1973年巴菲特伯克希尔股东信分析 伯克希尔股东信

# 致伯克希尔·哈撒韦公司的股东：

伯克希尔·哈撒韦公司（Berkshire Hathaway Inc.）1972年的营业利润达到了期初股东权益的19.8%，这是一个非常令人满意的成绩。我们所有主要业务领域都取得了显著改善，但最引人注目的增长来自保险承保利润。由于一系列有利因素的罕见叠加——汽车事故频率下降、事故严重程度趋缓、以及没有重大灾难发生——承保利润率达到了远高于过去平均水平或未来预期的水平。

虽然我们预计1973年的营业利润会略有下降，但很明显，近年来的多元化举措为我们建立了一个显著更高的正常盈利能力基础。现任管理层于1965年5月取得了公司的控制权。八年后，我们1972年11,116,256美元的营业利润，相较于如果我们继续将所有资源投入纺织业务所能产生的回报，已是数倍之多。在1964财年末，股东权益总计22,138,753美元。自那时起，公司从未通过现金发行或合并引入额外股本。相反，我们还回购了部分股票，使流通股减少了14%。每股账面价值从1964财年末的19.46美元增加到1972年末的69.72美元，年复合增长率约为16.5%。

我们近年来的三项重大收购——从财务和人员两方面来看——都取得了异常出色的成果。在这三项收购中，创始人均为主要卖方，并获得了可观的现金收益——而且，这三位人士——Jack Ringwalt、Gene Abegg和Vic Raab——都继续以不减的精力和创造力管理着各自的企业，使得先前已建立的优秀记录得到进一步提升。

我们将继续寻找现有业务的合理延伸，同时也寻找能够让我们继续有效运用资本的新业务。

正如去年年报所预测的那样，纺织行业在1972年出现了复苏。近年来，Ken Chace和Ralph Rigby打造了一支卓越的销售团队，在服务和可靠性方面享有日益增长的声誉。制造能力也已重组，以配合我们的销售优势。

在行业复苏的助力下，我们在1972年从这些努力中获得了一些回报。库存得到了控制，除了减少资本需求外，还最大限度地减少了清仓损失；产品结构得到了极大改善。尽管行业的整体盈利水平将始终是决定我们纺织业务收益水平的主要因素，但我们相信我们在行业内的相对地位已明显提升。1973年的前景良好。

我们在National Indemnity保险业务传统领域于1972年获得的异常承保利润呈现出一个悖论。这些利润极大地充实了公司1972年的整体利润，但产生这些利润的因素却吸引了大量新的竞争，而这些竞争所依据的费率我们认为无法弥补成本。总体而言，如果今年的利润没有如此大幅增长，我们未来五年的前景可能会更好。

去年的年报曾预测会出现大量新竞争，而我们在1972年确实经历了我们曾表示的此类竞争所导致的保费收入下降。我们相信，行业承保利润率将在1973年或1974年大幅收窄，最终可能会创造一个有利于我们恢复历史增长的环境。不幸的是，承保结果恶化与竞争缓和之间存在滞后。在此期间，我们预计传统业务的保费规模将持续出现负增长。由Jack Ringwalt和Phil Liesche领导的、经验丰富的管理层，将继续以盈利为目标进行承保——尽管不会达到1972年的水平——并将我们的费率建立在长期预期而非短期希望之上。虽然这种做法在过去曾导致保费规模不时下滑，但它带来了优异的长期成果。

同样如去年报告所预测的那样，我们的再保险部门在1972年也遭遇了许多相同的竞争因素。大量新机构涌入这个历来规模较小的领域，费率经常被大幅下调，我们认为这种下调是不明智的，尤其是在巨灾领域。过去一年异常地没有发生巨灾，因此我们的承保业绩良好。

George Young在短短几年内建立了一个庞大且盈利的再保险业务。从长远来看，我们计划在再保险领域成为一个非常重要的参与者，但在费率不断恶化的背景下，立即扩大规模是不明智的。在我们看来，承保风险比以往任何时候都要大。当这些风险中蕴含的潜在损失成为现实时，重新定价将会发生，这应该会给我们提供大幅扩张的机会。

在"本州"业务中，我们历史最悠久、规模最大的公司——仅在内布拉斯加州运营的Cornhusker Casualty Company——取得了良好的承保业绩。进入第二个完整年度，"本州"营销模式的吸引力已得到验证，其保费规模已达到在该州经营数十年的"老牌"巨头所实现规模的三分之一左右。

我们在明尼苏达州和德克萨斯州的两家较小公司，由于保费规模极小，损失率不理想。"本州"公司的管理层明白，承保盈利是衡量成功的标准，只有在承保领域做对工作的情况下，业务才能显著扩张。新公司的费用率也很高，但这在发展阶段是预料之中的。

John Ringwalt在启动这项业务方面做得非常出色，并计划在1973年至少再进入一个州。虽然还有很多工作要做，但"本州"业务似乎具有重大的长期潜力。

去年曾报告我们收购了芝加哥的Home and Automobile Insurance Company。当时我们对这笔收购感觉很好，现在感觉更好了。在Vic Raab的领导下，该公司在1972年延续了其出色的记录。1973年，我们计划进入佛罗里达州（戴德县）和加利福尼亚州（洛杉矶）市场，提供与Home and Auto在库克县成功实践的同类专业化城市汽车保险。Vic有能力管理规模更大的业务。我们预计Home and Auto将在几年内实现显著扩张。

我们非常幸运地在1969年至1971年间，在利率几乎处于历史最高位的同时，保费收入实现了大幅增长。因此，我们在大量资金可以用于高收益投资的时期获得了大量可投资资金。这些资金大部分投向了免税债券，我们的投资收益从1969年的2,025,201美元增加到1972年的6,755,242美元，且适用较低的有效税率。

我们的债券投资组合拥有异常良好的赎回保护，我们将从当前投资组合的高平均收益率中受益多年。然而，当前保费增长乏力将在未来几年内显著减缓投资收益的增长。

我们的银行子公司——罗克福德的伊利诺伊银行与信托公司（The Illinois Bank and Trust Co. of Rockford）——保持了其在盈利能力方面的行业领先地位。1972年税后收益达到平均存款的2.2%，考虑到以下调节因素，这一成绩更为显著：(1) 存款结构中50%为定期存款，且 heavily 倾向于消费者储蓄工具，均支付法律允许的最高利率；(2) 始终保持强劲的流动性状况，避免货币市场借款；(3) 贷款政策使得过去两年的净核销率约为普通商业银行平均水平的5%。这一记录直接归功于Gene Abegg和Bob Kline的领导，他们经营的银行让所有者和存款人都能既吃得好又睡得安稳。

1972年支付给存款人的利息是1969年的两倍。我们积极争取消费者定期存款，但并未大力推广大额"货币市场"存单——尽管在过去几年中，这些存单通常是一种成本较低的定期资金来源。

在过去一年中，我们客户的贷款余额增长了约38%。这比附上的资产负债表所显示的增幅要大得多，因为1971年的贷款总额中包括了1,090万美元的短期商业票据，而1972年末则不包含此类票据。

我们在1972年巩固了作为"罗克福德领先银行"的地位。当前的利率结构、由于联邦储备新收款程序导致的可投资资金减少，以及本已沉重的非联邦税可能增加，使得Illinois National在1973年不太可能增加其收益。

1973年3月15日，伯克希尔·哈撒韦以8%的利率从二十家机构贷款人处借入2,000万美元。该贷款于1993年3月1日到期，本金偿还从1979年3月1日开始。其中900万美元用于偿还我们的银行贷款，其余部分投资于保险子公司。我们预计，保险业务将不时出现重大扩张的机会，我们打算拥有足够的财务资源来最大化这些机会。

我们的银行和保险子公司对其客户负有重大的受托责任。在这些业务中，我们保持远高于行业标准的资本实力，同时仍在此类资本上实现了良好的盈利水平。我们将继续坚持前一个目标，并尽一切努力保持后一个目标。

董事会主席