不同吗？关于投资科技公司你学到了什么？"

巴菲特：嗯，我确实对它们看法不同。但是，你知道，显然，当我买入 IBM 时——六年前开始买入——我认为它在过去的六年里会比实际表现更好。

而苹果——我认为它们是在相当不同的行业。我认为苹果更像是一个消费品业务，从分析其护城河、消费者行为等方面来看。

显然，这是一个内嵌了各种科技的产品。但就分析其潜在客户未来会做什么而言，与 IBM 的客户不同，这是一种不同的分析。

这并不意味着分析是正确的。随着时间的推移我们会发现。但这是两种不同类型的决策。

我在第一个决策上错了，我们会在第二个决策上发现我是否对错。但我不认为它们是苹果和苹果的比较，也不完全是苹果和橘子的比较，它们介于两者之间。

查理？

芒格：嗯，我们避开了科技股，因为我们觉得我们在这方面没有优势，而其他人有。我认为不在别人比你强的领域玩是个好主意。

但是，你知道，如果你问我，回想起来，我们在科技领域最严重的错误是什么，我认为我们足够聪明，可以搞懂谷歌。那些广告在早期比其他任何广告都有效得多。

所以我想说我们在那方面辜负了你们。我们足够聪明，可以做但没有做。我们也经常这样。

巴菲特：是的。我们很早就是他们的客户了，比如 GEICO。我们看到了——我——这些数据已经过时了，但我——我记得，你知道，我们每次点击付给他们 10 或 11 美元之类的。

任何时候你每次有人点击一个对你来说完全零成本的小东西就要付给某人 10 或 11 美元，你知道，那是好生意，除非有人把它从你手里抢走。

所以我们近距离看到了它的影响。

顺便说一句，如果你们今晚在酒店房间没事做，就一直点击 Progressive 之类的。——（笑声）

别真的这么做。（笑声）

我只是想到了这个念头。——（笑声）

但是，你知道，那——你从未见过一个业务——几乎从未见过——像它这样的——

我想对于 LASIK 手术之类的，我认为点击费用是 60 或 70 美元，没有增量成本。

所以——我认识那些人。我的意思是，他们实际上设计了他们的招股说明书。他们来见过我。他们在首次公开募股之后一点点——在伯克希尔之后一点点。所以我有足够的方式提问或自我教育。但我搞砸了——（笑）——

芒格：我们也搞砸了沃尔玛。当它完全稳操胜券的时候，我们足够聪明可以搞懂它，但我们没有。

巴菲特：是的，搞懂——执行才是关键。所以——（笑）

无论如何，我们——我在 IBM 上可能犯了两个错误。我的意思是，你知道，它们——

我认为更难预测各个领域的赢家，或者价格竞争会在多大程度上进入云服务等领域。

我前几天做了一个陈述，这真的很了不起，我——我问查理他是否能想到类似的情况——一个人同时在两个完全不同的行业建立了一个非凡的经济机器，几乎是同时——就像——

芒格：从零起步。

巴菲特：从零起步，对手有大量资本等等。

在零售业做到这一点，在云端也做到这一点，就像 Jeff Bezos 所做的那样，我的意思是，我——

像 Mellon 家族投资了很多不同的行业等等。但他实际上是同时从零起步的两家企业的 CEO，你知道，Andy Grove 在英特尔时曾经说过："想想如果你有一颗银弹，你可以用它消灭你的一个竞争对手，你会选谁？"

嗯，我认为无论是在云端还是在零售业，有很多人会把那颗银弹瞄准 Jeff。

他做的——这是一种不同的游戏——但他，你知道，在《华盛顿邮报》，他玩得和任何人一样好，我认为可能更好。

所以这是一个非凡的商业成就，他不仅出资，还实际参与执行了两家企业，这两家企业可能和你所能找到的任何企业一样令竞争对手恐惧。

查理，你还有什么想法吗？

芒格：嗯，我们有点像 Mellon 家族，老派人，做得还不错。而 Jeff Bezos 是一个不同的物种。（笑声）

巴菲特：而且我们完全错过了他，顺便说一句。我们从未拥有过一股亚马逊。（笑）

13. 巴菲特为投资竞争激烈的航空业辩护

巴菲特：好的，Gregg Warren。

格雷格·沃伦：沃伦，我的问题也涉及最近的一些股票购买。

与铁路不同，铁路受益于巨大的进入壁垒，因为它们已经建立的、几乎无法复制的铁路网络和路权，而航空业似乎几乎没有优势。

即使经过过去 15 年的整合，进入壁垒很少，退出壁垒却很高。

该行业还面临低转换成本和激烈的定价竞争，并且严重受燃料成本影响，燃料价格上涨难以转嫁，燃料价格下跌则导致更多价格竞争。

相比之下，铁路客户选择很少，因此购买力有限，而且铁路的燃料附加费使该行业能够缓解燃料价格波动。

虽然自从航空股投资宣布以来您多次指出这两个行业截然不同，不应与伯克希尔十年前进入铁路相提并论，但您能否告诉我们，是什么让您相信这次航空公司足够不同，以至于伯克希尔向四大航空公司投资近 100 亿美元？

因为在我看来，UPS（您有小额持股）和 FedEx 拥有更宽的经济护城河，建立在更可识别和持久的竞争优势之上，会是长期投资者的更好选择。

巴菲特：是的，关于航空公司的决定与我们参与铁路业务没有任何关系。

我的意思是，你也许可以把它们归类为运输业务之类的。但它没有任何联系，和我们拥有 GEICO 或其他任何业务一样没有联系。

你不能挑出比这更艰难的行业了，自从奥维尔[莱特]飞上天空，我就说过，如果有人真的为投资者考虑过，他们应该让威尔伯[莱特]把他打下来，为所有人省下一百年的钱。

你可以上网输入"航空公司"和"破产"，你会发现大约 100 家航空公司——大概在这个范围内——在过去几十年里破产了。

实际上，查理和我在美国航空做过一段时间的董事。人们写到我们在美国航空的糟糕经历。那是我做过的最蠢的事之一。有很多——

芒格：你也从中赚了不少钱。

巴菲特：是的，我们从中赚了很多钱。（笑）

芒格：那是不应得的。

巴菲特：但我们从中赚了很多钱，因为有一小段时间人们对美国航空非常热衷。在我们离开董事会并卖掉头寸后，美国航空在随后的时期里两次破产。

我的意思是，你列举了所有——不是全部——但你列举了许多导致糟糕经济状况的因素。

我告诉你，如果运力——你知道，这是一个竞争激烈的行业。问题是这是不是一个自杀性竞争的行业，以前是。

我的意思是，当几乎每个主要航空公司，以及几十家小型航空公司都破产时，你知道，你最终应该意识到也许你在错误的行业。

现在它们已经运营了一段时间，运力利用率在 80% 或以上——即可用座位里程——你可以看到交付量会是什么样等等。

所以如果你做个——我认为公平地说，它们未来五到十年的运力利用率会高于历史水平，而历史水平曾导致它们全部破产。

现在问题是，即使运力利用率在 80% 以上，它们是否会在定价上做自杀性的事情，还有待观察。

实际上，目前它们的投资资本回报率相当高。我认为比 FedEx 或 UPS 都高，如果你实际核对一下的话。

但这并不意味着——明天早上，你知道，如果你在经营其中一家航空公司，另一个家伙降价了，你也降价，正如你所说，燃料价格下跌时降价比燃料价格上涨时提价更灵活。

所以这个行业，你知道——这个行业在未来十年的定价理性程度是否比过去一百年更高，并没有保证。但条件已经改善了。

它们的劳动稳定性比以前更好了，因为它们基本上都经历过破产。

它们似乎都会有一种行业模式的集体谈判。飞行员会在一定程度上短缺。但这不像买喜诗糖果。

查理？

芒格：不，但投资世界变得更难了，竞争更多，财富更多，整个国家对金融的绝对痴迷。我们在早期挑选了很多低垂的果实，那时候非常非常容易。我们有巨大的安全边际。

现在我们在一个不那么有利的环境中运营。也许我们有微小的统计优势，而在过去就像桶里射鱼一样容易。

但没关系。在你变得极其富有之后，情况变得稍微难一点也无妨。（笑声）

巴菲特：是的。查理在那点上比我更哲学。（笑声）

芒格：嗯，我无法让低垂的果实回来，沃伦。你只能继续伸手采摘更高的树枝了。

巴菲特：Gregg，我——我认为五年或十年后的收入乘客里程数远高于现在的可能性非常高。

如果航空公司——如果航空公司五年或十年后只值现在一样的价值，以股权来说，我们会得到相当合理的回报，因为它们会以相当低的市盈率回购很多股票。

所以如果公司在年底值同样的价值，而流通股减少了，随着时间的推移我们就能赚到不错的钱。所有四大航空公司都在以——回购股票——

芒格：你要记住，铁路在几十年几十年里都是一个可怕的行业，然后它们变好了。

巴菲特：是的，我们喜欢——我喜欢这个头寸。显然，通过买入所有四家，意味着很难区分谁——至少在我的脑海里——很难区分谁会做得最好。

我确实认为，如果你看五年或十年后的收入乘客里程数，这个数字会更高的可能性相当高。那会是——

会有低价竞争者进入。你知道，精神航空和捷蓝之类的。但——我猜我们拥有的四家公司都会有更高的收入。问题是它们的运营比率是多少。

它们的流通股会大幅减少。所以即使它们只值今天的价值，我们也能赚相当多的钱。但这绝不是稳操胜券的。

14. 可口可乐和巴菲特获得"黑色星球奖"

巴菲特：好的，3 号位。

观众：大家好。我叫 Savilla Aliance。我来自德国。我是 Ethecon 基金会伦理与经济的董事会成员。

我很高兴能把我的问题放在这里。也许你没有我这么高兴听到它。

巴菲特：（笑）嗯，我们尽量保持高兴。谢谢你的到来。（笑声）

观众：谢谢。巴菲特先生，几年前，我看了一部电影，你在片中宣称美元钞票上印的"我们信仰上帝"并不真正代表你的哲学。在你看来，只有现金才算数。你的信条是"我信仰美元"。你显然认为——

巴菲特：我不认为我实际上说过那样的话。但——

观众：嗯，我可以给你看那部电影。（笑）那会证明的。

巴菲特：哦，嗯，我——发给我一个片段。我——

观众：嗯，也许是开玩笑。但笑话背后总有真相。嗯——你当时笑得很大声。

你，作为这个地球上最富有的人之一，难道不是一个风趣、友善的老绅士吗？

无论那些设计美元钞票的人出于什么动机，他们肯定想表达有比这种印刷纸张更高的价值。

遗憾的是，你在生活中多次表现出你对此有不同的看法。你积累了数十亿美元——（掌声）——展示了非凡的聪明才智和技巧，你比许多其他和你一样利用资本主义固有规则为自己意图服务的人更懂得如何拾取。

但你是否思考过那些你如此热切收集的美元钞票上附着着什么样的麻烦和牺牲、奴役和地球母亲的破坏，甚至疾病和死亡？（嘘声）

让我们拿可口可乐举例。（嘘声）

来自德国的 Ethecon 基金会伦理与经济已将黑色星球奖授予董事会成员以及大股东 Warren Buffett 和 Allen——和 Herbert Allen——因为你们对这些集团赚这么多钱负有共同责任，不是吗？

除此之外，可口可乐剥夺了人们的——

巴菲特：嗯，我——

观众：——他们的饮用水——

巴菲特：——在某个时候，是的，我——

观众：——在世界容易干旱的地区。

巴菲特：嗯，你在问问题吗？

观众：而且许多（听不清）污染了这些地区的地下水。

巴菲特：我不想打断你，但你是——（掌声）——在演讲还是在问问题？

观众：嗯，我现在就提我的问题。

巴菲特：好的，很好。

观众：如果对环境的破坏、对健康饮用水权利的垄断以及对工人的无耻剥削继续，你会放弃你的可口可乐股票吗？

芒格：嗯，这更像演讲而不是问题。

巴菲特：是的。（掌声）

我不认为你之前的引用——我有——我说过一两次，上面应该写"我们信仰美联储"，因为它们印钞票。如果他们印得太多，可能会贬值。

但我从未——据我所知，我从未说过你最初说的那种话。

我想这样说。我认为我一生都在吃我喜欢吃的东西。可口可乐——这瓶可口可乐 12 盎司，我每天喝大约五瓶。（笑声）它含有大约 1.2 盎司的糖。

如果你看人们——不同的人——从哪里获取糖和卡路里，他们从各种各样的东西中获取。我碰巧相信我喜欢这样获取 1.2 盎司。而且这是一种享受。

自 1886 年以来，人们就发现它是令人愉悦的。我想说，如果你根据某本最新出版物告诉你对你最好的东西来挑选每一餐，我向你致敬。我说："去做吧。"

但如果你告诉我，如果我一辈子只吃西兰花和芦笋以及我阿姨 Alice 想让我吃的所有东西，我就能多活一年；或者我可以吃所有我喜欢吃的东西，包括巧克力圣代、可口可乐、牛排和土豆煎饼，你知道，我宁愿按我享受的方式吃一辈子，而不愿意——你知道，以其他方式吃多活一年。（掌声）

我确实认为这个选择应该是我自己的，你知道？如果有人决定糖是有害的，你知道，也许你会鼓励政府禁止糖。但可口可乐中的糖和你早上放在葡萄坚果麦片或我吃的其他东西上的糖没什么区别。

所以我认为可口可乐在美国——以及世界——长期以来一直是一个非常非常积极的因素。你可以看看公司的成就清单。（掌声）

我真的不希望任何人告诉我不能喝它。

查理？

芒格：嗯，我解决了我的可口可乐问题，喝健怡可乐。我像别人喝不知道什么一样灌这东西。我喝的时间和你喝所有可口可乐的时间一样长——我和沃伦一起吃早餐，他喝可乐吃坚果。（笑声）

巴菲特：而且味道好极了。（笑声）

芒格：如果你继续那样做，沃伦，你可能活不到一百岁。

巴菲特：嗯——（笑声）——我认为长寿中也有对自己生活感到快乐的因素。不是——

芒格：绝对。（掌声）

15. 内在价值预测取决于利率

巴菲特：好的，Carol？

卡罗尔·卢米斯：这个问题来自奥地利的 Franz Tramberger。涉及内在价值——既不是公司的会计价值也不是其股票市场价值，而是估计的实际价值。

问题是："过去 10 年伯克希尔的内在价值年复合增长率是多少？你认为未来 10 年内在价值能以多高的速度复合增长，请给出解释？"

巴菲特：是的。内在价值，你知道，只能事后计算。

但内在价值的纯定义是现在到审判日之间产生的现金，按当时合适的利率折现。这在 30 或 40 年期间变化巨大。

如果你选 10 年，回到 2007 年 5 月，你知道，我们有一些不愉快的事情要来了。但我——我会说我们可能已经以大约 10% 的速度复合了。

我认为如果继续在这个利率环境下，这会很难实现，实际上几乎不可能。

这是第一——如果你让我回答这个问题，如果我在回答前只能问你一个关于未来的统计数据，我不会问你 GDP 增长。我不会问你谁会当总统。

我会——一百万件事情——我会问你未来 20 年的平均利率是多少，10 年期或任何你想用的。

如果你假设我们目前的利率结构可能是 10 或 20 年的平均水平，那么我会说很难达到 10%。

另一方面，如果我在利率的全范围概率中选一个，我会说这个比率可能是——可能有点理想化。但也可能是可行的。

而如果你说："嗯，这些利率不能长期持续，"我会让你看看日本，你知道，25 年前我们看不出他们的利率怎么可能持续。我们现在还在看着同样的情况。

所以我认为预测利率的走势一点都不容易。不幸的是，预测这一点是给你一个好答案的一部分。

我会说，在伯克希尔获得糟糕结果的可能性可能和你所能找到的任何东西一样低。获得轰动性结果的可能性也和你所能找到的任何东西一样低。所以如果我——我会——

我最好的猜测是 10% 左右，但这假设未来 10 年或 20 年的利率比过去七年经历的要高一些——不是高很多——但高一些。

查理？

芒格：嗯，毫无疑问，以我们目前的规模，回报率的百分比，未来会不如我们的过去辉煌。我们一直这样说。现在我们正在证明它。（笑声）

巴菲特：你想以此结束吗，查理？或者你愿意——（笑声）

芒格：嗯，我确实认为沃伦在一件事上是对的。我认为我们拥有的企业组合平均而言比标普 500 指数有更好的投资价值。所以我不认为你们股东有可怕的问题。

巴菲特：我想说我们可能——嗯，我确定——我们有——我们确实比整个标普 500 更以股东为导向。我的意思是，你知道——

这家公司有一种文化，决策是像所有者——像私人所有者那样做出的。坦率地说，这是我们有而许多公司没有的奢侈。我的意思是，它们现在有时会受到压力去做某些事情。

我问过我遇到的每家上市公司的 CEO 的一个问题是："如果你拥有全部股份，你会做什么不同的事情？"答案，你知道，通常是这样、那样和另外一两件事。

如果你问我们，答案是，你知道，我们正在做如果拥有全部股份我们会做的同样的事情。我认为随着时间的推移，这是一个小的优势。

还有什么吗，查理？（掌声）

芒格：我认为我们还有一个优势。很多其他人试图变得聪明。我们只是试图保持理性。——（笑声和掌声）——这是一个巨大的优势。试图变得聪明是危险的，尤其是在赌博的时候。

16. 公司减税的好处因行业而异

巴菲特：好的，Jonathan？

乔纳森·布兰德：如果公司税率大幅降低，伯克希尔将因其巨大的递延税负债而获得一次性账面价值提升，而且未来的收益也应该更高，至少在理论上是这样。

减税的好处有多少会通过例如更低的电价或更低的铁路运费传递给伯克希尔的客户？有多少会流向伯克希尔的股东？

巴菲特：是的，问题是，就我们的公用事业业务而言，所有低税率的好处都流向了客户。而且应该如此，因为我们被允许的股本回报率——一般来说——我的意思是，我稍微简化了一些。但是——

我们被允许的股本回报率是按税后计算的。如果税率提高了，公用事业委员会很可能给我们更高的费率来补偿这一点。

如果税率降低了，他们会说："你没有权因为税率降低就赚更多的钱。"所以忘掉公用事业部分递延税。

适用于我们证券未实现收益的递延税，我们会得到所有好处。因为我提到我们有超过 900 亿美元的未实现收益。如果这些税率朝任何一个方向变化，我们的所有者将逐美元参与。

然后进入其他业务。你提到了铁路，但可以是我们的所有其他业务。

在某种程度上，如果税率降低，不同行业的不同程度取决于参与者的数量、竞争条件，部分——几乎可以确定部分会被竞争掉。而部分可能不会被竞争掉。

那是——你知道，经济学家可以对此争论很多。但我在很多案例中看到过实际运作。

比如，英国有一次大幅降税。在我的一生中有过多次。我们有 52% 的公司税率。你知道，我们有过很多不同的数字。

所以我看到过行为——经济行为——是如何运作的。我想说，某些降低的税率肯定会被竞争掉。几乎可以肯定某些会惠及股东。具体结果因行业和公司而异。

查理？

嗯，我们——逐美元，我的意思是，有 900 或 950 亿美元，如果税率下降 10 个百分点，其中 95 亿美元是真实的。

另一方面，如果税率像以前一样从 28% 上升到 35%，它们也可以从我们这里拿走。

芒格：嗯，我认为我们有一个方面是独特的。如果情况急转直下然后之后好转，我们可能比大多数其他公司做得更好。

我们不希望那样。我们不希望我们的公司遭受那样的痛苦。我们担心如果国家经历那样的磨难会发生什么。

但如果真正的逆境来了，我们最终可能会做得更好。我们擅长驾驭那种东西。

巴菲特：是的，偶尔会有——

芒格：很多——事实上，我们相当擅长。（笑声）

巴菲特：美国经济偶尔会有打嗝。与谁是总统之类的关系不大。那些人可能会因为不同的事情被责备或赞扬。

但这只是——市场体系的本性就是偶尔朝某个方向失控。历来如此，将来也如此。

这不是——它没有——它不是——一个有规律的正弦波之类的图像。但肯定会不时发生。

那时我们很可能有大量的资金和信用。我们当然——

我们不受影响。当世界其他人恐惧时，我们知道美国会好起来的。我们在心理上不会有任何行动困难。

然后问题是我们有多少资源？我们也不会仅仅因为看到很多机会就让公司冒任何风险。我们会抓住所有我们能处理的机会。而且不会失眠。

（有人在观众中喊叫）

我没太听清。但——

17. 巴菲特为什么卖二手的凯迪拉克还能赚钱

巴菲特：无论如何，我们现在去 4 号位。如果那个喊叫的人——你在 4 号位吗？

观众：是的，来自伊利诺伊州格伦维尤的 Bruce Hertz 博士。我想感谢你允许我参加。我感到既荣幸又幸运。

我给巴菲特先生的问题是，您总是建议我们购买会增值的股票。但几年前您以巨大的利润卖掉了您的二手凯迪拉克。（笑声）

你怎么能把一个折旧资产卖到显著盈利呢？谢谢。

巴菲特：是的，嗯——（笑声）——实际上我把它给了 Girls Inc.。他们卖掉了它。这还挺有趣的——（掌声）

一个非常好的人花了十几万美元买了它。我没有——Girls Inc. 拿到了钱。他后来带着家人来了。

他没有车牌就开走了。他正要开回纽约。他在伊利诺伊州被警察拦下了——（笑声）——他说："嗯，"他开始解释说他把钱给了 Girls Inc. 并把车开回来。他带着一个看起来很不错的家人。

警察相当怀疑。但幸运的是，我作为交易的一部分在仪表盘上给他签了名——所以他们看了看那个。然后他们只是说："嗯，他给你什么股票建议了吗？"然后放他走了。（笑声）

我不记得曾经以利润卖出过二手车。但我们——我不认为我卖过任何个人财产。嗯，我有栋房子要卖。

芒格：你没有任何个人财产。（笑声）

巴菲特：是的。不，我——你看到的任何带有这样数字的东西——

芒格：你是胖版的圣雄甘地——（笑声）——圣雄甘地。

巴菲特：买它的人是个非常好的人。而且，你知道，他的支票兑现了。所以我们没问题。（笑声）

18. 为什么巴菲特希望他妻子在他去世后持有指数基金

巴菲特：Becky？

贝基·奎克：我想问一个可以作为 Carol 问题的后续的问题。查理在那段回答中说，他认为伯克希尔的业务总体上会比标普 500 做得更好。

来自阿拉巴马州伯明翰的 Clark Cameron，拥有 281 股伯克希尔 B 股，写信来问："为什么你建议你的妻子在你死后投资指数基金而不是伯克希尔·哈撒韦？我相信芒格曾经建议他的后代'不要愚蠢到卖掉股票'。"

巴菲特：是的。（笑声）

她不会卖掉任何伯克希尔股票去买指数基金。我所有的伯克希尔股票，每一股，都会捐给慈善机构。

所以我甚至不认为我自己拥有伯克希尔，你知道，基本上——（掌声）——已经承诺了。

到目前为止，大约 40% 已经分配了。

所以问题是，一个不是投资专业人士的人，我希望在遗产结算时她已经相当年迈了。

什么是最好的投资，意思是与之相关的担忧更少，更少的人会过来说"你为什么不卖了做点别的？"之类的。她将拥有比她需要的更多的钱。

那么重要的是，钱不是问题。如果她持有标普 500——几乎没有任何方式，除非有大规模杀伤性武器之类的事情——但几乎没有任何方式她不会——她会拥有她能使用的所有钱。

她会有一点现金，这样如果股票在某一点大幅下跌，他们关闭了交易所一段时间之类的——她仍然觉得她有足够的钱。

目标不是最大化。她最终是翻倍还是三倍之类的没有任何区别。重要的是她余生再也不用担心钱。

我在奥马哈有一个 Katie 阿姨，查理很了解她，我为她丈夫工作过，查理也是。她一生工作非常努力。她住在她买的房子里，我想是花了 8000 美元，在 45th 和 Hickory 住了她一生。

因为她投资了伯克希尔，她最终——她活到 97 岁——她最终有了，你知道，几亿美元。（笑声）

她每四五个月给我写一封信。她说："亲爱的沃伦，你知道，我不想打扰你。但我会没钱吗？"

——（笑声）——我会给她回信。我说："亲爱的 Katie，这是个好问题，因为如果你活 986 年，你会没钱。"——（笑声）——然后大约四五个月后，她给我写同样的信。

我见过，如果你有足够的钱，它绝对不应该成为你生活中的负数。如果你有很多钱，会有人带着各种建议来找你，有时是好意的，有时不是那么好意的。

所以如果你有某种确定的方式——你知道，如果全部在伯克希尔，他们会说："嗯，如果沃伦今天还活着，你知道，他会告诉你要这样做。"我只是不想让任何人经历这些。

标普 500 会——我实际上建议的是——非常高的比例的人应该做类似的事情。我认为如果他们持有一只股票，他们可能没有那么安心。

他们有邻居、朋友和亲戚试图做些——就像我说的，有时是好意，有时不是——建议做别的事情。所以我认为这是一个能得到好结果并且很可能持续下去的政策。

查理？

芒格：嗯，正如 Becky 所说，Munger 家族是不同的。我希望他们持有伯克希尔。

巴菲特：嗯，我也想持有伯克希尔。（笑声）

芒格：不，但我的意思是我不喜欢——我认识到标普 500 指数很难被击败的逻辑。你知道，一个多样化的蓝筹公司组合。对大多数人来说几乎是不可能的。但是，你知道，我只是对伯克希尔更放心。

巴菲特：嗯，这是家族企业。

芒格：是的。

巴菲特：是的。但我只是——我见过太多人随着年龄增长，特别容易受影响，不得不听别人说三道四。

芒格：嗯，如果你要保护你的继承人免受他人愚蠢的影响，你可能有一些好系统。但我对这个话题不太感兴趣。

巴菲特：好的。（笑声）

19. 伯克希尔可能已经向失败的联合利华交易投入 150 亿美元

巴菲特：好的。Jay？

杰伊·格尔布：据报道，伯克希尔与 3G 和卡夫亨氏合作，试图以 1430 亿美元收购联合利华。

伯克希尔愿意在这笔交易中投资多少？这意味着伯克希尔的下一笔大型收购很可能与 3G 合作吗？

巴菲特：是的，嗯，卡夫，我——你需要区分两种情况。卡夫亨氏是一家广泛持股的公司，我们和 3G 作为控制方，持有一点点超过 50% 的股份。

但正如最初设想的——不确定这确实是会发生的事情——如果能够达成友好协议，我们会额外投资 150 亿美元，3G 也会额外投资 150 亿美元。

所以如果交易完成了，如果卡夫亨氏的独立董事批准了交易，很可能——那么可能性是我们会投资 150 亿美元。但这还需要独立董事的批准。
现在卡夫亨氏在进行收购时，想确保除了将产生的债务之外，还有足够的股权资本来完成交易。所以，非正式地，我们基本上承诺了 150 亿美元。

这仅在联合利华同意友好交易的基础上获得批准。起初，我们认为他们至少可能对这样的交易有兴趣。

当我们发现事实并非如此时，我们撤回了要约。所以很可能会是额外 150 亿美元的资金。

20. 投机在美国和中国都是不可避免的

巴菲特：好的，5 号位？

观众：尊敬的巴菲特先生和芒格先生，我叫 Tian Du Hua，来自中国。我的公司（听不清）控股正在亚洲传播价值投资理念。

我的商业伙伴 Ken Chi、Cho Quy Ying 和我致力于唤醒 1 亿中国人回归理性的投资方式。

这个世界上最难的事情就是改变人们的价值观或信仰体系。我们希望能够唤醒投资者，从市场上的投机转变为市场上的投资。这不是改变投机者的价值观或信仰体系。

请问，巴菲特先生，您能给我们一些建议，我们该怎么做才能传播您的价值投资理念？或者有什么鼓励的话吗？谢谢。

巴菲特：是的，在任何系统中——凯恩斯在 1936 年写过这个——我想是在《通论》中，或者 35 年。我认为是第 12 章。那是关于投资的精彩一章。

他谈到了投资和投机，以及人们投机的倾向和危险。

说得很精彩，市场上总会有一些投机，显然，也总会有一些价值投资者之类的人。但——

当投机变得猖獗，当你得到我猜查理会称之为"社会证明"的东西——它在最近有效——人们会对市场投机变得非常兴奋。我们在这个市场上会不时经历。

没有什么比看到你认为智商比你低 30 点的邻居通过买股票比你更富有更痛苦的了。无论是互联网股票还是其他什么。人们会屈服于它。他们会在这个经济体中屈服，就像在其他地方一样。

还有一点关系到你的问题。我想说，在市场发展的早期——可能有一种——我认为它们往往比已经存在了几百年的市场更具投机性，因为——有一种——投资——

市场有一种博彩特征，对人们有很大吸引力，特别是当他们看到，就像我说的，周围的人在致富。那些以前没有经历过周期的人可能比那些经历过疯狂投机结果的人更容易投机。

所以我——你知道，基本上在这个国家，Ben Graham 在 1949 年我读到的那本书中，就在宣扬投资。那本书至今仍然卖得很好。

但如果市场很热，新股表现良好，加杠杆的人表现良好，很多人会被吸引，不仅是投机，而且是我称之为赌博的东西。恐怕美国也会这样。

我认为中国，作为一个较新的市场，有广泛的参与者，在这方面可能会有一些相当极端的经历。我们国家也会有。

查理？

芒格：嗯，我当然同意。（笑声）

中国人会有更多麻烦。他们是非常聪明的人。他们有很多行动，当然他们会更投机。

这是一个愚蠢的想法。就你在这方面的努力而言，为什么，你是站在天使一边的。但是祝你好运。（笑声）

巴菲特：嗯，它实际上会给投资者提供更多机会——（笑）——如果他们能保持冷静——如果存在疯狂的投机。我的意思是，我们——

查理刚才提到过，你知道，如果我们进入非常困难的时期，伯克希尔当然会表现相当好，因为它不会——我们不会——我们不会变得恐惧。恐惧的传播，除非你见过几次，否则你无法相信。

2008 年 9 月初，有 3500 万人把他们的钱放在货币市场基金中，总额 3.5 万亿美元。没有人担心当他们兑现货币市场基金时，那一美元不会是一美元。

三周后，他们都吓坏了，1750 亿美元在三天内流出。所以公众的反应方式在市场中可以非常极端。这实际上为投资者提供了机会。

你永远不会——人们喜欢行动，喜欢赌博。如果他们觉得能轻松赚钱，很多人会冲进去。在一段时间内它会自我实现，并创造新的信徒，直到清算日到来。他们——

继续宣扬投资，如果市场大幅波动，你会在这里和那里增加一些人，他们认识到市场是被用来利用的，而不是指导你正在发生的事情。好的。Andrew？

还有什么吗，查理？

芒格：我们说了很多，沃伦，效果不大。

巴菲特：没错。从我们的角度来看，这可能也是好事。

21. 我们不会因为税法变化而做任何不同的事情

巴菲特：好的。Andrew？

安德鲁·罗斯·索金：谢谢你，沃伦。这个问题来自 Ryan Prince。

"唐纳德·特朗普总统和他的顾问们谈到要提出一项重大的投资税收抵免，以激励长期的企业固定资本投资。

"在 BNSF，伯克希尔拥有一个庞大的基础设施组合，需要大规模的定期维护投资。

"从投资资本回报以及时机的角度来看，投资税收抵免会对 BNSF 的资本投资决策产生什么影响？

"同样重要的是，鉴于当前的经济和就业形势，这样的税收抵免是对原本强制性维护资本投资的补贴，还是刺激投资的适当激励？"

巴菲特：是的，嗯，这完全取决于如何措辞——你知道，因为——我们国家有过投资税收抵免，也有过奖励折旧。这是另一种形式。我们——我们确实有额外的第一年折旧。但这在我们的计算中并不重要。

你知道，事实上——至少在伯克希尔层面，我从未因为投资税收抵免或加速折旧而下达任何不同的指示。可能在运营公司层面会有一些计算。

在风能项目和太阳能项目中肯定如此。它们目前依赖税法。也许有一天它们不再依赖，但如果没有税法上的补贴，它们就不会被做出来。

但我想说，如果你改变折旧表，你知道，双倍折旧——三倍折旧——我们会在铁路做我们需要做的，使它更安全、更高效，即使只有普通折旧。

我怀疑是否会有任何 dramatic 的差异。显然，如果你要，比如说，购买一堆飞机，而法律将在 12 月 31 日改变，数学上等到 1 月 1 日或今年 12 月 31 日做更好，你会做那种计算。

但我不记得这么多年来，我曾向我们的经理发出过任何信息说："让我们这样做，因为税法正在改变或可能会改变"之类的话。

正如我之前提到的，如果你认为资本利得税率会在某个时间发生变化，那只会有一点点改变。显然，如果税率要降低，你会提前亏损并可能推迟收益。

这就是为什么，实际上，如果参议院和众议院的税务委员会正在制定某些东西，如果主席们会说："如果我们做出任何改变，我们可能会使用这个生效日期"之类的话，那可能会很有用。我认为他们过去做过几次。

我们不是，重大的税收驱动项目是在风能和太阳能领域。那是一个具体的政策，因为政府决定要推动人们——或者说社会决定——推动人们走向那些发电形式。市场体系不会自动做到。

也许有一天市场体系会完全自己做到。

我们不会做出大的改变。而且它本身就是如此不确定，甚至法律会是什么样。

但除此之外，如果法律变得不那么不确定，真的看起来有些东西要通过了，这对我们来说也完全不会有大的改变。

查理？

芒格：没什么要补充的。我们不会因为一些小的税收调整而在伯克希尔——在铁路——改变任何事情。

巴菲特：是的，如果我们需要修一座桥，我们就去修桥，你知道。如果我们需要大量的轨道维护之类的。我只是不认为[BNSF 的] Matt [Rose] 和我在拥有铁路以来就此谈过话，但——

22. BNSF 的煤炭运输收入将下降

巴菲特：Gregg？

格雷格·沃伦：沃伦，我的问题也与伯灵顿北方有关。

尽管现政府相信他们能重振煤炭行业，但市场力量继续导致该行业的衰亡。

虽然美国 90% 的煤炭消费是由发电驱动的，但天然气既便宜又更清洁，随着风能和太阳能获得规模并成为更便宜的替代品，可再生能源发电已经重塑了部分市场。

这给伯灵顿北方带来了问题，煤炭运输仅占去年铁路运量和收入的 18%，低于过去 10 年两项指标平均 24% 的水平。

虽然部分原因是过去几个冬天煤炭供应的大量积累，这些积累似乎终于被消化掉了，但你对煤炭对 BNSF 长期贡献的预期是什么？

我知道铁路目前处理一些通过加拿大太平洋海岸港口的出口运输，但那里会有足够的增长来抵消国内需求吗？或者 BNSF 是否需要更多地依赖多式联运等部门来抵消损失的煤炭运量？

巴菲特：是的，答案是煤炭——煤炭长期会下降。我认为这没什么疑问。

任何特定年份的具体情况与天然气的价格非常重要。我的意思是，现在有——

需求比去年有所增加——相当多——因为天然气价格在 3.15 或 3.20 美元，在很多情况下，公用事业公司可以用煤炭比用天然气更便宜地发电。而在 2 美元时，则全部是天然气。

但随着时间的推移，煤炭——在我看来——基本上肯定会下降，作为铁路收入的百分比。

下降的速度，你知道，你不能一夜之间建造发电厂。所以——

你无法预测速度。如果天然气足够便宜，你会看到大范围的转换回天然气。

所以煤炭——煤炭作为一个收入百分比会显著下降。

你知道，当然在 10 年内它会相当明显，但每年具体如何谁知道呢。我们在寻找煤炭以外的增长来源。如果你依赖煤炭，你就有问题。

查理？

芒格：嗯——如果拉长到非常长的时间，我认为所有碳氢化合物都会被使用，包括所有的煤炭。

所以我认为，最终，这些碳氢化合物对人类来说是巨大的资源，我不认为我们有任何好的替代品。

我从来不介意把它们留给下一代。我不喜欢很快用完它们。所以，在这个问题上我经常一个人。

人们认为所有这些碳氢化合物都会被搁浅，整个世界都会改变。我认为我们迟早会用掉每一滴碳氢化合物。我们会把它们用作化工原料。

我认为所有这些都很难预测。我一点也不确定——我最终预期天然气会相当短缺。

巴菲特：储存方式的改变会产生很大影响。

在几年内，我们在爱荷华州用风能生产的电力将和我们客户使用的电力一样多——或者几乎一样多。但风只有大约 35% 的时间在吹。有时吹得太猛。

但储存，你知道，一周 7 天，一天 24 小时，是一个真正的问题，即使我们有能力，像我说的，在不久之前在爱荷华州基本上达到自给自足的程度。

煤炭——今年 BNSF 的煤炭运输量相当大幅上升。但去年它们非常低，正如你所说，库存增加后又有所下降。但仍然偏高。

但在我看来——查理对此有更长期的看法——在我看来，10 年或 20 年后我们运输的煤炭会比现在少得多。

另一方面，我认为在其他长途运输方面有一些不错的前景。

我的意思是，这是长途运输大宗商品的一种相当便宜的方式。铁路就是。我认为这是个好生意，但煤炭方面会减少。

23. 巨大变化：运营美国最大公司不需要资金

巴菲特：好的。6 号位。

观众：早上好。我是来自澳大利亚悉尼的 Marcus Burns。

我的问题是，巴菲特先生，你过去常买轻资产、现金生成型企业，但现在买低增长、消耗资本的企业。

我知道伯克希尔产生大量现金流，但如果你们继续投资轻资产公司，股东是否会更好？

巴菲特：嗯，我们很乐意找到它们。我的意思是，毫无疑问，购买高资产回报率、非常轻资本密集型、将要增长的业务，比购买需要大量资本才能增长的业务要好得多。

这一点每天都有所不同，但我相信——我认为这一点没有被充分认识到。我相信按市值计算，美国最大的五家公司——有些日子我们在其中，有些日子我们不在——假设我们在某一天不在其中——它们的市值超过 2.5 万亿美元，2.5 万亿美元是一个大数字。

我不知道美国市场的总市值是多少，但这可能接近整个美国市值的 10%。如果你拿这五家公司来说，基本上，你可以用零股权资本来运营它们。完全没有。

这与 Andrew Carnegie 建钢厂然后用收益建另一个钢厂并在这一过程中变得非常富有的世界，或者说 Rockefeller 建炼油厂、买罐车等等，是非常不同的世界。

一般来说，在我们的资本主义中，很长一段时间以来，增长和赚取大量金钱需要对资本进行大量的再投资和大量的股权资本，铁路就是一个好例子。

这个世界真的变了，我认为人们没有充分认识到这种差异。

你实际上不需要任何钱来运营这五家总市值超过 2.5 万亿美元的公司，它们已经超过了如果你看 30 或 40 年前的财富 500 强名单上的许多熟悉名字，不管是 Exxon 还是通用汽车还是你随便说。

所以我们很乐意——我的意思是，毫无疑问，一个不需要任何资本、能够增长、对所需股权资本有几乎无限回报的企业，是理想的企业。

我们拥有一些——几家企业——它们赚取非凡的资本回报，但它们不增长。

我们仍然喜欢它们，但如果它们——如果它们所在的领域会增长，相信我，它们会是我们名单上的第一名。

我们没有看到那些我们能购买并且我们理解得很好的。

但你说得绝对正确，那是比我们能做的购买资本密集型业务的方式好得多、好得多、好得多的花钱方式。

查理？

芒格：是的。美国的化工公司，曾几何时，是很好的投资。

陶氏和杜邦以 20 多倍的市盈率交易，他们继续建造越来越复杂的工厂，雇用更多的化学博士，看起来他们拥有了世界。

现在，大多数化工产品有点商品化了，作为一个大型化工生产商是一个艰难的业务。然后所有这些其他人，像苹果和谷歌，它们在世界之巅。

我认为提问者基本上是对的，世界已经改变了很多，那些做出正确决定进入这些与旧业务截然不同的新业务的人做得很好。

巴菲特：是的，Andrew Mellon 看到现在的高市值公司会完全困惑。我的意思是，你可以在没有资产的情况下——没有有形资产——创造数千亿美元价值的想法——

芒格：快速地。

巴菲特：快速地，是的。但这就是世界。我的意思是——

当谷歌可以卖给你一种东西——GEICO 每次有人点击就要付 11 美元之类的东西——这和花多年寻找合适的场地、开发铁矿山来供应钢厂、修铁路将矿石运到钢铁产地和分销点等等是完全不同的。

我们的世界是建立起来的——你知道，当我们第一次看它时，我们的美国——我们的资本主义体系，基本上，是建立于有形资产、再投资等等，还有大量的创新和发明与之相伴。

但这好太多了，如果你恰好擅长于此，基本上能够在不需要任何资本的情况下建立数千亿美元的市场价值。

这是一个与过去存在的世界不同的世界。我认为，听着，我认为这个世界可能会持续下去。我的意思是，趋势是，我不认为这个方向的趋势已经结束。

芒格：很多在风险投资领域非常努力追逐这类东西的人正在损失很多钱。这是一个精彩的领域，但不是每个人都会在其中大赢。只有少数人会大赢。

24. 伯克希尔"甩手管理"的好处

巴菲特：好的。Carol？

卡罗尔·卢米斯：这个问题来自加州硅谷地区的一位股东，他不希望透露姓名，因为他说他不是在寻求宣传，但他的照片让他看起来像一个千禧一代。

"每个伯克希尔股东都知道伯克希尔的股票市场价值，但我的问题是伯克希尔对世界的价值。

"例如，苹果对世界的价值是 iPhone。GEICO 的价值是性价比高的汽车保险。3G 的价值，"我告诉你有些股东会在这里争论，但"3G 的价值是改善了运营。"

"但关于伯克希尔，我就是不知道。在管理伯克希尔的子公司时，正如芒格先生曾经说过的一句名言，你实践'几乎等于放弃的授权'。所以，亲力亲为的管理不可能是答案。

"这意味着伯克希尔的多数子公司如果保持独立公司也会做得一样好。所以这是我的问题。伯克希尔对世界的价值是什么？"

巴菲特：是的，嗯，在他说到我们的地方——他准确地描述为"授权到几乎放弃的程度"——我同意他的观点。

但我会说这种放弃实际上在许多情况下会使这些业务运营得比它们作为标普 500 的一部分、可能成为激进投资者或某些想获得短期收益的人的目标更好。

所以我认为我们的放弃实际上对公司有一些非常积极的价值。但，你知道，你需要逐个公司地看。

我们大概有 50 位经理在这里出席。自然，他们可能不会在电视上或任何地方说什么贬低的话。

但把他们拉到私人角落，问问他们是否认为在伯克希尔的"甩手管理"下，加上伯克希尔的所有资本实力——任何有意义的项目都可以立即获得资金，不用担心银行是否还在放贷，比如 2008 年，或者华尔街是否会鼓掌之类的事情——他们的企业是否能运营得更好。

所以我认为我们非常——我们的放手风格，实际上，我认为可以在许多公司增加显著价值，但我们这里有经理，你可以问他们。

我们当然不会给他们打电话说我们已经开发了一个更好的润滑剂添加剂生产系统，或者说比 Tony Nicely 更好地运营 GEICO。

但我们确实有——我们对资本配置有非常客观的观点。

我们可以解放经理们。我想说，我们很可能至少能解放一个普通上市公司 CEO 20% 的时间——这些时间本来要花在与分析师开会、接听电话、与银行打交道以及各种我们实际上帮他们省去的事情上，这样他们可以把所有时间花在想出运营业务的最佳方式上。

所以我认为我们给聚会带来了东西，即使我们只是把脚翘在桌子上坐在那里。

查理？

芒格：是的。我们努力为世界树立一个好榜样。我认为如果没有一点点教育精神在伯克希尔，我们就不会有这么大规模的股东大会。

我密切关注了很久。我认为这就是我们努力做的，树立一个适当的榜样。保持理性。保持诚实。是的。（掌声）

所以我为伯克希尔感到自豪，我不太担心我们卖可口可乐。（笑声）

巴菲特：我——我会说，你知道，GEICO 是一家运营非常出色的公司，如果它是上市公司，它也会运营得非常出色。

但它已经从汽车保险市场的 2% 多一点增长到了 12%。

部分原因，一小部分——真正的关键是 GEICO 和 Tony Nicely——但部分原因是当其他——至少两个我们的竞争对手——大竞争对手——说如果它们不减少对新增业务的兴趣就无法达到利润目标时，八到十个月前，我认为我们踩油门的商业决策是更好的商业决策。

但我认为 GEICO 作为上市公司，会比作为伯克希尔的一部分时更难做出那个决定。

因为我们只考虑 GEICO 五到十年后会怎样，如果那意味着要有新业务——我们希望新业务成本在短期内损害我们的收益。

其他人有不同的压力。我不是在说他们如何行事，因为他们有与 GEICO 和伯克希尔不同的股东群体。

我认为在这种情况下，我们的系统更优越。但这不是因为我们工作更努力。查理和我几乎什么都不做。（笑声）

25. 结构化结算利率

巴菲特：Jonathan？

乔纳森·布兰德：您能谈谈您的定期付款年金业务吗？这些合同的加权平均利率是 4.1%，在当前利率环境下听起来不太有吸引力。

这些负债的久期是否足够长，使其成为有吸引力的资金成本？还是这些合同主要是在利率较高时执行的？

巴菲特：嗯，这些合同主要是所谓的结构化结算。

当一个年轻人遭遇可怕的汽车事故等——也许是在法院或真正关心受害方利益的家属的敦促下——他们可能把可能是一大笔结算款——可能是针对保险公司的——也许是一百万美元，也许是 200 万美元——转化为受害方余生中的定期付款。

我们为其他保险公司发行这些产品。

事实上，有时法院指示——或强烈暗示——伯克希尔应该是发行这些的公司，因为你谈论的是某人 30、40 或 50 年后的生活。

法院或律师或家属，他们想非常非常确定做出承诺的人到时候还在履行承诺。伯克希尔在这方面有优先地位。

我们做——回到你的问题，Jonny——我们寻找更长期限的情况。我们一直如此。

我们必须对死亡率做假设，然后我们必须决定我们用多少利率来做。

4.1% 显然是在很多年份里很多合同的混合。我们每周可能承保 2000 到 3000 万的这类业务，寻找长期限的。

所以，如果你取平均 15 年之类的，我们就是这样得出那种数字的。我们随时根据利率进行调整。

这样做的时候，我们假设我们能赚更多的钱——超过这些结构化结算的成本所隐含的。这是我们一直在做的业务——我想我们已经有六七十亿美元了。我们会继续做。

顺便说一句，这六七十亿中的相当一部分，我们还没有支付任何东西。其他人可能负责前期的付款。它们肯定远在将来。所以 10 年或 20 年后我们还会从事这个业务。

我们有一些天然优势，因为人们比信任其他任何公司都更信任我们会支付这些款项。考验是我们能否随着时间的推移获得超过我们支付给受害方的回报。

这是我愿意下的赌注。但如果利率长期保持在当前水平——假设我们把钱留在固定收益工具中——我们——我们会有些损失。

我们在里面还有费用的准备金，顺便说一句，因为我们最终要每月向这些人付款。

我们必须跟踪他们是否还活着。因为你不能指望死者的亲戚，当每月都有支票来时，及时通知你这个人已经去世了。但——它——

这个数字会随时间增长。如果利率保持不变，随着我们增加新业务，这个 4.1% 会略微下降。

26. USG 投资不算"出色"，但也不是"灾难"

巴菲特：好的。7 号位。

观众：谢谢你们，巴菲特先生和芒格先生，感谢你们所做的一切，以及从你们投资和生活中学习更多机会。

我叫 Harry Hong，我是不列颠哥伦比亚省温哥华的一名呼吸科医生。

问题是，早在 2001 年，你对 USG 进行了初始投资，就在该公司因石棉负债不断增加而宣告破产之前不久。

你通过这些破产过程持有了这些股票，尽管通常的看法是第 11 章中的股权通常一文不值。你能解释为什么 USG 的股权是安全的投资吗？

巴菲特：嗯，我真的不记得那时所有的细节了。

芒格：它非常便宜。（笑声）非常便宜。（笑声）

巴菲特：是的，但我想说这一点。USG，我们拥有——我不确定百分之多少，但百分比非常显著。我不知道——

芒格：百分之二十左右。

巴菲特：可能百分之三十左右。但 USG，总体来说，令人失望，因为石膏业务令人失望。

我认为——我可能错了——我认为它们破产了两次，第一次是因为石棉，后来是因为它们的债务太多了。所以这不是一笔出色的投资。

如果石膏价格达到过去某些年份的水平，结果会好得多。

芒格：但也不是很糟糕。

巴菲特：不，不算糟糕，但——石膏——有好几次大幅下跌，石膏产能太多了。

然后当它回升时，管理层——不一定是 USG，但也包括 USG——他们对未来需求的预估比对应该的要乐观。而且——

从历史上看，他们喜欢建新工厂。在很多时候，这是一个潜在供应大幅超过需求的行业。我的意思是——

自从 2008 和 2009 年以来，住房开工数——远没有恢复到人们预期的水平。所以石膏价格上涨了，但不太显著。

所以就把这个算作不是我们的好主意之一。不是我的好主意之一。查理没有参与。不过，也不是灾难。

芒格：不是。它是——

27. 有了 Ajit Jain，"出色"的保险业务甚至更出色

巴菲特：Becky？

贝基·奎克（off microphone）：这个问题——

巴菲特：哦。

贝基·奎克：喂？哦，好了。

巴菲特：好的。

贝基·奎克：这个问题来自德国的 Axel Meyersiek，他写道："如果 Ajit Jain 退休，天理不容，或者晋升，对保险业务会有什么影响，包括承保利润和浮存金的发展？"

巴菲特：嗯，没有人能——不可能替代 Ajit。我的意思是，你根本接近不了。

但我们在保险业务上有出色的运营。我们确实有，在 Ajit 之外，有了 Ajit 更是出色乘以二。

有些事情只有他能做。但也有很多事情是制度化的，在我们的保险业务中有很多事，我们也有非常有能力的管理层。

比如说，Ajit 几年前买了一家公司，这里可能没人听说过，叫 Guard Insurance，主要做工人赔偿。它坐落在——不可思议地——宾夕法尼亚州威尔克斯-巴里。

它在威尔克斯-巴里疯狂扩张。它——它一直是一块宝石。Ajit 监督它，但我们有一个出色的人管理它。

我们几年前买了 Medical Protective。Tim Kenesey 管理它。Ajit 监督它，但 Tim Kenesey 不管有没有 Ajit 都能管理一家出色的保险公司。但足够聪明，意识到如果你有像 Ajit 这样的人愿意在一定程度上监督，那就太好了。

但 Tim 本身就是一个出色的保险经理，Medical Protective 对我们来说一直是一个很棒的业务。大多数人不知道我们拥有它。这家公司实际上可以追溯到 19 世纪。

我们有很多好的运营。如果你看年报中那个叫"其他"的部分——保险公司——总的来说，那是一家出色的保险公司。很少有像它这样的。GEICO 是一家出色的公司。

所以，Ajit 为伯克希尔赚的钱可能比我多。但我们仍然有我认为是世界上最好的财产意外险业务，即使没有他。而有他在，没有人——我认为没有人能接近。

查理？

芒格：嗯，几年前，加州对其工人赔偿法做了一个小小的改动，Ajit 立即看到它会导致承保结果发生巨大变化。

他从一个小百分比的市场份额，（听不清）到了 10% 的市场份额，这很大了，他就像一个响指从空气中抓住了至少几十亿美元。当情况变得困难时，他撤回了。

我们没有很多像 Ajit 这样的人。很难只是弹个响指就从空气中抓住几十亿美元。（笑声）

巴菲特：嗯，我们——实际上，加州的工人赔偿（听不清），Guard 已经进入了那个市场。我——我们有很多出色的保险经理。我的意思是，我不知道哪里还有比这更好的集合。Ajit 找到了其中一些。

我有几次运气好。我的意思是，Tom Nerney 在 U.S. Liability，那已经是 15、16 年以前了。他有一个出色的业务。不大，但管理得非常好。

人们甚至不知道我们拥有这些东西。但如果你看最后一行——现在我们加了 Peter Eastwood 的 Berkshire Hathaway Specialty。这些都是真正的好生意，我告诉你。（笑）

当你能产生承保优势，除此之外还能获得更多浮存金——我们没有很多那样的生意。那些是伟大的生意。

我们有一百——你知道，不管多少——超过一千亿美元的资金可以赚取收益，同时，总体来说，持有它我们还可能赚到额外的钱。

如果有人能把 1040 亿美元交给你，还付钱让你持有它，同时你还能投资并获得收益，这是一个好生意。

现在，大多数人在这个方面做得不好。而且，你知道，问题是我刚才描述的诱惑了很多进入这个行业。

最近，人们进入这个行业，真的只是为了投资管理。这是一种在海外赚钱的方式。我们不这样做，但对于小型公司有投资经理是可以做到的。

所以这个行业的竞争很大。但我们有一些基本优势，加上我们——在某些领域——我们有绝对出色的经理来最大化这些优势。我们会充分利用它。

28. 卡夫亨氏费城奶油芝士产品推广

巴菲特：我刚收到卡夫亨氏推出的东西。他们几天前——也许几周前——刚刚商业推出。在董事会上他们有这个。我吃了三个。

我确信在座有一两位可能不赞成，但——（笑声）——我告诉你们，各位，它很好吃。

这是一个芝士蛋糕组合，配有浇头和费城奶油芝士（听不清），所以你可以自己制作芝士蛋糕。

我想我可以在查理说话的时候吃。—（笑声）——中场时可以买到。卖得很好。

而且我想，为了不让你们太内疚，我想这个樱桃口味的是 170 卡路里。就像我说的，我在这吃了三个。我不介意吃五六百卡路里的甜点，你知道。（笑声）

我会让别人吃西兰花，我吃甜点。（笑声）

所以我们会吃这个，但你们也可以，在中场——我想他们带来了八九千份。如果没卖完我会失望的。实际上，我会对你们失望，不是对他们。（笑声）

29. 子公司经理不是在竞争巴菲特的工作

巴菲特：好的。Jay？

杰伊·格尔布：这个问题是关于继任计划的。

沃伦，今年年报中似乎减少了点名提到表现出色的伯克希尔经理人的次数。这是否意味着你在改变关于伯克希尔下一任 CEO 继任计划的信息？

巴菲特：嗯，答案是否定的。我没有意识到点名次数减少了。

我写出来发给 Carol [Loomis]，她告诉我："回去工作。"（笑）

我实际上不太考虑有多少人被点名。

我想说这一点。这是绝对真实的。我们从未有过这么多优秀的经理——现在是因为我们有了更多优秀的公司——但我们从未有过这么多优秀的经理，所以——但这与继任无关。

查理？

芒格：嗯，我当然同意。我们似乎没有很多 20 岁的年轻人。（笑声）

巴菲特：前排肯定没有。（笑声）

不，我们有一批非常出色的经理，这就是为什么我们可以甩手管理。

如果我们有一大群——怀着得到我工作的想法而来的人——那就不起作用了。我的意思是，如果我们有 50 个人在那里，都想经营伯克希尔·哈撒韦，那不会很好。而且——

但他们有他们一生想要的工作。Tony Nicely 喜欢经营 GEICO。你知道，然后往下数。他们有他们热爱的工作。

在我看来，这比有一大堆人在那里做他们的工作，同时希望与他们竞争的人失败，这样当我走了以后他们能得到认可，要好得多。

这与大多数美国公司的系统非常不同。

查理，有什么吗？

30. 伯克希尔的购买优势："没有其他人了"

巴菲特：嗯，我们去 8 号位。

观众：你好，沃伦和查理。我叫 Vicky Wei。我是沃顿商学院的 MBA 学生。

这是我第一次参加年会。我真的很兴奋。谢谢你们邀请我们。我——

巴菲特：谢谢你来。

观众：我的问题是，未来三到五年你想去哪里钓鱼？你最看好哪些行业，最不看好哪些行业？谢谢。

巴菲特：是的。查理和我真的不太讨论行业。我们也不让宏观环境或对它的想法影响我们的决定。

我们是真正的机会主义者。我们显然一直在看各种各样的业务。我的意思是，这几乎是我们的爱好——可能对我来说比查理更多。

但我们希望接到电话，我们有很多过滤器。

我想说，这对我们俩都是真的。我们可能在前五分钟或更短时间内就知道某事是否有可能——或者有合理的机会发生。

然后它只需要经过筛选，第一个问题是："我们真的能对这件事有足够的了解来做决定吗？"你知道，那排除了很多东西。

然后有一些。如果它通过了，就有相当好的——合理的机会我们会做点事。但这不是特定行业的。——

我们显然喜欢有护城河的公司，其中消费者行为也许可以更远地预测。但我想说，对于我们来说，预测消费者行为比 20 或 30 年前我们可能认为的要难。我认为现在是一个更难的游戏了。

但我们会衡量，并根据当前资本的回报、未来资本的回报来看待它。我们可能——我们可以——

很多人在前五分钟的谈话中就会给出信号，表明他们是哪种人，以及你是否可能与他们长期有满意的安排。所以很多事情进行得很快，但——
我们知道我们喜欢什么样的行业——或者我们最终希望进入什么样的企业。但我们不会说："我们要去追这个领域或那个领域的公司。"

查理，你想说吗？

芒格：是的。我们的一些子公司会做小的、有意义的补强收购，这一直在进行。当然，我们喜欢这样——

但我想说，整体收购公司的领域已经变得竞争非常激烈。有一个庞大的杠杆收购行业。我还是这么叫它们。

做这些的人认为这是个不好的称呼，所以他们说是私募股权。你知道，这就像（听不清）清洁工自称总工程师之类的。（笑声）而且——

但无论如何，做杠杆收购的人可以通过影子银行在一周左右的时间内为几乎任何事情融资。他们可以支付非常高的价格，获得非常好的条件等等。

所以，买企业非常非常难。我们做得不错，因为有一小部分人不想卖给私募股权。他们如此热爱这个企业，以至于不想让它被装扮起来转卖。

巴菲特：几年前，有个人来找我，他当时 61 岁。他说："你看，我有一个很好的企业。我有所有我可能需要的钱。"但他说："我开车上班时只有一件事让我担心。"

实际上，不止一个人用同样的措辞告诉过我。

他说："我上班时只有一件事困扰我。你知道，如果今天我出了什么事，我的妻子就被留下了。

"你知道，我见过那些公司高管试图廉价收购企业，或者他们卖给竞争对手，所有那些家伙——"

他说："我不想把她留在这个生意里。我想决定它的去向，但我想继续经营它，我喜欢它。"

他说："我想过卖给竞争对手，但如果我卖给竞争对手，你知道，他们的 CFO 会成为新公司的 CFO，其他人也会往下排。

"所有这些帮助我建立企业的人，你知道，他们——很多人会被裁掉。我会拿着大笔钱走开，而他们中的一些人会失业。"他说："我不想那样做。"

他说："我可以卖给杠杆收购公司，他们更愿意自称私募股权，但他们会使它背负巨额债务，然后转卖。他们会把它装扮一番，但最终，它不会在原来的地方。我不知道它会走向何方。"

他说："我不想那样做。"他说："不是因为你特别。""只是没有其他人了。"（笑声）

如果你要向潜在配偶求婚，不要用那句话，你知道。（笑声）

但他就是这么跟我说的。我接受得很好，我们做了交易。

所以，逻辑上，除非有人有那种态度，否则我们应该在这个市场上输掉。我的意思是，你可以以这么便宜的价格借到这么多钱。而我们把钱基本看作全部是股权资本。

我们与那些要用债务承担很大一部分购买价格的人没有竞争力，他们的债务利息可能只有 4% 左右。

芒格：而且如果价格下跌，他也不承担损失。如果价格上涨，他分得一部分利润。

巴菲特：是的，他的算盘和我们完全不同。而且他有钱做这笔交易。

所以，如果你只关心为你的企业获得最高价格，你知道，我们不是一个好的选择。

但无论如何我们会接到一些电话。我们能提供一些东西——不会说独一无二，但不同寻常。

那个把企业卖给我们的人和另外几个——几乎逐字逐句都是同样的话。他们都对自己做的交易很满意，非常满意。

而且，你知道，他们——他们有很多很多很多钱，他们在做他们喜欢做的事，仍然是经营企业。他们知道自己做出的决定将使他们的家人和与他们一起工作的人处于尽可能好的位置。

在他们的算式中，他们做了最好的选择。但这不是很多人的算式，当然也不是那些能借多少借多少、想着转卖的人——也许在把账目装扮一番之后——的算式。

但是——当高债务融资的购买与股权型购买之间的差距变得这么大时，就更难了。毫无疑问。而且会一直如此。

芒格：但困难已经很久了，我们买了一些好企业。

巴菲特：是的。是的。

31. "如果我走后董事会雇佣薪酬顾问，我会回来"

巴菲特：好的。Andrew？

安德鲁·罗斯·索金：沃伦。这来自一位我认为在这里的股东，他要求匿名。

写道："三年前，在会议上有人问您认为应该如何给您的继任者付薪。您说这是个好问题，会在下一年的年度信函中回答。我们一直在耐心等待。（笑声）

"您现在能告诉我们吗，至少在理念上，您是如何考虑公司应该给继任者付薪的，这样当薪酬顾问出现时我们就不用担心了？"

巴菲特：是的。嗯——不幸的是，在我这个年纪，我不必担心我说过的话——三年前说的，但这个家伙，显然年轻得多，还记得。（笑声）

我不——嗯，我接受他说我说过的话。但——实际上，有几种可能性。

我不想深入细节，但你可能有——我其实希望我们会有一个人，A）已经非常富有——如果他们工作了很长时间，有那种能力，他们应该很富有了——非常富有，真的不会因为拥有他们和家人需要的 10 倍还是 100 倍的钱而受到驱动。

他们甚至可能希望以身作则，接受比他们真正的市场价值低得多的报酬。这可能会也可能不会发生，但我认为如果发生了就太好了。但我不能怪任何人想要他们的市场价值。

然后——如果他们不选择那个方向，我想说你可能——可能会付给他们非常适中的金额，然后有一个每年行权价增加的期权。

几乎没人这样做。华盛顿——Graham Holdings 做过，《华盛顿邮报》公司做过一点——但期权的行权价会每年增加，因为假设每年有大量的留存收益。

因为为什么有人应该留存大量收益，然后声称他们仅仅因为没把钱分给股东就提高了价值呢？

所以设计起来非常容易，在私营公司里人们就是这样设计的。他们只是不想在上市公司里这样做，因为用另一种方式他们能得到更多钱。

但他们可能会有一个巨额的期权可以行使，但股东——股票必须在退休后持有几年，这样他们才能真正得到大多数股东能得到的长期结果，而不能选择行使和卖出大量股票的时机。

它——不难设计。实际上这取决于你和谁打交道——他们有多在乎钱，在乎超出他们可能使用的钱。

大多数人对那有兴趣，我不怪他们。

但我不知道。你怎么想，查理？

芒格：嗯，有件事我认为是我一生都在避免的：薪酬顾问。对我来说——我几乎找不到词语来表达我的鄙视。（笑声）

巴菲特：我要说，如果我走后董事会雇佣薪酬顾问，我会回来。（笑声）

芒格：愤怒地。愤怒地。

所以我认为这个领域有很多花招，我不认为它会消失。

巴菲特：哦，它不会消失。不，它会变得更糟。它——我的意思是，如果你看——薪酬的处理方式——每个人看着别人的代理声明说："我们不可能雇一个没有——"

芒格：这很荒谬。

巴菲特：——等等。人力资源部，你知道，他们为 CEO 工作，进来推荐一个顾问。

什么顾问会说"你应该把你的 CEO 薪酬放在第四分位以下，因为你得到的是第四分位的结果"然后还能再得到任务？它——

我的意思是，这——不是这些人邪恶或什么。只是情况的本质产生了与所有者代表应有的行为不一致的结果。

芒格：比那更糟。资本主义是我们赖以生存的金鹅。如果人们普遍对它有了鄙视，因为他们不喜欢系统中的薪酬安排，你的资本主义可能不会持续那么好。那就像杀了金鹅。

所以我认为现有系统有很多问题。

巴菲特：我认为很快会有一些东西——我可能错了——公司不得不将 CEO 的薪酬与平均薪酬的比率放在代理声明中，或者类似的东西。那不会改变任何事情。我的意思是——

芒格：它不会改变任何事。

巴菲特：它不会改变任何事。而且，你知道，它会让我们花很多钱——

芒格：顺便说一句，它也不会上头条。会被隐藏起来。

巴菲特：会在全球 36.7 万员工中花费我们很多钱。我的意思是，我们希望得到一些使其更简单的东西，这样我们可以使用估算之类的。

但要得到中位数或平均数收入，无论规则怎么说——

芒格：那就是顾问的用处，沃伦。（笑声）

巴菲特：它——你知道，这是人性造成的。而且，你知道，最多——我每两年给经理们写一封信，我说："我不会接受的唯一借口是'别人都这么做。'"

但当然，"别人都这么做"正是人们不想把股票期权的成本算作成本的理由——我的意思是，这太荒谬了。

所有这些 CEO 去了华盛顿，他们让参议院，我想，以 88 比 9 投票说股票期权不是成本。然后几年后，你知道，它变得如此明显，他们最终把它算作成本。你知道，这让我想起伽利略之类的，所有人都是。

芒格：更糟。糟得多。教皇对伽利略的态度还好一些——

巴菲特：嗯，无论如何，它——我希望，你知道，像我说过的，有人——嗯——甚至不必是，我不在说现任继任者或任何人。

我的意思是，未来的继任者在经营伯克希尔时可能已经非常富有了。财富的增量价值在某个时候会接近零。而有机会将其用作一种不同的模式。

但我不认为有什么问题，如果——设计出一个认可留存收益的系统。没人想要——我从未听到任何人谈论过它，你知道，在我参加的 20 个董事会中。

你知道，如果你和我是生意伙伴，我们不断把收益留在企业中，而我以不变的价格买你的股份，你会说："这太蠢了。"

但当然，这就是所有期权系统的设计方式，这对 CEO 和顾问更有利。当然，通常如果——CEO 的薪酬和董事的薪酬之间存在某种关联。

如果 CEO 的薪酬按照 50 年前的标准，按当前美元调整，董事薪酬会更低。所以——你知道，所有这些内置的东西在某种程度上点燃了——

芒格：没有伯克希尔董事是为了钱。

巴菲特：嗯，如果他们拥有很多股票，他们就是。而且他们在市场上买的，就像——

芒格：是的，它是——

巴菲特：——股东一样。

芒格：这是一个非常老式的系统。

巴菲特：我前几天看了一家公司，有七位董事从未用自己的钱买过一股股票。他们被赠送了股票，但没有一个人——我的意思是，我不应该说没有一个人——七位董事从未实际买过股票。

而他们，你知道，在做关于谁应该做 CEO 以及他们应该如何被支付之类的决定。但，你知道，他们从未觉得要自己掏出一美元。尽管他们被赠予了很多股票。

而且，你知道，我们在这里处理的是人性，朋友们。（笑）你想要的是一种即使在人性驱动下也能很好运作的系统。

我们国家在这方面做得非常好。我的意思是，美国商业整体上为美国人做得很好。但不是每个方面都是你想教给孩子的。

32. BNSF 是"好"业务，但可能不会增长太多

巴菲特：好的。Gregg？

格雷格·沃伦：沃伦。

巴菲特：嗯。

格雷格·沃伦：2010 到 2015 年间，多式联运铁路运输收入以两位数增长，因为较短途的货运从卡车转到铁路。

但在过去一年左右，更便宜的柴油和更容易获得的卡车运力使卡车运输更具竞争力，导致多式联运铁路运输下降。

虽然长期来看，整车货运增长预计会稳健，有助于抵消煤炭等其他板块的疲软，您预计去年完工的巴拿马运河拓宽会对西海岸港口运输产生什么影响？这些运输传统上由 BNSF 通过交换点运往美国东部铁路。托运人可能会选择在墨西哥湾或东海岸的港口卸货。

虽然运量损失从来不是好事，但如果当前的运费被重新路由，芝加哥的瓶颈（大部分东西方货物在那里交接）会随时间缓解，是否有可能带来小的正面抵消？

巴菲特：嗯，你知道——我——芝加哥有很多问题，还会持续一段时间。我的意思是，那需要一个好的解决方案。

当你想到铁路的发展方式，我的意思是，芝加哥是中心，你知道，他们铺设了铁轨——有一大堆不同的铁路——你知道，一百年前。城市围绕着它们发展。所以芝加哥可能是——一个大问题。

但说到多式联运，我认为多式联运会做得很好。但你说得对，实际整车货运量在 2006 年达到了峰值，所以 11 年后的今天。

五大 I 级铁路公司中的四家——如果你看它们超出折旧的投资，是数百亿美元，而我们总的货运量比 2006 年还少。煤炭将继续减少。

这是一个好生意，在很多方面比卡车有巨大优势。卡车的路权——高速公路系统——通过燃油税获得的补贴程度更高——你知道，我们——比铁路行业。

但它在实物运量上并没有太大的增长。我认为不太可能。我认为这很可能是一个好生意。我认为我们有很好的区域。

我更喜欢西部而不是东部，正如你提到的，有些多式联运货运可能会改道到东部港口等。

总的来说，我——我们在那方面有一个很棒的系统。我们会做得很好。

如果我们能预期整车货运量每年增长 2%、3% 或 4%，会更有趣，但我不认为那会发生。

我确实认为我们的基本地位很棒。我认为我们能获得不错的资本回报。但这就是极限了。

查理？

芒格：没什么要补充的。

33. 伯克希尔的下一任 CEO 需要有"金钱头脑"

巴菲特：好的。9 号位。

观众：我来自——伊利诺伊州格尼的 Shankar Anant。感谢你们为我们所做的一切。我有一个问题。

你们两位通过互相交换意见，基本上避免了资本配置错误。

这在伯克希尔的长期未来中会继续吗？我想知道——我对总部和子公司都感兴趣。

芒格：它不会持续太久。

巴菲特：我——（笑声）

不要失败主义，查理。（笑声）

任何接任伯克希尔的继任者，资本配置能力和被证明的资本配置能力，肯定会是董事会心中最重要的考虑因素，或者在我和查理的推荐中，关于我们不在后发生的事情。

资本配置在伯克希尔极其重要。现在我们有 2800 或 2900 亿美元的股东权益。仅拿未来十年来说，没人能做出准确的预测。

但在未来十年，如果你只看——现在折旧每年大约是 70 亿美元左右。

下一任经理在十年内可能需要配置大概 4000 亿美元左右，甚至更多。这比已经投入的还要多。

所以十年后，伯克希尔将是一个企业的集合，在那个十年投入的钱比之前所有时期的总和还多。所以你需要在伯克希尔 CEO 的位置上有一个非常明智的资本配置者。我们会有的。

让一个资本配置可能不是其主要才能的人担任这个工作将是一个可怕的错误。它可能应该非常接近他们的主要才能。

当然，我们在伯克希尔有一个优势，因为我们知道那有多重要，而且我们对此有专注。

在很多公司里，人们通过能力升到高层，有时通过销售，如果他们来自法律部门之类——各种不同背景——然后他们手握着资本配置。

现在，他们可能没有建立战略思考部门。他们可能会听取投资银行家的意见，但他们最好能自己做。

如果他们来自不同的背景或没做过，就像我在一封信里写的——就像到卡内基音乐厅拉小提琴，然后你走上舞台，他们递给你一架钢琴。

我的意思是，如果让一个在其他领域有很多技能，但没有资本配置能力的人来接手，伯克希尔不会做得好。

我把它称为"金钱头脑"。我的意思是，人们可以有 120 的 IQ 或 140 的 IQ，在智力测试中得分能力非常相似。其中一些人有擅长一种事情的头脑，另一些人有擅长另一种的。

我认识一些非常聪明的人没有金钱头脑，他们可能做出非常不明智的决定。他们可以做其他大多数凡人都做不了的事。但这行不通，不是他们的大脑线路方式。

我认识其他人真的不那么出色。他们做得还行，在 SAT 之类的考试上。但他们一生从未做过一个愚蠢的金钱决定。查理，我肯定你见过同样的事情。

所以我们想要一个人——希望他们有很多才能——但我们当然不想要一个——如果他们缺乏金钱头脑。

查理？

芒格：嗯，还有回购股票的选择——所以，这不是一个无解的问题。不管怎样，会有明智的做法。

巴菲特：金钱头脑会认识到什么时候回购股票有意义，什么时候没有。你知道——

事实上，对于某些人，这是相当好的测试，通过管理层如何思考回购股票之类的事情，因为如果你能直截了当地思考这类问题，这并不是一个很复杂的方程式。

但有些人这样想，有些人不这样想，他们在其他方面可能好得多。但他们在一些看起来如此清晰的事情上——比如回购股票是否合理——会说一些非常愚蠢的话。

还有别的吗，查理？

芒格：没有。

34. 大多数财务顾问不值得他们的费用

巴菲特：好的，Carol？

卡罗尔·卢米斯：这个问题来自康涅狄格州的 Steve Haverstroll。

"沃伦，您在年度信函中明确表示，您认为对冲基金'2 和 20'的薪酬方案对基金的投资者来说一般效果不好。

"过去，您质疑过投资者是否应该向'金融帮手'支付这么多钱。但金融帮手可以为他们帮助的人创造巨大价值。

"就拿查理·芒格来说。在几乎每年的年度信函和今早的电影中，您都描述查理的建议和咨询对您非常有价值，进而对伯克希尔价值的惊人增长有价值。

"有鉴于此，您愿意向查理支付行业标准的资产 1% 的'金融帮手'费用吗？或者您甚至考虑为他支付'2 和 20'的费用？您对此事有什么看法？"

巴菲特：是的。（笑声）

嗯，我在年报中说过，我一生中认识大概 12 个人——我说过毫无疑问有几百或几千人。

但我说过，我个人认识 12 个我会预测或确实预测了的人——在那 12 个案例中有相当多的案例——我确实预测到相关人会在长期投资中做得比平均水平好。

显然，查理是那些人之一。那么我会付他钱吗？当然。但我会把财务顾问作为一个整体，付给他们 1% 的费用，期望他们提供比标普 500 高 1% 的结果，从而让我与我自己能做到的结果持平吗？你知道，这样的人很少。

所以问我会不会给查理 1% 的费用并不是一个好问题。这就像问，我是否会付给贝比·鲁斯 10 万美元之类让他从红袜队到洋基队。我的意思是，我当然会，但在 1919 年不会有很多人我会付 10 万美元让他们加入洋基队。

所以，这是一个迷人的情况，因为问题不是顾问会做得那么糟糕。只是你有一个不需要花钱的选择，总体而言比他们的平均表现更好。

这是一个有趣的问题。我的意思是，如果你雇一个产科医生，假设你需要一个，他们接生孩子的效果会比配偶来做或随便在街上找一个人要好。

如果你去看牙医，雇水管工，在所有的专业领域，专业人士作为一个群体相比你自己做或随便选外行都增加了价值。

在投资界，这不是真的。我的意思是，他们，主动群体，专业人士，总体而言，不能比那些只是持有的人做得更好。

如果你说："嗯，主动群体里有某个特别好的人，"我同意你。但被动的人不能都选到那个人。他们不会——他们不知道如何识别。所以我——

芒格：比那更糟。真正优秀的专家，当他得到越来越多的钱时，他的表现会出现可怕的问题。

巴菲特：是的。是的。

芒格：所以你会找到一个人在'2 和 20'下有很长的职业生涯，如果你分析它，净来看，所有亏钱的人是因为一些早期的人有好的记录，但后来进来的钱更多了，他们亏了。

所以，投资界就是一个错误激励、疯狂报告的泥潭，我说还有很多幻觉。

巴菲特：是的，如果你问我是否——我选的那 12 个人用 1000 亿美元能否比标普做得更好，我会回答可能没有人能。我的意思是，那不是他们的预期表现。

他们不是，但我在说他们的时候——你知道，或提到他们的时候——当他们实际工作时，他们处理的一般是相当中等的金额。随着金额增长，他们的相对优势减少了。

我的意思是，从历史上看这太明显了。我在报告中用的例子——那个和我打赌的家伙，顺便说一句，各种各样的人没有和我打赌，因为他们知道最好不要和我打赌。

你知道，有几百个，至少几百个底层对冲基金。这些人被激励要做好。组合基金的管理者被激励要选他能选到的最好的组合。和我打赌的家伙被激励要选最好的组合基金。

你知道，大量的钱，仅仅通过那五个基金，大量的钱付给了经理们，而他们在长期的表现低于正常水平。不可能是别的。

这是一个有趣的——你知道，当你有几万或几十万人，他们的薪酬基于销售某种总体上不可能真实的东西：优越的表现，这是一个有趣的行业。

但它会继续，最好的销售人员会吸引最多的钱。因为这是一个如此大的游戏，人们会赚到巨额的钱，远远超过他们在医学或其他任何领域的收入。我的意思是，你知道，修复国家的基础设施，我认为。

我的意思是，大的钱——巨大的钱——在于向人们销售你能为他们做神奇事情的想法。

如果你有——哪怕你有一个 10 亿美元的基金，你知道，拿走 2%——尽管表现很糟糕——那就是 2000 万美元。

在任何其他领域，你知道，它会让你震惊。但人们变得如此习惯，你知道，在华尔街——在投资领域，这就算过去了。100 亿美元，我的意思是，2 亿美元的费用？

我们办公室有两个人管理着 110 亿美元。嗯，不，他们没有。抱歉。是的，他们两人管理着 200 亿美元，也许是 210 亿。

我们每年付他们 100 万美元，加上他们超过标普 500 的部分。他们必须实际做些什么才能获得或有报酬，这比 20% 合理得多。

但在过去 40 年里，有多少对冲基金经理说过："我只想在我为你做了些什么时才获得报酬？""除非我真的为你提供了你自己得不到的东西，否则我不想得到报酬。"这不会发生。

而且，你知道，回到我用过的那句话，当我问一个人："你怎么能在良心上收取'2 和 20'？"他说："因为我收不了 3 和 30。"你知道——（笑声）

还有别的吗，查理？还是我们已经——

芒格：我认为你已经骂得够多了。

巴菲特：是的，嗯。（笑声）

35. "我喜欢我们买了精密铸件这个事实"

巴菲特：Jonathan。

乔纳森·布兰德：精密铸件是伯克希尔有史以来第二大收购。2016 年年报中关于它的定性和定量信息不多。

您能在这里告诉我们它目前的情况如何，什么让您对其前景感到兴奋，什么让您最担心？

我也很好奇，除了无形资产摊销之外，是否有任何重大的购买价格调整对精密铸件 2016 年的收益产生了负面影响，就像 2015 年 Van Tuyl 那样？

最后，是否有补强收购的机会在望？

巴菲特：是的，我们实际上已经做了一些收购，还会继续做更多适合的收购，因为我们有一位杰出的经理。我们在飞机领域也有很好的地位。

所以会有明智的——会有明智收购的机会。我们已经做了两笔。随着时间的推移我们会做更多。

无形资产的摊销是唯一大的购买价格调整。每年超过 4 亿美元，不可抵扣。在我看来，那是 4 亿多的收益。

我不认为精密铸件的经济商誉每年以该速率减损。那是一个——我已经在一定程度上解释过。

作为一个非常长期的企业，你可以担心 3D 打印。我认为你不必担心飞机的制造。但飞机交付可能会相对于任何给定的积压订单发生重大变化。

所以交付可能相当波动，但我不认为长期需求是我担心的。

问题是，是否有人能做得更好或更便宜，或者像我说过的，3D 打印是否会在某些方面蚕食部分领域。

但总的来说，我告诉你我对精密铸件感觉非常好。这是一个非常长期的业务。我的意思是，我们有运行时间很长的合同，像我说过的，新飞机的启动可能会延迟之类的事。

但如果你看看隔壁展览厅里的发动机，如果你要组装那个发动机，用于 20 或 25 年的寿命，承载数百人，你会非常关心你的供应商。

你不仅关心工作质量——绝对关心——而且如果你是一个发动机制造商或飞机制造商，你会非常关心交货的可靠性。

因为你不想有一个飞机——或发动机——完成了 99%，却有人在处理有缺陷的零件或任何其他会延迟交付的问题。

所以，可靠性极其重要。我认为没有人比 Mark Donegan 和他的公司在交货方面有更好的声誉。

所以我喜欢我们买了精密铸件这个事实。

查理？

芒格：是的，嗯，它们也有趣的是，这是一个以公平价格买入的好业务——但这不像过去那样的大便宜。

巴菲特：不。

芒格：对于优质企业，现在要付的代价比过去高得多。

巴菲特：是的，绝对正确，我们——你得不到便宜的价格。

那 4 亿多的费用顺便说一句还会持续相当长时间。

我们会在报告中解释，就像解释铁路的折旧费用不充足一样。我的意思是，会计就是这样运作的。

36. 一个"非常愚蠢"的会计规则变更

巴菲特：而且从——我甚至不想告诉你这个——但从明年 1 月 1 日开始，对于伯克希尔和其他公司来说，会计将变得有点像噩梦，因为他们会要求我们像华尔街交易公司一样按市价计量股票。

而可口可乐、美国运通或其他所有股票的价值变化每季度都会出现在损益表中。事实上，按这种理论，它们每天都在损益表中出现，所以真的会让人困惑。

现在，我们的工作是解释事情，这样当你看到 GAAP 收益时就不会困惑，但报告的 GAAP 收益，如果只看净利润，会比现在更加没有意义——

芒格：那不一定是个好主意。

巴菲特：不，我认为这是个可怕的主意，但我们会处理。而且，我的意思是，我的工作是解释 GAAP 会计在多大程度上对评估伯克希尔有用，以及在什么时候它会扭曲事实。

会计不应该——它不应该描述价值。

另一方面，如果你在分析业务，如果理解了，它是一个非常有用的工具，可以用来估计价值。所以，当然，你不能责怪审计行业做他们认为的工作，这不是展示价值。虽然，通过使用这些市场价值——

芒格：但你可以为那个责怪审计——

巴菲特：什么？

芒格：你可以为那个责怪审计行业。

巴菲特：好的，嗯。

芒格：那真的很愚蠢。（笑声）

巴菲特：嗯，我实际上同意。（笑声）

但我们会尽力给你们——我们总是会给你们审计后的数字。

然后我们会解释它们的优缺点，以及你应该用什么，可能忽略什么，在查看那些数字并用它们来判断你的持股价值时。

我会以向我姐妹或任何其他人解释的同样方式向你解释——你知道，我们希望你们了解你们拥有的东西。我们会尽量涵盖那方面真正重要的细节。

我的意思是，当你在谈论一个 4000 亿美元的市值时，有无数你可以谈论的东西都只是次要的。

但它们就是那些，如果查理和我在谈论公司时，会认为重要的数字或解读——在估计企业价值方面。但——

你不能责怪媒体。我的意思是，他们每季度只有几段话描述伯克希尔的收益。但如果他们只看净利润数字，今年可能已经很愚蠢的东西会因为 2018 年生效的新规则变得绝对荒谬。

37. 芒格：中国股市比美国便宜

巴菲特：好的。10 号位。

观众：你好沃伦。这是来自中国的一个问题。

声音：（听不清）

巴菲特：请再说一遍？

观众：我是 Jeff Chan，来自中国上海的养老金基金经理。我的问题很简单。

在未来一二十年，用（听不清）复制您在中国的伟大投资记录的概率是多少？就这些。

感谢我的朋友来自（外语）基金管理公司指导我写这个问题。谢谢。

巴菲特：查理，你是中国专家。（笑声）

芒格：这就像确定虱子和跳蚤的优先顺序。是的。

我确实认为中国股市比美国股市便宜。我确实认为中国有一个光明的未来。当然，我也认为会有成长之痛。

但——

巴菲特：嗯——

芒格：我们有这种机会主义的生活方式。我们没有任何关于我们在哪个市场之类的特定规则。

巴菲特：嗯，查理还是上了一个头条："芒格预测中国市场将跑赢美国。"（笑声）
下午场

1. 伯克希尔和 3G 对待裁员的不同方式

巴菲特：所有小组成员都到了？好的。我们回来了。直接开始，Becky。

贝基·奎克：好的。这个问题来自 Anne Newman。她说她是 B 类股股东。

她的问题是："3G 资本的主要投资策略是在收购公司后极端削减成本。这通常包括裁减数千个工作岗位。

"鉴于现任美国总统关注保留美国就业，如果这些投资导致购买美国公司并裁减更多美国就业，伯克希尔·哈撒韦还会考虑与 3G 资本未来的投资合作吗？"

巴菲特：基本上，3G 的管理层——我在卡夫亨氏近距离观察过他们——他们相信让公司尽可能高效。

当然，这个世界的进步，对于这个房间里的人、奥马哈人、全美国人，都来自于生产效率的提高。

如果生产效率没有变化，我们就会过着和 1776 年人们一样的生活。

3G 的人做得非常快。他们非常擅长用比以前更少的人使企业高效。

但是——他们一直在，你知道，我们在每个行业都在这样做，无论是钢铁、汽车，还是你能想到的。这就是我们生活得这么好的原因。

在伯克希尔，我们更愿意——我一年前写过——我们更愿意购买已经高效运营的公司，因为坦率地说，我们一点也不享受提高生产效率的过程。我的意思是，那并不愉快。

但这正是国家进步的原因。没有人找到在不提高人均生产效率的情况下让人均消费翻倍的方法。

这是个好问题——如果你认为你会在政治上遭受损失，因为政治后果确实会影响企业，那么整体来说这是否明智。所以我不确定我能明确回答这个问题。

但我可以告诉你，他们不仅专注于生产效率，而且以非常聪明的方式去做，他们还非常注重产品改进、创新以及其他你想要管理层关注的事情。

我希望在午餐时间，如果你吃了卡夫亨氏的芝士蛋糕，你会同意产品改进和创新同样是 3G 策略的一部分，就像生产效率一样。我不——

就个人而言，我们经历过购买纺织企业的过程，那家公司雇佣了数千人，但最终倒闭了，或者百货公司，一个走向消亡的业务。

减少就业的业务比增加就业的业务有趣得多。

所以，查理和我个人可能不会让伯克希尔直接购买那些主要好处来自于通过减少工人来提高生产效率的企业。

但我认为从有利于社会的角度考虑提高生产效率是对的。我认为 3G 的人在这一点上做得很好。

查理？

芒格：嗯，我同意。我不觉得提高生产效率有什么错。另一方面，这样做会有很多适得其反的宣传。仅仅因为你正确并不意味着你应该总是这样做。

巴菲特：是的。我同意。

2. 随着现金接近 1000 亿美元，部署伯克希尔现金的压力增大

巴菲特：Jay？

杰伊·格尔布：伯克希尔的现金和国库券持有接近 1000 亿美元。

沃伦，一年前，你说如果这种情况发生，伯克希尔可能会将股票回购的最低估值提高到账面价值的 1.2 倍以上。您对提高回购门槛的最新想法是什么？

巴菲特：当——时间到了——这可能很快会到来，即使我还在——但[如果]我们真的认为我们不能在合理的时间内将资金投入我们喜欢的事情，我们必须重新审视我们如何处理那些我们认为无法很好部署的资金。

到那时，我们会做出决定。可能同时包括回购和股息。

人们从股息政策和回购政策中得出的推论不同，包括你不会削减股息之类的预期。所以你必须综合考虑。

但如果我们真的——如果我们觉得我们有不太可能使用的现金——多余现金——在合理的时间内，而且我们认为以仍然对现有股东有吸引力的价格进行大额回购是可行的，那可能很有意义。

目前，我们对部署资本仍然足够乐观，不太愿意将价格移近到内在价值与回购价格之间只有很小差距的水平。但在某个时候，举证责任肯定在我们身上。

我的意思是，那——我——我们最不喜欢做的事情就是以 100 倍市盈率持有收益无法增长的资产。

我的意思是，正如你指出的，我们有近 1000 亿美元——超过 900 亿美元投资在一个业务中，我们称之为一个业务，我们支付的几乎是 100 倍市盈率。这是一个相当糟糕的业务。

芒格：这是税后收益之后更多。

巴菲特：是的。所以，你知道，我们不喜欢那样。我们不应该长期这样使用你们的钱。那么问题就是，你知道，我们能不能部署它？

我想说历史站在我们这边，但如果电话能响起来而不仅仅是依赖历史书，那就更有趣了。

而且，你知道，我确信在未来 10 年的某个时候——可能是下周，也可能是九年后——会有我们可以大规模做明智事情的市场。

但如果那是九年后，那就不好玩了。我不认为会是这样，但只是基于人类的行为方式、政府的行为方式以及世界的行为方式。

但就像我说的，在某个时候，举证责任真的转移到我们身上了，而且是大大地转移。我不可能三年后回到这里告诉你我们持有 1500 亿左右的现金或更多，我们认为这样做很聪明。

查理？

芒格：嗯，我同意你。答案是也许。（笑声）

巴菲特：他确实有详细阐述的倾向。（笑声）

3. CTB 和动物权利

巴菲特：11 号位。

观众：谢谢您，巴菲特先生和芒格先生。我是来自新泽西州 Short Hills 和印度新德里的 Anil Daron。

这是我第 18 次来参加这个精彩的活动，深深感谢你们非凡的智慧、慷慨和时间。

因为我参与可持续投资，且不直接伤害动物，如果能了解您对 CTB 子公司实践的看法，我会很感激，这家公司涉及猪、家禽和鸡蛋生产。

有点间接相关的是，既然您在去年的年会上广泛表达了您对核战争的担忧，我很想听听您对阿尔伯特·史怀哲在第一批核弹爆炸后不久发表的诺贝尔和平奖获奖感言的看法，其中提到同情心如果不限于人类，就能达到其全部广度和深度。谢谢。

巴菲特：嗯，这是一个相当广泛的问题。关于你的第一点，我们有一个子公司 CTB，由 Vic Mancinelli 管理。我每年和他坐下来一次。他是一个出色的经理。他是我们最好的经理之一。你不太听到关于他的消息。

他们确实为家禽养殖者制造设备。我——我无法具体回答你的问题，但我很乐意让你直接联系 Vic，因为我知道你提出的问题是他们所做事情的主要考虑因素。

我的意思是，他们确实关心设备在家禽和鸡蛋生产中的使用方式。而且，如你所知，一些最大的购买者和最大的生产者也在同一个阵营。但我不能直接告诉你足够的信息来给你一个具体的答案。

但我当然可以让你联系 Vic。我认为你会发现他非常了解情况，并且在你在谈论的领域做了非常好的事情。

关于核武器问题，我对大规模杀伤性武器总体上非常悲观。虽然，我认为核武器可能不像生物武器——主要是生物——也许还有网络，那么可能。我对网络知道的不多。

但我认为这是人类的头号问题。但我认为我现在不能说任何有建设性的话。

查理？

芒格：嗯，我认为我们不介意杀鸡。（笑声）

我确实认为我们反对核战争，所以——（笑声）

巴菲特：是的。（掌声）

我们实际上不是家禽生产商，但我们确实——他们使用我们的设备。这些设备在过去 10 或 15 年发生了很大变化。

但是，再次，我对具体细节不是那么了解，无法告诉你。但我当然可以让你联系 Vic。

4. 给 Weschler 和 Combs 更多资金管理不会帮助他们

巴菲特：Andrew？

安德鲁·罗斯·索金：沃伦。自从 Todd Combs 和 Ted Weschler 加入伯克希尔以来，公司市值翻了一番，手头现金现在接近 1000 亿美元。

看起来 Todd 和 Ted 没有按同样的相对比例获得新的资本。为什么？

巴菲特：嗯，实际上，我想说他们已经获得了。

我想我们开始时是 20 亿。可能不对，但我记得 Todd 加入我们时是 20 亿。所以，有大幅增加。

当然，他们自己的资本也在增长——从某种意义上说，他们保留了自己的收益。

所以是的，他们管理的伯克希尔资本比例——也按有价证券衡量——我认为他们管理的比例与每人加入时相当，甚至可能略高。Ted 比 Todd 晚一两年加入。

你知道，他们——我认为他们会同意，管理 100 亿比管理 10 亿或 20 亿更难。我的意思是，随着规模变大，预期回报会下降。

但招募他们的决定太棒了。我的意思是，他们——他们在管理有价证券方面做得很好。他们用那笔钱——现在是 200 亿，但最初是 20 亿——赚的钱比我赚的还多。

他们在除了资金管理之外的很多方面也帮了很大的忙。所以那个决定，我——你知道——那是一个非常非常好的决定。

而且他们——他们很聪明。他们有金钱头脑。他们具体在投资管理方面很擅长。而且他们是绝对一流的人。他们真的很适合伯克希尔。所以那是——

Todd 归功于查理。他先遇到了查理。我声称 Ted 归功于我。我认为我们都对这些决定感到非常满意。

查理？

芒格：嗯，我认为股东们很幸运有他们，因为他们都像股东一样思考。

巴菲特：完全正确。

芒格：毕竟，事情就是这样发生的。那不是总部员工通常的思考方式。每个人都假装那样，但现实是不同的。

这些人真的、深刻地像股东一样思考。他们年轻、聪明、有建设性。所以我们都很幸运有他们在身边。

巴菲特：是的。他们的心态百分之百是"我能为伯克希尔做什么"，而不是"伯克希尔能为我做什么？"而且，相信我，随着时间的推移，你能从人们身上发现这一点。

除此之外，你知道，他们非常有才华。

但是，你知道，很难找到年轻、有抱负、非常聪明、不把自己放在第一位的人。根据我们的每一次经验，他们都没有把自己放在第一位。他们把伯克希尔放在第一位。

相信我，当人们在某个方面极端时，我能看出来。也许中等水平我不是那么好，但你有——

你找不到两个更好的人在那位置上。

但是——你说："嗯，你为什么不给他们每人再分 300 亿之类的？"我认为这不会改善他们的生活或表现。

随着时间推移，他们可能会处理更多，但事实是，我分到的事比我现在能处理的还多，证据就是我们还有 900 多亿美元在手上。

我认为有合理的前景使用它。但如果你告诉我今天就要投入使用，我不看好这个前景。

查理，有什么吗？

芒格：嗯，我当然同意。现在比过去的某些时候难多了。

5. A 类股现在不需要私人交易

巴菲特：Gregg？

格雷格·沃伦：沃伦，您持有大量 A 类股的所有权计划已广为人知，大部分股票将随着时间的推移捐给比尔和梅琳达·盖茨基金会和四个不同的家庭慈善机构。

您每年对这些不同慈善机构的承诺涉及转换 A 类股，这些股票的投票权远高于 B 类股。

因此，您遗产持有的投票控制权将随时间减少，整个超级投票权股的过程将被消除。

虽然 B 类股股东的投票影响预计会增加，但不足以对伯克希尔的事务产生重大影响。

考虑到这一点，并认识到长期回购和注销 A 类股的重要性，我只是想知道公司是否已经从现有股东中编制了一份潜在未来卖家的名单。

鉴于股票的流动性有限，与这些卖家的私下协商交易——就像您在 2012 年 12 月谈判的——最终会对双方都有利。

巴菲特：嗯，再次，这取决于伯克希尔的价格。

所以，就我每年捐赠的部分而言，你知道——过去两年，每年约 28 亿美元。这可能是苹果一天的交易量。

我的意思是，我捐赠的数量，相对于伯克希尔的市值，你知道，只有市值的 0.7%。所以，这不是一个大的市场因素，流动性也不会那么差。

所以，我认识几个大股东，可能有 8000 或 10000 股 A 股。但市场现在可以处理。

当我们买入那批——我想是 12000 股 A 股时，我们买入是因为我们认为它显著提高了伯克希尔的内在商业价值。我们按当时的市场价格付给卖家。

而且，你知道，我们对 120% 的价格持开放态度。谁知道呢？如果它出现时是 124% 之类的，是一个非常大量的股份，董事们决定 OK，这仍然是显著折价，我们很可能会买。

但就市场的有序流动之类而言，不会有问题，就像我捐赠的时候也没有问题——我每年七月做——过去两年我捐赠的时候。

一些基金会可能会持有一段时间。但他们必须花掉我给他们的东西。他们可能会积累相当大金额的 B 股头寸。但他们会卖掉它。

确实，我死后的一段时间，遗产中还会有很多投票权，后来在一个信托中。

但是，你知道，那会随时间减少。我看不到我们的资本结构中有什么问题。

你知道，我喜欢这样：相当数量的投票权集中在坚信文化的人手中，他们会想着如果有人带着某种特定计划出现，股票会不会涨 20%。

但最终，那会减少。它持续在减少。而且我认为，就——伯克希尔的股票有一个很好的市场。

如果我们能以低于内在商业价值的折价买入，如果有人提供一个可观数量的股份——可能股票在 122%、124% 交易，我会打电话给董事，看他们是否想做出改变。

我们以前做过一次。如果有意义，我确定他们同意的。如果没有意义，我确定他们会拒绝。所以，我认为我们在股票大宗交易方面没有任何问题。

我认为持有它们的人卖出没有问题。我认为我们在评估回购的合意性方面也没有问题。

查理？

芒格：没什么要补充的。

6. 决定是否行使美国银行认股权证

巴菲特：好的。1 号位。

观众：你好。我叫 Erin Byer。我在加州帕萨迪纳出生和长大，目前住在纽约市。

今天来这里一直是我的梦想。我已经是 BH 的骄傲股东近 20 年了。

我 15 岁时向父亲要股票作为圣诞礼物。我一直想着今天有机会问你一个问题，我应该让它变成改变我人生的机会。

那么，问题是，你认识居住在纽约市地区的合格单身汉吗？（笑声和掌声）

巴菲特：嗯，你这生活态度正是查理和我所喜欢的。（笑）

观众：但那个可能让我周一回到办公室时感到快乐的问题是：2011 年，你购买了美国银行的优先股并附带认股权证。你在后来的某个日期有机会行使并转换为普通股。

当你在评估行使那个头寸的决定时——这将增加我们所有伯克希尔的持仓——你在看什么？

巴菲特：嗯，几乎——嗯，如果股票价格高于 7 美元，这似乎很确定，无论我们是否继续持有，我们在认股权证到期前不久行使仍然有意义，因为它是一个有价值的认股权证，但只有转换为普通股——或者行使并交换为普通股——它才有价值。而且那个认股权证确实会到期。

所以，正如我在年报中所说，如果美国银行到每季度分红 11 美分的地步，我们的投资收益会增加。

我们每年从优先股中获得 3 亿美元。用优先股支付来行使认股权证，我们每年需要获得超过 3 亿美元——那需要每季度 11 美分。

它们可能也可能不会在认股权证于 1921 年——或 2021 年——到期前达到那个分红水平。

如果——如果确实到了那个水平，我们会行使认股权证。然后，我们将拥有 5 亿美元的优先股和认股权证，而是超过 7 亿股普通股。

然后那成为一个单独的决定。我们想保留那 7 亿股普通股吗？

如果是今天发生，我肯定想保留股票。现在，谁知道 2021 年或什么时候可能有什么其他选择？

但截至今天，如果我们的认股权证明天到期，我们会用优先股购买超过 7 亿股普通股。我们会保留普通股。

如果他们达到每季度 11 美分的股息，我们会转换。我们很可能会保留普通股。

如果到了 2021 年，如果普通股高于 7 美元，我当然预期，我们会行使。

所以这就是我能告诉你的。我当然祝你在另一个目标上成功。（笑声）

我认为，很可能，那个家伙也会有很好的判断力。

好的。查理？

芒格：嗯，我认为一个持有伯克希尔股票且长相不错的女性能那样展示照片是非常明智的。（笑声和掌声）

巴菲特：不过，这让我想到一个主意。我们可能实际上开始在年报中卖广告。——（笑声）

好的。顺便说一句，那笔美国银行的购买，真的，我是在浴缸里坐着的时候想到与美国银行核对他们是否对优先股感兴趣的。

但自那以来我在浴缸里花了很多时间，什么都没想出来。所以——（笑声）

显然，我要么需要一个新浴缸，要么我们得进入一个不同的市场。

7. 为 3G 的裁员辩护

巴菲特：Carol？

卡罗尔·卢米斯：这是来自 George Benaroya 的问题。它为刚才关于 3G 的讨论增加了一个层面。

他说："我是一个非常高兴的长期股东。但这是我对伯克希尔·哈撒韦在卡夫亨氏投资的一个担忧。

"这笔投资在经济上做得很好。账面价值是 150 亿，市场价值在 2016 年是 280 亿。

"但 3G 的 DNA 和我们很不同。我们不是通过购买公司和裁员来赚钱。3G 在卡夫亨氏裁掉了 2500 名员工。那是私募股权公司做的事，但我们不是私募股权公司。

"我们的价值观已经为我们服务了超过 50 年。如果 3G 继续偏离我们的原则，他们有风险最终损害我们的价值和我们的价值观。我们如何防止这种情况发生？"

巴菲特：嗯，这很有趣。我提到过那是非常渐进的。但可能这是一个更好的决定。我们随时间裁掉了 2000 人——有些退休离开等等——在纺织业务中。你知道，那没有成功。

在 Hochschild Kohn，我们幸运地卖给了别人——但最终，他们关闭了百货公司，因为百货公司，至少那一家和很多家，包括我们在巴尔的摩的竞争对手，都无法成功。

沃尔玛来了，有一些新的东西——现在，亚马逊也来了，有一些新的东西——改变了人们认为他们所知道的方式。

我们提到过我们的 CTB 家禽设备，那是很多不同的农场设备。

CTB 开发的农场设备，通常的想法是它比现有的更高效，这意味着更少的人在农场工作。

几百年前，80% 的美国公众——人口、劳动人口——在农场工作。

如果没有人想出更高效的方法——农业——我们现在会有 80% 的人在农场工作来养活我们的人口。那意味着我们会生活在一种远远更原始的方式中。

所以，你知道——如果你看汽车行业，它变得更高效。如果你看任何行业，他们在努力变得更高效。沃尔玛比百货公司更高效，——

这在美国会继续。最好继续，否则我们——或者我们的孩子——不会生活得比我们更好。

我们的孩子会生活得比我们好，因为美国随时间的推移变得更高效。人们确实想出更好的做事方式。

当卡夫亨氏发现他们可以在减少人员的情况下完成 270 亿美元的业务，他们正在做美国商业两百年来一直做的事情，这也是我们生活得这么好的原因。但他们做得非常快。

他们在遣散费之类的方面比公平还要好。但他们不想让两个人做一个人的工作。

坦率地说，考虑到我经历过这些，我不喜欢经历这个过程。

我在内布拉斯加州比阿特里斯的 Dempster 面对过这个问题。它确实需要改变。但改变对很多人来说是痛苦的。经过一两次经历后，我更愿意不做这种事。

但我认为对美国来说绝对必要的是我们变得更高效，因为这是提高人均消费的唯一方式，即提高人均生产效率。

查理？

芒格：嗯，我——你绝对正确。我们不想回到自给农业。我年轻时在内布拉斯加州西部的一个农场体验过一周。我讨厌它。（笑声）

我不怀念那些整天坐在电梯里扳小把手的电梯操作员。

所以，另一方面，正如你所说，这对必须经历的人非常不愉快，我们为什么要进入一而再、再而三地做那种事的业务呢？

我们过去在业务垂死的时候不得不这样做。

我完全没有看到 3G 有什么道德问题，但我确实看到一些对任何人都没好处的政治反应。

巴菲特：米尔顿·弗里德曼，我想是他，曾经讲过一个故事——大概是杜撰的——他会讲一个共产主义国家的巨大建设项目。他们有成千上万的工人拿着铁锹在这个大工程上挖土。

然后，他们在后面有几台大型推土机——闲置着——本来可以用工人二十分之一的时间完成工作。

所以经济学家建议当地党务工作者之类，为什么不使用这些机器在十分之一或二十分之一的时间内完成工作，而不是让所有这些工人拿着铁锹在那里？

那人回答说："嗯，是的。但那会让工人失业。"弗里德曼说："嗯，那你为什么不给他们勺子去做呢？"（笑声）

8. 伯克希尔的 200 亿美元现金缓冲是"绝对最低"

巴菲特：Jonathan？

乔纳森·布兰德：我理解伯克希尔目前的流动性比理想状态要多得多，合并现金和债券为 1130 亿美元，而保单持有人浮存金为 1050 亿美元。但我很难计算伯克希尔在任何时间点有多少增量购买力。

你谈到过合并基础上最低保持 200 亿美元现金。

但是否有监管、风险控制或流动性方面的原因，要求在 200 亿之上有一定最低金额的浮存金必须放在现金、债券或优先股中？

或者，如果你找到有吸引力的机会，除了 200 亿之外的所有资金都可以投入普通股或全资拥有的企业吗？

巴菲特：是的。

乔纳森·布兰德：如果你完全投资，资产负债表会是什么样？如果有的话，额外债务在等式中处在什么位置？

巴菲特：是的。我不会把现金和债券混为一谈。我的意思是，当我们说 200 亿美元现金时，除此之外我们不能拥有债券。200 亿美元将是绝对最低。实际上，我从未——

自从我把 200 亿定为最低，我不会以 210 亿运营，就像我不会看到高速公路上一个限载 3 万磅的卡车标志，然后用 2.98 万磅开过去一样。所以，我们不会那么接近。

但答案是，A，我们可以使用——我们不太倾向于使用债务。显然，如果我们发现某些真正让我们兴奋的东西——我们可能会使用更多债务，尽管在目前情况下不太可能。但我们可以——

200 亿是绝对最低。你可以说，因为我说 200 亿是绝对最低，它可能不会低于 240 或 250 亿。

如果我们认为足够有吸引力，我们可以做一笔非常大的交易。我的意思是，我们已经很久没有在什么事情上全力以赴了。但如果我们看到真正有吸引力的东西——

在我们规模还小得多的时候，我们在 2008 年秋天两到三周内花了 160 亿美元——大概三周。我晚上睡觉没有任何问题。而现在，我们显然有更多的钱可以花。

所以，如果有一个好的——查理，在什么点上，如果我打电话给你，你会说："我认为那对我们来说有点大？"

芒格：我会说大约 1500 亿美元。

巴菲特：嗯，既然这样，我会打电话给你。（笑声）

别——实际上，我对此比查理更保守一点。但我们俩都会做一笔非常非常大的交易，如果我们——

芒格：我们不必完全同意。

巴菲特：是的。它必须是——

但是，如果我们找到一个真正有大意义的大交易——

芒格：你这样说了。

巴菲特：——我们会做的。（笑声）

9. Jorge Paulo Lemann 非常不可能继任巴菲特为 CEO

巴菲特：好的。2 号位。

观众：你好，巴菲特先生、芒格先生。

我叫 Felipe Kioni。我 19 岁，来自巴西。

你们与 Jorge Paulo Lemann 和他的 3G 团队的合作非常成功，考虑到卡夫亨氏合并等交易的良好结果。

尽管你和 Jorge Paulo 有不同的投资方法，你和查理会考虑让他成为董事会成员，甚至你的继任者吗？

巴菲特：我认为那不会发生，但我——我认为那会在董事会成员方面复杂化。

但我们喜欢作为他们合作伙伴的想法。我不认为——我认为我们很可能会一起做更多事情，甚至更大型的事情。

但我们不太可能在董事会做很多变动，至少未来几年肯定如此。

会有一位继任者，而且很有可能在我还在的时候就会产生。

但那将是——非常高的可能性是来自在我们公司工作了一段时间的人。我的意思是，世界可能会以非常奇怪的方式变化。但这是非常非常高的概率。

查理？

芒格：我只能说，我来参加这些活动时背部疼痛，因为我想向我的股东们表示——他们可能还能从沃伦那里得到七年的好时光。（笑声和掌声）

巴菲特：查理在激励我。我告诉你。

但我们生活中非常非常幸运。到目前为止，我们的运气似乎还在持续。

10. 网上竞争尚未影响伯克希尔的零售商

巴菲特：好的。Becky？

贝基·奎克：这个问题来自佐治亚州亚特兰大的 Drew Estes。

他问："Fruit of the Loom 是否因分销渠道向在线转型以及实体零售世界的困境而遇到困难？如果这样，您认为这些困难是短期性质的？"

Drew 补充说："我希望千禧一代也没有抛弃内裤潮流。"（笑声）

巴菲特：是的。嗯，他可能比我对此知道得更多。（笑声）

目前答案基本是否定的。但任何认为在线没有在大规模改变零售业的人，以及任何认为他们能完全不受影响的人，都是对的——

我的意思是，世界正在大规模改变。就像我说的，在 Fruit of the Loom，我不——它确实没有改变。在我们的家具业务中，今年又为股东周末创下了纪录。你知道，我在报告里提到过，但我想我们一周做了 4500 万美元。

我们的家具业务——除了我们自己的在线业务之外，很难看到在线的影响。它真的有很好的同店增长。

你可以看内布拉斯加家具城，或者 RC Willey，无论是萨克拉门托、里诺、博伊西、盐湖城，还是 Jordan's，在波士顿，同店都做得很好。

所以，我们真的没有看到，但十年前有很多我们没看到的事后来却发生了。

有一件你可能觉得有趣的是，奥马哈的家具城，一个非凡的运营——在线增长非常显著。

我可能记错了，但我认为它快接近——我想在说之前和 Blumkin 一家核实一下——但我认为它快接近销量的 10% 左右了。但这些人中仍有非常高的比例会去家具城取货。

所以显然，他们——这是花在进入商店或排队结账的时间。它达到那个比例让我很惊讶。

但有一点是，我们一直在看这些数字，试图理解它们告诉我们什么。

到目前为止，我不会说它已经显著影响了 Fruit of the Loom。我不会说它已经显著影响了家具业务。但我不幻想从现在起十年后会和今天一样。

如果你想想，如果你回到一百年前的大百货公司，它们提供什么？它们提供难以置信的选择。

你知道，如果你在奥马哈有一个大百货公司，你有一千件婚纱。如果你住在附近的小镇，当地商店只有两三件之类的。

所以百货公司是品种繁多、价格合理、交通便利的激动人心的体验，因为人们坐电车去那里。

然后，购物中心出现了。它们把以前垂直的东西做成了水平。它们将其改变为多所有权。

但它们仍然保持了令人难以置信的品种和便利性，去一个地方，交通便利，因为现在汽车是主要方式。然后我们有了折扣店等等。

但现在你有了互联网。你有了终极的品种选择。人们以低价进入。运输也完全解决了，所以正在发生的演变——

百货公司现在基本上在线了，只是品种大大扩展，更方便，价格更低。

所以世界在演变，还会继续演变。但速度急剧加快了。

品牌会以各种方式受到考验——他们必须决定是尝试自己做在线业务，还是通过亚马逊，或者是在拥抱新方法的同时坚持旧的分销方法。

零售和品牌领域有很多问题值得关注。在未来 10 年你会看到一些惊喜，我可以向你保证。

查理？

芒格：如果我们还在百货公司业务中，那肯定会不愉快。想想我们避免了什么，沃伦。

巴菲特：是的，我们实际上非常幸运，因为我们在百货公司业务中，而我们的业务太糟糕了，以至于我们意识到了。如果它稍微好一点，我们就会继续持有。

我们非常感谢坐在前排的我们的董事 Sandy Gottesman，因为当查理、我和 Sandy 在那个业务中是合伙人时，他帮我们退出了。

我们每股付了 6 美元买的，现在每股大概值 10 万美元，因为我们退出了那个业务。

如果它是一个稍微好一点的业务，它现在可能值每股 10 或 12 美元。所以，有时你会很幸运。

我们也不怀念它，对吧，查理？Hochschild Kohn。

芒格：不。我们不怀念。

11. 账面价值对伯克希尔的重要性"小得多"

巴菲特：Jay。

杰伊·格尔布：这个问题是关于伯克希尔的内在价值。公司价值的很大部分是由运营业务而非证券投资组合的表现驱动的。

此外，以前收购的业务的价值没有按经济价值上调，包括 GEICO、中美能源和伯灵顿北方。

基于这些因素，每股账面价值仍然是评估伯克希尔的相关指标吗？

巴菲特：嗯，它有一些相关性，但它比以前的相关性小得多。这就是为什么——我不想放弃每股账面价值这个因素，但随着几十年的推移，市场价值往往有更大的意义。
而且他做了市场调研。

我确实认为我们一直在学习。更重要的是，我们没有忘记老的技巧。那真的很重要。

你看看那些试着通过印钱和说谎来解决问题的人。

比如波多黎各。谁能想到美国的领地会破产？但我会预测到，因为它们的行为像白痴。（笑声）

巴菲特：我们没有买任何波多黎各债券。（笑）

芒格：不。如果你去欧洲——你去欧洲，你应该看看我们在欧洲被要求持有的政府债券组合。不仅没有希腊债券，只有德国的债券。

你在伯克希尔到处看，有人在保持理智。那是一种巨大的快乐。如果你结合非常机会主义，当恐慌之类的事情来临时，那就很好了——就像在需要两只手的游戏中用一只手玩。

拥有相当丰富的技能很有帮助。

而且，沃伦，我们学到了太多了。有很多我们在过去 10 年做的事，20 年前我们不会做。

巴菲特：是的。那是真的，尽管如果你——这很有趣。我以前提到过。但我认为最好的投资书籍之一写于 1958 年。我大概在 1960 年读到它，Phil Fisher 的《普通股与不普通的利润》。他告诉——

芒格：所有公司最终都走向地狱。

巴菲特：但它谈到了所谓"小道消息法"的重要性或有用性。那是我没有从[本杰明]格雷厄姆那里学到的东西。

但偶尔，它被证明非常有用。现在，它不能解决所有问题。我的意思是，还有很多更多的——

芒格：我看到你在沙拉油丑闻中对美国运通用过。

巴菲特：是的，是的。

芒格：几十年后，你仍然在苹果上这样做。

巴菲特：是的。在某些情况下，你实际上可以通过问很多问题学到很多。我把功劳归给 Phil Fisher。那本书有很多年了。

但正如查理所说，他挑选的一些永远赢家的公司确实对他而言逐渐消亡了。

但基本想法是，你有时可以通过问问题学到很多东西——我的意思是，我过去常——

我的意思是，如果我对煤炭行业感兴趣——随便选一个——你知道，当我更年轻、更有精力的时候，如果我去和 10 家煤炭公司的负责人谈，我问他们每个人——到谈话很晚的时候，当他们感觉很愿意说话的时候。

我就只是，你知道，我就说："如果你必须去荒岛 10 年，你必须把你所有的家庭资金投入你的一个竞争对手，你会选哪个，为什么？"

然后，你知道，然后我问他们，如果他们必须做空他们一个竞争对手 10 年，用所有家庭资金，为什么？

他们都喜欢谈论他们的竞争对手。如果你对 10 家不同公司都这样做，你很可能对煤炭行业的经济学有比其中任何一个人都更好的把握。

我的意思是，有方法可以了解事情。有时有用。有时没用。但有时可以非常有用。

而且，你知道，随时学习更多关于——

我比查理专门得多。我的意思是，他想了解一切。我只想了解对伯克希尔有帮助的东西。

但——（笑）——这是一个非常非常有用的对世界的态度。

当然，我不知道谁说的。但有人说，问题不在于获得新想法，而在于摆脱旧想法。这话很有道理。

芒格：如果 ISCAR 早 10 年出现，我们永远不会买它。如果精密铸件早 10 年出现，我们也永远不会买它。我们正在学习。天哪，我们还在学习。

23. "我们得到的药物太多了"

巴菲特：好的。Andrew？

安德鲁·罗斯·索金：你好。沃伦，这是我最后一个问题。

2012 年，你曾说："我认为医疗问题是美国和美国企业的头号问题。我们还没有解决它。"

您认为现任政府废除和替换 ACA 的计划最终会使经济和伯克希尔受益吗？

巴菲特：是的。嗯，我会给你两个答案，第一个是，如果你回到 1960 年左右，公司税大约是 GDP 的 4%。它们有些波动。

现在，它们大约是 GDP 的 2%。当时，医疗保健是 GDP 的 5%。现在，它大约是 GDP 的 17%。

所以当美国企业谈论税收扼杀我们的竞争力之类的时候，他们在谈论的是占 GDP 比例从 4% 降到 2% 的东西，而医疗成本，在很大程度上由企业承担，从 5% 上升到 17%。

所以医疗成本是美国经济竞争力的 tapeworm，如果你真要说的话。

企业知道这个。他们觉得做不了什么，但这不是——

税收制度并没有扼杀伯克希尔在全球的竞争力或类似的东西。我们的医疗成本已经令人难以置信地上升了，还会上升很多。如果你看世界其他地区，有六七个国家在我们早期处于 5% 左右的水平。

而我们到了 17%，他们在 10 或 11。所以世界其他国家获得了五到六个百分点的优势——即使在那些医疗成本相当高的国家。

芒格：而且是在公费医疗体系下。

巴菲特：是的。所以这是一个巨大的——我当时说的话现在更加突出了。那不是——

我的意思是，这是这个社会正在遇到的问题，将来还会有更多问题——不管哪个党执政之类的。这几乎超越党派。

就几天前通过的新法案与奥巴马政府的法案相比，这非常有趣。

我只能告诉你，那个法案对一个人的净效果是，如果那个提案生效了，我的联邦所得税去年会下降 17%。

所以，对于像我这样的人来说，这是一个巨大的减税。你必须弄清楚法案其他部分的效果。

但我可以告诉你的一点是，如果它通过白宫——我的意思是，任何调整后总收入 25 万美元以上、有很多投资收入的人都会得到巨大的减税。当有减税时，要么赤字上升，要么他们从别人那里收税。

所以，就目前而言，如果它通过的话，这是唯一可预测的效果——参议院会做些不同的事，然后开会协商。谁知道会发生什么？但这是几天前通过的法律中的内容。

查理？

芒格：嗯，我当然同意你关于医疗保健的看法。我关于医疗保健不喜欢的是，我们得到的药物太多了。

太多化疗给快要死的人，在医疗保险和医疗系统的其他部分有各种疯狂的事情。

有这么多既得利益者，很难改变。

但我不认为任何理性的人客观地从外部看美国医疗系统会——我们都热爱所有新的救命的东西，新的化疗，新药物，等等。

但，天哪，这个系统很疯狂。成本正在失控。它确实使我们的制造商在与政府支付医疗费用的其他国家的人相比处于巨大劣势。所以我完全同意沃伦。

巴菲特：如果你必须打赌，十年后，我们会高于还是低于 GDP 的 17%？

芒格：嗯，如果目前的趋势继续，它会越来越高。有巨大的既得利益者希望这件事继续这样。他们非常活跃和大声。我们其他人漠不关心。所以，自然我们得到一个糟糕的结果。

我想说，在这个问题上，两党彼此仇恨如此之深，以至于没有一方能理性思考。我认为那也没有帮助。

巴菲特：有趣的是，你知道，联邦政府花费——或者说筹集——大约 3.5 万亿美元——人们对那的关注程度——尽管那一直稳定在 GDP 的 18% 左右，上下几个百分点——但超过 3 万亿美元花在医疗保健上。

每个人都想要最好的。这完全可理解。但这是一个非常非常大的数字与整个联邦预算相比。我的意思是，有一些重叠。但——

如果你谈论美国工业的世界竞争力，这是我们不断与世界其他地方越来越脱节的最大单一变量。

对政党来说，攻击这个问题非常困难。然而，它基本上是一个政治话题。

芒格：其中很多是深度不道德的。如果你有一群医院人员和医生像豺狼一样在垂死之人的尸体上大快朵颐，那不是一个好看的景象。

巴菲特：告诉他们加州的那群人——（掌声）——

芒格：哦，是的。

巴菲特：完美——这是——

芒格：这是雷丁。这是我最喜欢的故事之一。有一群非常有抱负的心脏病专家和心脏外科医生在雷丁。

他们想到，心脏实际上是一种"寡妇制造者"。所以每个进来的病人，他们都说："你胸口里有一个寡妇制造者。我们知道怎么修。"所以他们为每个人推荐心脏手术。

当然，他们发展了大量的心脏手术。他们得到了非常好的结果，因为没有人比根本不需要手术的人做完心脏手术效果更好。（笑声）

他们赚了这么多钱，以至于这家名为 Tenet 的连锁医院把其他所有医院都拉来说——为什么你们不能更像雷丁？这是一个真实的故事。它持续了很久很久。

最后，有一个受人爱戴的天主教神父。他们说："你胸口里有一个寡妇制造者。"他不相信他们。他吹响了哨子。

巴菲特：他是个神父。你可以理解为什么他不相信他们。（笑声）

芒格：无论如何——当你有了一个套路，你就一直用。心脏是寡妇制造者。它就是寡妇制造者。

后来，我遇到了一个把这些人都踢出医学界的医生。我对他说："最后，他们觉得自己做错了什么吗？"

他说："没有，查理。他们认为他们做的事对人有好处。"这就是为什么这些问题这么难解决。当人们通过做可怕的事赚钱并变得更成功时，进入他们内心的自我欺骗永远不应被低估。有很多——（掌声）

很多这样的在发生。你（听不清）如此明显的疯狂。你会想小小富国银行看起来很无辜。它只是在激励制度上有点小麻烦。

但心脏手术率是正常的 20 倍。你会认为如果你在运营一家医院，你会注意到。但——他们确实注意到了。他们希望其他医院更像它。

巴菲特：他们有极好的成功率。

24. 巴菲特预期伯克希尔会拥有更多公用事业

巴菲特：好的。Gregg？（笑）

格雷格·沃伦：谢谢，沃伦。

展望未来，考虑到美国公用事业面临的一些阻力，包括由于能效提高影响需求导致的较弱电力需求增长、分布式发电（对垂直整合公用事业的双重打击：面临能源销售收入下降和支持可靠交付的网络成本增加），以及第三，更高的利率会增加借贷成本，伯克希尔能源在未来的收购候选对象中会寻找哪些关键属性？

巴菲特：是的。哦，对不起。

格雷格·沃伦：抱歉。特别是，输电资产相对于发电资产是否有优势或劣势，使你会倾向于一个？

巴菲特：是的。嗯，发电资产，可以说有内在的风险，因为它们——

芒格：会被搁浅。

巴菲特：——搁浅，和过时。现在问题是如何处理搁浅之类的事情。

我们——另一方面，更多的资本投资是在发电资产中。所以那往往是有相当一部分资本基础所在的地方。

我们比较喜欢公用事业业务。我的意思是——电力需求不像以前那样增长，如你指出的。会有搁浅资产。

如果它们是因彻底的愚蠢而被搁浅，他们——或者公用事业委员会——可能不太愿意让你在未来的费率基数中算入这些，而不是那些社会需求正在改变的东西。

但我们仍然认为公用事业业务是非常体面的资产。价格非常高，但这在低利率环境中是正常现象。我会——

如果十年后我们没有在风能和太阳能上有更多投资，我会感到惊讶，而且我们很可能拥有比现在更多的公用事业系统。

我们是许多公用事业委员会的首选买家。事实上，如果我们能放那张幻灯片，有一张幻灯片显示我们的定价与其他公用事业公司的比较。

Greg Abel 和他的团队做了非凡的工作。他们在安全方面、可靠性方面、价格方面、可再生能源方面都做得很好。很难想象有比中美能源运营得更好的业务了。

人们想让我们——以这样的记录——很多情况下人们想让我们去他们的州。

但当价格达到现在的水平，有些公用事业以极高的价格出售。我们不能支付那样的价格，同时对伯克希尔股东有意义。

但仅仅因为我们今年不能做，不意味着明年或后年不会发生。所以我认为我们会有机会。

芒格：而且我们的公用事业不是普通的。Greg 运营那些业务的方式，它们在各方面都比普通公用事业好得多。付费客户对它们评价更高。监管者对它们评价更高。它们有更好的安全记录。它们收费——

一切都要好得多。与这样的人有联系并拥有那样质量的资产是一种享受。

而且安全得多。如果有人请伯克希尔建一个 500 亿美元的核电站，我们不会做。

巴菲特：是的。我们在内布拉斯加有公共电力。我的意思是，几十年来这几乎是内布拉斯加的骄傲。全是——没有私有公用事业系统，完全是公共电力。那些公用事业没有股权收益的要求。它们——

他们可以以免税利率借款。我们必须以应税利率借款。内布拉斯加——你知道，风——和爱荷华州没太大不同。我们在河对岸卖电，离这里几英里，价格低于内布拉斯加。所以这是一个非凡的公用事业。

我们参与其中是很幸运的。我感谢我们的董事 Walter Scott，大约 17 或 18 年前介绍我进入这个业务。

但我不认为公用事业业务本身——我的意思是，如果我在构建一个股票组合，现在这个组合中不会有什么公用事业。但我喜欢我们拥有伯克希尔·哈撒韦能源这个事实。

芒格：但它不同——

巴菲特：是的。

芒格：——完全不同的——

巴菲特：很多——

巴菲特：——而且更好。

巴菲特：实际上好得多。

25. McLane：收入很大，但利润非常薄

巴菲特：7 号位。

观众：你好。

巴菲特：你好。

观众：我叫 Grant Misterly，来自美丽、历史悠久的佛罗里达州圣奥古斯丁。

我从小就是你和伯克希尔的粉丝，翻看股票页面，看到一股奇怪的股票交易在 1 万美元。

不幸的是，我当时没能说服我父母买它。但现在我是成年股东了。我和我的女儿 Mabel（7 岁）和 Willa（1 岁），还有我的妻子一起来了。

我每年如饥似渴地阅读信件。我喜欢来自不同公司的故事，GEICO、喜诗、BNSF，它们教给投资经验。

今年，当我查看后面的会计信息时，我注意到一家公司 McLane 贡献了大量收入、伯克希尔收入的很大份额，以及较小程度的收益。但我在年报中很少看到关于它的信息。

所以我很好奇为什么我们没听到更多关于那家公司的消息？有没有像我们从喜诗和 GEICO 学到的投资经验可以分享？

巴菲特：是的，McLane——你在表格中单独看到它们数据的原因是因为 SEC 有基于销售额的某些要求。McLane 是一家销售额相对于内在价值或净利润异常大的公司。

它基本上是一个经销商——嗯，它是食品公司、糖果公司、烟草公司的大客户——任何进入便利店的东西。

但我们是向沃尔玛买的。沃尔玛是我们的最大客户。我无法告诉你确切的数字，但——嗯，如果你把沃尔玛和山姆会员店加起来，你能达到 20% 以上。

但它是全国性的。但最终，它的毛利率大约 6%，运营费用 5%，所以税前利润率 1%。

显然，1% 的税前利润率只有在你极其快速地周转权益资本时才能在资本回报上起作用。McLane 就是这样做的。作为一个批发商，它非常快速高效地进出货物。它这样做——

它也有一些酒类分销子公司，利润率更高。但 McLane 的基本业务是 450 亿美元以上，税前利润率 1%。

但资本回报非常体面。但由于通过它的大量销售额，它看起来显得很大。

管理它的 Grady Rosier 很出色。我们十几年前从沃尔玛买它的时候他就在那里。

我去过一次。我们有成千上万的卡车，全国各地的配送中心。它是批发配送商品的主要力量。

我的意思是，如果你是一个玛氏糖果之类的公司，我们会是最大的客户。

但这基本描述了该业务。你知道，这是一个在投入资本回报和我们的购买价格方面回报不错的业务。

但是，你知道，每十分之一美分在这个业务中都很重要。在收回——极其快速地收回应收账款，因此你有——大额的应付账款。

所以销售额是应收账款的 30 倍，应付账款的 30 倍，你可能还有库存的 35 倍左右。我的意思是，这是一个大量货物流动的业务。但就其——

它是一个重要的子公司，但远不如销售额所示的那么重要。但它在创造 10-K 中显示的利润方面仍然非常重要。

查理？

芒格：你全说了。（巴菲特笑）

巴菲特：有一件有趣的事。沃尔玛想卖掉它。他们来找我们，我们做了交易。CFO 来了。我们谈了一会儿。他去了另一个房间给 CEO 打电话，回来说："成交。"

沃尔玛后来告诉我，他们从未有过一笔交易像和伯克希尔这样这么快关闭的。我的意思是，我们说了我们付多少。那是现金。我们很快完成了。他们在他们那边也很棒。

芒格：顺便说一句，快速简单的声誉，以及遵守承诺等等，在伯克希尔一次又一次地帮助我们。

巴菲特：是的。是的，没有那个声誉我们基本做不成那笔交易。但他们知道——

芒格：嗯，你在一个周末买了北天然气管线公司。他们希望周一就到钱。

巴菲特：他们周一就需要钱。

在律师能完成法律文件之前，我们设法做到了。

巴菲特：不仅如此，我认为还需要华盛顿方面的批准。基本上，我写了一封信说如果他们——如果他们在审查后决定不批准，我们会取消交易。

但这些家伙非常需要钱，我们基本上要在交易获批的情况下给他们钱。没有理由不会获批，但这只是一个程序问题。

但大多数公司做不到。我是说，我们可以。我们有灵活性，实际上在大多数大公司根本不存在。有太多人要签字之类的。

所以如果我们必须遵循正常的时间表，北天然气的交易就做不成。

芒格：这是一个可爱的生意。

巴菲特：是的。绝对。

26. 巴菲特希望被记住为一位（非常老的）老师

巴菲特：现在，我们在 3:30 之前从一个区移动到另一个区，所以现在去 8 号区。

观众：上午好或下午好，沃伦和查理，John——

巴菲特：你好。

观众：——来自爱荷华州西得梅因的 Norwood。你们有铁膀胱。（笑声）

巴菲特：我们不会告诉你那个秘诀。

观众：好的——（笑声）

我想知道桌子下面有没有什么装置——

巴菲特：不。

观众：——在桌子下面。

巴菲特：不。你可以下来检查。

观众：好的。（笑声）

嘿，我每个人各有一个问题。沃伦，我很幸运在 2011 年问了你一个问题，关于遗产以及你希望一百年后以什么闻名。我很好奇查理希望以什么闻名。

沃伦，我 52 岁了。我猜你开始这个——的时候——我出生的时候。我对你第一次年会的记忆挺感兴趣的。

芒格：我关于沃伦的第一个记忆是，当他们问他希望在他的葬礼上被说什么时。

他说："我希望他们都说'这是我见过的最老的尸体。'"（笑声）

巴菲特：那可能是我说过的最聪明的话。（笑声）

哦，它——对我来说——非常简单。我真的喜欢教学。

所以，基本上，我一生都在做正式的和可以说是非正式的教学。我当然有你能想象的最好的老师。所以，如果有人觉得我教得还可以，我会感觉很好。（掌声）

芒格：是的。为了让教学生动，必须有一点俏皮话。我们俩都能提供。（笑声）

巴菲特：对于那些是老派篮球迷的人来说，我有没有提到威尔特·张伯伦的墓碑上据说会写："终于，我可以一个人睡了？"（笑声）

27. "不要等到 93 岁"

巴菲特：好的。9 号区。

观众：下午好，芒格先生和巴菲特先生。

我叫 Ji Wen Yue。我来自中国。这是我第一次来参加这个会议。我很幸运有机会问问题。

巴菲特：我们很高兴有你。

观众：谢谢。每个人都有个人梦想。在不同年龄，梦想可能不同。你们现在的梦想是什么？

巴菲特：查理，让你先来。

芒格：我没太听清。

巴菲特：哦，我——你现在的梦想是什么？她说——

芒格：我的梦想。嗯——（笑声）

巴菲特：让我们跳过第一个。（笑声）

芒格：当我有特别希望时，我想，哦，再回到 90 岁就好了。（掌声）

我给年轻人一个建议。如果你有什么真正想做的事，不要等到 93 岁。

巴菲特：不，现在就做。（笑声）

不，这也是我会对学生说的——你不一定第一次或第二次就找到。但当你走向世界时，寻找那份你即使不需要钱也会做的工作。

我的意思是，不要推迟那种事。有人——我想是克尔凯郭尔说过，生活必须向后评估，但必须向前生活。

你想要某种程度上——查理说他想知道的只是他会死在哪里，这样他就永远不会去那里。所以——（笑声）

你在生活中确实需要做一定量的逆向工程。我的意思是，那不意味着你可以什么都这样做。

但你确实想思考什么会让你在年老时对自己的生活感觉良好。

你至少大体上要朝那个方向走。你在生活中需要一些运气。你必须接受前进过程中会发生的一些坏事。

但生活对我和查理一直非常好，所以我们没有抱怨。

芒格：你不想像那个人，在他的葬礼上，牧师说："现在，该有人对死者说点好话了。"没人上前。没人上前。

他说："肯定，有人能说点好话。"没人上前。

最后，有一个人上前。他说："嗯，"他说："他哥哥更糟。"

巴菲特：是的。（笑声）

28. 巴菲特的遗憾："我希望更早遇到查理"

巴菲特：好的。我们去 10 号区，看看能不能更好。（笑声）

观众：你好。我叫 Andy Lijun Lin，来自上海 Loyal Valley Innovation Capital。

这是我第六年从上海来到这里。我必须说——我必须对你们两个说，沃伦和查理，你们受到全球数百万甚至数十亿人的高度尊重和深爱。

我今天有两个问题。第一个问题，在你们给股东的信中，你们说你们认为 EBITDA 不是一个好的估值参数。为什么不是？你能详细说明吗？

第二个问题，你们都拥有非常成功和幸福的生活，受到高度尊重。我的问题是问你们每个人。回顾过去，从个人角度来看，你在生活中有遗憾吗？

如果有一件事你可以在生活中做不同的，无论是家庭、个人或商业，那是什么？非常感谢。

巴菲特：是的。我认为你不应该期望我们回答个人方面。

但在商业上，我会说我希望更早遇到查理。（笑）

自从我 29 岁、他 35 岁以来，我们一直很开心。但如果我们在很多很多年前就开始，会更加有趣。我们有机会的。我们在同一家杂货店工作过，但不是同一个时间段。

29. 教导 EBITDA 的"幻觉"是"恐怖平方"

巴菲特：关于 EBITDA，折旧是一项费用。而且是最糟糕的一种费用。你知道，我们喜欢谈论浮存金。浮存金是我们先拿到钱，以后再承担费用。

折旧是你先花钱，后记录费用。它是反向浮存金。这不是一件好东西。

让折旧进入倍数——在其他条件相同的情况下，购买一个没有折旧的企业（因为基本上没有固定资产投入）产生 X，比购买一个产生 X 但有很多折旧的公司要好得多。

我——实际上，我明年可能多写一点，因为这是一个巨大的幻觉。当然，华尔街极大地有兴趣关注所谓 EBITDA，因为它导致更高的借款能力、更高的估值等等。

所以它在过去 20 年变得非常流行，但我——这是一个非常具有误导性的统计数据，可能被以非常有害的方式使用。

查理，关于这两个话题的任何一个？

芒格：我认为你低估了这个话题的恐怖程度，以及那些把这个词带入企业估值的人的恶心本质。这就像是——

就像一个房地产租赁经纪人，他有一千平方英尺的新套房要出租，他说有两千平方英尺。那不是诚实的行为。这就是这个词如何被普遍使用的。

任何头脑正常的人都不会认为折旧不是费用。

巴菲特：是的。但这对华尔街非常有利。

芒格：是的。这就是为什么——

巴菲特：你——

芒格：——他们这样做。

巴菲特：是的。

芒格：它让市盈率看起来更低。

巴菲特：令人惊讶的是它被接受的方式。

但无论如何，它只是说明了人们如何使用语言，销售对他们有利的概念。

"2 和 20"也有类似的事情。我的意思是，在支付了 2 和 20 之后表现超过所发生费用的人数，我向你保证，是对这种安排的可怕控诉。

但只要它能被卖出去，它就会被卖出去。

芒格：现在，商学院也在用。现在，那是恐怖平方。

我的意思是——（笑声）——一群小偷开始使用一个术语已经够糟了。但当它变得如此普遍，连商学院也照搬，那就不是一个好结果。

巴菲特：好的。（掌声）

30. "在这样的社会中，没有人应该成为路杀"

巴菲特：11 号区。

观众：下午好。我是 Whitney Tilson，来自纽约的股东。

我的问题与之前关于裁员的那些问题有关。也许，唯一让美国工人比裁员更愤怒的是完全关闭业务并将工作转移到海外。

问一下俄亥俄州或密歇根州的任何人，他们会告诉你有关那些在这些州运营了几十年的公司的故事，它们受益于教育系统、基础设施等等，这些都是由当地纳税人支付的。

但后来，一些高薪顾问来了，向公司展示了如何通过将生产转移到墨西哥或中国来降低成本。然后，噗，好的美国工作消失了。

我的观察是，大多数投资者和今天美国企业界的人崇拜最大化股东价值的祭坛，这实际上是做任何必要的事情来尽可能推高股价的代码。

但这样做，公司采取的行动让数百万工人感觉，最好的情况是恐惧和被抛弃，最坏的情况是被美国企业界深深伤害。

这让这么多人如此愤怒，我认为它正在考验二战后植根于自由贸易的经济秩序，甚至我们民主的力量。我会说它在我们的上次选举中是决定性的。

所以我的问题是，你认为企业在做出这类决定时应该考虑纯经济之外的因素吗？他们对员工和他们所在社区有什么义务，如果有的话？

最后，如果一位伯克希尔 CEO 来找你，请求你批准关闭美国业务并将其转移到海外以节省资金，除了这个决策的经济因素之外，你还会问什么问题？谢谢。

巴菲特：是的。嗯，事实是——（掌声）——在某些情况下，以前在美国的生产肯定已经被来自世界其他地区的生产所取代。

最初——我在 Fruit of the Loom 还叫 Union Underwear 的时候，我相信是在 1955 年被 Graham-Newman Corp 收购的。当时可能全是国内生产。事实是，如果现在全是国内生产，它就不会存在了。

我们在 Dexter 鞋业也遇到同样的事情。那是一家很棒的公司，有熟练的工人。最终，如果我们以成本价卖鞋，它们与世界各地的鞋相比就没有竞争力。

贸易，我会说——双向的，出口、进口——大规模贸易对美国乃至世界都有巨大的好处。我的意思是，它——更大的生产效率总体上会让世界受益。

但成为路杀，成为新贝德福德最终失业的纺织工人，成为 Dexter 失业的制鞋工人，你知道——

我的意思是，经历一生说"我这样做是为了更大的利益，为了让鞋子或内衣便宜 5%"之类的事，而美国公众永远不会知道，不会有趣。

所以，在我看来，你需要两件事。你有一个非常繁荣的国家。你有人均接近 6 万美元的 GDP。简直不可思议——按实际价值是我出生时的六倍。

所以我们是繁荣的。这种繁荣通过贸易得到增强。1970 年我们只出口 GDP 的 5%，现在我认为是 12% 左右。

我们在做我们最擅长的事。但我们需要一个首席教育家，逻辑上是总统——我不是指这个具体的总统。我指任何在位的总统几十年——必须能够向美国公众解释自由贸易的整体好处。

然后，除此之外，我们必须有政策照顾在这个过程中成为路杀的人。

因为对我来说没什么区别——就我而言，如果我的人生很悲惨，因为我在某种对 3.2 亿多人有微乎其微好处的过程中被淘汰了，而当我努力以正确的方式生活时，它毁了我的生活。

所以，我们有资源照顾那些人。投资者，我不担心。我几年前写过这个。

投资者可以分散投资，总体来说，贸易可能使他们受益，他们不会因为特定的行业状况而被摧毁。

但工人在很多情况下做不到。你不能重新培训新贝德福德某个 55 岁可能英语都不会说的纺织厂工人。我的意思是——

如果他们被对社会有益的东西摧毁了，他们就被摧毁了，除非政府推出照顾这类人的政策。我们有一个富裕的社会，可以做到这一点。我们有一个可以从自由贸易中受益的社会。

我认为我们应该努力实现两个目标：确保没有路杀，同时让 3.2 亿人从自由贸易中受益。（掌声）

查理？

芒格：嗯，我不反对。我们有失业保险正是为了那个原因。

但我担心资本主义体系在调整和改进时总会伤害一些人。这是无法避免的。

巴菲特：是的。嗯，如果你在错误的行业中，资本主义对资本是无情的。像我说过的，你可以分散这些结果。

资本主义对那些不幸拥有技能或发展了几十年技能的人是残酷的。

但一个富裕的社会实际上——如果它对整个社会有益——它可以照顾那些人。我的意思是，你知道，新的税法——

几天前通过的法案减少了我 17% 的税。你知道，政府需要那个吗？

芒格：我不会开始花那钱。

巴菲特：不。而且——（笑声）——但那是意愿，我的意思是——

不，我同意。我不认为——谁知道法案会怎样？但只是那样发生了，我不认为——

如果我在奥马哈对一千个去购物中心的人进行民意调查，问我的税单是否因为通过的法案被大幅削减了，我不认为有多少人会对发生的事情有一丝概念，就报道之类而言。

所以我们——我们确实有——人均 GDP 可能更像是 5.7 万或 5.8 万美元——四口之家 23 万美元。但在这样的社会中，没有人应该成为路杀——

芒格：嗯，记住俾斯麦说的：有两件事没人应该看。一件是做香肠。另一件是立法。（笑声）

巴菲特：是的。嗯，我会说有人应该看。（笑声）

无论如何，3:30 的神奇时刻到了。我们 3:45 重新开会，举行正式股东会议。

那可能需要一段时间。所以欢迎留下观看。或者欢迎去购物。我甚至可能有个小小的偏好。但随你们便。好的。（掌声）

31. 正式业务会议开始

巴菲特：好的。让我们重新就座。

请就座，我们开始正式会议。我会照着稿子念。

现在会议开始。我是沃伦·巴菲特，公司董事会主席。欢迎各位参加 2017 年股东大会。

今天早上，我介绍了在场的伯克希尔·哈撒韦董事。今天和我们在一起的还有德勤的合伙人，我们的审计师。

Sharon Heck 是伯克希尔·哈撒韦的秘书，她将做会议书面记录。

Becki Amick 被任命为本次会议的选举监察官，她将认证董事选举和本次会议表决动议的投票计数。

本次会议指定的代理投票人是 Walter Scott 和 Marc Hamburg。

秘书有关于伯克希尔流通股数量——？

声音：（听不清）

巴菲特：如果不介意的话，请把灯开亮一点，这样我能看清——有权投票和出席会议的股份数量？

莎伦·赫克：是的，我有。如随会议通知发送的代理声明所述，本次会议的记录日期为 2017 年 3 月 8 日，当时有 770,994 股 A 类普通股流通，每股有权在会议审议的动议中投一票，以及 1,310,304,247 股 B 类普通股流通，每股有权投一万分之一票。

其中，538,915 股 A 类和 734,450,954 股 B 类通过截至 5 月 5 日周五下午收到的代理投票在本次会议中出席会议。

巴菲特：谢谢，Sharon。该数字构成法定人数，因此我们将直接进行会议。

第一项议程是宣读上一次股东大会的会议记录。我请 Walter Scott 先生向会议提出动议。

沃尔特·斯科特：我提议免去宣读上一次股东大会的会议记录，并批准该会议记录。

巴菲特：有人附议吗？

罗恩·奥尔森：我附议。

巴菲特：动议已提出并附议。我们将通过口头表决对此动议进行投票。赞成者请说"赞成"。

声音：赞成。

巴菲特：我没听到很多。但反对？动议通过。

32. 选举伯克希尔董事

巴菲特：下一项事务是选举董事。如果有股东出席会议但未提交代理投票，或希望撤回先前提交的代理投票，您可以在董事选举和本次会议考虑的其他事项上亲自投票。

请向过道中的会议工作人员表明身份，以便领取选票。

我请 Walter Scott 先生向会议提出关于董事选举的动议。

沃尔特·斯科特：我提议选举 Warren Buffett、Charles Munger、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Thomas Murphy、Ron Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer 为董事。

巴菲特：有人附议吗？

罗恩·奥尔森：我附议。

巴菲特：动议已提出并附议，选举 Warren Buffett、Charles Munger、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Thomas Murphy、Ronald Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer 为董事。

还有其他提名或讨论吗？

提名已经准备好进行表决。如果有股东亲自投票，请现在就董事选举标记选票，并将选票交给过道中的会议工作人员。

Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。代理投票人的选票，根据截至上周五下午收到的代理投票，每位被提名人获得了不少于 601,375 票。

该数字超过所有流通 A 类和 B 类股份总票数的多数。特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 小姐。Warren Buffett、Charles Munger、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Thomas Murphy、Ronald Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer 已当选为董事。

33. 关于伯克希尔高管薪酬的咨询投票

巴菲特：议程下一项是关于伯克希尔·哈撒韦高管薪酬的咨询投票。我请 Walter Scott 先生此时向会议提出动议。

沃尔特·斯科特：我提议公司股东以咨询方式批准根据 S-K 条例第 402 项披露的公司指定高管的薪酬，包括薪酬讨论与分析、附随的薪酬表格和相关叙述讨论，这些内容包含在公司 2017 年股东大会代理声明中。

巴菲特：有人附议吗？

罗恩·奥尔森：我附议。

巴菲特：动议已提出并附议，公司股东以咨询方式批准公司指定高管的薪酬。

Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。代理投票人的选票，根据截至上周五下午收到的代理投票，不少于 608,765 票以咨询方式批准公司指定高管的薪酬。

该数字超过所有流通 A 类和 B 类股份总票数的多数。特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 小姐。以咨询方式批准公司指定高管薪酬的动议获得通过。

34. 关于咨询性薪酬投票频率的咨询投票

巴菲特：议程下一项是关于伯克希尔·哈撒韦高管薪酬咨询投票频率的咨询投票。我请 Walter Scott 先生就此项向会议提出动议。

沃尔特·斯科特：我提议公司股东以咨询方式决定他们应对公司指定高管薪酬进行咨询投票的频率，可以是每年、每两年或每三年，如公司 2017 年股东大会代理声明所述。

巴菲特：有人附议吗？

罗恩·奥尔森：附议。

巴菲特：动议已提出并附议，公司股东决定他们应对指定高管薪酬进行咨询投票的频率，选项为每一、二或三年。

Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。代理投票人的选票，根据截至上周五下午收到的代理投票，对指定高管薪酬进行咨询投票的频率为：每年 131,268 票，每两年 1,954 票，每三年 476,661 票。

特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 小姐。公司股东已以咨询方式决定，他们应每三年对指定高管薪酬进行一次咨询投票。

35. 关于披露政治献金的股东动议

巴菲特：下一项事务是由 Clean Yield Asset Management 代表股东 Tom Beers 和 Mary Durfee 提出的动议。该动议在代理声明中列出。

动议要求公司提供关于其政治献金的报告。董事建议股东投票反对该提案。

我现在请 Eileen Durry——我希望我发音正确——来介绍该动议。

为了让所有感兴趣的股东发表意见，我请她将发言限制在五分钟内。

1 区的麦克风可供希望支持或反对该动议的人使用。1 区是唯一运行中的麦克风站。

为了在场所有人的利益，除最初提出者外，我请每位支持或反对动议的发言者限制在两分钟内，并将发言仅限于该动议。

在 1 号位，有 Clean Yield Management 的代表吗？或者，抱歉。Clean Yield Asset Management。

艾琳·杜里：下午好，主席先生、董事会成员和各位股东。

我叫 Eileen Durry。我被要求宣读提案提交人 Tom Beers 和 Mary Durfee 的以下声明。

我们的提案，即代理投票中的第四号提案，要求伯克希尔·哈撒韦全面披露其政治支出的程度。

我们为什么要求这个？公司政治支出是一项有争议的活动，必须在最高管理层谨慎管理和监督。

围绕政治献金的管理不善或判断错误可能带来声誉损害、政治风险和法律后果。

近年来，在股东和其他利益相关者的推动下，许多公司已经加强了对政治献金的披露和监督。

该领域的最佳实践包括全面披露直接和间接政治献金、描述确保完全遵守法律的政策和程序，以及董事会对监督的承诺。

但我们公司在这一领域的政策要么不存在，要么隐藏得太深，以至于连续六年在公司政治披露和问责的主要评级体系 CPA-Zicklin 指数中得分为零。

相比之下，56% 的标普 500 公司公布了关于从公司资金中支出政治费用的详细政策。GE、Travelers、Unum、CSX 和 Norfolk Southern 等同行都披露了政治支出。

相比之下，我们对伯克希尔政治支出的全部了解仅限于今年代理声明中对我们提案的两段回应，试图向我们保证伯克希尔的政治支出相对于其规模很小。

但管理层的声明带来的问题多于答案。例如，它完全没有说明伯克希尔是否向第三方捐款，如行业协会和 501(c)(4) 组织，这些是几乎无法追踪的暗钱捐款的主要来源。

自 2012 年以来，超过 6.7 亿美元的暗钱被用于美国选举，没有披露背后的捐款人。

各位股东，如你们所知，我们的公司是一个大型复杂企业。伯克希尔·哈撒韦在财富 500 强中排名第四。

在大公司趋势是更加公开其政治支出和关于暗钱工具的政策的时候，如果伯克希尔·哈撒韦没有什么可隐瞒的，如此秘密对它并没有好处。如果你们同意，请投票支持第四号提案。

巴菲特：谢谢。还有其他希望就动议发言的人吗？

艾琳·杜里：据我所知没有。

巴菲特：好的。谢谢。

我告诉你们，据我所知，52 年来，伯克希尔·哈撒韦在母公司层面没有做过政治献金。我个人强烈反对联合公民案的裁决，那是五比四的投票结果。

我认为富裕个人通过超级政治行动委员会或富裕公司进行无限制捐款根本不是一个加分项。我认为这对我们的民主是一个减负。我认为大笔资金往往可以扭曲政治进程。

我们任何在高度监管行业中的子公司很可能不得不做一些政治献金。它们的竞争对手也这样做。

我告诉我们的经理们，基本上，我不希望他们基于个人在选举中的偏好从公司资金中进行捐款。我会认为这是对伯克希尔的信任违反。

但我确实认识到，如果他们在铁路行业或电力公用事业行业等，基本上有必要进行政治献金。我确定他们给一些我不会投票支持的人捐款。

但这是在那些活动有显著政治因素的某些行业中做生意的现实。

所以我某种程度上在心里和你们在一起，我希望联合公民案的判决是另一个结果。我不喜欢大笔资金被花掉的想法。

但我认为我们不——我认为——我个人认为，当竞争对手不披露时，实际上列出人们捐款的所有政治组织可能是不利的。我认为这三个提案涉及的费用。

所以我个人投票反对这个提案。但我确实希望，像你们一样，钱——大笔钱——和未披露的钱——在未来的政治中扮演更小的角色。我不认为最高法院会推翻联合公民案的可能性很大。

所以，话说到这，动议现在可以进行表决了。如果有股东亲自投票，请现在就动议标记选票，并将选票交给过道中的会议工作人员。

Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。代理投票人的选票，根据截至上周五下午收到的代理投票，对该动议投了 64,449 票赞成，542,399 票反对。

由于反对票数超过在该事项上正确投票的所有 A 类和 B 类股份的多数，以及所有未投票的股份，该动议未通过。

特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 小姐。提案未通过。

36. 关于甲烷排放的股东动议

巴菲特：下一项事务是由 Baldwin Brothers Inc. 代表股东 Marcia Sage 提出的动议。该动议在代理声明中列出。

动议要求公司提供一份报告，审查公司关于所有业务甲烷排放的政策、行动、计划和减排目标。董事建议股东投票反对该提案。

我现在请 Eileen Durry 来介绍该动议。为了让所有感兴趣的股东发表意见，我请她将发言限制在五分钟内。

1 区的麦克风可供希望支持或反对该动议的人使用。1 区是唯一运行中的麦克风站。

为了在场所有人的利益，我请每位支持或反对动议的发言者限制在两分钟内——不过，Durry 女士，你有五分钟——并将发言仅限于该动议。

艾琳·杜里：下午好，主席先生、董事会成员和各位股东。

我叫 Eileen Durry。我在这里代表 Marcia Sage，我们公司的长期投资者，提出 Arjuna Capital 和 Baldwin Brothers 的提案。

第五号提案旨在通过确保透明披露甲烷排放信息来保护股东价值。

该提案的理由显然是为了保护长期股东价值。泄漏的气体对我们的公司有直接经济影响，因为它不再可用于销售，为减排目标和控制流程建立了明确的商业案例。

事实上，泄漏的甲烷在 2012 年代表了 300 亿美元的收入损失，相当于全球天然气产量的 3%。

国家资源保护委员会估计，捕获目前浪费的天然气用于销售可以减少大约 80% 的甲烷污染。

虽然用天然气取代煤炭的气候效益已被广泛宣传，但当泄漏率超过 2.7% 时，这种效益就会被抵消，因为甲烷在 20 年期间的温室效应是二氧化碳的 84 倍。

最近的学术研究尤其令人不安，因为它们发现了远高于 EPA 目前估计的甲烷泄漏。此外，天然气储存带来了巨大的风险。

2015 年南加州天然气公司 Aliso Canyon 储存场的一个注气井失效，揭示了天然气储存设施在维护和安全方面的重大漏洞。该事件暴露了面对井喷时缺乏监督和应急计划。

伯克希尔·哈撒韦的储存设施面临类似风险，因为据估计其天然气储存量在美国排名第 11 位。

全国有超过 400 个天然气储存设施，其中许多是几十年前钻探的。许多独立研究人员得出结论，如果天然 gas 要引领更可持续的能源未来，那么必须解决排放问题。

持续的关注引发了公众辩论，并在州和联邦层面导致了监管行动。一个强有力的目标设定、测量、缓解和披露计划将表明监管风险的降低，以及最大化天然气销售和股东价值的运营效率。

鉴于此，我们认为我们公司有巨大机会通过向股东提供这些重要信息来向前推进。

领先的代理投票建议提供者 ISS 同意并建议投赞成票，指出这样的披露将使股东更好地了解公司对其甲烷排放和任何相关风险的管理。谢谢您的考虑。

巴菲特：还有其他希望就这一动议发言的人吗？

艾琳·杜里：我认为没有。

巴菲特：好的。该动议现在可以进行表决了。如果有股东亲自投票，请现在就动议标记选票，并将选票交给过道中的会议工作人员。Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。代理投票人的选票，根据截至上周五下午收到的代理投票，对该动议投了 57,600 票赞成，542,870 票反对。

由于反对票数超过在该事项上正确投票的所有 A 类和 B 类股份的多数，以及所有未投票的股份，该动议未通过。

特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：Greg，顺便说一句——有直播麦克风吗？你——是的，好了——你可以谈谈甲烷的情况。

格雷戈里·阿贝尔：当然，沃伦。谢谢你的评论。

当你想到甲烷排放时，这是一个严肃的问题，相对于碳。它被强调比碳排放糟糕 84 倍。但我很高兴报告我们在伯克希尔·哈撒韦的情况。

评论中提出了三个不同的问题。一个是石油和天然气生产的总体排放。所以，我首先要强调，我们不拥有任何石油和天然气生产资产。所以我们没有任何油井，实际上没有那种风险。

第二点被强调是 Aliso Canyon 的严重天然气泄漏。那是一个注气井失效了。花了很多月才修好。

如果你从根本上审视那里的问题——我们确实拥有其他储存设施，但我们不使用他们的技术或那种井。我们所有的井都套管到顶部，这创造了非常不同的风险，而且实际上可以在几小时内缓解。

然后第三个被提出的问题是泄漏率。至少在提案的第二次回应中强调，行业领先公司的泄漏率是 1%，或者他们已经制定了实现 1% 泄漏率的计划。

我很高兴报告，当我们看来自我们管道的泄漏率时，我们是 0.53%。所以，基本上是行业领先公司的一半。所以，那显然支持股东的推荐。谢谢。

巴菲特：谢谢，Greg。你们听到了投票结果。提案未通过。

37. 关于剥离化石燃料持仓的股东动议

巴菲特：下一项事务是由股东、内布拉斯加和平基金会提出的动议。该动议在代理声明中列出。动议要求公司剥离涉及化石燃料开采、加工或燃烧的公司的持仓。

董事建议股东投票反对该提案。

我现在请 Mark Vasina 来介绍该动议。同样，为了让所有感兴趣的股东发表意见，我请他将发言限制在五分钟内。

1 区的麦克风可供希望支持或反对该动议的人使用。1 区是唯一运行中的麦克风站。

为了在场所有人的利益，后续发言者应——我请他们将发言限制在两分钟内，并将发言仅限于该动议。现在，请开始。

马克·瓦西纳：谢谢。我叫 Mark Vasina。我代表内布拉斯加和平基金会。我们在这里提出我们的提案，要求伯克希尔·哈撒韦在 12 年内剥离其碳基资产，我们认为这是一个非常适度的提议。

去年，我们在这里提出了一项提案，要求伯克希尔·哈撒韦评估和报告气候变化对其保险公司的影响。

在会议之后，许多股东找到我们，说我们不够给力。他们说真正的问题是撤资。所以我们想了想。我们回来要求剥离碳基资产。

我们认识到，对于一家投资其他公司的上市公司来说，撤资与大学捐赠基金、养老金计划、公共基金会（如比尔和梅琳达·盖茨基金会）——那些已经剥离或实施了撤资计划的组织——面临的挑战不同。

然而，我们认为撤资的必要性不仅仅涉及社会、伦理或道德问题，还涉及金融风险。

正如英格兰银行在向它们监管的保险公司建议时指出的，它们应调查和报告气候变化对这些公司的风险，它们指出持有这些碳基资产的金融风险是真实的、不可预测的。

监管风险、政治风险、技术变革、投资——投资者情绪的变化——这些风险对这类投资的资产金融价值构成风险。

所以，如我所说，我们提议在 12 年内剥离所有碳基资产。

接下来将发言的有三位著名的美国气候科学家、内布拉斯加 Winnebago 部落的 Frank LaMere 和克赖顿大学神学家 Richard Miller。谢谢你们给我们机会为这个提案陈述理由。

巴菲特：谢谢。请下一位发言者。

迈克尔·曼：巴菲特主席、董事会成员和股东们，我叫 Michael Mann。我是宾夕法尼亚州立大学的教授和气候科学家。

作为一个花大量时间传达气候变化的现实和威胁的科学家，今天有机会在这里发言是我的荣幸。

沃伦·巴菲特，被称为奥马哈的先知，是许多人的灵感来源，是职业道德、白手起家的成功和远见带来的巨大回报的象征。

现在，远见意味着认识到机会和风险。谈到风险，没有比气候变化更好的例子了。例如，我最近合著了《科学报告》杂志上的一篇文章，证明气候变化在近年来前所未有的破坏性干旱、洪水和热浪的袭击中发挥了关键作用。

我们现在看到的影响只是冰山一角。如果我们想避免气候变化最严重的影响，必须在未来几年内大幅降低碳排放。

巴菲特先生在 2015 年致股东的信中创造了"诺亚定律"一词来描述气候变化带来的风险，他说："如果地球走向真正重大灾难的可能性只有百分之一，而延迟意味着越过不可逆点，那么现在不采取行动就是愚蠢的。"

我完全同意。科学告诉我们，如果不大幅减少温室气体排放，我们正在走向灾难。

董事会成员比尔·盖茨一年前以大胆领导力示人，当时比尔和梅琳达·盖茨基金会宣布剥离化石燃料持仓。

如果巴菲特先生效仿，将向全球商界传递一个深刻的信息：我们现在就正面解决这个问题，在为时已晚之前，可以既减轻风险，又抓住清洁能源技术大规模增长形式的机会。谢谢。

巴菲特：谢谢。我相信还有另一位、可能两位发言者。请表明身份。

理查德·萨默维尔：我叫 Richard Somerville。我是气候科学家，加州大学圣地亚哥分校的教授。

巴菲特主席、董事会和股东们，世界正在变暖。这是由人类活动引起的。它正在恶化。观测证据是压倒性的。

全球所有最暖年份都在最近。我们看到天气在变化。我们看到更严重的洪水和干旱。海平面上升正在加速。冰盖和冰川在全球范围缩小。

除非温室气体和颗粒物的排放被迅速大幅减少，气候变化将变得越来越严重。

关于未来气候最大的未知因素是人的行为。一切都取决于人类现在做什么。我们手握着控制我们子孙后代气候的恒温器。

2015 年，世界各国在巴黎同意了安全允许的变暖程度。巴黎目标基于科学。科学表明要达到目标，排放需要大幅快速减少。

我们不能只是应付过去。优柔寡断和拖延导致灾难。减轻气候破坏的成本与应对不受减缓的气候变化将造成的损害相比是便宜的。

想要一个例子？对气候变化无所作为意味着海平面将变得如此之高，沿海城市最终必须被废弃。

我们造成了这个问题。我们可以解决它。民调显示，大多数美国人希望采取强有力的行动来限制气候变化。

驱动清洁能源的力量是强大的。市场正在转向反对化石燃料。太阳能和风能的价格正在下降。它们已经可以在没有补贴的情况下竞争。车辆电气化正在快速进行。

清洁能源提供就业和经济增长。进步和繁荣不需要排放温室气体。

伯克希尔·哈撒韦和沃伦·巴菲特在全球受到正当的钦佩和尊重。帮助世界面对气候变化应该是他们遗产的重要组成部分。这是我们对子孙后代的责任。谢谢。

巴菲特：谢谢。我相信还有一位发言者。（掌声）

大卫·蒂特利：谢谢您，先生。我是 David Titley，退役海军少将，前海军海洋学家，现在是宾夕法尼亚州立大学的实践教授。

我从 2000 年 12 月起就是伯克希尔·哈撒韦的股东。先生，感谢你领导这个企业。

当我在五角大楼任职时，我有幸直接为五角大楼最重要的战略规划师 Andrew Marshall 先生工作。

他教给我如何思考风险，特别是那些看起来遥远或概率低，但影响非常大的风险，比如大规模杀伤性武器。气候变化是一个长尾、新兴的风险。

它实际上是对人、对我们所有人的风险。当这种风险不得到管理时，我们就有了安全问题。

一个例子是叙利亚。气候变化是导致悲剧结果的长链事件中的一个环节。非气候事件，比如超过一百万难民从伊拉克战争涌入叙利亚城市，给叙利亚政府带来压力。

然后，大约十年前，一场异常强烈的干旱和热浪，与气候变化有很高的关联度，摧毁了叙利亚农业。现在，你有数百万绝望的无所有的人和极端分子的温床。

叙利亚是为什么在安全界我们说气候变化加速不稳定风险的一个例子。它可以使糟糕的地方变得更糟，非常糟。

高级军事官员知道，你必须在为时已晚之前，趁你还能做到的时候，应对风险并采取预防措施。美国国防部理解气候变化的风险。多年来它一直在安静地适应变化的气候。

据说温斯顿·丘吉尔说过："美国人总是可以在穷尽所有其他可能性之后做正确的事。"但我们会成功的。而您，先生，可以提供帮助。

我的请求是：政府和商界领袖在做什么来稳定气候？我们应该减少而不是接受不受控制的气候变化的风险，因为冰不关心谁控制着白宫或国会。它只是融化。谢谢。（掌声）

弗兰克·拉梅尔：我是 Frank LaMere，内布拉斯加 Winnebago 部落熊族的成员。

是这个大陆的原住民首先祝圣了我们生活与成长的土地，他们献上祈祷和恳求，请求允许我们生活并为后代铺路。

作为对造物主祝福的交换，我们的祖先同意成为土地的好管家。对我们供养我们的地球母亲的管理现在已经改变。但盟约保持不变。这一点绝不能搞错。

如果我们继续不尊重我们的地球母亲，那些给予我们的东西——丰硕的收成、免受自然灾害的侵害、好而干净的水——肯定会被从我们身边夺走。我们的长者谈到这个。早有预言。

平安夜，我的儿子从 Standing Rock 来看我们一小时。他母亲和我担心他。"那里怎么样？你为什么去？"我问。他说："爸爸，那里很危险。但总得有人保护我们的水。"

我点点头说："Ahoo！好。"他是一个水保护者。我站在他的肩膀上。Mni wiconi。保护者宣告水就是生命。

记住这个，我被告知这条从 Standing Rock 向南流过，离这里只有几步之遥的水道，会被 Dakota Access 管道的任何破裂所污染。

我的直觉和岁月告诉我这会发生。数百万人会被毒害。

我还被告知这个集体持有某石油公司 15% 的股份，而该公司是 Dakota Access 管道 25% 的股东。

我请求你们从那个投资中退出，今天站在地球母亲一边。

我是一个 Winnebago 印第安人。密苏里河在我们无处可去时把我们带到了这里。

我们现在站在地球母亲一边，就像她曾与我们同在。想想这个。Mni wiconi。水就是生命。Pinagigi。谢谢。

巴菲特：谢谢。（掌声）

理查德·米勒：尊敬的主席巴菲特、董事会成员和股东们。

我是 Richard Miller。我是克赖顿大学哲学神学和可持续发展研究的副教授。我撰写和教授关于气候危机引发的伦理问题。

作为投票反对撤资决议的理由，董事会坚持认为伯克希尔不应基于复杂的社会和道德问题限制其潜在投资宇宙，并且遵守州和联邦法律就足以履行您的义务。

不仅在科学界对气候变化的现实和危险存在压倒性的共识，而且在所有主要伦理理论中也存在压倒性的共识：以增加利润作为伤害他人的理由在道德上是不正当的。

通过继续投资于——从而促进——化石燃料的开采、加工和燃烧，伯克希尔正在对世界各地的人们造成伤害，并创造将威胁未来世代的条件。

虽然在道德上不能以增加利润作为伤害他人的理由，但也不能通过诉诸道德复杂性来逃避伦理考虑。当你伤害他人时，尤其以这种规模，没有中立的空间。

你也不能简单地诉诸伯克希尔遵守州和联邦法律的事实，因为这些法律本身是不道德的，因为它们允许美国侵犯世界各地人们的人权，并为年轻人开启灾难性的未来。

伦理理论之间的共识在适当的时候将对普通人变得不言自明，类似于今天奴隶制作为邪恶的不言自明。

事实上，对投资化石燃料的不道德性的认识正在迅速获得认可，越来越多的机构剥离其化石燃料持仓。

巴菲特先生，你站在一个道德纸牌屋上。它倒塌只是时间问题。

像聚集在这里的数千人和在直播上的数百万人一样，我钦佩你巨大的成就。但我担心，如果你不及早改变方向，历史不会善待你。谢谢你的时间。

巴菲特：好的。谢谢。（掌声）

该动议现在可以进行表决了。如果有股东亲自投票，请现在就动议标记选票，并将选票交给过道中的会议工作人员。

Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。代理投票人的选票，根据截至上周五下午收到的代理投票，对该动议投了 7,784 票赞成，594,044 票反对。

由于反对票数超过在该事项上正确投票的所有 A 类和 B 类股份的多数，以及所有未投票的股份，该动议未通过。

特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 小姐。提案未通过。Scott 先生，你有动议吗？

沃尔特·斯科特：我提议会议休会。

巴菲特：有人附议吗？

罗恩·奥尔森：我附议。

巴菲特：休会动议已提出并附议。我们将口头表决。有讨论吗？如果没有，赞成请说"赞成"。

声音：赞成。

（休会）