1985年巴菲特年度股东大会分析 年度股东大会
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# 再现伯克希尔·哈撒韦公司 1985 年年会
有个缺憾： CNBC 的伯克希尔问答会档案只能追溯到 1994 年。丹尼尔-佩科特和科里-沃伦撰写的《波克夏大學》填补了部分空白，但只追溯到 1986 年。
因此，我担心关于早期年会的任何全面记录都已在时间的迷雾中不可挽回地消失了。
但令人欣慰的是，我错了。
最近，我偶然发现了一篇《奥马哈世界先驱报》关于伯克希尔公司 1985 年年会的报道。这篇报道当然并不完美--沃伦-巴菲特的一些回答是作者转述的，而不是直接引用他的话--但这是我所见过的关于这次 "失落 "的年会的最多信息。由亲历者撰写。
20 世纪 80 年代中期，伯克希尔-哈撒韦公司的年会与今天的 "资本家的伍德斯托克音乐节 "完全不同。与会者不必提前几个月预订酒店房间，也不必为了在会场外排队而在黎明前起床。门一打开，也不会出现疯狂抢座位的现象。
这是伯克希尔历史上更安静、更简单的篇章。
事实上，1985 年的年会是在星期二举行的，非常低调。沃伦-巴菲特和查理-芒格选择了奥马哈市中心的红狮酒店，而不是一个巨大的会场。大约 250 名股东出席了会议，随后的问答环节只持续了两个小时。
虽然以现在的标准来衡量，250 名与会者听起来可能少得可笑，但越来越多的人促使伯克希尔将以后的会议搬到了奥马哈乔斯林艺术博物馆更宽敞的礼堂。而就在五年前的 1980 年，会议人数只有 30 人。
不过，最令人震惊的不同之处与会议地点或出席人数无关。那天，当巴菲特回答股东们的问题时，他喝着百事可乐（当时，百事可乐仍是他的首选饮料）。
不过，有些事情永远不会改变：
巴菲特的机智引来了阵阵笑声。当伯克希尔公司秘书维恩-麦肯齐（Verne McKenzie）用 "一、二、三 "测试麦克风时，巴菲特迅速对着麦克风说了起来： "一百万 二百万 三百万"
以下是《沃伦与查理秀》早期节目的部分精彩片段...
## HOW TO VALUE A BUSINESS 如何为企业估值
"多读书，"巴菲特回答道。
一般来说，他推荐那些试图提高投资思维的人阅读本杰明-格雷厄姆（Benjamin Graham）和菲利普-费雪（Philip Fisher）的著作，推荐年度报告和行业杂志来评估特定企业和行业。
他坚持认为，阅读比与公司高管或其他投资者交谈更重要。事实上，巴菲特承认，他最近在与埃克森公司的任何一位高管交谈之前，就购买了大量该公司的股票。"他说："走进埃克森公司的大楼，你不会得到任何真知灼见。
至少在金钱游戏中，规模很重要。
巴菲特说，确定大企业的价值比确定小企业的价值要容易得多。例如，如果有人买下了一家加油站，那么街对面开张的另一家加油站可能会对第一家加油站的价值产生重大影响。
## DIVIDEND DILEMMA 股息窘境
1985 年，伯克希尔-哈撒韦公司已经将近 20 年没有派发股息了。公司（明智地）推断，沃伦-巴菲特可以比股东自身更高的回报率将这些多余的资本进行再投资，因此任何分红最终都会适得其反。
伯克希尔公司实际上就这一问题对股东进行了民意调查，巴菲特在年会上宣布了调查结果。
这家拥有 3100 名股东的公司收到了 2022 份回复。
88%的受访者表示，他们赞成公司目前将盈利再投资而不是向股东分红的政策。
类似比例的人还赞成伯克希尔公司的慈善捐款政策，即由股东个人指定哪家慈善机构接收他们在整个捐款中所占的份额。
## WHAT ABOUT INFLATION? 通货膨胀问题
在 20 世纪 80 年代中期，通货膨胀是一个热门话题，这一点是可以理解的，因此一位股东向巴菲特询问他对未来通货膨胀的预测。
巴菲特承认，在未来几年的某个时候，通货膨胀失控的可能性很小，可能只有 5%。他说："这种情况应该不会发生，""但我们不能排除这种可能性。"
相反，巴菲特预测最有可能出现的是 7% 左右的 "温和通胀"。当然，他 "强调他不愿意预测一个精确的通胀率"。
## THE POST-BUFFETT ERA 后巴菲特时代
如果你听伯克希尔-哈撒韦公司股东（或之前的 BPL 合伙人）说，几十年来沃伦-巴菲特似乎随时可能离世。几乎没有一次年会不被问及巴菲特离开人世后，伯克希尔公司会发生什么。
"1985 年，巴菲特耐心地回答说："如果明天我出了什么事，伯克希尔不会出售，那怕其中的一部分也不会出售。
而且，尽管他没有明确概述自己的继任计划，但他向股东保证，查理-芒格将在他缺席时接任。"巴菲特说："查理和我的想法一致。
除此之外，伯克希尔公司一切照旧。
巴菲特说，他不想在公司办公室安排多余的人，以防他离开。"他说："如果有很多人帮忙，我们会做得更糟。
## CAPITAL ALLOCATION 资本分配
沃伦-巴菲特更喜欢购买整个企业（如 See's Candies 或 Nebraska Furniture Mart），还是购买代表部分所有权的普通股（如《华盛顿邮报》或 Capital Cities/ABC）？
巴菲特："我们真的希望拥有一系列符合我们投资标准的整个企业。
不过，他说，最近几个月可交易证券的投资机会更多了。"[但是]现在这两个领域的机会都不多。"
## CAN BERKSHIRE KEEP UP THE PACE? 伯克希尔能否保持增长速度？
1984 年，伯克希尔-哈撒韦公司的净资产增长率放缓至 13.6%，远远低于股东们在过去二十年里已经习惯的 20% 以上的年增长率。
这促使沃伦-巴菲特提醒大家一个事实，这是他从合伙时代起就反复强调的： 伯克希尔公司未来的增长速度不会像过去那样快。
(当然，在这个问题上，股东们可以原谅巴菲特有点像 "狼来了的男孩"。自 20 世纪 60 年代以来，巴菲特就不断警告他们回报率会放缓，但却年复一年地获得令人瞠目的收益。）
尽管如此，他还是再次告诫大家要控制好自己的预期。
巴菲特说："我可以保证，我们的业绩不会像过去那么好。"
巴菲特说，最近被低估的公司和股票越来越少。他补充说，随着公司规模的扩大，要实现相同比例的投资回报也越来越难。
"我仍然认为，我们可能会比美国整个行业做得更好"。
最后一点，巴菲特是对的。
自 1985 年 5 月 21 日以来，伯克希尔-哈撒韦公司的年回报率达到 15.9%，而标准普尔 500 指数只有 11.1%。对于一家增长放缓的公司来说，这已经不错了。
## A COUPLE OF LAUGHS & A ROUND OF APPLAUSE 轻松的笑声和热烈的掌声
没有巴菲特标志性的机智，年会是不完整的。
- 联邦赤字会大幅减少吗？"我看到了就会相信"。
- 所谓的 "垃圾 "债券呢？"巴菲特调侃道："我认为它们会名副其实。
1985 年年会结束时，一位股东站起来对巴菲特和芒格先生说了一句感谢的话："我代表我的孩子们（他们大概会从伯克希尔-哈撒韦公司股票不断增值中获益），感谢你们两位的辛勤工作"。
随后，在场的其他人一起为前面的两位先生鼓掌，他们为许多人创造了世代相传的财富。
核心概念提炼
- [[内在价值]] 巴菲特认为大企业的价值比小企业更容易确定。原文："确定大企业的价值比确定小企业的价值要容易得多。例如，如果有人买下了一家加油站，那么街对面开张的另一家加油站可能会对第一家加油站的价值产生重大影响。"
- [[安全边际]] 通过阅读年报和行业杂志评估企业，强调自己独立判断而非与高管交谈，不依赖未经核实的信息。原文："走进埃克森公司的大楼，你不会得到任何真知灼见。"
- [[能力圈]] 推荐阅读格雷厄姆和费雪的著作，坚持通过公开信息了解企业，不做超出理解范围的投资。投资前必须充分理解企业和行业。
- [[市场先生]] 巴菲特征求被低估的公司和股票时坦言"现在这两个领域的机会都不多"，暗示市场定价已接近合理，好的投资机会并非时时都有。
- [[企业所有权思维]] 巴菲特表示"我们真的希望拥有一系列符合我们投资标准的整个企业"，偏好整体收购企业而非仅购买少数股权。但同时也灵活地根据市场机会在整体并购和买入证券之间切换。
- [[复利]] 伯克希尔近20年不分红，因为巴菲特能以比股东自身更高的回报率将多余资本再投资，体现复利再投资的威力。88%的股东赞成将盈利再投资而非向股东分红。
- [[股息政策]] 对分红问题进行了股东民意调查，88%受访者赞成将盈利再投资。任何分红最终都会适得其反，因为巴菲特能比股东自身更好地配置资本。
- [[长期投资]] 巴菲特反复强调伯克希尔的业绩不会像过去那么好，但他预测仍会比整个行业做得更好。1985-2023年实际年回报率达15.9% vs 标普500的11.1%，证明了长期持有的力量。
- [[资本配置]] 巴菲特在整体并购企业与购买普通股之间灵活切换，根据机会多寡决定资本配置方向。"现在这两个领域的机会都不多。"
- [[管理层评估]] 巴菲特明确表示若自己出事，查理·芒格将接任。"查理和我的想法一致。"体现对管理层品格和能力的高度重视。
- [[继承规划]] 如果巴菲特出事，伯克希尔不会出售任何部分。"如果明天我出了什么事，伯克希尔不会出售，哪怕其中的一部分也不会出售。"公司办公室不设冗余人员。
- [[通胀保护]] 巴菲特预测通胀失控的可能性约5%，最可能出现7%左右的温和通胀，但"强调他不愿意预测一个精确的通胀率"。承认预测通胀的难度。
- [[保守主义]] 巴菲特承认从1960年代以来就不断警告回报率会放缓，保持对规模的清醒认知。即使年复一年获得令人瞠目的收益，仍持续提醒股东降低预期。
公司与行业分析
净资产增长率放缓至13.6%，巴菲特反复警告未来增速不会如过去那般快。原文："我可以保证，我们的业绩不会像过去那么好。"但事后验证：自1985年至记录时，年回报率仍达15.9%，超过标普500的11.1%。
巴菲特在未与任何高管交谈前即大量买入，体现其依靠公开信息独立判断的投资风格。
核心人物
投资策略四大板块映射
🔍 价值选股
- 洞见：投资前应多读书而非依赖与高管交谈。原文强调阅读比与公司高管或其他投资者交谈更重要。
📊 估值定仓
- 洞见：大企业的价值比小企业更容易确定，规模在估值中具有优势。
⏳ 趋势择时
- 洞见：被低估的公司和股票越来越少，随着公司规模扩大，实现相同比例回报越来越难。
📉 波动降本
- 洞见：伯克希尔近20年不分红，因为巴菲特能以比股东自身更高的回报率将多余资本再投资。
十个增味维度
幽默与故事
• 测试麦克风时：秘书说"一、二、三"测试，巴菲特迅即接话："一百万 二百万 三百万"——将测试数字瞬间转化为财富增量。
• 关于联邦赤字："我看到了就会相信"——反用"眼见为实"的谚语。
• 关于垃圾债券："我认为它们会名副其实"——双关语，既指字面意义的"垃圾"，也指投资价值低劣。
错误与教训
• 巴菲特承认：自1960年代以来就不断警告回报率会放缓，却年复一年获得令人瞠目的收益，股东可以原谅他是"狼来了的男孩"——但也表明他始终对规模诅咒保持警觉。
宏观与时代背景
• 1980年代中期通胀是热门话题。巴菲特预测通胀失控概率约5%，最可能出现7%左右的温和通胀，但强调不愿预测精确通胀率。
投资心理与行为偏差
• 过度自信：巴菲特坦承自己也无法精确预测通胀，体现对预测能力的谦虚认知。
预言与事后验证
• 巴菲特预言伯克希尔增速会放缓。已验证：自1985年5月21日起，伯克希尔年回报率15.9% vs 标普500的11.1%，虽然确实低于早期20%以上的增速，但依然优异。
给个人投资者的特别建议
• 核心建议：多读年报和行业杂志，不要依赖与高管交谈或听信市场传言来做出投资决策。
与查理·芒格的互动
• 巴菲特确认芒格为接班人，两人思想一致。年会结束时股东起立为两人鼓掌致谢。
企业文化与经营哲学
• 伯克希尔不设冗余人员："如果有很多人帮忙，我们会做得更糟"——体现精简高效的组织理念。
• 88%股东赞成收益再投资而非分红，体现股东与管理层的高度信任。