2001年巴菲特伯克希尔股东信分析 伯克希尔股东信

> 注意：以下财务数据表格已省略，详见原文。

BERKSHIRE HATHAWAY INC.
致伯克希尔·哈撒韦公司股东：

2000年我们的净资产增长了39.6亿美元，使得A类股和B类股的每股账面价值均增长了6.5%。在过去36年中（即自现任管理层接手以来），每股账面价值已从19美元增长至40,442美元，年复合增长率为23.6%。*

总体而言，我们度过了不错的一年，账面价值增长超过了标普500指数的表现。而且，尽管这一判断必然是主观的，但我们相信伯克希尔每股内在价值的增长适度超过了账面价值的增长。（内在价值以及其他关键投资和会计术语和概念，在《所有者手册》第59-66页有解释。内在价值在第64页有讨论。）

此外，我们完成了两项在1999年谈判的重要收购，并发起了另外六项。总的来说，这些收购花费了我们约80亿美元，其中97%以现金支付，3%以股票支付。我们收购的八家企业总销售额约130亿美元，雇用58,000人。尽管如此，我们没有为此负债，流通股仅增加了0.33%。更好的是，我们仍然拥有充足的流动资产，并且渴望并准备好进行更大规模的收购。

我将在报告的下一部分详述我们的收购。但我现在告诉你们，我们已经通过进入砖块、地毯、绝缘材料和油漆等尖端行业拥抱了21世纪。请控制你们的兴奋情绪。

不利的一面是，随着这一年的推移，GEICO的投保人增长停滞不前。获取新业务的成本变得更高。我去年告诉你们，我们会在2000年从GEICO的加大广告投放中获得物有所值的回报，但我错了。我们稍后将在报告中探讨原因。

另一个负面因素——已经持续了几年——是我们认为我们的股权投资组合只有轻微吸引力。我们拥有一些优秀企业的股票，但我们的多数持仓定价充分，未来不太可能带来超过温和水平的回报。我们并非独自面对这个问题：总体而言股票的长期前景远非令人兴奋。

最后，还有一个每年都出现的负面因素：查理·芒格（Charlie Munger，伯克希尔副董事长兼我的合伙人）和我比我们上次向你们报告时老了一岁。缓解这一不利发展的是一个无可争议的事实：你们最高管理层的年龄增长率——按百分比计算——远低于几乎所有其他大公司。更好的是，这一差距未来还会扩大。

查理和我继续以长期适度超过标普500指数增长率的速率提高伯克希尔的每股价值为目标。正如对面页的表格所示，如果我们能够保持每年微小的优势，长期积累下来将产生一点也不小的优势。要达到我们的目标，我们需要每年为伯克希尔增加一些好业务，使我们拥有的业务总体上增值，并避免流通股的实质性增加。我们对实现后两个目标充满信心；第一个需要一些运气。

在这里，我要感谢两个群体，他们让我的工作每年都变得轻松而有趣——去年也一样。首先，我们的运营经理继续以出色方式经营他们的业务，这使我能够把时间花在配置资本而不是监督他们上（反正我也不擅长这个）。

（表格：伯克希尔业绩表现 vs. 标普500，1965-2000，详见原文）

我们的经理是非常特殊的一类人。在大多数大公司，真正有才华的事业部经理很少拥有他们真正想要的工作。相反，他们渴望成为CEO，无论是在当前雇主处还是其他地方。事实上，如果他们留在原地，他们和他们的同事很可能会觉得自己失败了。

在伯克希尔，我们的全明星阵容拥有他们想要的工作，那些他们希望并期望在整个职业生涯中保留的工作。因此，他们只专注于最大化他们"拥有"和热爱的业务的长期价值。如果业务成功，他们就成功了。他们一直跟着我们：在过去36年中，伯克希尔从未有过一个重要子公司的经理自愿离开去加入另一家企业。

我要感谢的另一个群体是总部办公室员工。在八次收购使我们的全球员工人数翻番至约112,000人后，查理和我去年心软了，在总部增加了一个人（查理，愿上帝保佑他，从不让我忘记本·富兰克林的忠告："小漏沉大船"）。现在我们有了13.8人。

这个小小的团队创造了奇迹。2000年，他们处理了我们八次收购的所有细节，处理了广泛的监管和税务申报（我们的纳税申报表有4,896页），顺利组织了发放了25,000张门票的年会，并准确地向我们的股东指定的3,660个慈善机构分发了支票。此外，这个团队还处理了一个收入达400亿美元、拥有超过30万所有者的公司所带来的所有日常任务。而且，除此之外，其他12.8个人也是相处起来很愉快的人。

我本该为有这份工作付费的。

2000年的收购

我们在伯克希尔的收购技术非常简单：我们接听电话。我还高兴地报告，现在电话铃声更频繁了一些，因为所有者和/或管理者越来越希望将他们的公司与伯克希尔合并。我们的收购标准列在第23页，联系电话是402-346-1400。

让我简要介绍一下我们在过去14个月中收购的业务，从1999年启动但在2000年完成的两笔交易开始（此列表不包括我们子公司经理进行的一些较小的收购，在大多数情况下，这些收购将整合到他们的运营中）。

* 我在去年的报告中描述了第一次收购——MidAmerican Energy的76%。由于对我们投票权的监管限制，我们在财务报表中只对MidAmerican的收益和权益进行"一行"合并。如果我们改为全面合并该公司的数据，我们2000年的收入将比报告的多了50亿美元，尽管净利润保持不变。

* 1999年11月23日，我收到了Bruce Cort的一页传真，附件是一篇《华盛顿邮报》的文章，描述了CORT Business Services一项失败的收购。尽管名字相同，Bruce与CORT没有关系。他是一位飞机经纪人，曾在1986年向伯克希尔出售过一架喷气式飞机，在那份传真之前，他已经大约十年没有和我联系了。

我对CORT一无所知，但我立即打印了它的SEC文件，并且喜欢我看到的内容。同一天，我告诉Bruce我可能有兴趣，并请他安排与CORT的CEO Paul Arnold会面。Paul和我在11月29日见了面，我立刻知道我们有了收购的正确要素：一个虽然不华丽但不错的业务，一位出色的管理者，以及一个有道理的价格（参考那笔失败交易的价格）。

CORT通过117个展厅运营，是全国"租用型"家具租赁的领导者，主要用于办公室，但也用于公寓的临时住户。需要注意的是，这项业务与"先租后买"业务没有相似之处，后者通常涉及向低收入和信用不佳的人群销售家居用品和电子产品。

我们很快为Wesco（我们持股80%的子公司）收购了CORT，支付了约3.86亿美元现金。你可以在Wesco的1999年和2000年年报中找到关于CORT业务的更多细节。查理和我都喜欢与Paul合作，CORT看起来很可能超出我们最初的预期。

* 去年初，General Re的Ron Ferguson让我与Bob Berry联系，他的家族拥有U.S. Liability已有49年。这家保险公司及其两家姊妹公司是一家中等规模、备受尊敬的特殊风险承保商——用保险术语说是"超额和剩余线"。在Bob和我取得联系后，我们通过电话达成了一项半股票半现金的交易。

近年来，Tom Nerney为Berry家族管理这项业务，实现了出色增长和异常盈利能力的罕见组合。Tom在其他方面也是个强人。除了有四个收养的孩子（两个来自俄罗斯），他还有一个大家庭：费城Belles队，一支Tom执教的少女篮球队。该队去年取得了62胜4负的战绩，在AAU全国锦标赛中获得亚军。

很少有财产意外险公司是出色的业务。我们拥有的远远超过了我们应有的份额，而U.S. Liability为这个集合增添了光彩。

* Ben Bridge Jeweler是另一笔我们通过电话完成的收购，之前我与管理层没有任何面对面的会面。Ed Bridge与他的堂兄Jon一起管理这家拥有65家门店的西海岸零售商，他是Barnett Helzberg的朋友，我们于1995年从Barnett手中收购了Helzberg Diamonds。了解到Bridge家族打算出售其公司后，Barnett向伯克希尔强烈推荐。Ed随后打电话向我解释了他的业务，并寄来一些数据，我们做成了交易，再次半现金半股票。

Ed和Jon是这家89年前在西雅图创立的业务的第四代所有者兼管理者。业务和家族——包括Jon和Ed的父亲Herb和Bob——都享有非凡的声誉。在过去七年中，同店销售额分别增长了9%、11%、13%、10%、12%、21%和7%，这确实是一个非凡的记录。

对家族来说，公司未来像过去一样运营至关重要。没有人希望另一个珠宝连锁店进来，用关于协同效应和成本节约的想法破坏这个组织（这些想法虽然永远不会奏效，但肯定会有人尝试）。我告诉Ed和Jon他们将继续负责，他们知道我可以被相信：毕竟，显而易见的是，你们的主席在实际经营商店或销售珠宝方面会是一场灾难（尽管他的家族中有一些人在购物方面已经是黑带高手）。

以他们一贯的一流方式，Bridge家族将他们出售所得中的一大部分分配给了帮助公司取得成功的数百名同事。我们为与这个家族和这家公司的关联感到自豪。

* 7月，我们收购了Justin Industries，西部靴子的领先制造商——包括Justin、Tony Lama、Nocona和Chippewa品牌——以及德克萨斯州和五个相邻州砖块的首要生产商。

这一次，我们的收购又涉及偶然性。5月4日，我收到了一位陌生人Mark Jones的传真，建议伯克希尔加入一个团体收购一家未具名公司。我回传真解释说，除了极少数例外，我们不与他人共同投资，但如果我们后来进行购买，我们很乐意向他支付佣金。他回复说，"神秘公司"是Justin。然后我去了沃斯堡会见了公司董事长John Roach和John Justin——他创建了该业务并是其主要股东。不久之后，我们以5.7亿美元现金收购了Justin。

John Justin热爱Justin Industries，但因严重的健康问题被迫退休（不幸导致他在2月底去世）。John作为公民、商人和人，都是一流的人物。幸运的是，他培养了两名出色的管理者——Acme的Harrold Melton和Justin Boot的Randy Watson，每人自主经营各自的公司。

Acme是两者中较大的业务，在其22家工厂每年生产超过10亿块砖，约占全国行业产出的11.7%。然而，砖块业务必然具有区域性，在其区域内Acme拥有无可争议的领导地位。当德克萨斯人被问及一个砖块品牌时，75%的人回答Acme，而第二名仅为16%。（在我们购买之前，我一个砖块品牌也说不出来。你能吗？）这种品牌认知不仅源于Acme的产品质量，也反映了公司和John Justin数十年的非凡社区服务。

我忍不住要指出，伯克希尔——其高层管理长期深陷于19世纪——现在是少数真正的"点击加砖块"企业之一。我们进入2000年时，GEICO在互联网上进行了大量业务，然后我们又加上了Acme。你们可以打赌，伯克希尔的这一步行动正在让硅谷的人寝食难安。

* 6月，Shaw Industries（世界上最大的地毯制造商）的CEO Bob Shaw与他的合伙人Julian Saul以及另一家Shaw正在考虑合并的公司的CEO一起来看我。然而，这个潜在伙伴面临着过去活动产生的巨大石棉责任，任何交易都取决于通过保险消除这些责任。

来访的高管希望伯克希尔提供一份保单，支付所有未来的石棉成本。我解释说，虽然我们可以承保一份特别大的保单——远比任何其他保险公司愿意提供的都要大——但我们永远不会签发没有上限的保单。

Bob和Julian决定，如果我们不想在被收购方的责任范围上押上全部家当，他们也不想。所以他们的交易告吹了。但我对Shaw的兴趣被激发了，几个月后，查理和我与Bob会面，商讨伯克希尔的收购。交易的一个关键特征是Bob和Julian都将继续持有Shaw至少5%的股份。这使我们与业内最优秀的人合作，正如Bob和Julian的记录所示：每个人在1998年联手之前都建立了大规模、成功的铺地材料业务。

Shaw年销售额约40亿美元，我们拥有该公司87.3%的股权。除了我们的保险业务，Shaw是我们迄今为止最大的业务。现在，如果人们踩在我们身上，我们不会介意。

* 7月，Benjamin Moore Paint的董事Bob Mundheim打电话询问伯克希尔是否有兴趣收购它。我在所罗门认识Bob，他曾在一些困难时期担任总法律顾问，我对他非常尊重。所以我的回答是"告诉我更多"。

8月底，查理和我与Benjamin Moore的前任和现任CEO Richard Roob和Yvan Dupuy会面。我们喜欢他们；我们喜欢这项业务；我们当场出价10亿美元现金。10月，他们的董事会批准了交易，我们于12月完成。

Benjamin Moore已经制造油漆117年，拥有数千家独立经销商，这是其业务的重要资产。确保你下次油漆时指定我们的产品。

* 最后，在12月底，我们同意以约18亿美元收购Johns Manville Corp.。这家公司过去几十年的不可思议的历程——太过多方面，无法在此一一叙述——由其作为石棉产品制造商的悠久历史塑造。影响了许多接触石棉的人的广为人知的健康问题导致JM在1982年宣布破产。

随后，破产法庭为受害者设立了一个信托基金，其主要资产是JM的控股权。该信托基金明智地希望多元化其资产，于去年6月同意将业务出售给一个LBO买家。但最终，LBO集团未能获得融资。

因此，交易在12月8日周五被取消。接下来的周一，查理和我打电话给信托基金主席Bob Felise，提出了一个没有融资条件限制的全现金报价。第二天，受托人投票初步接受我们的报价，一周后我们签署了合同。

JM是全国商业和工业绝缘材料的领先生产商，在屋顶系统和其他多种工程产品方面也占据重要地位。公司销售额超过20亿美元，业务获得了良好的（虽然是周期性的）回报。JM的CEO Jerry Henry一年前宣布了退休计划，但我很高兴地报告，查理和我已经说服他留任。

两个经济因素可能促成了我们去年的收购活动热潮。首先，许多管理者和所有者预见到了其业务的近期放缓——事实上，我们收购的几家公司今年的盈利几乎肯定会从1999年或2000年达到的峰值下降。这种下降对我们来说无关紧要，因为我们预计我们所有的业务都会时不时有起有落（只有在投资银行的销售演示中，盈利才会永远向上）。我们不在乎起伏；重要的是整体结果。但其他人的决策有时会受到近期前景的影响，这既可以刺激卖家，也可以削弱原本可能与我们竞争的购买者的热情。

第二个在2000年帮助我们的因素是，随着这一年过去，垃圾债券市场枯竭了。在前两年，垃圾债券购买者放松了标准，以不适当的价格购买了越来越弱的发行人的债务。这种松懈的影响去年在违约激增中显现出来。在这种环境下，业务的"财务"买家——那些希望仅使用少量股权购买的买家——无法借到他们认为需要的所有资金。而且，他们仍然能借到的资金成本很高。因此，当业务去年待售时，LBO运营商的出价变得不那么激进。由于我们基于全股权基础分析购买，我们的评估没有改变，这意味着我们变得更具竞争力。

除了使我们受益的经济因素外，我们现在在收购方面享有一个重大且不断增长的优势，即我们常常是卖方的首选买家。当然，这一事实并不能保证交易——卖方必须喜欢我们的价格，我们必须喜欢他们的业务和管理——但它确实有帮助。

当所有者关心他将公司卖给谁时，我们觉得这很有意义。我们喜欢与热爱自己公司的人做生意，而不仅仅是关心出售给他带来的钱（尽管我们当然理解他为什么也喜欢钱）。当这种情感依恋存在时，它预示着企业内部可能会发现重要的品质：诚实的会计、对产品的自豪感、对客户的尊重以及一批有强烈方向感的忠诚同事。反之亦然。当一个所有者拍卖他的业务，表现出对后续情况的完全缺乏兴趣时，你经常会发现它已经被打扮好准备出售，特别是当卖方是一个"财务所有者"时。如果所有者的行为对其业务和员工缺乏尊重，他们的行为常常会污染整个公司的态度和实践。

当一个商业杰作是由一生——或几代人的——不懈关怀和非凡才华创造出来时，对所有者来说，委托哪家公司来继承其历史应该很重要。查理和我相信伯克希尔提供了一个几乎独一无二的归宿。我们非常重视对创建业务的人的责任，伯克希尔的所有权结构确保我们能够履行承诺。当我们告诉John Justin他的业务将继续留在沃斯堡，或者向Bridge家族保证他们的业务不会与其他珠宝商合并时，这些卖家可以把这些承诺兑现。

对于一个企业伦勃朗的"画家"来说，亲自选择它的永久居所，而不是让信托官员或不感兴趣的继承人拍卖掉它，要好得多。多年来，我们与那些认识到这一真理并将其应用于其企业创造的人有着极好的经历。我们把拍卖留给别人。

财产/意外险的经济学

我们的主要业务——尽管我们还有其他非常重要的业务——是保险。因此，要理解伯克希尔，有必要了解如何评估一家保险公司。关键决定因素是：（1）业务产生的浮存金金额；（2）其成本；（3）最关键的是，这两个因素的长期前景。

首先，浮存金是我们持有但不拥有的资金。在保险运营中，浮存金产生是因为保费在赔付之前收到，这个时间间隔有时会持续多年。在此期间，保险公司将这笔钱进行投资。这种令人愉快的活动通常伴随着一个负面影响：保险公司收取的保费通常无法覆盖其最终必须支付的赔付和费用。这就产生了"承保亏损"，也就是浮存金的成本。如果一家保险公司的浮存金成本长期低于公司以其他方式获取资金的成本，那么这项业务就有价值。但如果浮存金成本高于市场利率，那么这项业务就是一个柠檬。

这里需要谨慎：由于赔付成本必须估算，保险公司在计算其承保结果方面拥有巨大的自由度，这使得投资者很难计算一家公司真实的浮存金成本。估算错误——通常是善意的，但有时并非如此——可能是巨大的。这些计算错误的后果直接影响到盈利。有经验的观察者通常能发现准备金方面的大规模错误，但普通公众通常只能接受所呈现的数据，而有时我会对大牌审计师默许的数字感到惊讶。保险公司的利润表和资产负债表都可能是雷区。

在伯克希尔，我们在准备金计提方面力求一致和保守。但我们会犯错误。我们警告你们，保险业务中的意外没有对称性：它们几乎总是不愉快的。

下表显示了（按间隔）自34年前我们收购National Indemnity Company（其传统业务包含在"其他直接"部分中）进入保险业务以来，伯克希尔各保险部门产生的浮存金。

（表格省略，详见原文）

我们对2000年浮存金的增长感到满意，但对它的成本不满意。多年来，我们的浮存金成本非常接近于零，大多数年份实现的承保利润抵消了偶尔的糟糕年份，如1984年，当时我们的成本高达惊人的19%。然而，在2000年，我们发生了16亿美元的承保亏损，使我们的浮存金成本达到6%。如果没有大灾难，我们预计2001年的浮存金成本将下降——可能大幅下降——很大程度上是因为General Re定价的纠正，随着这一年时间的推移，其效果应该越来越明显。较小规模上，GEICO可能也会经历同样的改善趋势。

有两个因素影响我们的浮存金成本，这些因素在其他保险公司非常罕见，但在伯克希尔现在显得突出。首先，一些目前正在经历大额亏损的保险公司已经以某种方式将相当一部分亏损转移给了我们，这种方式惩罚了我们当前的盈利，但给我们提供了未来许多年可以使用的浮存金。在保单第一年我们承担损失之后，这项业务没有进一步的成本。当这些保单正确定价时，我们欢迎这种今天痛苦、明天受益的效果。1999年，我们承保亏损中的4亿美元（约占总额的27.8%）来自这类业务，2000年这一数字为4.82亿美元（占我们亏损的34.4%）。我们无法预测未来我们会承保多少类似的业务，但我们得到的通常会是大量业务。由于这些交易可能会严重扭曲我们的数据，我们会在它们发生时告诉你们。

其他再保险公司对这种保险兴趣不大。它们无法承受巨大的承保亏损对其报告结果的影响，即使这些亏损来自于整体经济效果肯定的保单。因此，你们在比较我们的承保结果与其他保险公司时应谨慎。

我们数字中的另一个更重要的项目——同样，你在别处不太可能看到太多——来自于我们承接一家希望将麻烦抛在脑后的公司的过往损失。例如，XYZ保险公司去年可能买了一份保单，要求我们支付比如说1995年及更早年份发生的事件的头10亿美元损失和损失调整费用。这些合同可能非常大，尽管我们总是要求对风险敞口设置上限。我们在2000年签订了许多这样的交易，并预计在2001年再完成几项。

根据GAAP会计，这种"追溯性"保险既不会使我们的当前盈利受益也不会受损。相反，我们设立一项名为"适用于承担再保险的递延费用"的资产，金额反映了我们收到的保费与预期支付的（更高的）损失之间的差额（为此立即建立准备金）。然后我们通过每年对盈利收取费用来摊销这项资产，从而产生等额的承保亏损。你可以在我们的季度和年度管理层讨论中看到我们从这些交易中产生的损失金额。就其性质而言，这些损失将持续多年，通常延伸到几十年。但作为抵消，我们有一大笔浮存金可以使用。

显然，带有这种年成本的浮存金不如我们从预期产生承保利润的保单中产生的浮存金那么理想（我们有很多这样的保单）。尽管如此，这种追溯性保险对我们来说应该是相当不错的业务。

总的来说，a）我预计我们未来的浮存金成本将非常有吸引力，但b）由于追溯性再保险将每年给我们带来的费用，很少会回到"零成本"模式。此外——显然——我们最终从浮存金获得的好处不仅取决于其成本，同样重要的是，取决于我们如何有效地部署它。

我们的追溯性业务几乎是Ajit Jain一人的功劳，我每年都赞扬他。Ajit对伯克希尔的价值无论如何强调都不为过。不用担心我的健康；担心他的健康。

去年，Ajit带回了一份24亿美元的再保险保费，可能是历史上最大的一笔，来自一份追溯性覆盖一家英国大公司的保单。随后，他又承保了一份大保单，保护德克萨斯游骑兵队免受Alex Rodriguez永久残疾的可能。正如体育迷所知，"A-Rod"签约了2.52亿美元，创下了纪录，我们认为我们的保单可能也创下了残疾保险的纪录。我们也覆盖许多其他体育人物。

作为他多才多艺的另一个例子，Ajit去年秋天与Grab.com谈判了一项非常有趣的交易，这是一家互联网公司，其目标是吸引数百万人访问其网站，并从他们那里提取对营销人员有用的信息。为了吸引这些人，Grab.com悬赏了10亿美元的奖金（现值1.7亿美元），我们为其支付提供了保险。网站上的信息解释说，任何人赢得奖金的机会很低，事实上没有人赢。但赢的可能性远非为零。

承保这样的保单，我们收取适度的保费，面临巨大损失的可能性，并且获得良好的概率。很少有保险公司喜欢这种方程式。它们也无法通过再保险来消除这种不安。由于每份保单都有不寻常——有时是独特——的特征，保险公司无法通过其标准再保险安排来转嫁偶发的巨大损失。因此，任何承保此类业务的保险CEO都必须承担小但真实的风险——一个糟糕的季度盈利数字，他不想向董事会或股东解释。然而，查理和我喜欢任何在数学上合理的提议，无论它对报告盈利有什么影响。

在General Re，消息变得好得多了：Ron Ferguson以及Joe Brandon、Tad Montross和一支才华横溢的支援团队在2000年采取了许多行动，使该公司的盈利能力恢复到过去的水平。尽管我们的定价尚未完全纠正，但我们已经对严重不盈利的业务进行了重大重新定价，或者完全放弃了这些业务。如果2001年没有大灾难，General Re的浮存金成本应该会大幅下降。

过去两年对Ron和他的团队来说并不轻松。但他们迎难而上做出了艰难的决定，查理和我为此为他们鼓掌。General Re拥有几个重要且持久的业务优势。更好的是，它有能够充分利用这些优势的管理者。

总的来说，我们较小的保险业务在2000年产生了出色的承保利润，同时产生了大量浮存金——就像它们过去十多年所做的那样。如果这些公司是一家独立的企业，人们会认为它是一家杰出的保险公司。由于这些公司地处伯克希尔这样规模的企业中，世界可能不欣赏它们的成就——但我肯定欣赏。去年我感谢了Rod Eldred、John Kizer、Don Towle和Don Wurster，我再次感谢他们。此外，我们现在还要感谢U.S. Liability的Tom Nerney和Cypress的新负责人Michael Stearns。

你们可能注意到，Brad Kinstler——他曾经是Cypress的CEO，我过去赞扬过他——不再出现在上面的名单中。这是因为我们需要一位新的经理来管理Fechheimer Bros.（我们在辛辛那提的制服公司），于是找到了Brad。我们很少将伯克希尔的经理从一家企业调到另一家，但也许我们应该更经常地尝试：Brad在他的新工作中打出了本垒打，就像他在Cypress一直做的那样。

GEICO（1-800-847-7536 或 GEICO.com）

下面我们展示关于GEICO增长的惯用表格。去年我热情地告诉你们，我们将在2000年加大广告支出，这些额外的钱是GEICO能做出的最佳投资。我错了：我们额外花的钱并没有产生相应的咨询量增长。此外，咨询转化为销售的比例多年来首次下降。这些不利的发展结合在一起，导致我们的每保单获取成本急剧上升。

（表格省略，详见原文）

为错误而苦恼是错误的。但承认和分析它们可能是有用的，尽管这种做法在公司董事会中很少见。在那里，查理和我几乎从未目睹过对失败决策的坦诚事后分析，特别是涉及收购的决策。一个值得注意的例外是《华盛顿邮报》公司，它始终如一地在收购三年后客观地审查其收购。在其他地方，胜利被宣扬，但愚蠢的决定要么没有跟踪，要么被合理化。这些错误决策的财务后果通常被扔进巨额的重组费用或减记中，被轻描淡写地称为"非经常性项目"。管理层喜欢这些。事实上，近年来，似乎没有这些项目的盈利报表是不完整的。然而，这些费用的起源从未被探讨过。当涉及公司错误时，CEO们援引的是处女受孕的概念。

回到我们对GEICO的考察：至少有四个因素可以解释我们去年的获客成本增加，所有可能都产生了一定影响。

首先，在广告中，我们非常努力地推高"频率"，可能在某些媒体上过分了。我们一直知道，通过任何媒体增加信息量最终都会产生边际效益递减。在某一有线电视频道上一小时内的第三个广告，效果就是不如第一个。

其次，我们可能已经采摘了大部分低垂的果实。显然，与直销保险公司做生意的意愿因人而异：事实上，一定比例的美国人——特别是老年人——不愿意进行任何形式的直接购买。然而，随着时间的推移，这种不情愿会消退。具有新习惯的新生代会发现通过直接购买车险节省的钱太有吸引力而无法忽视。

另一个肯定减少了咨询转化率的因素GEICO的承保标准收紧。在这一年中，损失的频率和严重性都增加了，某些地区的费率变得不足，有些情况严重不足。在这些情况下，我们必然收紧了承保标准。这种收紧以及我们在年内实施的许多费率上调，使我们的产品对某些潜在客户吸引力降低。

需要强调的是，仍有很高比例的电话拨打者可以通过向我们投保省钱。然而，可以理解的是，一些潜在客户会为了每年节省200美元而更换，但不会为了节省50美元而更换。因此，使我们的价格更接近竞争对手的费率上调将损害我们的接受率，即使我们继续提供最好的交易。

最后，竞争格局至少在一个重要方面发生了变化：State Farm——目前最大的个人汽车保险公司，拥有约19%的市场份额——在提价方面非常缓慢。然而，它的成本显然与行业其他部分一起在上升。因此，State Farm去年的汽车保险承保亏损（包括对投保人的回扣）为保费的18%，而GEICO为4%。我们的亏损为我们带来了6.1%的浮存金成本，这是一个不尽人意的结果（事实上，在GEICO，我们预计浮存金长期会是免费的）。但我们估计State Farm 2000年的浮存金成本约为23%。行业最大参与者愿意容忍这样的成本，使得其他参与者的经济状况变得困难。

这并不否定State Farm是美国最伟大的商业故事之一的事实。我敦促商学院研究这家公司，因为它取得了惊人的成功，同时遵循的路径在许多方面违背了这些机构的教条。研究反证是一种非常有用的活动，尽管在学术堡垒中并不总是受到热烈欢迎。

State Farm于1922年由一位45岁、半退休的伊利诺伊州农民创立，旨在与历史悠久的保险公司——位于纽约、费城和哈特福德的自负机构——竞争，这些机构在资本、声誉和分销方面拥有压倒性优势。由于State Farm是一家互助公司，其董事会成员和管理者不能成为所有者，并且在快速增长期间无法进入资本市场。同样，该业务从未拥有许多人认为对美国企业吸引能干管理者和蓬勃发展至关重要的股票期权或高额薪酬。

然而，最终，State Farm超越了所有竞争对手。事实上，到1999年，该公司积累的有形净资产超过了除四家美国企业外的所有企业。如果你想了解这是如何发生的，可以找一本《来自Merna的农民》。

尽管State Farm有其实力，但GEICO拥有更好的商业模式，该模式具有显著更低的运营成本。当一家公司销售具有商品类似经济特征的产品时，成为低成本生产者至关重要。GEICO这一持久的竞争优势——它在1951年就拥有了，当时作为20岁的学生我第一次爱上它的股票——是它随着时间的推移将不可避免地大幅增加市场份额，同时实现卓越利润的原因。然而，如果State Farm选择继续承担它现在正在遭受的承保亏损，我们的增长将会缓慢。

GEICO的CEO Tony Nicely仍然是所有者的梦想。他做的每件事都有道理。他从不想入非非或以其他方式扭曲现实，就像许多管理者在意外发生时做的那样。随着2000年的展开，Tony削减了不具有成本效益的广告，如果2001年需要削减，他将继续这样做（尽管我们将始终保持大规模的媒体存在）。Tony还在我们需要的地方积极申请提价。他每天都看损失报告，从不落后于形势。借用一句竞争对手的话，Tony在为我们掌舵。

我已经告诉过你们我们在GEICO的利润分享安排，它只针对两个变量——保单增长和成熟业务的承保结果。尽管2000年有逆风，我们的表现仍然产生了8.8%的利润分享支付，总计4,070万美元。

GEICO将是伯克希尔未来的重要组成部分。由于其最低的运营成本，它为许多美国人提供了购买他们必须购买的高价产品的最便宜方式。然后，该公司将这种实惠与在独立调查中始终排名靠前的服务相结合。这种组合必将带来增长和盈利能力。

就在过去几年中，越来越多的驾驶员学会了将GEICO品牌与节省车险费用联系起来。我们将不懈地强调这一主题，直到所有美国人都意识到我们提供的价值。

投资

以下是我们的普通股投资。截至2000年底市值超过10亿美元的已经逐项列示。

（表格省略，详见原文）

2000年，我们卖出了几乎所有Freddie Mac和Fannie Mae的股票，在几家中型公司建立了15%的头寸，购买了几个发行人的高收益债券（非常少——这个类别被称为垃圾不是没有原因的），并增加了高等级抵押贷款支持证券的持仓。我们目前的持仓中没有"便宜货"：我们对自己拥有的东西感到满意，但远未感到兴奋。

许多人认为有价证券是伯克希尔配置资本时的首选，但这不是真的：自1983年我们首次发布经济原则以来，我们一直一致表示，我们宁愿购买企业而不是股票。（见第60页第4条。）这种偏好的一个原因是个人的，因为我喜欢与我们的经理合作。他们是高素质、有才华和忠诚的。而且，坦率地说，我发现他们的商业行为比许多上市公司普遍存在的更加理性和以所有者为导向。

但这种偏好背后还有一个强大的财务原因，那就是税收。税法使伯克希尔拥有一家企业80%或以上的股权对我们来说比拥有较小比例按比例更有利可图。当我们全资拥有的公司税后赚了100万美元时，全部金额都归我们所有。如果这100万美元上缴给伯克希尔，我们不需要对股息纳税。而且，如果盈利被留存，我们以比购买价多100万美元的价格出售该子公司——在伯克希尔不太可能！——我们不需要缴纳资本利得税。这是因为我们在出售时的"税基成本"既包括我们为业务支付的金额，也包括它随后留存的所有盈利。

将此与我们持有一项有价证券投资时发生的情况进行对比。在那里，如果我们持有一家税后赚取1,000万美元的业务10%的股份，我们100万美元的盈利份额需要缴纳额外的州和联邦税：（1）如果分配给我们，大约14万美元（我们对大多数股息的税率是14%）；（2）如果100万美元被留存并随后以资本利得的形式被我们获取，则不低于35万美元（我们的税率通常是约35%，尽管有时接近40%）。我们可以通过不立即实现收益来推迟支付35万美元，但最终我们必须纳税。实际上，当我们通过股票投资持有一家企业的部分股权时，政府是我们的"合伙人"两次，但当我们拥有至少80%时只有一次。

撇开税收因素不谈，我们用于评估股票和企业的公式是相同的。事实上，用于评估所有为财务收益而购买的资产的公式，自大约公元前600年由一个非常聪明的人首次提出以来一直未变（尽管他当时不够聪明，不知道那是公元前600年）。

这位圣人是伊索，他持久但有些不完整的投资见解是"手中的一只鸟价值林中的两只鸟"。要充实这一原则，你只需回答三个问题。你有多确定林中确实有鸟？它们何时会出现，会有多少只？无风险利率是多少（我们认为这是长期美国国债的收益率）？如果你能回答这三个问题，你就会知道这片灌木的最大价值——以及你现在拥有的应该用来交换它的最多鸟的数量。当然，不要真的想鸟。想美元。

伊索的投资公理，如此扩展并转化为美元，是不变的。它适用于农场的支出、石油特许权使用费、债券、股票、彩票和制造工厂。蒸汽机的出现、电力的利用或汽车的创造都没有改变这个公式一分一毫——互联网也不会。只要插入正确的数字，你就可以对宇宙中所有可能的资本用途的吸引力进行排序。

股息收益率、市盈率或市净率，甚至增长率等常见衡量标准与估值无关，除非它们为进入和离开业务的现金流金额和时间提供线索。事实上，如果一个项目或企业在早期需要投入的现金超过这些资产在后期产生的现金的折现价值，增长可能会摧毁价值。那些轻率地提及"成长"和"价值"风格作为对立投资方法的市场评论员和投资经理正在展示他们的无知，而不是他们的成熟。成长只是价值方程中的一个组成部分——通常是加号，有时是减号。

唉，尽管伊索的命题和第三个变量——即利率——很简单，但为另外两个变量填入数字是一项困难的任务。使用精确的数字实际上是愚蠢的；使用一系列可能性是更好的方法。

通常，范围必须如此之宽，以至于无法得出有用的结论。然而，偶尔，即使对未来鸟儿出现的非常保守的估计也表明，报价相对于价值低得惊人。（让我们称这种现象为IBT——低效灌木理论。）当然，投资者需要对商业经济学有一些一般的理解，以及独立思考以得出有根据的积极结论的能力。但投资者不需要天才或闪耀的洞察力。

另一个极端是，有许多时候，即使是最聪明的投资者也无法对将要出现的鸟儿产生确信，即使在使用了非常宽泛的估计范围时也是如此。这种不确定性在考察新业务和快速变化的行业时经常发生。在这种情况下，任何资本投入都必须被标记为投机。

现在，投机——其焦点不是资产将产生什么，而是下一个人将支付什么——既不是非法的、不道德的，也不是非美国的。但这不是查理和我希望参与的游戏。我们没什么可带到派对上的，所以我们凭什么期望带东西回家？

投资和投机之间的界线从来不是清晰明确的，当大多数市场参与者最近享受了胜利时，这条线变得更加模糊。没有什么比轻松赚来的大把金钱更能麻痹理性了。在经历了那种令人兴奋的经历之后，通常理智的人会陷入类似于灰姑娘在舞会上的行为。他们知道在庆祝活动中停留太久——也就是说，继续对那些相对于未来可能产生的现金估值巨大的公司进行投机——最终会带来南瓜和老鼠。但他们仍然不想错过这个疯狂派对的每一分钟。因此，头晕目眩的参与者都计划在午夜前几秒离开。但有一个问题：他们正在一个时钟没有指针的房间里跳舞。

去年，我们评论了普遍存在的狂热——是的，它是非理性的——指出投资者的期望已经增长到可能回报的几倍。一个证据是Paine Webber-Gallup在1999年12月对投资者进行的调查，参与者被问及他们认为投资者在未来十年可以实现的年回报率。他们的平均答案是19%。那肯定是一个非理性的期望：对于整个美国企业来说，2009年的灌木丛中不可能有足够的鸟来提供这样的回报。

更非理性的是，市场参与者当时对几乎肯定最终价值不大或没有价值的企业的巨额估值。然而，被飙升的股价所迷惑而忽视其他一切的投资者，纷纷涌入这些企业。就好像某种病毒在投资专业人士和业余爱好者中疯狂传播，引发了幻觉，使某些行业股票的价值与支撑它们的业务价值脱钩。

这种超现实场景伴随着许多关于"价值创造"的随意谈论。我们欣然承认，在过去十年中，新的或年轻的企业创造了大量的真正价值，而且还有更多的价值将会到来。但是，任何在整个生命周期中亏损的企业都会摧毁价值，而不是创造价值，无论其中期估值有多高。

这些案例中实际发生的是财富转移，通常规模巨大。通过无耻地推销没有鸟的灌木，推销者近年来将数十亿美元从公众的口袋转移到了自己的口袋（以及他们的朋友和同事的口袋）。事实是，泡沫市场允许泡沫公司的产生，这些实体更多地是为了从投资者身上赚钱而设计的，而不是为投资者赚钱。很多时候，IPO，而不是利润，是公司推销者的主要目标。归根结底，这些公司的"商业模式"是古老的信誉连锁，许多渴望收费的投资银行家充当了热心的邮递员。

但一根针在等待每一个泡沫。当两者最终相遇时，新一波的投资者学到了一些非常古老的教训：第一，华尔街的许多人——一个不重视质量控制的群体——会卖给投资者任何他们愿意买的东西。第二，投机在看起来最容易的时候最危险。

在伯克希尔，我们并不试图从一片未经证实的企业的海洋中挑选出少数赢家。我们不够聪明去做那件事，我们知道这一点。相反，我们尝试将伊索2600年前的方程式应用于我们有合理信心知道灌木丛中有多少只鸟以及它们何时会出现的机会（这个公式我的孙子们可能会更新为"一辆敞篷车里的女孩值电话本里的五个"）。显然，我们永远无法精确预测现金流进入和离开一个业务的时间或其确切金额。因此，我们努力保持我们的估计保守，并专注于那些业务意外不太可能对所有者造成严重破坏的行业。即便如此，我们犯了很多错误：别忘了，我就是那个家伙，以为我了解交易印花税、纺织品、鞋子和二流百货商店的未来经济状况。

最近，最有希望的"灌木丛"是全业务整体收购的谈判交易，这让我们很高兴。然而，你们应该清楚理解，这些收购充其量只能为我们提供合理的回报。真正丰厚的谈判交易回报只有在资本市场严重受限且整个商业界悲观时才能预期。我们距离那一点还有180度。

报告盈利来源

（表格省略，详见原文）

我们的大多数制造、零售和服务业务去年至少表现合理。例外是鞋类，特别是Dexter。在我们的鞋类业务中，我们试图将大部分生产保留在国内工厂的做法让我们付出了沉重代价。2001年我们也将面临又一个非常艰难的一年，因为我们正在对我们做生意的方式进行重大改变。

我显然犯了错误，在1993年为Dexter支付了那样的价格。此外，我用伯克希尔股票支付的方式大大加重了这一错误。去年，为了承认我的错误，我们注销了所有归属Dexter交易的剩余会计商誉。我们将来可能会在Dexter恢复一些经济商誉，但我们目前显然没有。

我们的鞋类业务的管理者，从商业和个人角度来看，都是一流的。他们正在一项艰巨——而且常常极其痛苦——的工作上非常努力，即使他们个人的财务状况并不要求他们这样做。他们赢得了我的钦佩和感谢。

一个更令人愉快的方面是，我们在航空服务的两个分支中继续是不可争议的领导者——FlightSafety（FSI）的飞行员培训和Executive Jet（EJA）的公务机部分所有权。两家公司都由其杰出的创始人经营。

FSI的Al Ueltschi现已83岁，继续全速运营。虽然我不是股票拆分的粉丝，但我计划在他100岁时将Al的年龄一拆为二（如果这行得通，猜猜谁是下一个）。

我们在2000年花了2.72亿美元用于飞行模拟器，今年将花费类似金额。任何认为每年的折旧费用不反映真实成本——与工资或原材料一样真实——的人都应该在模拟器公司实习。每年我们花费的金额等于折旧费用仅仅是为了停留在同一个经济位置——然后还要花额外的钱来增长。而且，FSI的增长前景与目光所及一样远。

更快的增长等待EJA（其部分所有权计划称为NetJets®）。Rich Santulli是这项业务的动力源泉。

去年我告诉你们，EJA来自月度管理费和小时使用费的经常性收入在1999年增长了46%。2000年增长了49%。我还告诉你们，这是一个低利润率的业务，幸存者将很少。去年EJA的利润率确实很薄，部分原因是我们在发展欧洲业务时产生的重大成本。

不管成本如何，你可以确定的是，EJA在安全上的支出将是所需的一切。显然，我们在任何情况下都会遵循这一政策，但这里也有一定的自身利益：我、我的妻子、我的孩子、我的姐妹、我94岁的姑妈、除了一个之外的所有董事，以及至少九名伯克希尔经理定期乘坐NetJets的航班。考虑到这些负载，我赞同Rich坚持异常高水平的飞行员培训（平均每年23天）。此外，我们的飞行员通过每年飞行约800小时来巩固他们的技能。最后，每人只飞一种型号的飞机，这意味着我们的机组人员不会在不同驾驶舱和飞行特性的飞机之间切换。

EJA的业务继续受到新飞机供应的限制。尽管如此，我们的客户将在2001年接收超过50架新喷气式飞机，占全球产量的7%。我们相信，在飞行飞机数量、服务质量和安全标准方面，我们将仍然是部分所有权领域的全球领导者。

关于我们各项业务的更多信息见第42-58页，您还可以找到按GAAP基础报告的分部盈利。此外，在第67-73页，我们将伯克希尔的财务数据按非GAAP基础重新分为四个部分，这种呈现方式与查理和我思考公司的方式一致。

透视盈利

报告盈利不足以衡量伯克希尔的经济进展，部分原因是第15页表格中显示的数字只包括我们从被投资公司收到的股息——尽管这些股息通常只代表我们所有权所对应盈利的一小部分。然而，为了描绘伯克希尔比报告盈利更接近经济现实的情况，我们采用了"透视盈利"的概念。按我们的计算方式，它们包括：（1）第15页报告的运营盈利，加上；（2）我们在主要被投资公司未分配运营盈利中的份额——这些在GAAP会计下未反映在我们的利润中——减去；（3）如果这些被投资公司的未分配盈利被分配给我们，伯克希尔需要支付的税款准备金。在此列报"运营盈利"时，我们排除了购买会计调整以及资本利得和其他重大非经常性项目。

（表格省略，详见原文）

充分和公平的报告

在伯克希尔，充分报告意味着给予你们如果在位置互换时我们希望你们给予我们的信息。在这种情况下，查理和我想要的是关于当前运营的所有重要事实，以及CEO对业务长期经济特征的坦率看法。我们希望既有大量的财务细节，也有对我们所需解释所呈现数据所需的任何重要数据的讨论。

当查理和我阅读报告时，我们对人员、工厂或产品的图片没有兴趣。提到EBITDA会让我们不寒而栗——管理层认为牙仙会为资本支出买单吗？我们对模糊或不清晰的会计方法非常怀疑，因为这通常意味着管理层希望隐藏什么。我们不想阅读公关部门或顾问炮制的消息。相反，我们希望公司的CEO用自己的话解释正在发生的事情。

对我们来说，公平报告意味着同时——或尽可能接近同时——向我们的30万"合伙人"传递信息。因此，我们在周五市场收盘后到第二天早上之间将我们的年度和季度财务报告发布在互联网上。通过这样做，股东和其他感兴趣的投资者可以及时获取这些重要发布，并在周一市场开盘前有合理的时间消化其中包含的信息。今年我们的季度信息将在5月12日、8月11日和11月10日的周六提供。2001年年报将于3月9日发布。

我们赞扬直到最近担任SEC主席的Arthur Levitt, Jr.在打击近年来像癌症一样蔓延的公司"选择性披露"实践方面所做的工作。事实上，大公司"引导"分析师或大股东达到盈利预期——这些预期要么精准命中，要么略低于公司真实预期——几乎已经成为标准做法。通过公司参与的选择性散布的暗示、眨眼和点头，投机倾向的机构和顾问获得了相对于投资导向个人的信息优势。这是腐败行为，不幸地被华尔街和美国企业界所拥抱。

感谢Levitt主席（他为投资者的不懈和有效努力），公司现在被要求平等对待所有所有者。这一改革是通过强制而非良心实现的，这一事实应该是CEO及其投资者关系部门的耻辱。

趁我还在演讲台上，再说一点：查理和我认为，CEO预测他们公司的增长率既是欺骗性的也是危险的。当然，分析师和他们自己的投资者关系部门经常鼓动他们这样做。但他们应该抵制，因为很多时候这些预测会导致麻烦。

CEO拥有自己的内部目标是可以的，在我们看来，CEO甚至适当地公开表达一些对未来的期望也是可以的，如果这些期望附有合理的警告的话。但对于一家大公司来说，预测其每股盈利将长期以每年15%的速度增长是在自找麻烦。

这是因为这种规模的增长率只能由非常小比例的大企业维持。这里有一个测试：检查一下1970年或1980年盈利最高的200家公司的记录，计算一下有多少家自那时以来每股盈利每年增长15%。你会发现只有少数几家。我敢用很大一笔钱打赌，2000年盈利最高的200家公司中，未来20年能达到每股盈利年增长15%的将不到10家。

崇高预测带来的问题不仅仅是它们传播了不必要的乐观情绪。更麻烦的是，它们腐蚀了CEO的行为。多年来，查理和我观察到许多案例，CEO们进行了不经济的运营操作，以便达到他们宣布的盈利目标。更糟糕的是，在耗尽了所有的运营把戏后，他们有时还会玩各种会计游戏来"凑数字"。这些会计诡计有滚雪球效应：一旦公司将盈利从一个时期转移到另一个时期，此后发生的运营亏损就要求它进行更加"英勇"的会计操作。这些可能将篡改变成欺诈（已经指出过，用笔尖偷的钱比用枪口偷的还多）。

查理和我倾向于对由那些用花哨预测来吸引投资者的CEO领导的公司持谨慎态度。这些管理者中少数被证明有先见之明——但其他将被证明是天生的乐观主义者，甚至是骗子。不幸的是，投资者很难提前知道他们正在与哪一类打交道。

我过去警告过你们，不应相信你们读到或听到的关于伯克希尔的一切——即使它由知名新闻机构出版或广播。事实上，当错误报告由备受尊重的媒体成员传播时，尤其危险，仅仅因为大多数读者和听众知道这些媒体通常是可信的，因此相信他们说的话。

一个例子是关于伯克希尔活动的明显错误，出现在12月29日的《华尔街日报》上，这是一份总体优秀的报纸，我一生都觉得它有用。在头版（而且，如他们所说，在折页上方），《日报》发表了一则新闻简报，明确表示我们正在购买Conseco和Finova的债券。该条目引导读者阅读《货币与投资》版的主要报道。在那里，在报道的第二段，《日报》再次没有任何限定地报道伯克希尔正在购买Conseco和Finova的债券，并补充说伯克希尔在每项上投资了"数亿美元"。只在报道的第18段（此时已跳转到内页）中，该报才稍微有点保留，说我们的Conseco购买是由"熟悉此事的人士"披露的。

嗯，也不是那么熟悉。没错，我们确实购买了Finova的债券和银行贷款——尽管报道的金额极其不准确。但至今为止，伯克希尔或我都从未购买过Conseco的一股股票或一张债券。

伯克希尔通常由《日报》在芝加哥的记者报道，他既准确又认真。但在这种情况下，"独家新闻"是该报一位纽约记者的作品。事实上，29日对他来说是一个忙碌的日子：到下午早些时候，他已经在CNBC上重复了这个故事。随即，以旅鼠般的方式，其他受尊敬的新闻机构，仅依赖《日报》，开始重复同样的"事实"。结果：Conseco股票当天大幅上涨，成交量异常，在纽交所最活跃列表上排名第九。

在整个故事的各种迭代中，我从未听到或读到"谣言"这个词。显然，通常以仔细使用语言为荣的记者和编辑，就是无法让自己把这个词附在他们的报道上。但有哪种描述更准确呢？肯定不是通常的"消息人士说"或"据报"。

然而，一个题为"今日谣言"的专栏，与许多自认为超越这些内容的新闻机构的自我形象不符。这些媒体成员会觉得，发表这种公认的琐碎内容，就像《罗马观察报》开设八卦专栏一样。但谣言正是这些机构经常出版和广播的东西，不管他们躲在什么委婉语后面。至少，读者应该得到诚实的术语——一个警告标签，以保护他们的财务健康，就像那些身体有健康风险的吸烟者得到警告一样。

宪法第一修正案允许媒体印刷或说几乎任何东西。新闻业的第一原则应该要求媒体在决定印刷什么时保持审慎。

杂项

在去年的报告中，我们审视了当时关于合并会计中使用"权益结合法"的激烈争论。在我们看来，双方都在提出在某些方面有力但在其他方面有严重缺陷的论点。我们很高兴财务会计准则委员会后来采用了一种我们觉得非常合理的替代方法。

如果提议的规则最终确定，我们将不再承担每年的大额无形资产摊销费用。因此，我们的报告盈利将更紧密地反映经济现实（见第65页）。所有这些都不会对伯克希尔的内在价值产生影响。然而，你们的主席个人将受益，因为这些信中需要解释的项目会少一个。

我附上一份由Outstanding Investor Digest慷慨提供的查理在去年5月Wesco年会上的讲话。查理对商业经济学和投资问题的思考比我知道的任何人都好，多年来我通过听他的讲话学到了很多。阅读他的评论将提高你对伯克希尔的理解。

1985年，我们收购了Scott Fetzer，不仅获得了一家优秀的业务，还获得了Ralph Schey（一位真正杰出的CEO）的服务。Ralph当时61岁。大多数关注年龄而非能力的公司，只能从Ralph的才能中受益几年。

相比之下，在伯克希尔，Ralph经营Scott Fetzer长达15年，直到2000年底退休。在他的领导下，公司向伯克希尔分配了10.3亿美元，而我们的净购买价是2.3亿美元。我们依次用这些资金购买了其他业务。总的来说，Ralph对伯克希尔当前价值的贡献达到数十亿美元。

作为经理，Ralph属于伯克希尔的名人堂，查理和我欢迎他进入。

一点怀旧：正好是50年前，我在哥伦比亚大学进入了Ben Graham的课堂。在那之前的十年里，我一直享受——应该说热爱——分析、买入和卖出股票。但我的结果只是平均水平。

从1951年开始，我的表现有所提高。不，我没有改变我的饮食或开始锻炼。唯一的新成分是Ben的思想。简而言之，在大师脚下度过的几个小时对我来说比十年的所谓原创思维宝贵得多。

除了是一位伟大的老师，Ben还是一位很好的朋友。我对他的亏欠是无法估量的。

股东指定捐赠

大约97%的合格股份参与了伯克希尔2000年的股东指定捐赠计划，捐赠总额为1,690万美元。该计划的完整描述见第74-75页。

累计来看，在该计划的20年中，伯克希尔已根据股东的指示进行了1.64亿美元的捐赠。伯克希尔其余的捐赠由我们的子公司进行，它们遵循收购前的慈善模式（只是它们的前所有者自己承担了个人慈善的责任）。总的来说，我们的子公司在2000年捐赠了1,830万美元，包括价值300万美元的实物捐赠。

要参与未来的计划，你必须拥有以实际所有者名义注册的A类股，而不是以经纪人、银行或存管机构的代名人名义注册的股份。在2001年8月31日未以这种方式注册的股份将没有资格参加2001年的计划。当你从我们这里收到捐赠表格时，请及时回复，以免被搁置或遗忘。逾期收到的指定将不被接受。

年会

去年我们将年会搬到了市政礼堂，效果很好。我们将于4月28日周六再次在那里开会。早上7点开门，8:30开始电影，9:30会议开始。中午短暂休息用餐，市政礼堂的小卖部将提供三明治。除了那个间歇，查理和我将回答问题直到3:30。

未来几年，市政礼堂是我们唯一的选择。因此，我们必须将会议安排在周六或周日，以避免工作日的交通和停车噩梦。但不久之后，奥马哈将有一个拥有充足停车位的新会议中心。假设届时我们可以使用该中心，我将征求股东的意见，看看是否希望恢复到周一的会议。我们将根据多数股东（而非股份）的意愿决定投票结果。

本报告附带的一份代理材料的附件解释了如何获得参加今年会议和其他活动所需的凭证。至于飞机、酒店和汽车预订，我们再次签约American Express（800-799-6634）为你们提供特别帮助。按照我们的惯例，我们将从较大的酒店安排巴士前往会场。会后，巴士将返回酒店以及Nebraska Furniture Mart、Borsheim's和机场。即便如此，你们可能还是会发现有一辆车会很有用。

今年我们为伯克希尔增加了这么多新公司，我就不详细列出我们将在会议上销售的所有产品了。但准备好把从砖块到糖果的所有东西带回家吧。

然而，有一种新产品值得特别关注：Bob Shaw设计了一块3x5的地毯，上面有查理的优秀肖像。显然，如果销售缓慢迫使我们削减地毯价格，对查理来说会是尴尬——应该说羞辱——所以请上前做好你们的一份。

GEICO将设立一个展位，由来自全国各地的顶级顾问值班，他们都准备好为你们提供车险报价。在大多数情况下，GEICO都能为你们提供特别的股东折扣（通常为8%）。带上你们现有保险的详细信息，看看我们能否为你们省钱。

在奥马哈机场的周六，我们将有Executive Jet的各种飞机供你们参观。只需向市政礼堂的EJA代表咨询关于参观这些飞机的事宜。如果你们在周末购买了我们认为适量的物品，你们很可能需要自己的飞机把它们带回家。

在Nebraska Furniture Mart（位于72街，Dodge和Pacific之间，占地75英亩），我们将再次举办"伯克希尔周末"特价活动，这意味着我们将为股东提供通常只给予员工的折扣。我们四年前在NFM启动了这项特价活动，"周末"期间的销售额从1997年的530万美元增长到2000年的910万美元。

要获得折扣，您必须在4月25日周三至4月30日周一之间购物，并出示会议凭证。该期间的特价甚至适用于几个通常有严格禁止折扣规则的知名制造商的产品，但出于我们股东周末的精神，它们为您破例。我们感谢它们的合作。NFM工作日营业时间为上午10点至晚上9点，周六和周日为上午10点至下午6点。

Borsheim's——全国除Tiffany的曼哈顿店外最大的珠宝店——将有两个仅限股东参加的活动。第一个是4月27日周五晚上6点到10点的鸡尾酒招待会。第二个，主要的盛会，是4月29日周日上午9点到下午5点。股东价格从周四到周一都适用，所以如果你想避开周五晚上和周日聚集的人群，可以在其他时间来并表明自己是股东。周六我们将营业到下午6点。Borsheim's的毛利率比其主要竞争对手低整整20个百分点，所以你买得越多，省得越多（至少我的家人总是这么告诉我）。

在Borsheim's外面的商场里，周日将有当地桥牌专家与我们的股东打牌。通常与我们一起的Bob Hamman今年将在非洲。但他承诺2002年会到场。Patrick Wolff，两次美国国际象棋冠军，也将在商场中——蒙着眼睛——与所有对手对战！去年，Patrick同时下了多达六盘棋——眼睛被蒙着——击败了他的对手。

好像这些还不足以考验你们的技能，我们今年的Borsheim's奥林匹克还将包括Bill Robertie，他是仅有的两位两次赢得世界双陆棋锦标赛的选手之一。双陆棋可能是一个大赌注的游戏，所以带上你的股票凭证。

Gorat's——我最喜欢的牛排馆——将在4月29日周日再次专门为伯克希尔股东开放，从下午4点至10点提供服务。请记住，没有预订就不能在周日到Gorat's。要预订，请在4月2日（但不能在此之前）拨打402-551-3733。如果周日已满，可以试试你在城里的其他晚上光顾Gorat's。如果你点一份三分熟T骨牛排配双份薯饼，你将确立你作为美食家的资格。

常规的棒球赛将于周六晚上7点在Rosenblatt体育场举行。今年，Omaha Golden Spikes将对阵New Orleans Zephyrs。Ernie Banks将再次到场——勇敢地——面对我的快球（曾经测速为95 mpm——即每月英里数）。

我去年的表现不是最好的：我用了五球才投出任何像样的好球。而且，相信我，当你找不到好球区时，投手丘上是很孤独的。最后，我投出了一个好球，Ernie把它击成了左外野的平直球。在我被换下场后，在场的许多体育记者问我给Ernie投了什么球。我引用了Warren Spahn在Willie Mays把他的一球打成本垒打后说的话（Willie在大联盟的第一支本垒打）："前60英尺是个好球。"

今年将是另一个故事。我不想暴露我的底牌，所以我们只说Ernie将面对一个他从未见过的投球。

我们的代理声明中包含获取比赛门票的指示以及大量其他信息，应该有助于你们在奥马哈享受这次访问。城里将有很多活动。所以来参加伍德斯托克周末，在市政礼堂加入我们的资本主义庆典吧。

Warren E. Buffett
董事会主席
2001年2月28日