2016年巴菲特年度股东大会分析 年度股东大会

2016 年会议

上午场

1. 查理·芒格总是"抱得美人归"

巴菲特：早上好。我是沃伦·巴菲特。这是查理·芒格。（掌声）

我是年轻的那个。（笑声）

你们可能注意到，在影片中，查理总是那个抱得美人归的人，他对此有自己的解释。但我认为我的解释更准确。

如你们所知，这个国家的每一位母亲都会在女儿很小的时候告诉她，如果你要在两个又老又有钱的男人之间做选择，选那个更老的。（笑声）

2. 欢迎网络直播观众

巴菲特：我特别——这是我们第一次做网络直播，所以我特别欢迎来自世界各地的观众。

我们这次会议同时提供普通话同声传译。这给查理和我带来了某些问题，因为我不确定我们说的所有内容翻译成中文后会是什么样子。

事实上，有时候我都不确定我们最初说的内容是否合理。（笑声）

但我们很高兴有世界各地的人们加入我们。

3. 会议议程

巴菲特：今天的流程是，我先做几个介绍，展示几张幻灯片，然后进入问答环节，来自我们两个记者小组和现场观众的问题会轮流进行。我们会一直持续到中午左右。

实际上，大约 11 点 45 分时，我会向大家汇报一项我们每年都会报告的赌注。

但是，与此相关的是，我还会解释我认为可能是世界上最重要的投资教训。所以我们会在大约 11 点 45 分进行这个环节，我希望你们能留到那时候。

然后我们中午休息一小时吃午饭。下午 1 点重新开始。

我们会一直进行问答到 3 点 30 分，然后休息 15 分钟，3 点 45 分召开正式会议。

4. 介绍

巴菲特：我想做几个介绍。

我希望 Carrie Sova 在这里。有聚光灯吗？Carrie 策划了整个会议。她在那里。

神奇女侠。（掌声）

Carrie 大约六年前加入我们，当时是前台接待，我不断地给她加任务。

她制作了 50 周年纪念册，今年我们实际上又扩充了内容。我们有一个修订版。

查理和我在其中 100 本上签了名。我们把这些签名本分散在销售的书册中。

Carrie 在做这些的同时，还在今年 1 月底生下了一个小女儿，这是她的第二个孩子。但她还是继续筹备了整个年度会议。

这是一项了不起的成就，我真的要感谢她，太出色了。（掌声）

实际上，我们还有一位惊喜嘉宾。我想我最小的曾孙，大概七个月大，今天也在这里，如果他大声哭闹，别在意。只是他妈妈在向他解释我对继承财富的看法……（笑声）

我们还有董事们在场。他们就在前排。

我来介绍一下他们。当我介绍时请他们站起来，请先克制掌声，无论你们多么想为每个人鼓掌。等介绍完毕后，你们再尽情鼓掌。

首先是 Howard Buffett。Steve Burke。Sue Decker。Bill Gates。Sandy Gottesman。Charlotte Guyman。Tom Murphy。Ron Olson。Walter Scott。以及 Meryl Witmer。这就是我们优秀的董事会成员。（掌声）

5. 一季度收益

巴菲特：现在我们先展示两张幻灯片。

第一张是初步的……第一季度汇总数据。

你们会注意到保险承保——这些是按类别分列的税后数据——略有下降。

GEICO 的基本承保实际上在改善，但我们在季度末遭遇了德克萨斯州的一些大冰雹。实际上季度结束后还有一些，所以第一季度的巨灾损失比去年多。

铁路收益大幅下降，整个行业的铁路货运量，所有主要铁路公司，在第一季度都大幅下降，而且很可能在全年余下时间继续下降，几乎肯定会继续下降。

我们有两家公司加入了制造、服务和零售领域：精密铸件公司和金霸王电池，但它们是在季度内加入的，所以它们的全部收益并未完全体现在这些数字中。

在其他类别中，我们——我不想讲得太技术化，你们应该阅读下周末发布的 10-K——10-Q。

但是，当我们以其他货币借款时——我们唯一这样做过的货币是欧元——我们有相当数量的欧元借款，会计处理的性质是外汇价值变动——每季度的价值变动——实际上会显示在利息费用中。

所以如果欧元升值，我们会有很多额外的利息费用，就会这样显示。这不是已实现的因素，但会逐季变动。如果欧元贬值，则会抵消利息费用。

这在某种程度上是一个技术性问题，因为我们在欧洲有很多资产，它们以欧元计价，当欧元升值时，这些收益不通过损益表，而是直接计入其他综合收益。所以那个看起来有点不寻常的数字，就是这个原因。

我们始终建议你们不要关注营业利润以下的数字。它们会逐季波动，我们从不以任何方式管理收益来使其更平滑。我们可以很容易地做到这一点，但那样很荒谬。

我们做投资决策完全基于我们认为最佳的投资决策是什么，而不是基于它会对任何季度或任何年度的收益产生什么影响。

在第一季度，我们完成了一笔一年多前就开始的交易——我们用持有的宝洁股票换取了现金和金霸王电池，这主要解释了本季度的大幅资本收益。

以上就是第一季度的数据。

6. 股份数量与收益

巴菲特：然后，为了说明我们大致在做些什么，我展示第二张幻灯片。

这张幻灯片我从 1999 年开始制作。原因是 1998 年底，我们与通用再保险完成了一笔大型合并，那时我们算是进入了一个不同的时代。

1998 年与通用再保险合并后，我们的流通 A 类等值股大约有 150 万多一点。而在此之前，30 多年间我们将流通股增加了 50% 以上。

自那以后，如我在这里所指出的，在接下来的 17 年里，我们仅将流通股增加了 8.2%。

所以这些数字代表自那以来股份数量基本保持不变，而在此之前股份数量变动很大。

而且，如你们所注意到的，在运营方面，我告诉过你们，我们在伯克希尔的目标是每年增加正常化收益，即营业利润。

我也说过有时可能——我们希望只会——增加一点点——有时我们也能实现相当不错的跃升。但那就是目标。

然而，收益不会每年都增加，因为存在商业周期这种东西，在经济衰退时期我们赚的钱显然会比整体形势好时要少。

除此之外，我们大量涉足保险业务，由于巨灾，那里的收益可能相当不稳定。

这张图表向你们展示了自那以来营业利润的变化情况。再次说明，在此期间流通股几乎没有增加。

你们会注意到 2001 年，由于 9/11 事件我们遭受了重大保险损失，实际上我们在营业利润方面是亏损的。

你们会注意到这些数字非常不规则，但随着时间的推移，通过增加新的子公司、通过补强收购进一步发展现有业务、通过留存收益的再投资，收益以一种非常不规则的方式大幅上升。

我还加入了我们通过投资衍生品实现的资本收益，它们总计约 320 亿美元（税后），接近 500 亿美元（税前）。

这些在任何一个特定年份都不重要。这些数字可能到处波动。

从我的角度来看，这 320 亿美元的主要优势在于，它给了我们资金去收购其他企业。

我们真正想关注的是，我们希望的是，五年、十年或二十年后，运营中的更大数字大幅增长，部分来自运营留存收益，部分来自我们运营业务自身盈利能力的提升，部分来自它们进行的补强收购，部分来自我们证券投资的收益，这使我们能够购买更多企业。

但如你们所知，我们不管理——我们不会试图在每个季度达到某个特定的数字。我们从不做收益预测。我们不提供收益指引。我们认为那很愚蠢。

我们在母公司层面没有预算。我们的大多数子公司都有预算，但它们不提交给总部，也不被要求提交给总部。

我们只是日复一日、年复一年、十年复十年地专注于为伯克希尔增加盈利能力——可持续且不断增长的盈利能力。

以上就是简要总结。现在我们进入问答环节。

我只要求现场观众每人只问一个问题。多个问题偶尔会偷偷溜进来，还请只问一个。

7. "繁荣的一个问题"

巴菲特：我们从我右侧的记者组开始，先请 Carol Loomis。

卡罗尔·卢米斯：早上好。我简单说两句，记者和分析师们同样没有给查理和沃伦任何关于他们会问什么的提示，所以他们也是第一次听到这些问题。

这个问题来自 Eli Moises。

"在您 1987 年致股东的信中，您评论了伯克希尔喜欢收购的那类公司——那些只需要少量资本的公司。您引用说，'因为经营这些企业所需的资本很少，它们可以在增长的同时，几乎将所有收益都用于部署到新的机会中。'

"如今公司改变了策略。它现在投资于需要大量资本支出、过度监管、且股权资本回报率较低的公司。为什么会发生这种变化？"

巴菲特：是的。嗯，这就是繁荣的一个问题。

理想的企业是不需要资本却能增长的企业，这样的企业确实有一些，我们也拥有一些。

但我们无法——我们很乐意找到一家我们可以用 100 亿、200 亿或 300 亿美元收购的不需要大量资本的企业，我们可能找到，但难度更大。

这确实——这确实在收益复利增长方面对我们不利，因为，显然，如果你有一个每年增长并给你带来大量资金，且增长本身不需要资本的企业——你知道，你会获得双重效应：内部产生的收益增长不需要使用资本，同时它产生的资本可以用来收购其他企业。喜诗糖果就是一个很好的例子。我经常用这个例子。

在报纸业务还很好的时候，我们在布法罗的报纸就是一个很好的例子。布法罗报纸一度每年赚 4000 万美元，而且没有资本需求，所以我们可以把那整整 4000 万美元拿去收购其他东西。

但资本——资本增加——在很多方面会拖累回报。其中一个方面是，它迫使我们在可获得的范围内——转向资本密集度更高的企业。

你们刚才看到了一张幻灯片，比如伯克希尔·哈撒韦能源公司，就在过去几周里，我们刚刚宣布了一项 36 亿美元的风力发电投资。我们总体承诺在可再生能源领域投入 300 亿美元。

伯克希尔·哈撒韦能源做的任何事情，BNSF 做的任何事情，都需要大量资金。我们获得了体面的资本回报，但我们无法获得像我们在一些非资本密集型企业中能够获得的非凡资本回报。

正如我在年报中提到的，我们有一些企业实际上在真实投入资本上每年赚 100%。显然，这与伯克希尔·哈撒韦能源这样的企业不同，后者可能获得 11% 或 12% 的资本回报——这是一个非常不错的回报——但它与低资本密集度的企业是不同类型的。

查理？

芒格：嗯，当我们的情况改变了，我们也改变了想法。

巴菲特：缓慢而不情愿地。（笑）

芒格：早期，很多时候我们买入一家企业后，它很快就在我们所支付的价格上产生了 100% 的年回报率，而且不需要太多再投资。

如果我们能继续这样做，我们很乐意，但当我们做不到的时候，我们就采用了 B 计划。B 计划运行得相当不错。在很多方面，我甚至开始有点喜欢它了。你呢，沃伦？

巴菲特：是的，没错。当某些东西是强加给你的，你不如去喜欢它。（笑声）

但是，我的意思是，我们早就知道会发生这种情况。问题在于，这是否会让你从一个看起来轰动性的结果走向一个令人满意的结果。

我们对令人满意的结果相当满意。另一种选择是回去管理非常小规模的资金，这真的没有在查理和我之间引起过多少认真讨论。（笑）

8. 精密铸件公司收购

巴菲特：好的。来自分析师组，Jonathan Brandt。

乔纳森·布兰德：你好，沃伦。谢谢再次邀请我。

巴菲特：谢谢你来。

乔纳森·布兰德：我的第一个问题关于精密铸件公司。

除了您对其才华横溢的 CEO Mark Donegan 的信心之外，您特别看好他们业务的哪些方面，使您有信心支付历史高位的市盈率？

精密铸件作为实际上相当于一家私有公司，有没有什么方式可以取得更大的成功？

例如，是否有长期投资来支持客户项目或收购，这些是精密铸件作为上市公司时无法实际做到的？

巴菲特：是的，我们在今年 1 月底完成了对精密铸件公司的收购。我们是在去年 8 月达成协议的。

你在问题中提到了最重要的资产。管理精密铸件公司的 Mark Donegan 是一位非凡的管理者。我的意思是，我们见过很多——查理和我这么多年来见过很多管理者——我几乎要把 Mark 列为独一无二的那一类。

我的意思是，他在做极其重要的工作，主要是制造飞机部件。

我认为，对他来说，以及对于这家公司作为伯克希尔的子公司而非上市公司，绝对没有劣势。

而且我认为他会说，并且查理和我都同意，随着时间的推移，可能会有一些显著的优势。

一方面，他现在可以把 100% 的时间花在研究如何更好地处理飞机引擎上。思考这件事一直是他的最爱，他过去也确实花了大部分时间，但他还得花一些时间向分析师解释季度收益，或者谈判银行授信额度之类的事情。

所以他的时间，像我们所有管理者一样，可以完全花在他们和他们的业务最有意义的事情上。Mark 从不需要到奥马哈来向我做汇报，来证明一笔 10 亿美元的收购或工厂投资是合理的。

他不需要——不需要把时间浪费在任何不产生效益的事情上。而经营一家上市公司，你确实会把时间浪费在很多不产生效益的事情上。

所以我认为我们已经拿走了精密铸件的主要资产，并且——在这种情况下——让他对公司变得更有价值。

在收购方面，精密铸件一直做了很多收购。但作为伯克希尔的一部分，真的没有任何限制。所以，同样地，通过被伯克希尔收购，他的画布在很大程度上被拓宽了。

我认为没有任何不利之处。如果他需要资本，我有一个 800 号码。

而且，你知道，他以前没怎么分红，但现在他也不用分红了。

精密铸件在伯克希尔旗下会比独立经营做得更好，尽管独立经营它也本该做得非常好。

查理？

芒格：嗯，早期我们经常说一些俏皮话。沃伦会说，我们买一个傻瓜都能管理的企业，因为迟早会有个傻瓜来管理。

我们早期确实买过一些这样的企业，而且当时它们很常见。

我们当然更愿意那样做，但世界变得更难了，我们不得不学习新的、更强大的运营方式。

像精密铸件这样的企业需要非常优秀的管理层，而且要在很长一段时间内保持优秀。

我们逐渐越来越多地这样做，效果简直令人惊叹。

我认为，在某种程度上，我们在挑选优秀管理者方面的能力，几乎已经和早期挑选那些傻瓜也能管理的企业一样好了。

巴菲特：是的，我们很乐意找到——我们找不到它们了，因为它们非常罕见——但我们很乐意再找到三四个类似精密铸件这样的企业，它们永远会生产某种——质量极其重要，客户严重依赖它们，合同跨越很多年，而且人们不会仅仅为了得到某种小玩意儿就选择最低报价的企业。

你必须有非常出色的人来经营业务，他们在飞机制造商、发动机制造商中的声誉，你知道，是绝对无与伦比的。

9. "无法想象有人比这更快乐"

巴菲特：好的，现在我们到观众席，先到 1 区。请报上你的名字和来自哪里，谢谢。

观众：你好，早上好。我叫 Gaspar。我是西班牙人，来自伦敦。

我非常敬佩你们两位，但我想知道，回顾过去，你们在寻求幸福的过程中，生活中会做哪些不同的事情？

**
巴菲特**：嗯，我 85 岁了，我想象不出有谁比我更快乐。

所以——无论是偶然还是什么，我仍然——我的意思是，你知道，我坐在这里，吃着我想吃的东西，做着我爱做的事情，和我爱的人在一起。所以真的没有比这更好的了，我——（掌声）

我确实在人生很早的时候就决定，我最喜欢的雇主就是我自己。（笑声）

而且，那——我认为那带来了——我确实成功避免了几乎任何形式的烦恼。

真的，你知道，如果你或你爱的人有健康问题之类的，我的意思是，那是真正的悲剧，除了接受它，你也做不了太多。

但查理和我每一天都受到眷顾。我是说，查理 92 岁了，他每天都在做一些他觉得着迷的事情。

你知道他——我认为他可能觉得他 92 岁时所做的事情和他一生中任何时期一样有趣、一样迷人、一样有益、一样对社会有贡献。

所以我们格外幸运。我们很幸运我们是合作伙伴。一起做事更有趣。

所以，我没有任何抱怨。我有任何抱怨都会显得很小气。我想说，如果谈到商业生涯，我认为我不会从一家纺织公司起步。（笑声）

查理？

芒格：嗯，回顾过去，我不后悔没有赚更多的钱，或者没有变得更出名，或者任何那些事情。我后悔的是我没有尽早变得聪明——

但这也有一件好事。现在我 92 岁了，还有很多无知要慢慢消除。（笑声和掌声）

10. 再保险前景是减持慕尼黑再保险和瑞士再保险的因素

巴菲特：好的，Becky Quick。

贝基·奎克：这个问题来自德国法兰克福的 Solomon Ackerman。

他想知道为什么伯克希尔大幅减持了慕尼黑再保险（全球最大的再保险公司，总部在德国）的持仓，同时却坚持保留伯克希尔内部的再保险业务，如伯克希尔·哈撒韦再保险和通用再保险。

如果伯克希尔·哈撒韦再保险和通用再保险是上市公司，你们会减少对其的风险敞口吗？他希望这能引出你们对再保险行业当前状况的一些见解。

巴菲特：是的，我们——我在年报中说过，我认为未来十年再保险业务很可能不如过去十年那么好。

我可能是错的，但这只是基于对现在与 10 年或 20 年前再保险行业竞争态势的判断。

我们卖掉了持有的全部——数量可观的——慕尼黑再保险和瑞士再保险股份。我们曾持有瑞士再保险约 3% 的股份，慕尼黑再保险超过 10% 的股份，去年我们卖掉了这两项持仓。

它们是优秀的公司。管理得很好。我喜欢管理它们的人。

我认为它们的业务——整个再保险公司的业务——未来十年会比过去十年缺乏吸引力。

部分原因是利率的变化。保险收益中很大一部分来自浮存金的投资收益。这两家公司，以及几乎所有再保险行业，在浮存金运用方面都受到更多限制，因为它们没有伯克希尔那样的庞大资本缓冲，也没有伯克希尔那样大量的非相关盈利能力。

伯克希尔有更多的自由空间，仅仅因为它拥有的资本是竞争对手的很多倍，而且它还有来自各种非保险领域的盈利能力。

所以，这绝不是对这两家公司的负面评价。也不是对其管理层的负面评价。但至少是对再保险业务的轻微负面评价。

现在，伯克希尔有能力在一定程度上重新调整——我们当然会受到行业因素的影响——但我们在调整商业模式方面有更大的灵活性，这些年来我们一直在保险业务，特别是再保险业务中这样运作。

所以，慕尼黑再保险、瑞士再保险，以及除我们之外的所有大型再保险公司，都相当局限于一种特定的商业模式。

在资本部署方面，它们实际上没有那么多选择。它们必须沿着现有路径继续前进。

我认为它们会做得不错。但我不认为它们未来十年会像过去十年那样出色。

我不认为如果我们玩和过去十年同样的游戏，我们能做得一样好，但我们确实有更大的灵活性——在我们如何运营所有保险业务方面，特别是在再保险方面——我们有多一根弦可拉，而行业其他公司没有。

进入再保险业务的资本量——你知道，经营一家传统再保险公司，看着资金涌入，特别是在欧洲——环顾四周寻找投资选择，却发现几年前买的很多东西现在都是负收益，这可不好玩。

浮存金的整个概念是它应该以正利率投资——一个相当可观的正利率。

而那场游戏已经结束一段时间了，看起来在未来相当长一段时间内，它至少会没有吸引力，甚至会很糟糕。

查理？

芒格：是的。但是，你知道，再保险行业有很多新产能，竞争非常激烈。

很多金融界人士进入了再保险领域，所有老对手也还在。这和精密铸件不同，精密铸件的大多数客户如果换其他供应商就完全是疯了，因为精密铸件可靠得多、好得多。

当然，我们喜欢有更多竞争优势的地方。我们在学习。

巴菲特：用经济学 101 的话来说——基本上，在再保险领域，供给增加了，需求没有增加。

部分供给是由投资经理推动的，他们想在海外设立一个不用纳税的机构，再保险是掩护——你可以称之为掩护——在税收友好的司法管辖区从事资金管理的最容易的方式。

你可以用很少的人建立一个再保险业务，只需承接经纪商提供的大块业务。这不是世界上最好的再保险业务，有几家这样做的公司已经证明了这一点。

但尽管如此，这是在税收友好司法管辖区拥有隐蔽投资业务的一种非常非常容易的方式。但这变成了再保险领域的供给，供给相对于需求增加了，在我看来这种情况将继续下去。再加上浮存金的低回报，这个业务就不如以前了。

11. 汽车死亡率上升伤害了 GEICO

巴菲特：现在我们来和一位保险专家聊聊，Cliff Gallant。

克利夫·加兰特：谢谢。

就盈利增长而言，GEICO 过去一年实际上被 Progressive Direct 打败了。2015 年，Progressive Direct 的汽车业务保单数量增长了 9.1%。GEICO 只有 5.4%。在盈利能力方面，Progressive 的综合赔付率是 95.1，GEICO 是 98.0。

这是否证明 Progressive 在技术上的投资，比如 Snapshot，而 GEICO 拒绝了这些投资，在损失趋势艰难的时期产生了影响？为什么 GEICO 突然输给了 Progressive Direct？

巴菲特：是的，嗯，我会这样说。在过去——过去——嗯，我忘了我们是在哪一年超过了 Progressive，哪一年超过了 Allstate，但 GEICO 第一季度的增长率不如过去几个第一季度那么高，但还是相当令人满意的。

第一季度是增长最好的季度。但去年，事故频率——人们发生事故的频率——和事故严重程度——即每次事故的成本；换句话说，这些事故让你花了多少钱——两者都突然且大幅上升。Progressive 的数据显示它们受到的冲击比 Allstate、GEICO 和其他一些公司小。

但我不认为你今年一定会看到同样的趋势。

有趣的是。去年，我不知道多少年来第一次，每亿英里的交通事故死亡人数上升了。

现在，如果你回到 1930 年代中期，每亿英里驾驶里程约有近 15 人死亡。后来降到了略高于 1 人——从 15 人降到 1 人。

1930 年代中期每年死于交通事故的人数大约是 3 万到 3.2 万人，和我们去年——或前年——差不多，但那时人们开的里程数是现在的近 15 分之一。

汽车变得越来越安全。

这是一件好事，因为如果我们仍然保持 1930 年代的交通事故死亡率，相对于行驶里程，去年就会有超过 50 万人死于交通事故，而不是接近 4 万人。

但去年，第一次出现了更多的驾驶行为，而且我认为有更多的分心驾驶。所以你确实看到了频率的上升，更重要的是，严重程度的上升。

GEICO 已经调整了费率。正如我提到的，我自己的预测是 GEICO 今年的承保利润率会比去年好，尽管你永远不知道巨灾什么时候会来。三月和四月有很多巨灾活动。

很久以前我打过一个赌——心里打的——关于 GEICO 模式与 Progressive 模式的对比。而且，如我所说，几年前它们在业务量上远远领先于我们。然后我们超过了它们，也超过了 Allstate，正如我在年报中说的，我希望在我 100 岁生日那天，GEICO 的人告诉我，他们超过了 State Farm。

但我也得做好我的那部分，活到 100 岁。所以我们就看看这个会怎样。（笑）

查理？

芒格：嗯，我不认为某个竞争对手在一个时期获得了稍好的比率是什么悲剧。自从我们完全收购 GEICO 以来，它的市场份额已经翻了两番。

巴菲特：翻了五倍。

芒格：是的，翻了五倍，好吧。（笑声）

我不认为我们应该担心别人过了一个好季度。

巴菲特：是的。（掌声）

我认为 GEICO 总有一天会超过 State Farm，这比我活到 100 岁要确定得多，我就这么说吧。（笑）

12. 亚马逊已经"颠覆了很多人"

巴菲特：好的。我们请 2 号位的股东提问。

观众：向你们所有人致以来自欧洲中部的问候。我是来自德国波恩的 Norman Rentrop，1992 年以来的股东。

我的问题是关于我们公司销售技巧的未来。

沃伦，你一直对直销情有独钟。当我们在龙卷风警报期间在理发店见到你时，你立刻就要给我们写保险。（笑声）

巴菲特：确有其事。他们都蜷缩在理发店里。根本不会有龙卷风，所以我告诉他们，给我一美元，我——他们就可以上楼，如果出了什么事，我会赔他们——我忘了——一百万美元之类的。（笑声）

观众：现在我们看到随着 Amazon.com 和其他公司的崛起，从推送营销转向了拉动营销。从过去寄出数百万份目录，到现在消费者搜索他们想要的东西。

您如何看待这种从推送营销到拉动营销的转变将如何影响我们的公司？

巴菲特：嗯，Norman，你提到的这种发展是巨大的。我的意思是，真的巨大。

而且不仅仅是亚马逊，亚马逊是其中的一大部分，它们在相当短的时间内所取得的成就，以及继续取得的成就，是非凡的。它们培养的满意客户数量——

我们在做出任何涉及制造商品、零售等的决策时，都会认真思考你刚才描述的这股强大趋势——真的是极其强大的趋势——之下，世界在五年、十年或二十年后会是什么样子。

所以，我们不——我们不把这看作是要试图在它们自己的游戏里打败它们，你知道。它们比我们更擅长那个。所以，查理和我远不是贝佐斯的对手。

但我们会考虑这个问题。

显然，这对精密铸件来说不令我们担忧——对我们绝大多数业务来说，也不令我们担忧。

但这是一个巨大的经济趋势，20 年前还在任何人的雷达屏幕之外，而最近，已经在每个人的雷达屏幕上了。而且很多人——包括我们自己在某些领域——还没有找到参与或对抗它的方法。

GEICO 是一个很好的例子，它处于一个必须适应变化的行业中，有些人比其他人更好地做出了改变。

我们在互联网方面行动迟缓。电话对我们来说一直很有效，你知道，这种传统广告，电话一直很有效，你知道，人们总是对思考新的可能性有抵触。

当我们看到互联网上发生的事情时，我们全力投入，你知道，包括移动端等等。但是——但是存在——资本——资本主义的本质是总有人在想——如果你有一个好生意——他们总是想方设法把它从你手中夺走并改进它。

而且影响——我只说亚马逊，但其他玩同样游戏的公司也是一样——对行业的影响——全部影响——远未被完全看到。

我的意思是，它是一个巨大的、巨大的力量，它将——它已经——颠覆了很多人，还会颠覆更多。

我认为伯克希尔处于相当有利的位置。一方面，我们的一大优势是我们从未将自己视为从某个特定行业起步。我的意思是，我们进入过百货商店——但我们不认为自己是开百货商店的，或不认为自己是钢铁行业、轮胎行业之类的。

所以我们把自己看作有资本可以配置。如果你从某个特定行业开始，把所有时间都花在如何制造更好的轮胎上，或者其他什么，我认为很难拥有那种思维的灵活性。而如果你认为自己有一大堆——希望是庞大且不断增长的——资本，并试图找出用这笔资本能做出的下一个最佳行动，那就不同了。我认为我们在这方面确实有优势。

但我认为——我认为那个家伙——我认为亚马逊也有一个真正的优势，它非常专注于拥有数亿个普遍非常满意的客户，他们希望快速收到他们想要的东西，并希望以他们喜欢的方式购物。

如果我拥有一堆购物中心之类的，那就会——我会认真思考它们 10 年或 20 年后会是什么样子。

查理？

芒格：嗯，我想说，我们年轻时在零售业失败得非常彻底，所以我们年老时基本上避免了最糟糕的麻烦。

我认为，总的来说，伯克希尔受益于互联网。对 GEICO 的帮助是巨大的。它极大地促进了市场份额的大幅增长。

我们最大的零售商非常强大，它们会是最后一批受到亚马逊麻烦的公司。

巴菲特：我实际上没从你那里拿到那一美元，Norman，在我给了你那个绝妙的建议之后。

13. 为可口可乐辩护，回应糖与健康担忧

巴菲特：Andrew？

安德鲁·罗斯·索金：谢谢你，沃伦。今天见到你很高兴。

关于这个特定话题有很多问题，这个问题特别尖锐。

"沃伦，在过去的几年里，在这个会议上，你一直被问到可口可乐产品对健康的负面影响，你巧妙地回避了这个问题，只是告诉我们你自己喝了多少可乐。（笑声）

"从统计数据来看，你可能是个例外。根据塔夫茨大学的一项同行评议研究，汽水和含糖饮料每年可能导致 18.4 万成年人死亡。

"研究发现，含糖饮料导致了 13.3 万人死于糖尿病，4.5 万人死于心血管疾病，6450 人死于癌症。"

另一位股东写信来提到可口可乐，指出你因道德原因拒绝投资烟草业务，尽管你曾说过，"这是一个完美的生意，因为生产成本只要一分钱，卖一美元，还会上瘾，而且品牌忠诚度很高。"

"再次，撇开你自己的饮料消费不谈，请直接解释为什么我们伯克希尔·哈撒韦的股东应该为拥有可口可乐感到骄傲。"

巴菲特：是的，我认为人们混淆了——（掌声）

——你知道，摄入的卡路里数量。

我的意思是，我恰好选择每天从可口可乐中摄入约 700 卡路里。所以我大约四分之一是由可口可乐构成的，大概。（笑声）

不确定是哪四分之一，而且我也不确定我们想追究这个问题。

我认为如果你决定糖，总的来说，是人类不应该有的东西——我认为普通人每年摄入大约 150 磅干重的糖，这里是 125 磅——我的意思是，你知道——

可口可乐中热量主要来自糖。

我选择每天从让我吃了感觉好的东西中获取 2600 或 2700 卡路里。那是我唯一的测试标准。这不是我母亲或我祖父认为很棒的测试标准。

但每天有超过 19 亿份 8 盎司的可口可乐饮料被消费。现在他们有大量的产品线，你知道。我的意思是，有些叫做可口可乐、健怡可乐、零度可乐之类的，但他们实际上有数千种产品。

19 亿份。那是——那是多少——每年 6935 亿份 8 盎司饮料，除非是闰年。（笑声）

对于全球 70 亿人口，这相当于每年人均近 100 份 8 盎司饮料。从 1886 年以来一直如此。

如果有人说，如果你每天摄入约 3500 卡路里，而你消耗了 2700 或 2800 卡路里，其中一些来自可口可乐，就把任何特定的肥胖相关疾病归咎于你喝的可乐——我认为这相当站不住脚。

你有选择摄入超过消耗的量，我的意思是。而我选择从这儿获取 700 卡路里，而且我很喜欢软糖、花生脆。

我是一个非常非常非常快乐的人，我不知道——我认为——我是认真的——我认为如果你每天都快乐，你知道，这可能很难衡量，但我想你也会活得更长。所以可能有一个补偿因素。（掌声）

我真的希望我有一个双胞胎，那个双胞胎一生都在吃西兰花，我们消耗同样数量的卡路里。我知道我会更快乐。而且我认为我活得更长的可能性相当高。

我认为可口可乐是一个非常棒的产品，你知道。我的意思是，如果你每天摄入 3500 或 4000 卡路里，并且过着正常的生活，就新陈代谢而言，你知道，你的身体迟早会出问题。

但如果你保持——我认为如果你平衡卡路里以避免肥胖，我——我没有看到证据能说服我，你知道，我突然改喝水和吃西兰花会让我更有可能活到 100 岁。

顺便说一句，我的一位朋友 Arjay Miller，一个了不起的人——出生在离这里约 100 英里的西部——第八个孩子——在内布拉斯加州 Shelby 附近。

他说 Shelby 的人口是 596 人，而且从未变过，因为每次有女孩生了孩子，就有一个男人必须离开镇子，非常稳定。（笑声）

但 Arjay 从这个 Shelby 附近的农场一路成为了福特汽车公司的总裁，他今年 3 月 4 日度过了 100 岁生日。所以我在 3 月 4 日去拜访了 Arjay 祝贺他的生日，Arjay 告诉我美国有 1 万名男性活到了 100 岁或以上，有 4.5 万名女性活到了 100 岁或以上。

所以我回来后上网查了一下——我查了人口普查数据——果然，就是这个比例。大约有 1 万名男性超过 100 岁，4.5 万名女性。

所以如果你真的想提高长寿前景，我的意思是像我这样的男人，你得变性。（笑声）

我的意思是——你活到 100 岁的可能性是原来的 4.5 倍。

这听起来像是人们发布的那种研究。但这只是事实，各位。

不过，我先让查理说说这件事。（笑声）

查理，你有什么评论吗？

芒格：嗯——

巴菲特：吃点大软糖。

芒格：我更喜欢花生脆，而不是可乐。我喝很多健怡可乐——我认为问这种问题的人总是犯一个可怕的错误，真是不可原谅。他们只衡量坏处，不考虑好处。

这真的很愚蠢。这就好比说我们应该放弃航空旅行，因为每年有 100 人死于空难之类的。那太疯狂了。收益是值得承担风险的。

如果每个人每天必须喝 8 到 10 杯水才能生存，这很便宜也很合理，如果在水里加点调味，来点刺激，来点卡路里，如果你喜欢这样吃，这给人类带来了巨大的好处，有一些缺点也是值得的。

我们几乎应该有一部法律，在社论中——我听起来像唐纳德·特朗普——（笑声）——不允许这些人只提缺陷而不提弥补的优点。这既幼稚又愚蠢。（掌声）

14. 可再生能源投资

巴菲特：好的。Gregg Warren。

格雷格·沃伦：沃伦，由于燃煤和天然气发电厂仍占全国发电量的约三分之二，可再生能源占比不到 10%，增长空间仍然很大。

目前，伯克希尔能源在该领域投入了大量资金，是美国最大的风能和太阳能生产商之一，但其总产能中仍只有约三分之一来自可再生能源。

如您早些时候提到的，中美能源最近又承诺投入 36 亿美元用于风力发电，这应该会将其风力发电量占比提升到 2020 年的 85%。

您还让公司整体承诺长期在可再生能源领域投入约 300 亿美元。

最近风能和太阳能税收优惠的续期使这类投资在经济上更加可行，应该会为未来投资扫清道路。

淘汰燃煤电厂似乎是主要优先事项，但天然气电厂也依赖化石燃料，并受能源价格波动的影响。

伯克希尔能源的最终目标是将其 100% 的发电能力转换为可再生能源吗？与这一努力相关的风险和回报是什么？

毕竟，该公司在一个高度监管的行业运营，费率受控于在保持客户低成本的同时，仍为公用事业提供足够回报的目标。

巴菲特：是的，嗯，我认为你说的隐含意思是——我们做的任何决定——包括我们在影片中展示的——关于任何新发电方式、发电方式变化的决定——都必须经过通常所说的公用事业委员会，少数州可能名称不同。

但公用事业行业绝大多数受州级监管，未得到公用事业委员会批准，我们不能做出改变。

例如，我们在西部公用事业公司 Pacific Corp 引入可再生能源方面遇到更多问题，因为它实际上受六个州监管——我相信是六个州——它们对如果我们投入大量可再生能源，成本和收益应如何分配未必意见一致，我们必须遵循它们的指示。

爱荷华州在鼓励方面做得非常好——我的意思是各个层面——消费者群体、州长，你能想到的——他们都看到了好处。

在爱荷华州，我们有一个主要竞争对手，叫做 Alliant，它们没有——要么不能——我不知道原因——但它们没有像我们那样追求可再生能源，所以我们的费率比它们低得多。

而且，如果你看它们的预算预测——尽管它们的费率已经比我们现在高得多——它们很可能在一两年内还需要提价。

而随着我们最新的扩张，我们已表示最早到 2029 年才需要提价。那是 13 年后了。

所以，如果监管与你配合，会有很大的好处，但这是由州级决定的。

现在，联邦政府通过生产税收抵免大力鼓励可再生能源的发展，目前约为每千瓦时 2.3 美分。

如果没有联邦政府的补贴，我们就不会有现在的可再生能源发电能力，因为减少碳排放的好处是全球性的，因此整个公民共同承担减少这些排放的成本被认为是合理的。

这鼓励了——实际上，是允许了——像爱荷华州这样的事情发生。

但可再生能源取代的程度，主要是煤炭——尽管如果你追溯到底，天然气也有大量排放——将取决于政府政策。

我认为，到目前为止，政策相当明智——让整个社会以税收收入减少的形式承担成本，而收益是减少排入大气中的二氧化碳。

它们总体上——你知道，当我们建设时，好处不仅仅限于爱荷华州的人民。那是惠及全世界的利益。

我认为你会看到持续的变化。这将因司法管辖区而异。

我们希望能够——我们有资本，我们在合并纳税申报中缴纳了很多联邦税款——所以我们处于特别有利的位置，可以利用税收胃口有限的公司无法处理的巨额投资。

我认为你会看到我们是一个非常大的参与者。但政府政策将是，你知道，主要驱动力。

查理？

芒格：是的，我认为我们在向可再生能源转型方面做得远超我们的份额，而且我们向公用事业客户收取的能源价格远低于其他人。

如果世界其他地方都像我们这样行事，世界会美好得多。

不过，关于这个话题我想说，我认为那些担心气候变化是地球主要问题的人不同意我的观点。

我认为我们——我喜欢所有这些向可再生能源的转变，但我有不同的理由。我想保护碳氢化合物，因为最终，我认为人类会将其每一滴都用作化工原料。所以我站在他们一边，但我有不同的理由。

巴菲特：你会发现一件——可能会发现——有趣的事：内布拉斯加州在风力发电方面做得不多。也许离我们坐的地方三英里——两英里——就在河对岸，人们在康瑟尔布拉夫斯买的电比在奥马哈便宜。

然而奥马哈——内布拉斯加州完全是一个公共电力州，所以没有股东需要任何收益，债券以免税方式发行，但河对岸的电却便宜得多。

而且，你知道，风不是从密苏里河才开始刮的。我的意思是，它吹过内布拉斯加州，那些风是可以捕获的。但到目前为止，还没有。

真正的讽刺在于，因为我们在爱荷华州的电价便宜得多，才有了像 Google 这样的大型服务器农场。它已经成为这些大量消耗电力的运营的科技天堂。爱荷华州一个接一个地获得了工厂和工作岗位，增加了财产税——我的意思是获得了更多的财产税收入——Google 的服务器可能离这里七八英里——它设在爱荷华州是因为我们有廉价的风力发电。它正在创造就业机会。这真是令人着迷。

内布拉斯加州一直以公共电力为荣。我相信它起源于 1930 年代，当时 George Norris 是一位非常有权势的参议员，这一直是骄傲的源泉。但最近，这也成了成本的来源。

15. 衍生品仍然是"系统性的危险"

巴菲特：好的，3 区的股东。

观众：早上好，巴菲特先生和芒格先生。我叫 Adam Bergman。来自弗吉尼亚海滩的 Sterling Capital。

在您 2008 年致股东的信中，您说："衍生品是危险的……它们使投资者几乎不可能理解和分析我们最大的商业银行和投资银行。"

所以我的问题是：您如何分析和对美国银行美林以及伯克希尔投资的其他商业银行进行估值，考虑到它们巨大的衍生品敞口？谢谢。

巴菲特：是的，衍生品确实极大地复杂化了问题。

现在，它们正在转向抵押化，这有所帮助。

但毫无疑问，如果你让我描述美国银行的衍生品头寸，例如，我知道他们认真尽责地工作，努力进行适当评估。

但衍生品的最大危险在于是否存在中断。如果没有中断，假设按市价计价、有抵押等，你可能不会有太大问题。

但如果系统停顿一段时间——9/11 后系统停顿了三四天。一战期间系统停顿了。纽约证券交易所关闭了好几个月。

1987 年 10 月 19 日之后，他们非常认真地讨论过关闭交易所。有很多人想关闭它。那个周二早上，看起来就要停摆了，但它继续了。

但如果你有一个——如果国家遭受重大的网络、核、化学、生物攻击——这迟早会发生——如果发生重大中断，那么你会有很多问题，很多问题。

而且你也会——当事情重新开放时——你会发现那些你认为完全受抵押品保护的东西可能存在巨大缺口，以及净额结算安排之类的问题。

所以我认为非常大的衍生品头寸是危险的。

我们从通用再保险继承了一个中等规模的头寸，在一个温和的市场中，我们仅仅在试图平仓的过程中就损失了约 4 亿美元，而且我们没有任何压力。

所以我确实认为它仍然是系统性的危险。

芒格：顺便说一句，会计师们认为那个巨大的衍生品头寸值很多钱。他们只错了，嗯，好几亿。

巴菲特：是的，嗯。查理在所罗门担任审计委员会成员时发现了一个头寸。我认为它被错误定价了 2000 万美元。

我碰巧——我确实知道一个被错误定价得令人难以置信的头寸——不影响我们的任何业务——但知道那个头寸的定价方式简直令人难以置信。你只能得出这样的结论：某个交易员影响了定价的人，或者自己定价，天理不容，可能只是影响了某人。

或者他们知道得不够。有些东西变得如此复杂，很难评估。通常，正是这类东西利润最高，所以我们在所罗门时他们对这些非常热衷。

它们可能极其难以定价。而且，如我所说，我知道一个定价错误到让你难以置信。

而且，你知道，我不认为审计师必然有能力约束这种行为。

非常有趣的是，现在实际上有四大审计公司，显然，它们审计的公司有衍生品头寸，它们审计交易一方的公司 A，也审计交易另一方的公司 B。在某些情况下，是同一个审计师。

我保证你，很多时候它们所证明的定价存在显著差异，这将是检查这些数字的一个有趣的练习。

大量衍生品仍然很危险，我们——我们不会做有抵押的衍生品交易，因为如果有中断，我不确切知道我们会怎样，我永远不会让我们处于被人索要资金而我们无法轻松履行的境地，同时我还能睡好觉。

所以我们不会涉足。我们有一些正在逐步了结的，但到目前为止我们已经赚了钱并使用了这些资金十年或更久，这对我们来说非常有吸引力。但这完全没有吸引我去做任何需要抵押品的衍生品交易。

它仍然是系统中的一颗潜在定时炸弹。

任何可能出现中断——基本上意味着关闭和停止交易市场运转——任何可能出现中断的东西，都可能是市场的真正毒药。

科威特多年前在股票购买结算方面采用了一个非常延迟的系统，他们在大约六个月内都不必结算。这造成了各种各样的问题，因为，你知道，你持有某人六个月的欠条，如果你有无数这样的欠条，很多麻烦就会随之而来。

所以我同意你的一般谨慎态度。我一点也不担心我们对美国银行的投资，也不担心富国银行——我们增持了富国银行——而我们对美国银行的头寸目前是优先股，但我们很可能会行使认股权证。

另一方面，世界上有很多银行。如果你拿全球最大的 50 家银行，我们可能根本不会考虑其中 45 家。查理，你不这么认为吗？

芒格：嗯，我们处在一个尴尬的位置，我认为我们可能会从衍生品中赚取约 200 亿美元，仅凭你和 Ajit [Jain] 多年前做的那些合约。

话虽如此，我们和银行不同。我们真的宁愿那些衍生品对我们来说是非法购买的。那对我们的国家会更好。

16. 尽管利率低，浮存金仍然"有用"

巴菲特：Carol？

卡罗尔·卢米斯：这个问题涉及沃伦今天早些时候简短提到的事情。问题来自 Lynn Palmer，她刚刚在德克萨斯州休斯顿的一所高中读完一年级。

她说："我的问题是关于伯克希尔保险公司产生的浮存金。在巴菲特先生 2015 年的年度信函中，他说伯克希尔拥有的大量浮存金使公司能够显著增加投资收益。

"但如果利率下降呢？如果美国像欧元区和日本那样实施负利率，伯克希尔会如何受影响？"

巴菲特：是的，嗯，我们有些浮存金实际上存在于欧洲，在那里我们面临负利率的问题，涉及高评级、短期和中期——甚至中期债券——显然任何降低资金价值的事情都会影响伯克希尔，因为我们总是会有大量资金。

我们——因为我们有如此多的资本，和如此多的盈利来源，我们有能力，适当地，在一定程度上以大多数保险公司无法想象的方式使用我们的浮存金。

所以我们可以找到事情做，但有时我们会，你知道我们——我们现在有五百多亿美元的短期政府证券，而且我们很可能在 6 月初卡夫亨氏优先股被赎回时再获得 83 亿美元，所以我们很快会再次超过 600 亿美元。

所以我们有 600 亿美元投出去，以 0.25% 的利率。嗯，0.25% 和负 0.25% 之间的差别，你知道，并没有那么大。我的意思是，把 600 亿美元以 0.25% 的利率投出去，和以负利率投出去，几乎一样痛苦。

浮存金现在对保险公司的价值不如 10 年或 15 年前了。在伯克希尔也是如此。我认为它对我们来说比典型保险公司有价值得多，因为我认为我们有更广泛的选择来处理它。

但毫无疑问，现在拥有大量资金不只是保险公司的问题。这是退休人员的问题。这是任何被固定美元投资困住的人的问题，他们发现现在的收入微不足道，或者在欧洲，可能是负利率。这在 15 年前完全不在他们的计算之内。

不过，我们喜欢增加浮存金的想法。我是说，随着时间的推移，那笔钱对我们非常有用。

即使在目前条件下，它今天对我们也有用，而且未来很可能对我们非常有用。它显示为负债，但实际上是一项巨大的资产。

查理？

芒格：我没什么要补充的。

巴菲特：他现在火力全开了。（笑声）

17. 尽管煤炭运量下降，我们仍然喜爱 BNSF

巴菲特：Jonathan？

芒格：我们听不到你。

乔纳森·布兰德：测试一下。铁路行业现在似乎正遭受经济最疲软部分的影响，煤炭、石油、沙子和金属的运量出现不同程度的下降。即使是通常稳定的增长来源——多式联运，最近也相对疲软。

这种疲软有多少是周期性的，有多少是结构性的？

在过去 15 个月里，另一家西部铁路公司的市值下降了 30% 到 35%，因为未来增长的预测已经下调。

您对 BNSF 内在价值的评估在同一时期是否大幅下降，还是您对 BNSF 不可替代的铁路网络价值的看法不受这些短期波动的影响？

巴菲特：嗯，我——当然煤炭的下降——这是一种非常重要的商品——约占收入的 20%——这是结构性的。

现在，还有其他因素可能导致下降曲线波动。我们经历了一个非常温和的冬天，而且进入冬季时公用事业公司持有异常大量的煤炭。

讽刺的是，部分原因是我们前一年的服务很差，它们的煤炭库存很低，所以它们为了弥补，运进了超出需求的煤炭。由于天气温和，冬季用电量不高。所以它们目前手头的煤炭比它们想要的要多得多。

所以它们不仅在——它们试图减少订购量，这有一点影响。但煤炭的下降，毫无疑问，是结构性的。占收入的 20%，这是一个重要因素。

但是——确实，总的来说，市场在一两年前对铁路股票非常热衷，所以股价涨了很多。现在人们看到货运量和收益都在下降，在一些地方，股票估值也下降了。

我们不——我们喜欢拥有 BNSF 这个事实。我们认为我们以有吸引力的价格买下了它。我们希望能以同样的价格再买一个完全一样的东西。我们会毫不犹豫地这么做。我们可能甚至愿意多付一点。

但我们不会根据股票市场估值来对全资拥有的企业进行上下调价。

显然，股票市场估值是我们思考的一个因素，但我们不会将全资企业按市价计价，因为我们知道我们会永久持有它们。我们认为 BNSF 是一个非常好的永久持有业务。

但它会失去煤炭运量，而且，你知道，它可能会在其他领域失去，但也会在其他领域获得增长。它是一个了不起的有价值的资产，今年会赚很多钱，但不会像去年赚得那么多。

查理？

芒格：我没什么要补充的。

18. 不要嫉妒别人通过冒险行为赚钱

巴菲特：好的。4 号位。

观众：你好，沃伦。你好，沃伦和查理。很高兴见到你们。我是来自洛杉矶 Taulguard Investments 的 Cora 和 Dan Chen。

这次年会让我想起了哈利波特的魔法世界霍格沃茨。这个会场就是我们的霍格沃茨。沃伦，你是我们的校长和邓布利多教授。（笑声）

巴菲特：我没读过哈利波特，但我把它当作赞美。（笑声）

观众：查理是我们的斯内普校长，直接且充满正直。

长期、集中、价值投资的魔力是真实的，但就像哈利波特一样，世界其他地方不相信我们的存在。

您给我的信改变了我的人生。您的《秘密百万富翁俱乐部》改变了我孩子们的人生。他们去上课时都在谈论投资。

我的问题是给今天在家观看的孩子们和现场的孩子们的。

他们应该如何看待股票，当每天在媒体上看到从未赚过一分钱的公司上市？

这些公司是稀释性的，他们看到很多非常短期的炒作。周期越来越短。

他们应该如何看待股票，您对他们有什么要说的？

最后，Cora 和我今天想亲自感谢您，并与您握手。我重复我去年说过的话：感谢您为我这一代播下了在树荫下乘凉的种子，也为我的孩子们这一代通过《秘密百万富翁俱乐部》在树荫下乘凉播下了种子。

我确实行走在巨人之中。谢谢。

巴菲特：你能把整段话再说一遍吗？（笑声）

"秘密百万富翁俱乐部"，我们要把功劳归给 Andy Heyward。我认为它帮助了——我知道它帮助了——成千上万的孩子们，Andy——这是 Andy 的主意——它正在发展壮大。

让年轻的孩子学习正确理财、建立友谊、以及普遍成为更好的公民，这是一个伟大的目标，Andy 让他们很容易做到。所以，我代表他，接受你的评价。

你实际上不必担心，你知道，IPO 市场上发生了什么，或者别人赚了钱。

每天都有人中彩票，但你完全没必要受此影响。你不应该嫉妒。

我的意思是，你知道，如果他们想做数学上不合理的事情，其中偶尔有人走运，他们把那一个人放在电视上，而那一百万个为奖金做了贡献的人，还被州里抽走了很大一部分，你知道，别在意——没什么好担心的。

你只需要想明白什么是有道理的。你不——当你——当你买股票时，你要让自己进入买下一家企业的思维框架，如果你五年不看报价，那就很好。

你不会每天、每周或每月去问你的农场的报价。你也不会去问你的公寓楼的报价，如果你拥有一栋的话。如果你拥有一家麦当劳加盟店，你不会每天得到报价。

你知道，你应该把股票看作企业，思考它们作为企业的表现。想想你为它们支付的价格，就像你考虑买下一家企业一样。

让世界其他部分走自己的路。不要仅仅因为某种愚蠢的游戏存在就去玩。

我将在休息前再多说一点。现在，我把话交给查理。

芒格：是的，嗯，我认为你的孩子们在股票和债券方面寻找值得信赖的人是对的。

不幸的是，超过一半的时间，传统答案会让他们失望。所以他们——他们真的必须——他们面临一个难题。如果你只听长辈的话，他们会对你撒谎，散布很多愚蠢的东西。

巴菲特：但他们实际上面临一个简单的问题，因为美国企业整体上随着时间的推移会表现良好。所以他们唯一能——

芒格：但股票经纪人的普通客户不是这样。

巴菲特：嗯，我们稍后会谈到这一点。（笑）

股票经纪人会过得很好。——（笑声）

芒格：是的，没错。

巴菲特：但是，他们不必那样做，我们可以谈——我更愿意稍后再说。

但是——只是——你不要担心——你不要——很多问题，就像查理说的，是由嫉妒引起的。你不要嫉妒那些中了彩票的人，或者买了上涨的 IPO 的人。你必须弄清楚什么是有道理的，并走自己的路。

19. 内华达州的公用事业客户不应该补贴太阳能

巴菲特：Becky？

贝基·奎克：这个问题来自新加坡一位名叫 Lisa Kang Le 的股东。涉及 NV Energy 在内华达州太阳能方面的问题。

"董事长能否帮助他有环保意识的股东理解，为什么 NV Energy 游说内华达州制定新规则，使家庭使用太阳能变得难以承受？是否有我们尚未听到的好理由？

"董事长或副董事长能否分享他们的观点，即是否需要为伯克希尔未来的投资实施环境、社会和治理政策？

"我理解伯克希尔·哈撒韦通常让旗下运营公司和 CEO 自主管理他们的政策，但伯克希尔的董事会是否应该推动未来更好的环境保护政策？"

巴菲特：嗯，公用事业和定价政策以及内华达州的一切，和其他地方一样，都由公用事业委员会决定。所以，我相信，有三位委员来决定什么是合适的。

内华达州的情况是，就屋顶太阳能而言，过去几年里，如果你在屋顶上安装了太阳能项目，你可以将多余的电量以远超我们作为公用事业公司其他地方购买电力的价格卖回给电网。

所以，你可以以大约每千瓦时 10 美分的价格卖回。大约有 1.7 万人——现在可能更多一点——大约有 1.7 万人安装了屋顶太阳能装置。

他们得到了联邦税收抵免，但这些通常被卖给了其他人。

所以他们得到了联邦政府的补贴，这鼓励了太阳能发电，就像它鼓励我们做太阳能和风力发电一样。

但那些安装了 1.7 万套屋顶太阳能装置的人，以大约每千瓦时 10 美分的价格将电力卖回给电网，而我们可以在其他地方以 3.5 美分左右的价格购买或生产这些电力。

所以，我们 99% 的客户被要求补贴那 1% 拥有太阳能装置的人，向他们支付比我们本可以购买电力卖给 99% 客户的价格高出三倍的价格。

所以问题就变成了，你是否希望 99% 的人补贴 1% 的人。

内华达州的公用事业委员会，他们最初允许少量屋顶太阳能发电作为实验，以大约 10 美分的回扣进行。

他们决定，他们认为 99% 的人不应该补贴 1% 的人。

毫无疑问——太阳能要具有竞争力，就像风能一样，需要补贴。成本还没有达到与天然气竞争的水平。

如果你想要鼓励人们使用可再生能源，谁来支付补贴就成了一个真正的问题。

一般来说，联邦政府通过税收补贴来实现，这意味着全国的纳税人通常都会补贴。

内华达州的公用事业委员会在观察了这个实验后决定，让超过一百万的客户以补贴那 1.7 万人的价格购买电力，从而提高这百万用户的电价，是不对的。

谁应该补贴可再生能源，补贴多少，你知道，在未来很长一段时间内将是一个政治问题。

我个人认为，如果社会是从温室气体减少中受益的一方，那么社会应该买单。

我不认为坐在内华达州某个房子里的人——我们称之为拉斯维加斯，但也可能是其他城市，因为我们服务于内华达州大部分地区——应该为他们的邻居买单补贴，公用事业委员会也同意这一点。

我想 Greg Abel 在这里——NV Energy 是中美能源——伯克希尔·哈撒韦能源的子公司。

Greg，你有什么想补充的吗？能给我们打个聚光灯吗？也许？

这不是现场直播。

格雷格·阿贝尔：我想现在是了。

和往常一样，沃伦，你总结得非常好。我们对内华达州的看法和你描述的完全一样。我只想补充几点。

第一：正如你之前提到的，我们绝对支持可再生能源。所以我们从基本概念出发，我们支持太阳能。但是，如你所强调的，我们希望以市场价格购买可再生能源，而不是以 1% 客户受益而损害其他 99% 客户的高补贴价格。

这可以归结为这样一个基本问题：如果，如你所说，你找内华达州一个负担不起屋顶太阳能装置的工薪家庭，问他："你愿意补贴你的邻居，那 1% 的人吗？"答案显然是否定的。

与此同时，我们绝对致力于内华达州利用可再生能源，并且为我们团队的成就感到自豪。到 2019 年，我们将淘汰或退役 76% 的燃煤机组，并用太阳能取而代之。所以我们走在一条很好的道路上。谢谢。（掌声）

我们只是在鼓励我们的团队。在委员会的工作和州的领导下，我们将走上一条伟大的道路。谢谢。

巴菲特：是的，如果放映员把第 7 张幻灯片放上来，你们就能看到情况了。

这是伯克希尔·哈撒韦能源所有业务的数据，你们可以看到，在 20 年内我们将减少 57% 的排放。

你不会想在明天就实现 100% 的减少。相信我，全国的灯都会灭。但进展速度很快。

但是，你确实——你要确保公平对待参与其中的人，因为有人要支付发电的成本。

我确实认为，如果你在做有益于地球的事情——这很重要——但成本应该由社会整体承担，而不是由某个可能连生计都难以维持的人来承担。

显然，如果你在内华达州有超过一百万的客户，其中很多人都在挣扎。很多人也过得不错。但我认为，他们不应该补贴那些装得起太阳能装置的人。

20. 我们不会基于大宗商品价格预测进行买卖

巴菲特：好的。Cliff？

克利夫·加兰特：在过去一年里，我们了解到——也许是我了解到——伯克希尔的业绩比我以前认为的更受石油市场影响。铁路公司和一些伯克希尔制造业务的收入受到了负面影响。而且，可以说，低油价损害了 GEICO 的赔付率。

然而今年，伯克希尔投资了 Phillips 66、Kinder Morgan，甚至 PCP 也有与石油和天然气行业相关的收入。

我知道伯克希尔不会押注石油这样的商品，但伯克希尔是否在就石油的长期前景发表声明？

巴菲特：发表什么声明？

克利夫·加兰特：石油。

巴菲特：价格？石油的价格？

克利夫·加兰特：是的。

巴菲特：没有。我们完全不知道石油的长期价格是什么，而且总有更好的系统可用。

你可以买入一年后、两年后或三年后交割的石油。我们实际上做过一次，查理，是吗？几年前。

芒格：而且平仓太早了。

巴菲特：是的。我们赚了钱，但本可以赚更多。

我们不认为我们能预测大宗商品价格。我们不对可可或糖进行对冲。我们做了一些巧克力涂层之类的前向购买。

但基本上，我们不是那种认为能预测大豆、玉米、石油或其他任何东西价格的人。

所以，你在我们的投资交易中看到的——你提到的一些证券是 Todd 或 Ted 买的，有一个是我买的——但无论是他们还是我，都不是基于大宗商品价格预测买入或卖出的。

我们不知道怎么做。我们做这些决定时考虑的是其他因素。

查理？

芒格：我比你还无知。

巴菲特：这很难得。（笑）

好的。我想这是我第一次听他这么说。听起来不错。（笑声）

21. 不要期望高等教育有效率

巴菲特：好的，5 号位。

观众：你好，沃伦。你好，查理。

巴菲特：你好。

观众：我是 Ken Martin。我是达特茅斯塔克商学院的 MBA 学生。

我的问题是关于大学学费和不断上升的学生债务问题。

过去，著名的慈善家创办了现在成为我们国家著名研究型大学的机构。为什么建立新学院在今天不是慈善辩论中更重要的一部分？高等教育的新供给难道不至少是解决这个问题的一部分吗？

巴菲特：查理，你想回答这个问题？你比我更专业。

芒格：是的。我认为如果你期望美国高等教育有很多效率——财务效率——那你是在对风咆哮。（笑声和掌声）

巴菲特：嗯。我认为他说的也是把更多慈善投入那里。对吗？

想再给他话筒吗？

观众：是的，没错。

芒格：问题是什么来着？

巴菲特：问题是——也许是——鉴于成本问题，是否应该把更多慈善投入那个领域。但——

芒格：嗯，我在这个领域做的比沃伦多得多——（笑）——但我经常感到失望——（笑声）

垄断——和官僚主义——到处都有有害的影响，大学也不能幸免。

当然，它们是文明的荣耀，如果有人想更多地捐赠给它们，为什么，我完全支持。

巴菲特：是的，你知道，你有很好的州立大学的选择——我们国家在教育上花了很多钱。

你知道，如果你只看——从幼儿园到十二年级，这很有趣。人们谈论我们国家的福利。他们说这些社会保障之类的福利太可怕了。

我们有对年轻人的福利。我们每年花 6000 亿美元在公立学校教 5000 万孩子，从幼儿园到十二年级，想想那是一种怎样的福利。

似乎从来没有人提起过。但这是一个巨大的——而且我显然相信它，但是——你知道，劳动年龄的人，一般来说，我认为在一个富裕的社会里，对年轻人和老年人都有责任。

基于我们花费的金额，如果我们的教育系统有问题，不是因为我们小气。不，还有其他问题导致了这一点。就我们投入的资金而言，我们处于前列。（掌声）

但我曾经是一所大学的理事，这所大学的捐赠基金从 800 万美元增长到了超过 10 亿美元。我没有看到学费下降。我也没有看到学生人数增加。

芒格：什么都没增加，除了教授的薪水。

巴菲特：是的。从 800 万到 10 亿。我的意思是——而且是非常非常好的人在管理这个地方。

但是，当你读到大学捐赠基金的数据时，你知道，其中一些已经到了很大的数字，管理捐赠基金的人的主要目标是让捐赠基金变得更大。永远如此。这就是人类运作的方式。

你对此还有什么评论吗，查理？你见了很多。

芒格：我已经树立了目前我能负担得起的所有敌人。

巴菲特：好的。（笑声）

这过去可从来没能阻止他。（笑声）

22. 无论特朗普还是克林顿获胜，伯克希尔都会"表现良好"

巴菲特：Andrew。

安德鲁·罗斯·索金：谢谢你，沃伦。这个问题来自一位要求匿名的股东。

"如果唐纳德·特朗普成为美国总统，鉴于您对他的公开批评以及您对希拉里·克林顿的公开支持，您预见到伯克希尔·哈撒韦的业务组合会面临哪些具体的监管、政策或其他风险？"

巴菲特：那不是主要问题。（笑声和掌声）

嗯。政府，你知道，在我们的业务和所有业务中都是一个非常重要的因素。我的意思是，有非常广泛的政策影响几乎所有人，有时也可能有一些相当具体的政策。

但是，我预测，如果唐——无论是唐纳德·特朗普还是希拉里·克林顿成为总统——其中一位很可能会——非常可能会——我认为伯克希尔会继续表现良好。

查理？

芒格：我不敢涉足这个领域。（笑声）

巴菲特：是的。我们在各种情况下都经营过——我的意思是，我们在价格控制下经营过。我的意思是——

我们曾经多年承受 52% 的联邦税率。即使高——我的意思是，其他时候更高——但——你知道，我们经历了很多监管，归根结底，这个国家的企业在几百年里表现得异常出色，它适应了社会，社会也适应了企业。

这是一个非常非常有吸引力的经商之地。想象一下，在一个几乎零利率的世界里，你知道，美国企业以有形资产——净资产——赚取惊人的回报。我的意思是，这些是实际投入业务中的资产。数字令人震惊。

而且，你知道，那些把钱存在储蓄账户之类的人被摧毁了。

但是企业的所有者，如果你看看有形资产回报率，你找个时间查一下，他们没有遭受损失，而那些持有固定利率——固定收益——工具的人则遭受了巨大损失。

而且，你知道，农产品价格现在在下跌。农民收入在过去几年里大幅下降。

但是企业一直能够照顾好自己。这是有充分理由的，因为它贡献了，并且一直是我们市场经济的引擎，其产出之惊人超出了任何 100 年前存在的人的想象。

在我的一生中，美国的人均实际 GDP 增长了六倍。你能想象一个社会，在一个人一生中，总体上，人们拥有他们开始时六倍的实际产出吗？

它——你知道，这个系统在总体产出方面运作得非常好。在产出的分配方面，有时在我看来可能非常不足。但是，它会继续运作。你不必担心这个。

20 年后，美国的人均实际产出将远远超过现在。50 年后，将远远超过。质量也会更好。

没有任何总统候选人或总统能结束这一点。他们可以以好的或不好的方式塑造它，但他们无法终结它。

现在，查理，说点悲观的来平衡一下。

芒格：不，我想说点乐观的。

我认为 GDP 数据大大低估了我们的系统给公民带来的实际优势。它低估了很多巨大的成就，因为它们没有以经济学家容易处理的某种方式直接转化为货币。

但过去一个世纪的实际成就，比如说，远高于 GDP 数据所示，而 GDP 数据本身已经不错了。

我不认为未来一定会和过去一样好。但也不必。

巴菲特：你不会遇到任何人，至少在我的经验中，说："以我同样的才能，我希望我生活在 50 年前。"早出生 50 年。

但大多数美国公众认为，现在出生不如他们出生的时候好。他们认为他们的孩子不会——他们错了。我的意思是，创新速度——想想你现在的生活与 20 年前有多不同，就你如何使用时间而言。

现在，很多人可能会谴责它，或者类似的话，但你在做出 20 年前没有的自由选择，而且你在朝着不同的方向做出选择——

我还在用固定电话，但你们远远领先于我。（笑）

23. BNSF 的 CEO 认为近期内不会有铁路合并

巴菲特：好的。Gregg？

格雷格·沃伦：沃伦。去年年底，我们看到加拿大太平洋铁路对诺福克南方铁路发起敌意收购，这一组合将把加拿大第二大铁路公司与美国东部最大的两家铁路公司之一连接起来。

这一举动不仅引起了诺福克南方铁路，也引起了联邦和州立法者、托运人和其他铁路运营商的普遍负面反应，尽管美国地面运输委员会的正式评估程序甚至还没有开始。加拿大太平洋铁路最终退缩了。

回顾 1999 年，当时运输委员会阻止了 BNSF 与加拿大国家铁路的拟议合并，态度是铁路之间的任何额外合并都必须有利于竞争。

您认为他们这么说是什么意思？如果有人认为美国西部两大铁路公司之一与东部两大铁路公司之一的结合不会改变当前格局——在大多数地区，大多数托运人在大型铁路公司中只有两个选择——而且实际上可以产生效率和成本节约，这些可以传递给客户，那么像 BNSF 与诺福克南方铁路或 CSX 这样的组合如何不能满足他们的目标？

巴菲特：我——我认为现在——Matt Rose 在吗？他可能能比我更好地回答部分问题——当然。他比我更能回答所有问题。

是的。Matt 在那里。好的。

马特·罗斯：是的。这个说法实际上是正确的。

1999 年，我们与加拿大国家铁路的合并失败了。我们的监管机构，一个叫 STB 的小机构，制定了新规则，他们说下一次合并的公开试金石必须不同。

在当时，我们真的不认为大型合并是可能的。所以当加拿大太平洋铁路宣布与诺福克南方铁路的合并时，当我们考虑到我们的四个利益相关方——客户、劳工团体、我们服务的社区和股东（我们的股东当然是 BRK）——我们没有看到股东群体以外对最终一轮合并有任何兴趣。

所以我们的立场很简单，如果运输界的其他人认为我们应该看到这最终一轮，那没问题，我们会参与，但我们不认为现在会发生。

我们确实相信，当最终一轮发生时，将为托运人和社区带来巨大的效率提升，但现在我们看不到这些动力到位。

那么，这些动力是什么？随着国家人口从现在的 3.15 亿继续增长到 3.2 亿、3.3 亿、3.5 亿，运输变得更加稀缺，铁路需要做更多工作。这才是我们认为下一轮合并会发生的时候。

24. 伯克希尔对富国银行的投资银行业务不感兴趣

巴菲特：好的。6 号位。

观众：你好，我名叫 Michael Mozia。我来自纽约布鲁克林，今年秋天将开始在沃顿商学院学习。

在最近接受彭博市场采访时，Jamie Dimon 为银行在金融市场中的作用辩护，说："银行不是市场。市场是非道德的……你对市场来说是一笔交易……银行是一种关系。"

但是银行，尤其是投资银行，在监管机构倾向于市场解决方案的情况下举步维艰，而投资银行努力建立起来的许多关系被证明利润较低，尤其是相对于支持这些关系的固定成本不断增长而言。

就我们的有价证券投资组合而言，您如何看待投资银行部分，特别是随着富国银行进入这个领域？如果成本基础更高，您会感觉不同吗？

沃伦、查理，非常感谢你们每年都做这件事。

巴菲特：谢谢。查理，我没完全听明白，但他是在说投资银行公司处于劣势吗？

芒格：嗯，他基本上是在问，我们怎么看待——Jamie 说——

观众：您怎么看待——？

芒格：你不能像以前那样从关系中赚那么多钱了，而且越来越难了，等等？

巴菲特：是的。嗯，自 2008-2009 年以来的公共政策一直是通过各种方式大幅加强银行的资本要求，但它具体旨在使大型银行——非常大的银行——相对于较小银行的利润更低。

你通过增加资本要求来实现这一点。你可以完全通过资本要求改变银行的数学和吸引力。显然，如果你说每家银行都必须是 100% 的股本，那将是一个糟糕的业务。你不可能在资本上赚到任何可观的利润。

如果你让人们以 1% 的资本充足率运营，他们可以赚很多钱，但会给系统带来各种麻烦。

所以，自 2009 年以来，规则对大型银行不利——主要是通过资本要求。这只是意味着股本回报率下降，但在此之前股本回报率非常高。所以这并没有——没有把它变成糟糕的业务，只是把它变成了比以前吸引力更低的业务。

而且——有些投资银行仍然作为银行控股公司运营，它们也受到了这些资本要求的影响。

我不确定我是否 100% 回答了你的问题，所以如果你愿意，我欢迎你跟进。

观众：在有价证券投资组合中，您对投资银行公司的未来前景感觉良好吗——特别是随着富国银行进入这个业务？

巴菲特：嗯，富国银行有一个投资银行部分，主要是通过收购 Wachovia 获得的。而且这不小。

但是我们对富国银行的持股非常大——这是我们最大的单一有价证券——我不算卡夫亨氏，它差不多大，因为在那情况下我们是控股地位——富国银行是我们最大的非控股头寸。

这是有意为之。与其他证券相比，我非常喜欢它。不是因为它有最大的上涨空间，而是我觉得，权衡上涨和下跌——

芒格：不是投资银行业务吸引你到富国银行的。是普通银行业务——

巴菲特：是的。不。我们不——这不是什么大事，也不是吸引我们的地方。

我们认为富国银行是一家管理非常好的银行。但是，我们没有因为 Wachovia 收购后它们会更涉足投资银行业务而决定买入任何一股。

它们有很多收入来源。它们有大量的低成本资金，但不幸的是，现在这些资金在另一边以非常低的利率放出去。但是，利差最终可能会朝着有利于它们的方向发展。我们认为这是一家管理非常好的银行。

投资银行业务——查理和我可能稍微受到我们短期经营一家投资银行的经验影响——这不是我们大量投资的领域。

显然，我们对高盛进行了重大投资，我们继续持有从 2008 年投资时获得的认股权证中产生的股份。

但我想我记不起我们很久以来有过投资银行的购买——涉及投资银行的有价证券了。你能吗，查理？

芒格：不，我认为，总的来说，我们对这个领域的恐惧多于喜爱。

25. 激进投资者拆分伯克希尔"非常非常不可能"

巴菲特：Carol？

卡罗尔·卢米斯：在《亲爱的董事长》一书的结论中——你在今年的年度信函中推荐了这本书——作者认为，"伟大投资者一生的成就最终不可避免地会被重新吸收到产业综合体中去，他们的成就很少得到认可。"

然后他认为，如果伯克希尔·哈撒韦的交易价格相对于内在价值有太大折价，最终会被激进投资者盯上。

您同意这个评估吗？您是否考虑过建立公司防御措施，以防止未来几代激进投资者试图拆分伯克希尔·哈撒韦？

巴菲特：是的，我以前比现在更担心这个问题。

部分原因是规模是一个因素。我认为更重要的因素是，伯克希尔将始终能够回购大量股票，只要它愿意以某个价格——而且应该——接近内在价值的价格购买这些股票，就不会有太大的套利空间，可以让任何人跑来认为可以通过拆分赚很多钱。

拆分会导致金钱损失，因为我们会失去——某些优势会失去。

中美能源不可能在没有伯克希尔作为母公司的情况下在可再生能源领域取得现在的成就。我的意思是，如果它被分拆出去——各部分的价值会低于整体。还有其他例子——我可以在其他情况下给你举出重要的例子。

所以，我不认为会出现对任何人都有吸引力的套利空间。除此之外，我认为涉及的金额将是惊人的，而且我认为我们的股东基础认识到伯克希尔业务及其文化的优势——所以我认为非常非常不可能。

但在商业历史上，有过股票以远低于你所谓内在价值的价格出售的时期——几乎所有股票都是如此。有趣的是，那时很少发生什么活动。

在 1974 年、1973 年和 1974 年，你知道，有一些公司——真正的好公司——其中之一是大都会通信公司，Tom Murphy 经营的，股价相对于其价值有很大折让。但是并没有人出现。所以，在某种程度上，当折价巨大时，资金也很难获得。

这对我来说不是什么大问题。实际上，就我自己而言，由于我的股票在我去世后将分配给慈善机构，我的遗产很可能会在几年内成为伯克希尔的最大股东，就投票权而言，即使有这种分配政策。

所以——我现在不担心这个。我以前有些担心，但现在这不是一个因素。

查理？

芒格：嗯，我——我认为我们在这个问题上几乎没有任何担忧，而大多数其他人有很多完全合理的担忧，我认为这帮助我们。所以，我对这个话题持乐观态度。

巴菲特：你想解释一下它如何帮助我们吗，查理？

芒格：嗯，如果你正在被你认为是邪恶和破坏性的人攻击，你想要一个强大的盟友，你会选择多少人而不是伯克希尔？

巴菲特：我是沃伦·巴菲特，我赞同这条消息。（笑声）

26. 对"纯粹"的租赁业务不感兴趣

巴菲特：Jonathan？

乔纳森·布兰德：租赁业务悄然成为伯克希尔收益的重要贡献者，其几个租赁部门的年度税前总收入约为 10 亿美元。

您能谈谈伯克希尔在不同租赁业务中的竞争优势吗，包括集装箱、起重机、家具、罐车和铁路车辆？

您是否有兴趣进入其他租赁业务，例如飞机或商用车队？特别是飞机租赁公司，似乎以合理的价格出售，而且通常可以买到。

巴菲特：是的。嗯，我们在 XTRA 有一个非常好的卡车租赁业务，在联合罐车和 Procor 有一个好的主要是罐车租赁业务。最近我们收购 GE 车队时又扩大了 10 亿美元。

租赁，一般来说，不是那种——我们必须带来一些增值。

在 XTRA，这远不止是把拖车交给别人然后每月收支票那么简单。那里有重要的服务优势。

但纯粹的租赁——新车租赁，这是一个巨大的业务——但对我们来说数学上不那么有吸引力。

银行比我们有优势，因为它们现在的资金成本很低。虽然不像看起来那么低，但我认为富国银行，我记得上一次的数据，大概是 10 个基点。

当有人有大约一万亿美元的资金，只需支付 10 个基点时，我觉得伯克希尔在这种情况下没有竞争力。

所以，纯粹的金钱型租赁对我们来说不是一个有吸引力的业务，当有其他人资金成本更低时。我的意思是，他们有优势。

而我们——铁路车辆租赁涉及的远不止是金融交易。我的意思是，我们维修——我们在维修领域有大量业务，这些车辆需要维修，我们的拖车业务也一样。

但你不会看到我们进入——飞机租赁对我来说一点兴趣都没有。我们看过很多次了，各种飞机租赁公司向我们推销过。那是一个可怕的行业。有些人近年来通过使用短期资金为具有巨大残值风险的长期资产融资而做得不错，但这不适合我们。

查理？

芒格：我认为你说得很好。我们现在的位置很好，但我不认为我们有巨大的机会。

27. "我们不以摧毁竞争对手为目标"

巴菲特：好的。7 号位。

观众：早上好，沃伦和查理。我是来自菲律宾的 Vandemere Se。沃伦，我和我的妻子两天前寄了原创画作到你的办公室，我们希望你喜欢。

巴菲特：谢谢。

观众：今天——抱歉——今天伯克希尔的规模确保它面临众多企业的竞争。如果您有一颗银弹，您会消灭哪个竞争对手，为什么？抱歉——您不能说唐纳德·特朗普。（笑声）

巴菲特：哪个业务中的哪个竞争对手？我的意思是，你在问哪个——

芒格：如果你能杀的话，你会杀哪个竞争对手？我不认为——我不认为我们必须回答这个问题。

巴菲特：（笑）查理是个律师。（笑声）

但我想过这个问题。（笑声）

我们有很多强大的竞争对手。在很多领域，我们自己也是相当强大的竞争者。

而真正——我们希望我们的管理者所做的，你知道，是每天都在思考如何获得更强的竞争地位。我们称之为"加宽护城河"。

但是，我们想生产更好的产品，我们想把成本降到最低，你知道，我们想思考客户一个月、一年、十年后可能会向我们要求什么。

而且，一般来说，如果你照顾好你的客户，客户也会照顾好你。但在某些情况下，有一些力量真的来了——你可能没有应对之策。然后，你知道，你就退出那个业务。

我们在 1966 年在巴尔的摩的那家百货公司，如果我们保留它，我们就会破产。

所以，认清现实也很重要。我的意思是，你不想尝试修复无法修复的东西。

芒格：我们不以摧毁竞争对手为目标。我们只是尽力在各方面做到最好。

巴菲特：说得像反垄断律师一样。（笑声）

好的。我们真的希望成为别人想用银弹对付的那个。

28. Sequoia 基金对 Valeant"过于着迷"

巴菲特：Becky？

贝基·奎克：这个问题来自德克萨斯州舒格兰的 Rom 和 Raji Terracod。

他写道："我和我的妻子将大部分净资产投资于伯克希尔和 Sequoia 基金的股票。巴菲特先生，您不止一次推荐过 Sequoia 基金。

"最近，Sequoia 基金因为其在 Valeant 制药的大量仓位成为新闻。芒格先生称 Valeant 的商业模式'高度不道德'。

"巴菲特先生，您同意芒格先生的评价吗？您对 Sequoia 基金的看法改变了吗？另外，如您所知，Sequoia 是伯克希尔股票的赞赏者和大量持有者。"

巴菲特：是的，在某种意义上，我是 Sequoia 基金之父，因为当我在 1969 年底关闭我的合伙公司时，我把很多钱还给了合伙人，这些人信任我，他们想知道他们应该怎么处理这些钱。

我们帮助那些想投资市政债券几个月的人，Bill Scott 和我留下来帮助那些人做这些决定。但他们大多数是股票型投资者。

我们说投资界有两个人我们非常钦佩，不仅因为他们是出色的投资者，还因为他们是非常出色的人。他们是那种你会指定为遗嘱受托人的人。

所以这两个人，其中一个在这个房间里——我们的董事 Sandy Gottesman——一个是 Sandy，一个是 Bill Ruane。他们自己也是朋友。

所以，Sandy 接手了我们的一些客户——一些合伙人——他们成了他的客户，而且是非常满意的客户，我敢打赌他们中的一些人至今仍是客户，或者他们的孩子或孙子孙女是。

其他人跟了 Bill——实际上很多人跟了他们两个——事实上，如果大多数有钱的人没有同时给 Sandy 和 Bill 一些钱，我会感到惊讶。

但 Bill——我们有很多人的总资金规模实际上无法使他们成为经济的个人客户。所以，Bill，他原本不会设立基金，他说："我会设立一个基金。"

他们实际上在奥马哈有一个办公室。曾经为我工作的 John Harding 成为这里的雇员。

我们的一些前合伙人——我的前合伙人——加入了 Sequoia 基金，作为一种找到优秀投资经理的方式，如我所说，既看能力也看诚信，并且可以用小额资金投资于他。

而且 Jeff Rachor 负责运营这项业务，他确实符合伯克希尔的模式。我的意思是，我们有一位一流的 CEO 在那里。

但是，光起步价就减掉 10 亿美元的购买价格，然后还有一些允许的摊销费用，使你看待收购价格时看到的数字相当低。到目前为止，一切如期，而且计划完全令人满意。

好的。2 号位。

顺便说一句——我们到目前为止，基于收购 Van Tuyl 时相同的标准，在收购其他汽车经销商方面运气不佳。我认为在某种程度上，这是因为人们认为我们为 Van Tuyl 支付了比实际更多的钱。

他们没有看到其中的某些因素，所以他们以为我们付了 X，因此他们也有资格获得 X，而实际上我们没付 X，所以我们到目前为止——买得很少。我希望未来这种情况会改变。

但我们不会改变——我们不会改变我们对汽车经销商估值的方式。

17. "非常便宜的货币让我多付一点"

巴菲特：好的。2 号位。

观众：下午好，巴菲特先生和芒格先生。我是来自爱荷华州爱荷华市的 John Gorry。

当一个国家的利率从零变为负时，这会如何改变您对公司或股票的估值方式？

您会因为折现率低而选择高估值，还是因为现金流可能不佳而选择低估值？

巴菲特：嗯，从零到负 0.5——我们国家还没有这样——实际上和从 4 到 3.5 没什么不同。

显然，如果你必须付给别人半个百分点，感觉会不同。但如果你的收益率——或基准利率——降低了半个百分点，这有一定意义，但并不剧烈。

剧烈的是利率普遍处于当前水平。我的意思是，无论它们是零、正 0.25、负 0.25、正 0.5 还是负 0.5，我们面对的是基本上接近零利率的情况，已经很长时间了，比我预期的要长。

它的性质是，当利率为零时，你会比利率 15%（当[前美联储主席保罗]沃尔克在的时候）时为企业支付更多，你可以以此类推。

我的意思是，我们不会太精确，因为这并非一门精确的科学，但非常便宜的货币让我为企业多付一点，而非常紧的货币则让我少付一点。

我的意思是，你知道，我们有一个 2600 年的规则——伊索生活在公元前 600 年左右，但他碰巧不知道那是公元前，但，你知道，你不可能知道一切——那就是"一鸟在手胜过双鸟在林"。但现在欧洲，一只在手之鸟约等于十分之九的林中之鸟，你知道，因为取决于林子有多远，但随着时间的推移，它变得越来越少。所以这是非常不寻常的时期。

如果你问我，我是否因为利率接近于零而为精密铸件多付了一点，比起利率 6% 的情况，答案是肯定的。

我尽量不多付太多，但它确实有影响。如果利率长期保持在这个水平，如果有人真的开始认为接近这个水平是正常的，那将对资产价值产生巨大影响。

它已经产生了一些影响。查理？

芒格：是的，但我认为没有人真正了解负利率。我们以前从未遇到过。

而且我们从未经历过停滞期——除了大萧条——我们从未遇到过在日本发生的事情：一个伟大的现代国家使用了所有货币政策、凯恩斯主义政策、刺激政策，却陷入了 25 年的停滞。

而那些研究这些东西并将其教给我们的孩子的伟大经济学家们，他们也不理解。所以我们只能尽力而为。

巴菲特：而且他们仍然不理解。

芒格：不。我们的优势是，我们知道我们不理解。

巴菲特：但这很有趣。我的意思是，我们——你知道，这——这就像一部有趣的电影。

它确实轻微影响我们为企业支付的价格。是否——我不认为任何人预料到它会持续这么久，你个人这么认为吗，查理？

芒格：我认为——如果你不困惑，你就没有正确地思考这个问题。

巴菲特：是的。那我正确地思考了这个问题。（笑）

18. 不对 GEICO-IBM 合作发表评论

巴菲特：Becky。

贝基·奎克：沃伦，过去你谈到过 GEICO 与 IBM 的 Watson 合作。

巴菲特：是的。

贝基·奎克：这位股东 Guillermo Bermudez 写信来想知道，"IBM 能否向 GEICO 的保险行业竞争对手提供用 GEICO 的帮助和费用开发的解决方案？

"我认为会有保密条款保护 GEICO，因为 GEICO 对 IBM 进行了保险方面的培训后，如果竞争对手购买了 GEICO 和 IBM 共同开发的解决方案，GEICO 的优势可能会受到威胁。"

巴菲特：是的。我想说，答案是双方都深入广泛地考虑过这个问题，两者都不适合谈论这件事。

我不喜欢不回答问题，但有些事情是不值得回答的。我说得对吗，查理？

芒格：是的，你当然是对的。（笑声）

巴菲特：我喜欢这样。

19. 美国运通面临激烈竞争

巴菲特：Cliff。

克利夫·加兰特：您一直强调长期投资的重要性。几十年来，您在美国运通上的丰厚回报似乎支持了您的观点。

过去您谈到过美国运通随时间自我改造的能力，但今天它似乎是一家没有替代业务的公司，其品牌似乎也没有昔日的光环。

一个谨慎的投资者——伯克希尔——难道不应该定期重新评估其持有某项投资的原因吗？

巴菲特：嗯，我们几乎持续不断地重新评估所有投资的原因。

查理和我都这样做，我们通常大致同意，但有时我们的意见也可能相差甚远。

毫无疑问，支付领域是许多非常聪明、拥有大量资源的人激烈兴趣所在——

芒格：而且变化迅速。

巴菲特：是的。变化迅速，而且它会变化。

我个人对美国运通感觉还可以。我们——我很高兴持有它。我认为——但它们的地位——几十年来一直受到攻击，最近更加激烈——而且将继续受到攻击。

我的意思是，这项业务太大，太有趣，也可能太有吸引力，人们不会忽视它。

而且它适合一些非常聪明的人的才能。我的意思是，很多相当有能力的组织自然会考虑它。而且它很大。所以——

芒格：很多伟大的企业已经不如从前了。

包装消费品行业，宝洁等等——通用磨坊——都比它们在巅峰时期弱了——

巴菲特：还有汽车公司。我的意思是，当查理和我还是——

芒格：哦，天哪。当我想起通用汽车年轻时的影响力，以及后来发生的事——他们消灭了所有股东——我绝不会预测到这些。

我年轻时，通用汽车像巨人一样笼罩着经济。它看起来完全不可战胜。大量现金。大量的一切。

巴菲特：努力控制市场份额。

芒格：是的，因为他们——是的，他们担心自己太垄断了。

所以世界在变化，我们不能——每次某样东西不如以前有优势时就调整投资组合。

巴菲特：但你必须——

芒格：保持警觉。

巴菲特：——你必须时刻思考，保持警觉，看是否有真正改变游戏规则的东西。这不仅适用于美国运通，也适用于我们拥有的其他东西，包括我们 100% 拥有的东西。

我们有时会犯错。我们有时会反应慢，有时会犯错。但我们有时也会做对。但我们并非没有意识到威胁。

评估这些威胁是较小问题、主要问题还是致命问题的概率，你知道，这是一项艰难的游戏，但这正是我们的工作有趣的地方。

芒格：我认为任何支付领域的现有长期玩家，其老方法面临的危险比过去更多。只是——这个领域有更多的流动性。

20. 我们喜欢牛排，但对养牛不感兴趣

巴菲特：好的。3 号位。

观众：你好，巴菲特先生。

巴菲特：你好。

观众：你好，芒格先生。我来自亚利桑那州弗拉格斯塔夫。我叫 Nick Kelly。我的家人在亚利桑那州经营一些养牛牧场，这大约就是我的问题相关的内容。

我想知道您对全球人口增长和投资养牛的想法的看法。谢谢。

巴菲特：查理？

芒格：我认为这是我所能想象的对于像我们这样的人来说最糟糕的业务之一。（笑声）

巴菲特：这不是针对个人的。

芒格：是的。不仅是糟糕的生意，而且我们没有这方面的才能。

巴菲特：有些人在这上面做得不错，查理。

芒格：嗯，我——是的。他们每 20 年左右有一年好年景。

观众：我知道你们喜欢牛排。

巴菲特：非常喜欢。

芒格：但不喜欢养牛。（笑）

巴菲特：你知道，实际上，我认识几个人在养牛上做得不错，但他们通常同时拥有银行之类的，所以——（笑声）

但我祝你在这个领域一切顺利。（笑声）

我在 Kiewit 广场，如果你想送什么东西来的话。（笑）

芒格：总得有人占据经济中的艰难位置。

我们需要你。（笑声）

观众：谢谢。

巴菲特：谢谢。

芒格：是的。（掌声）

21. 不要在薪酬计划中奖励利润

巴菲特：Andrew。

安德鲁·罗斯·索金：沃伦和查理——第一部分是给查理的；第二部分是给沃伦的。

"查理，你显然了解激励的力量。你在伯克希尔设计薪酬公式时是如何运用的？

"不点名或提具体金额，请举例说明——一两个例子——伯克希尔的运营经理们如何在不同的行业中获得绩效薪酬？"

第二部分是给沃伦的："你曾经说过你会写关于我们应该如何给下一任伯克希尔 CEO 付薪。你能确切地描述我们现在应该如何做吗？"

芒格：让沃伦去操心下一任 CEO 的事吧。

但是在——评估——我们的激励系统各不相同，它们试图适应每种情况的现实。

激励的基本规则是，你奖励什么就得到什么。所以，如果你有一个愚蠢的激励系统，你就会得到愚蠢的结果。

我们有一个真正有趣的激励系统在 GEICO，我让沃伦解释给你听，因为我们对于 GEICO 的员工没有通常的利润型激励。

沃伦，告诉他们，因为这真的很有趣。

巴菲特：是的。在 GEICO，我们有两个变量，适用于超过 2 万名员工。我认为你需要在公司待满一年，在那之后，任何待了一年或以上的人——我可能在具体时间上记错了——都知道并理解了这两个变量将决定奖金。随着职位的提高，它有乘数效应。

仍然是同样的两个变量，但作为基本工资百分比的奖金金额变得越来越大，但始终是重要的。始终是重要的。

这两个变量非常简单。我关心业务增长，我关心的是在盈利的前提下增长业务。所以我们有一个网格，一边是保单增长——不是以美元计的总保费，因为这受平均保费影响，而平均保费在他们的控制之外——而是有效保单的增长。

然后在另一边，我们有成熟业务的盈利能力。把业务做进账需要花很多钱。我的意思是，我们在广告等方面花了大量资金。

所以第一年，任何我们做进账的业务都会显著减少利润。我不希望人们因为担心利润——因为快速增长业务——而受到影响。

所以，成熟业务的利润、有效保单的增长。非常简单。我们从 1995 年就开始用了。我们为新业务或什么做过一两次微调，但它压倒性地是一个简单的系统。

每个人都理解它。在二月左右，当两个变量公布时，人们会计算出他们的结果，那是一个重要的日子。

它完全将组织的目标，在薪酬方面，与所有者的目标对齐。

这是一个简单的案例。有趣的是——

芒格：很简单，但其他人可能奖励利润之类的东西，那样人们就不会接受新业务，而他们本应接受，因为这损害了利润。

所以你必须想清楚这些事，当然，沃伦擅长这个，[GEICO CEO] Tony Nicely 也擅长。

巴菲特：是的。只是想一下——你知道，我的意思是，很——有人进来说，嗯，如果你奖励利润——你不想只奖励利润。那是最蠢的做法。

你只要停止做广告，你知道，让业务稍微收缩一点。就像我说的，那里的人们知道最高层的人也是基于同样的两个变量获得报酬的。所以他们不认为高层的人比他们有更好的待遇。这是一个非常合乎逻辑的系统。

有趣的是——我马上会谈到你的第二个问题——但有趣的是，如果 我们请来一个薪酬顾问，他们会开始为整个伯克希尔设计计划，让我们都团结在一起——

芒格：也许像殡仪馆那样的。

巴菲特：是的。

芒格：天知道他们会设计出什么计划。

巴菲特：你知道，想让 70 或 80 家企业有一个统一的激励薪酬安排，这完全是疯了。

然而，我几乎可以保证，如果我们请进某人，他们就会思考某种总计划、子计划之类的，并用各种目标来解释它。

我们试图弄清楚我们所在每个行业的合理做法。有些业务中，领头人极其重要；有些业务中，业务本身决定了结果。

我们试图设计合理的计划。在某些情况下——我问过一个来为我们工作的家伙——或者说把他的生意卖给我的家伙——我见到他的那天他来到办公室，他有个生意想卖，但他也想继续经营。我和他做了交易。

然后我说，你知道，告诉我薪酬计划应该是什么。他说，嗯，他说，我以为你告诉我了。（笑）

我说没有。我说，我不想要一个为我工作的人，他接受的计划不合理，或者他不满意，或者让他苦恼，或者他向妻子抱怨，等等。

你告诉我觉得什么合理。他告诉了我什么合理，那确实合理，我们从此一直沿用。一个字都没改。

我们有这么多不同类型的业务。有些是非常艰难的业务。有些是非常容易的业务。有些是资本密集型的。有些不需要资本。

我的意思是，从头到尾想一遍，认为会有一个简单的公式可以套用到整个公司，然后在上面再加一些公司整体业绩的奖励，这只会浪费大量金钱，而且会误导激励方向。

所以我们逐一思考，效果相当不错。

至于接替我的人，是的，我给董事会发了一份备忘录——实际上发了两份——里面有一些想法。也许我会再发第三份。

但我不认为公开这些信件的具体内容是个明智的做法。但这与我刚才描述的是同样的原则。

芒格：他还想要更多坏例子。

很多激励的坏例子来自银行业和投资银行业。如果你用利润分成的某个比例奖励某人，而这些利润是用会计实务报告的，导致纸面上存在的利润实际上并未发生，那么人们就在做错误的事情，这会危及银行、伤害国家等等。

这是金融危机的主要原因之一：银行报告了很多它们实际上并未赚到的收入，投资银行也是。

长期以来，会计规则允许贷款人使用他过去的坏账率作为坏账准备。所以一个白痴可以通过发放风险更高、利率更高的贷款，累积大量利息，然后说："我在这些贷款上不会损失更多钱，因为过去我在不同的贷款上没有损失钱。" 从而赚很多钱。

会计师允许这样做是疯狂的。真的是疯狂。这可不是用词过重。

然而没有人为此感到羞愧。我从没见过任何一个为此感到羞愧的会计师。

巴菲特：另一种可能性是，当一个极度贪婪的 CEO 想为自己争取巨额回报时，为了证明其合理性，他设计了一个金字塔结构，使得下一级的一大批人也以某种方式——根据他们无法控制的事情——获得过高的报酬，这样看起来就不是他一个人享受那种惊人的回报。

有很多不当行为。

而且，你知道，我们见过——你在股票期权定价中见过。我的意思是，我知道，你知道，我真的在董事会会议室里听到他们希望以极低的价格发行期权。

嗯，如果你让人们对以极低价格发行期权感兴趣，他们偶尔会做一些可能导致这种结果的事情。当然——还有什么比一家公司想方设法以最低价格发行股票更蠢呢？

薪酬不像世界想得那么复杂，但——如果你是顾问，你会让人们认为它非常复杂，只有你才能解决他们无法解决的可怕问题。

芒格：我们想要简单而正确，我们不想要奖励我们不想要的东西。

如果你们有孩子——想象一下，如果你不断奖励每个孩子的不良行为，你的家会变成什么样。

家里很快会变得无法管理。

22. BNSF 的资本支出

巴菲特：好的。Gregg。

格雷格·沃伦：过去几年，伯灵顿北方铁路的资本支出几乎超过了所有其他铁路公司。

虽然该公司将 2015 年的 57 亿美元资本支出预算减少到今年的 43 亿美元，但这仍占年收入的大约 20%，我们认为这至少是大多数铁路公司持续投资的最低水平。

除了维护性资本支出（可能占总量的约 60%）之外，您认为 BNSF 最可能的额外投资机会是什么？考虑到煤炭的结构性下降（最近加速了）以及原油运输的复杂性（BNSF 过去几年已经在这方面投入巨资），这可能会将其推向业务的其他部分。

巴菲特：正如我在年报中提到的，对所有铁路公司来说，仅仅花费折旧费用并不能让它们保持原地不动。

所以折旧不是衡量铁路实际稳态资本支出需求的充分标准，即使是在这种相当非通胀的情况下。

这是购买这项业务时的重要考虑因素。我们购买时就知道这一点，自那以后更加强了。

2015 年我们花了很多钱，因为我们有很多问题需要纠正。那是在我们花费 57 亿美元的时候。

我想说，真正的维护性资本支出，如果你看 43 亿美元，高于这个数字的 60%，当你真正评估让铁路保持竞争状态以完成与上一年相同的工作量时。

BNSF 还有一项额外费用没有反映在数字中。我们——在其他一些业务中也有大量不在实际费用中的无形费用。我的意思是，总的来说，我认为伯克希尔的数字实际上相对于实际经济收益来说是保守的。但这对任何铁路公司都不适用。

我们还有所谓的"主动列车控制"（PTC），这对整个行业来说是一大笔钱。我认为我们可能比大多数公司在支付这方面走得更前，但那是每年 2 到 3 亿美元，可能总计接近 20 亿美元左右。

所以这是一个非常资本密集型的业务。在 BNSF，我们的吨英里收入远远超过北美任何其他铁路公司。这显然是资本支出的一个因素。

但我想说，我们很可能会长期花费超过折旧的费用——不幸的是，远超折旧——才能维持原地不动，其他铁路公司也是如此。

这是画面中的一个负面因素。我们会一直寻找用资本支出来发展额外业务的方式，我们经常会得到这种机会。只是规模的问题。

而且，你知道，我们在巴肯地区做了很多，并从中受益。但我们现在得到的收益不如我们在油价下跌时预期的那么多。但那是一个非常明智的资本支出。我希望我们有机会做更多。

煤炭正在下降，我的意思是，这实际上与我们的总体资本支出预算无关，只是我们不会在那个领域花很多钱来扩张。

我这样回答你满意了吗？

格雷格·沃伦：我只是在考虑多式联运，也许这是一个更长期、更大力投资的机会。

巴菲特：嗯，我们一直对此持开放态度。但我们需要看到相当多的收入来自于——

我们最近有一个提案，我们为之努力了很多很多年，让长滩港的效率大大提高。我们在那上面花了很多钱，花了很多时间，如果它被批准了，我们会花更多的钱——多得多的钱。

最近法院做出了不利于它的判决，这是否扼杀了这样做的机会，或者我们另寻他处，你知道，我们得看看情况。

芒格：我们那里的竞争对手假装是环保主义者。（笑）

现在这是常见的做法。

巴菲特：是的。无论如何，我们不——我们以为我们有一些对这个地区和国家交通系统都很有意义的东西——但是有——

芒格：我们努力做正确的事，但到目前为止我们输了。

巴菲特：但我们仍然愿意花很多钱——

芒格：是的。

巴菲特：——如果我们能找到让铁路更高效或更大的方法，无论哪种方式。

23. 低油价对美国整体有好处

巴菲特：好的。4 区。

观众：下午好，巴菲特先生和芒格先生。我叫 Marcus Douglas。我是来自德克萨斯州休斯顿的投资顾问。

在我的家乡有很多人失业，主要是由于原油价格的急剧下跌。我的问题更多是关于国家的整体状况，而不仅仅是我亲爱的城市。

考虑到原油主要以美元买卖，你们是否认为原油供应的大幅波动会影响未来的货币政策决策？

巴菲特：嗯，这是你的，查理。

芒格：嗯，我的答案是，影响不大。

巴菲特：是的，这显然是个重要行业。油价的下跌产生了很多影响，对消费者（数以百万计）非常好，对某些企业（比如我们购买的 Lubrizol 等）则非常糟糕。

你知道——净来看，油价低对美国整体应该是有利的。我们是石油净进口国。我的意思是，就像香蕉价格低对美国有利一样。我们是香蕉进口国。

我们净买入的任何东西价格下降都是好事，但石油足够大，延伸到这么多领域，油价下跌时也会伤害很多人，尤其伤害资本价值。

所以，消费者在去加油站时得到了好处，你知道，每两三个星期一次，好处相对较小。

而资本价值的收缩是巨大的，如果你预计低油价会持续一段时间，这种收缩会立即发生。我的意思是，一个值 X 的油田可能一夜之间变成 X 的一半、三分之一或一文不值。

所以，有一些重要因素——嗯，就我们的化工业务而言，人们刚刚停止订货。

所以你对资本价值有巨大的即时影响，而好处随时间推移逐步显现。但净来看，油价低时美国更好，而沙特阿拉伯更差。

石油是经济的重要组成部分，但我们的经济在油价下跌期间总体上继续取得了进展。

但显然，不同地区受到的影响不成比例，就像它们在油价 100 美元时经历了真正的繁荣一样。查理？

芒格：嗯，我想这个话题就到这里。

24. 不需要从子公司归集现金

巴菲特：好的。Carol。

卡罗尔·卢米斯：问题来自波士顿的 Larry Levowitz。

"我们制造、服务和零售业务的年末资产负债表显示总流动资产 286 亿美元，其中现金及等价物 68 亿美元。

"同时，总流动负债为 127 亿美元，意味着净营运资本为 159 亿美元。

"像苹果和戴尔这样的公司越来越多地通过供应商来融资，在某些情况下甚至实现了负营运资本。

"为什么伯克希尔的这些业务需要这么多营运资本，尤其是这么多现金？

"更一般地说，您如何看待高效管理如此庞大、分散且去中心化的业务板块的营运资本？"

巴菲特：是的。嗯，我们在伯克希尔的每个地方都有多余的现金，所以在目前，现金是在某些子公司还是其他子公司确实没什么区别。

所以我们没有——我们有闲余现金。正如我过去指出的，我们永远不会让现金低于 200 亿美元，实际上我们会保持在远高于这个水平——考虑到即将赎回的卡夫亨氏优先股——我们合并现金将再次超过 600 亿美元。

我们不太担心它在哪个口袋里。反正以目前的利率水平，它们也赚不到什么钱。

现在，如果利率上升，我们实际上已经有了归集账户之类的机制——所以我不关注那个类别中持有的特定现金。

伯克希尔·哈撒韦能源的现金、铁路公司的现金，我们有独立的标准，我们不为它们的债务提供担保，它们运行着充足的现金，我们不会考虑把它们降到最低。

但如果你谈论我们四五十家杂项子公司，当利率真的高到值得做的时候，我们会采用归集账户。

但现在，当你得到零的时候，你在哪里得到零并没有太大区别。所以我认为这位先生有点过度分析了，但我理解他为什么这么做。

芒格：沃伦，其中一个想法是，我们为什么不模仿其他一些公司，更慢地支付供应商款项，这样我们就有更多的营运资本？

巴菲特：是的。嗯，这在现在的商业中很重要。去年，据我所知，沃尔玛几乎对它们所有的供应商都提出了要求——当然包括我们供货的公司——它们基本上有一份包含半打要求的清单，希望现有供应商同意，其中之一是延长付款期限。

我们的每家公司都做出了自己的决定，但我猜它们从大多数供应商那里得到了更长的付款期限，可能比例很高，也许从 30 天变成了 60 天，或者类似的情况——但他们得到了有意义的延长。

所以，你会——你知道，在一两年后，需要时间实施，你会看到沃尔玛的应付账款相对于销售额比以前更高。

而且，你知道，它们在与亚马逊和其他公司竞争时面临很大压力，这是它们表达这种压力的方式之一。

我在其他地方也见过这种情况，我们的某家子公司可能认为这样做是明智的，但我不认为它们会这样做。我的意思是，我认为伯克希尔对现金的压力没那么大，而且我认为对与供应商良好关系的渴望——可能会在我们大多数管理者的心中压倒任何延长付款期限的欲望。

芒格：是的。我认为当你很富有而你的供应商不富有时，你很难残忍地这样做，还指望你的供应商喜欢你。

所以我认为，总是努力与供应商和客户建立双赢关系，是值得称赞的。（掌声）

巴菲特：在伯克希尔，这肯定从未被强推过。

你可以说，反正我们在浮存金方面已经有了相当不错的运作，所以——（笑）

芒格：是的，我们不需要。让别人去创那个记录吧。

25. "我们不需要虚增数字"

巴菲特：好的。Jonny？

乔纳森·布兰德：大多数美国公司将所谓的一次性重组成本分开列示，而伯克希尔不做。因此，在我看来，伯克希尔报告的营业利润质量更高。

您是否计算过，如果伯克希尔将工厂关闭成本、产品线退出、遣散费等类似项目分开列示，平均营业利润会高出多少？

这是一个重要的数字吗？或者伯克希尔通常不会产生太多这类成本，因为你们的大多数收购都是独立运营的？

芒格：让我来回答这个问题。

这就像问，你为什么不杀了你妈去拿保险金？（笑声）

我们不做这种事。我们对操纵那些数字不感兴趣，我们从来没有过重组费用，我认为我们也不打算开始搞这个。（掌声）

巴菲特：是的。我也想这么说，Johnny。

我们不这样做。数字不会很大。你知道，也许某一年可能会有，但我们的数字比大多数公司更保守，我认为质量更高。

但我也指出过，我认为我们在铁路公司的折旧费用（这是标准做法，其他所有铁路公司都使用）不足以衡量真实的营业利润，但——

芒格：你在说——我们喜欢宣传我们的缺陷。

巴菲特：不是所有缺陷。（笑）

毫无疑问，我认为我们会有更多的某些无形资产的摊销——这会减少收益和报告利润，但实际上并不是费用——我们会比某些公司有更多的摊销。

我已经指出了这一点。我从来没有——我从来不想报告那种列出了调整后收益的东西，然后说这是你应该关注的东西，因为我见过的每一个这种调整几乎都导致数字的某种膨胀。

伯克希尔的情况已经够好了。我们不需要虚增数字。

26. 伯克希尔·哈撒韦的信用违约互换

巴菲特：好的。5 号位。

观众：我是 Martin，从德国打来。我是固定收益经理。

我们推出了一个基金——

巴菲特：你有我的——你有我的同情。

观众：是的，是的。规模约 6 到 6.5 亿美元。今年我们领先 4.1%。

显然我的问题是关于固定收益的。如果我看你们的年报，规模是 250 亿美元。如果我把 CDS 加上去，你们卖出了约 70 到 80 亿美元的 CDS。

所以我的具体问题是，你们 CDS 的保费在年底大约是 31 个基点，所以按市价计算，可能在十七八个或二十几个基点。

那么你会考虑平掉这个头寸吗？你被允许这样做吗？也许你可以做完全相反的交易。这意味着你买入保护。

这是你坚持的理念吗？你能这样做吗？当保费极低时——比如利差在 15 到 20 个基点之间？你能给——？

巴菲特：查理，这听起来像是为你准备的。（笑）

我想他指的是——我们有一个六七年前留下的头寸，涉及我们卖出零息市政债券的保护，名义价值——到期价值——由于是零息，距离很远，根本不是现值。我想大概是 77 亿美元左右。

我们只是持有那个头寸，因为我们喜欢它。这位先生提到我们的 CDS——我们的 CDS 是——那是人们购买的针对我们债务的保险溢价。

A，有时交易量相当大，我认为部分原因是我们既不抵押他提到的那份市政合约，也不抵押那些仍未到期的股票看跌期权，只有少数例外。

所以交易对手必须买入——我相信是这样的——通过 CDS 购买针对伯克希尔信用的保护。

现在，他们从那里买保护的人，他们的信用可能不如伯克希尔好，所以我想他们——但可能这是某些在合约另一边的公司的内部规则——但这对我们来说真的没什么区别。

在 2008 年和 2009 年，我们的 CDS 价格涨到了一个疯狂的水平，我甚至在这里的年会上说过，我很想自己卖出它们，只是我不被允许。

但 CDS 市场上发生的事情对我们来说并不是特别感兴趣，对其他家伙来说就太糟了。他们没有从我们这里得到抵押品，我们也不会给他们。所以他们不得不买这些东西，从我们的角度看，他们在浪费钱，但他们可能有内部规则迫使他们这样做。

我想我已经回答了你的问题，但是——查理，你觉得我回答他的问题了吗？

芒格：嗯，事实是我们不太注意试图通过短期交易来多拿两个基点。而那个信用违约头寸是一个古怪的历史遗留问题，我们也不太关注它。它会在适当的时候消失。

巴菲特：是的。我们所有的合约都会到期。我们不在——现在，我们在能源公司做一些运营性合约。我提到过几个地方，它们出于自身原因，有时因为公用事业委员会的要求，会做一些事情，但那都是小意思。

而我六七年前设立的头寸基本上都处于了结状态，第一批大的了结将在 2018 年，两年后。

芒格：我们基本上不——我们不去玩自己的信用违约。

巴菲特：不，不，从不，不。但我倒是希望在 2008 年卖出它们。（笑）

它们实际上达到了——

芒格：我知道，那太疯狂了。

巴菲特：——500 个基点，5%，押注伯克希尔会破产，这完全疯狂了，但我无法利用这个机会。不过我很想。

27. 一个出色的管理者能带来巨大差异

巴菲特：Becky。

贝基·奎克：这个问题来自德克萨斯州休斯顿的长期股东 Tom Hinsley，他说："多年来，您一直对 Ajit Jain 及其对伯克希尔的贡献赞不绝口。

"在 2009 年董事长信中，您写道：'如果查理、Ajit 和我坐在一艘正在沉没的船上，而你只能救一个人，游向 Ajit。'

"我的问题是，如果我们不能及时游到 Ajit 那里呢？请谈谈这对国家 indemnity 和伯克希尔的影响，以及伯克希尔内部是否还有另一个 Ajit。"

巴菲特：伯克希尔内部没有另一个 Ajit。

我没听到你前面说的部分——但伯克希尔内部没有另一个 Ajit。

贝基·奎克：对 National Indemnity 的影响——我想是作为结果对保险公司的影响——

巴菲特：如果我们失去他？

贝基·奎克：是的。

巴菲特：那会非常重大。这对其他一些子公司的其他管理者来说也是如此。

但在 Ajit 的业务中尤其显著，因为，实际上，有几年我们有大约 25 或 30 人的团队——那是一个不同寻常的时期——在 Ajit 的领导下，它的盈利潜力非常惊人。那种情况可能不会再发生了。我希望它会。

但他为伯克希尔做了很多。但是，你知道，你可以从[GEICO CEO] Tony [Nicely] 开始——你可以一路看完——有很多管理者为伯克希尔创造了数十亿美元的价值。我的意思是，也许你可以达到数百亿。

拥有一个出色的管理者，有大的业务潜力可发挥，并且他们充分利用了这种潜力，随着时间的推移，这是巨大的价值。你不一定在一周或一个月内看到。

但是，当你在建立资本价值时，想想[CEO] Jeff Bezos 对亚马逊的价值。没有他就不会有这些，而且你看到的是巨大的价值。

我还可以举出其他情况。你知道，Tom Murphy 和 Dan Burke 的价值就是零和最终结果之间的差距。我的意思是，他们从奥尔巴尼一家破产的 UHF 电视台起家。

并不是他们——他们没有发明电视之类的东西，他们只是管理得非常好。

所以，真正杰出的管理者是无价的，我们希望——

查理和我自己做不到，但我们希望与他们结盟，然后，你知道，让他们对伯克希尔有和我们一样的感受。

如果我们做到了，我们就拥有了一项巨大的资产，而我们在 Ajit 和其他许多管理者身上确实拥有。查理？

芒格：是的，而且 Ajit 的保质期比我们长。（笑声）

他会特别令人怀念。

巴菲特：嗯，我们不要在这里放弃，查理。（笑声）

我拒绝这种失败主义。（笑）

28. 现在付一点钱，以后有大量资金

巴菲特：Cliff。

克利夫·加兰特：谢谢。

低至负利率今天讨论过几次了，您提到了它对浮存金回报的影响。

我想知道，股东应该如何评估浮存金中由转分保再保险创造的那 25%，这部分业务在承保亏损下入账，而且有时会不利地发展？

巴菲特：是的。Cliff 提到，我们的一些保险业务，我们在接受时会有一定的承保亏损概率，以便长期使用这些资金。在目前的利率下，看起来我们拿这些钱做不了什么。

有两个答案。我们不认为它会在——在我们拥有的那种合约的存续期内——我们预期这些利率不会持续，但我们可能错了。

但第二个是，我们确实认为即使是在低利率时期，我们偶尔也会有机会做那些能产生相当可观回报的事情。

所以我们不是——我们不是用它来对比 AA 级公司债之类的。我们衡量的是它对我们的潜在效用，因为我们有真正相当不寻常的灵活性，在资金部署方面，以及在这段长时期内我们有可能会遇到一两个机会——我们可以用比其他人高得多的回报来部署资金。假设现在钱可以部署。查理？

芒格：是的，我们愿意现在付一点钱，以确保在困难时期出现真正有吸引力的机会时，我们肯定有大量资金可用。

巴菲特：是的。这是一个期权成本。

芒格：这是一个期权成本，没错。

巴菲特：这个期权在 2008 年和 2009 年就派上了用场。

芒格：确实如此。

29. 现在全国范围内没有住宅房地产泡沫

巴菲特：好的。6 号位。

观众：你好，查理和沃伦。我叫 Mindy Jensen，来自科罗拉多州朗蒙特。我为最大的房地产投资社交网络 BiggerPockets.com 工作。

我们看到投资者开始担心房地产市场有点过热，类似于 2005、2006 和 2007 年的上涨，那导致了 2008 年的崩盘。

沃伦，2012 年，你告诉 Becky Quick，如果你有办法轻松管理，你会买 10 万套房子然后出租。你现在怎么看待房地产市场？

巴菲特：不像 2012 年那么有吸引力了。（笑）

你知道，我们并不是特别擅长预测房地产市场，就像我们不擅长预测股票市场或利率市场一样，但肯定有一些——它在某种程度上受到低利率的驱动——有一些房产以非常非常低的资本化率出售，让我觉得潜在损失大于收益。

但是，再次说明，如果你能以非常非常低的成本借到钱，而且你觉得自己进入的是一个非常安全的资产，比国债高 100 或 150 个基点，那会有很大的诱惑。

我认为这是一个错误，但你知道，我可能错了。

我现在完全没有看到全国性的住宅房地产泡沫。我认为，你知道，在像奥马哈这样的地方——美国大部分地区——你并没有为住宅房地产支付泡沫价格。

但这与 2012 年有很大不同。我认为下一次问题不会出在房地产泡沫上。我认为它确实是 2008 年和 2009 年发生的事情的一个很大原因，但我不认为它会重演。查理？

芒格：没什么要补充的。

30. 赞扬投资经理 Ted Weschler 和 Todd Combs

巴菲特：好的。Andrew。

安德鲁·罗斯·索金：沃伦，Todd 和 Ted 在伯克希尔已经好几年了。

他们最大的成功和失败具体是什么？

他们从查理和沃伦那里学到了什么？您和他们之间最大的区别是什么？

巴菲特：嗯，我回答最后一部分，最简单的。

我在努力思考我们能在投资或业务中做些什么的大交易，最好是运营业务。

我的意思是，他们仍然是——他们的主要工作是——每人管理 90 亿美元的投资组合，一个人可能有七八个头寸，另一个可能有十三四个，但他们的投资方法非常相似。

他们都在很多方面帮了大忙，包括一些重要的事情——他们做这些事没有拿一分钱报酬，但他们做这些事和他们做那些有经济回报的事一样开心。

他们是——他们是伯克希尔文化的完美契合者。他们做事很聪明。而且，你知道，他们是伯克希尔的重要补充。查理？

芒格：再说一次，我没什么要补充的。

巴菲特：我回答全了吗，Andrew，还是有一个部分我漏掉了？

安德鲁·罗斯·索金：最大成功和失败。我想他们特别想知道投资方面的，并试图理解你们的思维方式的差异——我想问题是更多——我觉得——暗示他们和你们的思维方式是否有差异。

巴菲特：是的。他们——我想说他们——他们有更大的工作范围，因为他们可以考虑 5 亿美元的投资，而我——我试图想的是数十亿的规模。

但是——而且他们可能——嗯，他们肯定——对过去十年或十五年间发展的某些行业和业务活动有更深入的了解。他们在这方面比我聪明。

但他们的投资方法，我的意思是，他们在寻找他们理解的企业——通过这些企业的股票——能够以合理的价格买入，并且他们认为五年或十年后会赚更多的钱。

所以这和我思考的方式非常相似，只是我可能再加个零。

芒格：我们不想讨论具体的成功和失败。

巴菲特：不。

好的。Gregg。

是的，我们永远不会披露——我的意思是，我们每 90 天提交报告，显示伯克希尔在有价证券方面的操作，但我们不会——我可能会说明这个头寸是我的还是他们的，但我们不会说明他们各自做了什么。

31. 我们调动资金支付精密铸件收购

格雷格·沃伦：看看伯克希尔的金融和金融产品板块，去年该板块账面现金有相当显著的增长。

在 2012 到 2014 年间稳定在 20 到 25 亿美元之后，该板块持有的现金在去年第三季度末飙升至 54 亿美元，2015 年底达到 71 亿美元。

这恰好与你收购 GE 铁路车辆租赁部门以及几个铁路车辆维修维护设施的时间吻合。

销售和盈利能力去年相当稳健，但似乎并不能解释现金变化的幅度。投资、债务和其他负债似乎也没有显著变化到足以解释差异，可能只解释了约 10 亿美元的增长。

只是想知道额外的 35 亿美元现金来自哪里，以及去年末现金水平的升高是业务过剩还是运营所需的新现金水平？

巴菲特：是的。嗯，我——我说不出它来自哪里——你想我会知道 35 亿美元——但我可以告诉你们为什么我们当时在向母公司和金融公司输钱。

这些钱基本上专用于支付精密铸件购买中现金部分所需的 220 亿美元。我们借了——实际上借了 120 亿美元——但其中的 100 亿美元是借的。

我们根据谁拥有什么之类的情况，从各种来源调集资金，将这些资金推入这两个实体，最终进入母公司，以支付到期的 220 亿美元，这些款项在 1 月底精密铸件交割时支付。除此之外没有别的意义。

32. IBM"正在应对巨大的变化"

巴菲特：好的。7 号位。

观众：下午好，巴菲特先生和芒格先生。我叫 Jeffrey Ustep，来自新泽西州克兰福德。

我有一个简单的问题。您如何解释 IBM 的护城河？

巴菲特：我不确定这是个简单的问题。（笑）

芒格：不，我也不知道。

巴菲特：嗯，它有一些优势和某些弱点。我不认为我们想对我们持有的任何投资组合公司进行投资分析。

我——我认为我最好就说到这里。查理？

芒格：是的。它显然在应对计算世界发生的巨大变化，它正在尝试一件宏大而有趣的事情，天知道它会成功一般还是非常好。

巴菲特：是的。

芒格：我认为沃伦也不知道。

巴菲特：不。我们会发现优势是否真的是优势。但——

芒格：但这是一个很多聪明人都想大展身手的领域。

33. 巴菲特和芒格的幽默感从何而来

巴菲特：好的。我们接下来去 8 区，然后我们将休息 15 分钟，之后召开公司正式会议。

8 号位。

观众：大家好。下午好。我叫 Cristian Campos。我来自纽约市。我是巴鲁克学院的高级会计学专业，纽约市立大学的一部分。

而且，巴菲特先生，在您每年的股东信、采访中，甚至今天，您的幽默感总是闪耀出来。您的幽默感从何而来？请告诉我们。谢谢。（笑声）

巴菲特：这就是我看世界的方式。这是一个非常有趣而且时不时的非常幽默的地方。实际上，我认为查理的幽默感比我还好，所以让他来回答他的幽默感从何而来吧。（笑声）

芒格：我认为，如果你准确地看世界，它必然是幽默的，因为它很荒谬。（笑声和掌声）

巴菲特：嗯，我认为这是一个很好的结束语。

34. 股东问答结束

巴菲特：我们 15 分钟后重新开始会议正式部分。

我们有一个代理投票事项需要处理——所以我希望那些有兴趣了解气候变化保险方面的人留下来，我们会就此进行讨论。下午 3:45 见。谢谢。

35. 伯克希尔正式年度会议开始

巴菲特：好的。请大家安静，我们开始会议。

现在会议开始。

我是沃伦·巴菲特，公司董事会主席。欢迎各位参加 2016 年股东大会。

今天早上，我介绍了在场的伯克希尔·哈撒韦董事。

今天和我们在一起的还有德勤的合伙人，我们的审计师。他们就有关公司审计事项的问题接受提问。

Sharon Heck 是伯克希尔·哈撒韦的秘书，她将做会议书面记录。

Becki Amick 被任命为本次会议的选举监察官。她将认证董事选举和本次会议表决动议的投票计数。

本次会议指定的代理投票人是 Walter Scott 和 Marc Hamburg。

秘书有关于伯克希尔流通股数量——灯灭了——有权投票和出席会议的报告吗？

莎伦·赫克：是的，我有。

如随会议通知发送的代理声明所述，本次会议的记录日期为 2016 年 3 月 2 日，当时有 807,242 股 A 类普通股流通，每股有权在会议审议的动议中投一票，以及 1,254,393,030 股 B 类普通股流通，每股有权投一万分之一票。

其中，575,608 股 A 类和 772,724,950 股 B 类通过截至 4 月 28 日周四晚收到的代理投票在本次会议中出席会议。

巴菲特：谢谢。该数字构成法定人数，因此我们将直接进行会议。

第一项议程是宣读上一次股东大会的会议记录。我请 Walter Scott 先生向会议提出动议。

沃尔特·斯科特：我提议免去宣读上一次股东大会的会议记录，并批准该会议记录。

巴菲特：有人附议吗？

马克·汉堡：我附议。

巴菲特：动议已提出并附议。我们将通过口头表决对此动议进行投票。赞成者请说"赞成"。

反对？动议通过。

36. 选举伯克希尔董事

巴菲特：下一项事务是选举董事。

如果有股东出席会议但未提交代理投票，或希望撤回先前提交的代理投票，您可以在董事选举和本次会议考虑的其他事项上亲自投票。请向过道中的会议工作人员表明身份，以便领取选票。

我请 Walter Scott 先生向会议提出关于董事选举的动议。

沃尔特·斯科特：我提议选举 Warren Buffett、Charles Munger、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Thomas Murphy、Ron Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer 为董事。

巴菲特：有人附议吗？

马克·汉堡：我附议。

巴菲特：动议已提出并附议，选举 Warren Buffett、Charles Munger、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Thomas Murphy、Ronald Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer 为董事。

还有其他提名或讨论吗？

提名已经准备好进行表决。如果有股东亲自投票，请现在就董事选举标记选票，并将选票交给过道中的会议工作人员。

Amick 小姐，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。

代理投票人的选票，根据截至上周四晚收到的代理投票，每位被提名人获得了不少于 643,789 票。该数字远远超过所有流通 A 类和 B 类股份总票数的多数。

特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 小姐。

Warren Buffett、Charles Munger、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Thomas Murphy、Ronald Olson、Walter Scott 和 Meryl Witmer 已当选为董事。

37. 关于气候变化风险的股东提案

巴菲特：下一项事务是由内布拉斯加和平基金会提出的动议。

该动议在代理声明中列出，请放映员放映第 9 号幻灯片？在这里。

该动议要求我们的保险业务发布一份报告，描述它们应对气候变化风险的措施，包括针对每个已识别风险问题的具体倡议和目标。

董事已建议股东投票反对该提案。

我现在请——我想是在 1 区——我请 James Hansen 博士来介绍该动议。

但我相信，也许是内布拉斯加和平基金会的先生会先介绍，然后他可能介绍 Hansen 博士。

为了让所有感兴趣的股东发表意见，我请第一位发言者将发言限制在五分钟内，然后——1 区的麦克风可供希望支持或反对该动议的人使用——1 区是唯一运行中的麦克风站。

为了在场所有人的利益，除第一位发言者外，我请每位支持或反对动议的发言者限制在两分钟内，并将发言仅限于该动议。动议应保留在屏幕上——让我看看，有没有显示？好的，动议将保留在屏幕上。

顺便说一句，从某种意义上说，它要求我们提交一份关于气候变化对保险部门风险的报告，我确实在年报中涉及了这一主题。那是一份报告，而且是我们保险风险第一专家 Ajit Jain 同意的报告。所以这确实代表了我们保险部门的观点，以及我作为首席风险官的观点。

但现在这个话题开放，我们欢迎第一位发言者的意见。

如果你只是要介绍 Hansen 博士——我看不清上面谁是谁——那么我假定他将有五分钟，后续发言者两分钟。开始吧，到你发言。

马克·瓦西纳：谢谢。我叫 Mark Vasina。我是内布拉斯加和平基金会的财务主管，持有一股伯克希尔·哈撒韦 A 类股。

我们是巴菲特先生描述的那项股东决议的发起人。沿着这条思路，我们建议进行风险分析并报告，我们效仿了英格兰银行的做法，该银行去年 9 月发布了一份关于保险业面临的气候变化风险的全面报告，并建议其监管的公司进行风险审查并提供报告。

英格兰银行监管英国保险业，这是全球第三大保险市场。我将余下的时间交给世界知名的气候科学家 James Hansen 博士。

詹姆斯·汉森博士：谢谢您给我这个机会。

我想提出一个建议，希望你们能考虑。

气候的某些方面已经变得清晰。人类正在改变大气层，我们可以测量这如何改变地球的能量平衡。进来的能量比出去的多。

所以海洋在变暖，冰盖在融化，海平面开始上升。

我们现在接近一个临界点，将会交给年轻人一个失控的局面，在今天的年轻人有生之年，冰盖崩解和海平面上升数米，这意味着沿海城市的丧失和经济崩溃。

海平面上升在对人类有意义的任何时间尺度上都是不可逆转的。快速气候变化的另一个不可逆转的影响将是地球上相当比例的物种灭绝。

底线是我们不能烧掉所有化石燃料，而经济引力定律是，只要化石燃料看起来是最便宜的能源，我们就会继续燃烧它们。

所以我的请求是，鉴于公众对您的尊重和信任，请您考虑是否可能发表公开声明，支持收入中性的、逐步上升的碳费。

需要碳费来使化石燃料的价格诚实，包括它们对人类的空气污染、水污染和气候变化成本。

需要逐步上升的碳费来刺激私营部门在清洁能源和能效方面的有效投资。

最重要的是，它将逐步减少化石燃料的使用。我不是要求您当场支持碳费，但我希望您能考虑，并在您下一份报告中提供明确的声明。

这可能成为您最伟大的遗产。它可能影响一切，甚至我们未来气候的进程。

谢谢。

巴菲特：谢谢您，Hansen 博士。

我想说的是——（掌声）

——虽然我们可能在具体问题上存在分歧，我不知道——我完全不是这方面的专家——但我不认为您和我对气候变化很重要这件事有任何分歧——你知道，因为这是一个一旦过了某个不可逆点就不可逆的问题——如果我们正走在您认为确定、我认为可能的道路上，那么这是一个极其重要的话题。

但提出的动议是关于其保险方面的，我们已经讨论过——相信我，我们已经思考和讨论过保险方面的问题，实际上我已在年报中——按照要求——提交了一份报告。

所以实际上不是——股东面临的问题不是我是否认为气候变化是真实的，或者碳税是否合适，而是它是否对我们的保险业务构成风险。

我承认英格兰银行——读过那份报告——但我们尊重地不同意他们的观点——不是不同意气候变化的重要性——而是不同意对我们保险业务的风险。

我们不——我们没有被强迫——我们不签发长期保单。我们没有被强迫对任何事情签发保单，所以我们——我们的判断是在各种建议呈现给我们时做出的，通常是关于我们是否愿意以某个价格接受某个特定风险一年。

显然，气候对我们的活动非常重要，飓风可能是最重要的，虽然我们也涉及地震——但这就是提案的内容——我们已经对此给出了回应，这并不意味着我们在气候变化对人类重要性的问题上有所不同。

所以说到这里，我很高兴听取各位附议者的意见。

吉姆·琼斯：你好。我叫 Jim Jones。我是伊利诺伊州立大学 Katie 保险学院的执行主任。

我想表达我的担忧，基于三个与气候变化相关的隐性风险。

第一个涉及保险公司投资化石燃料的搁浅资产。第二个是与气候变化相关的更隐晦的风险。这个风险与财产、人寿和健康险业务线相关的长期负债有关。

我意识到许多聪明人和专家看不到长期负债，但他们忽略了一个重要部分，即原保险公司不能退出或重新定价整个业务组合。

在飓风 Katrina、Rita 和 Wilma 之后，佛罗里达州开发了新的飓风模型，他们试图获得推荐的费率批准。但未获批准，所以许多保险公司开始退出那个市场。

十年后，大约 40% 的表现不佳的业务仍然记在这些保险公司的账上，这种情况可能在几个面临气候风险的州重演。

对再保险公司来说，与客户之间的再保险价值是长期业务。

这一点如此重要的原因是，根据我的统计，你们有 156 个再保险客户已经提交了气候变化披露，这些客户希望看到它们的长远利益受到再保险公司的保护。

如果没有，就存在关系违约风险的可能性，如果他们觉得你们的再保险只是一年期合同，可以重新定价或退出的话。

你会进入替代性再保险这个竞争不断扩大的市场，去年就有 720 亿美元，本季度早些时候，我们在巨灾债券上创下了 22 亿美元的记录。

巴菲特：谢谢。我想指出的是，据我所知，从未有人要求我们签长期合同。我们的原保险公司知道我们每次只看一年，我们不会承保我们认为有重大负面概率的业务。他们也不期望我们这样做。

这比过去更少关系型的业务了。这更像交易型业务。

但是——我们不会承保——如果我们因为客户想做蠢事而失去客户，我们就失去客户，在我们的业务中——我不是在说其他再保险公司，但在我们的业务中，而且我相信和大多数其他再保险公司一样，他们不会为了维持关系而做对他们非常不利的事情。那真的不是关系。那是一种补贴。

所以我——坦率地说，这对我来说根本不是什么对伯克希尔有负面后果的因素。

至于 Katrina 之后发生的事——费率上涨了，实际上佛罗里达州的飓风经验比 1850 年以来我们有记录的任何时期都要好。

顺便说一句，这让我们很意外。但在那段时间里，我们没有在佛罗里达州承保巨灾业务，因为我们不认为费率足够。它们实际上是足够的，我们只是错了。

所以——顺便说一句，我们退出我们认为定价错误的佛罗里达巨灾业务，并没有损害我们的业务。

实际上这更像是一种交易型业务——也许曾经有一个时代关系在再保险中非常重要，但随着这么多新进入者，它很大程度上变成了交易型业务。没有人期望你去做非常愚蠢的事。

你知道，如果他们期望，那是错误的关系。很高兴听到下一位发言者。

简·克利布：你好，巴菲特先生。我叫 Jane Kleeb。我运营一个叫"大胆内布拉斯加"的组织，它参与了一个不太可能的联盟，击败了 Keystone XL 管道，以保护我们州的含水层和财产权。

几年前我在参议员 Nelson 的家里见过您，我把您拉到一边，问我们如何能通过医疗改革？

您告诉了我两件事：您说民调数字很重要，而且我们必须持续施加公众压力。

我们对气候变化和气候行动也有同样的感受。最新的耶鲁大学研究表明，即使 47% 的保守派也相信气候变化，并希望开始看到企业和政府的行动。

您对这个决议的回应让我感到震惊，因为其中一句话说，如果你住在低洼地区，你应该搬家。

但我们与生活在沿海社区的原住民兄弟姐妹们合作，其中一个部落现在成了美国第一批气候难民。

他们别无选择只能离开。他们被迫离开。

所以我们转向您，也转向我们自己，继续施加公众压力，希望您和查理站在我们这边。

也许不是今年，也许不是明年，但我们真的希望您能进行完整的气候风险分析，以及从您拥有的所有化石燃料中撤资。

最后，解决气候变化问题既需要渺小而强大的力量，也需要巨大而强大的力量。所以您在内华达州阻挠小型太阳能是在走一条错误的路。谢谢。（零散掌声）

巴菲特：我想你有足够的时间发言，但我想说，如果你对低洼地区的房产做 50 年投资，那可能是个错误。

我实际上说过，如果你是一个低洼地区的房主，你可以考虑搬家。

如果你预计会在那里住十年左右，我想我不会考虑搬家。但如果我认为我在做 100 年的投资，我不会做。

我认为问题在于——我们有一个股东提案，询问气候变化对保险部门的风险是什么。

我们没有否认气候变化是一个极其重要的话题。我们没有否认它的存在。

但它不会伤害我们的保险业务，而且与可能影响我们保险业务的其他事情相比，它是微不足道的。而且，你知道，这是本次会议面前的问题。但我很乐意听下一位发言者的意见。

观众：下午好，巴菲特先生。我叫 Kay Harn。我作为股东已经十多年了，基本上是我的投资生涯。

今天有人说您比大众思考得更超前。关于这个决议，您说伯克希尔保险业务只需在下次续保时提高费率，这说得通。但您同意气候变化为我们的地球构成了一个重大问题。

我想说，如果政治行动以当前速度继续推进，气候变化为我们全球金融市场的稳定构成了一个重大问题。

我个人同意 Hansen 博士的观点，碳费是解决这个问题的方法。我想知道您能否告诉我们您认为解决这个问题的方法是什么，以及您是否认为伯克希尔的业务——更广泛地说不仅仅是保险——在未来一二十年会受到这个问题的影响？

巴菲特：是的。我怀疑未来一二十年是否会受影响。

但我完全不会和您争辩，很可能，但不是确定，除非设计各种技术来减少——嗯，用于封存之类的各种不同技术——很多人会在这方面努力——或者除非温室气体排放被大幅减少——否则这对文明来说是一个非常非常重要的问题。

还有其他的——我的意思是，肯定会有一些非常聪明的人致力于改变平衡的方法，要么通过减少排放到大气中的量，要么通过各种可能减少影响的技术，但这里没有人会否认它的重要性。

我不认为它会严重影响——我不认为它会严重影响气候——或者保险——在未来一二十年。

但是，正如我在报告中指出的，如果你在处理一件有不可逆点的事情——当你过了那个不可逆点——做点什么的时间不是在我们离不可逆点只剩十分钟的时候。

所以有一些政策，我们在可再生能源方面非常坚定地赞同，但我认为科学界也有可能出现解决方案，这些方案超出了我有限的物理学知识所能想到的，但有很多比我聪明得多的人在外面。

而且我认为减少方面的基本问题是——如果那些事情没有发生——事实是这是一个全球性的问题，它需要非常重要的国家合作，我认为奥巴马总统在与其他国家领导人合作方面开了一个好头。但仅靠美国无法解决这个问题，您比我更清楚。

我很高兴听下一位发言者的意见。

观众：你好。我叫 Nancy Meyer，我和我的丈夫已经做了 15 年股东。

我们对伯克希尔·哈撒韦非常有信心。这就是我们投资的原因。所以我只想说，作为股东，我想请求我的其他股东考虑气候变化的经济成本，并敦促伯克希尔·哈撒韦通过这项决议，以展示保险业的领导力。谢谢。

巴菲特：谢谢。我感谢您一直是我们的股东，但我确实认为——我不认为这项决议——我认为这项决议在某种意义上不适用于我们的保险业务。

我的意思是，保险——全球气候对我们的保险业务不是风险。它可能随着时间的推移对地球是风险，但那是另一回事。

我的意思是，你可以——我们可以通过各种各样的决议说，显然，核扩散是对地球的威胁，然后你可以说，那么，它对伯克希尔也是威胁。

但就伯克希尔具体而言，你知道，你可以阅读决议，如我所说，我们的答案，与 Ajit Jain——我认识的保险界最聪明的人一起——我 99% 的净资产都在伯克希尔，都将捐给慈善机构，我不希望看到它消失，我把自己视为伯克希尔的首席风险官，我担心可能伤害伯克希尔的事情，但我在保险部门中，关于气候变化，没有看到这种风险。但谢谢。

理查德·米勒：下午好，巴菲特先生。我是 Richard Miller，在奥马哈的克赖顿神学系。我研究和教授气候变化及其社会影响。

我只是想让您知道，伯克希尔在一个更大的经济体中运作，来自 Nicholas Stern 的最重要的气候分析——经济分析——表明，按照我们目前的道路，到本世纪末，全球 GDP 可能会损失 30%。

另一个问题是，当谈到应对气候变化时，应对意味着为了避免重大的海平面上升，我们需要从今天开始每年减少 7% 的全球排放。

我们唯一一次在一个增长的经济体中十年内减少排放，是在 1990 年代的英国，当时我们每年减少 1%。

所以我们在讨论完全不同于奥巴马总统逐步推进的事情。

我们需要做点什么——不，我们需要立即进行大规模转型。以您巨大的全球持仓，您在这个问题上是一个世界级的重要人物，而不仅仅是这个具体的股东决议。谢谢您的时间。

巴菲特：谢谢。

这是全部发言者了吗？

观众：您再说一遍？

巴菲特：您是最后一位发言者吗？

观众：是的，我想那是所有发言者。

巴菲特：好的。谢谢。查理，你有什么想说的吗？

芒格：嗯，有的。

我们在奥马哈，这里远高于海平面。我们在保险公司中对此没有重大经济利益。我们不像多年前那样承保很多巨灾保险了。

所以我们被要求，作为一家公司，在非常复杂的问题上采取公开立场。我们有城市犯罪。我们有 100——我们有 1000 个——对我们的文明非常重要的复杂问题。

如果我们在会议中花费时间对所有这些问题采取公开立场，我认为这会是适得其反的。

我不喜欢那些不断提出这个问题的人从不讨论任何解决方案，除了减少化石燃料消费。

有一些地球工程的可能性，没人愿意讨论，我认为这很愚蠢，所以把我算作不欢迎的。（掌声）

巴菲特：我们不想举行政治集会。

该动议现在可以进行表决了。如果有股东亲自投票，请现在就动议标记选票，并将选票交给过道中的会议工作人员。

Amick 女士，您准备好后，请做报告。

贝基·阿米克：我的报告已准备好。

代理投票人的选票，根据截至上周四晚收到的代理投票，对该动议投了 69,114 票赞成，531,724 票反对。

由于反对票数超过在该事项上正确投票的所有 A 类和 B 类股份的多数，以及所有未投票的股份，该动议未通过。

特拉华州法律要求的投票精确计数的证明将交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢，Amick 女士。提案未通过。

38. 休会

巴菲特：在休会前，有人对我们的审计公司有问题吗？如果没有，我请 Scott 先生向会议提出动议。

沃尔特·斯科特：我提议本次会议休会。

巴菲特：Olson 先生？

罗恩·奥尔森：我附议。

巴菲特：休会动议已提出并附议。我们将口头表决。有讨论吗？如果没有，赞成请说"赞成"。

反对请说"不"。

（休会）