2001年巴菲特年度股东大会分析 年度股东大会

2001年股东大会

上午场

1. 正式业务会议

（录像开始时会议已在进行中）

巴菲特：——（笑声）——安迪·海沃德（Andy Heyward），如果你在这里，请站起来，我想大家想对你说声谢谢。（掌声）

我们还有另一位嘉宾。在为所有伯克希尔股东——特别是查理和我——做出了出色贡献之后，拉尔夫·谢伊（Ralph Schey）今年退休了。但拉尔夫和露西（Luci）今天也在场。请拉尔夫和露西站起来，股东们和我想对你们说声谢谢。（掌声）

Scott Fetzer是我们做过的最好的收购之一，但之所以是最好的之一，是因为拉尔夫。我们现在拥有的许多其他公司，之所以能够拥有，也是因为拉尔夫多年来贡献的利润。非常感谢你，拉尔夫。

现在会议正式开始。我会快速走完流程。我是沃伦·巴菲特，本公司的董事会主席，欢迎大家参加2001年股东大会。

首先，我介绍出席本次会议的伯克希尔·哈撒韦董事（除了我本人之外）。

首先是查理，在我左手边。我念到名字时请各位董事起立。

霍华德·巴菲特、苏珊·巴菲特——她是歌曲演唱者，唱得很好——马尔科姆·G·蔡斯、罗纳德·L·奥尔森和沃尔特·斯科特。

今天在场的还有德勤会计师事务所的合伙人，我们的审计师。大家如果有关于他们审计伯克希尔账目的问题，可以向他们提问。

Forrest Krutter先生是伯克希尔的秘书，他将做会议记录。Becki Amick女士被任命为本次会议的选举监察员，她将确认董事选举的计票结果。

本次会议指定的代理投票人是Walter Scott Jr.和Marc D. Hamburg。我们将进行会议业务部分，然后休会。之后，我们将回答大家可能有的问题。

秘书是否有伯克希尔流通股数量、有权投票的股份数以及出席本次会议的股份数报告？

Forrest Krutter：有的。根据随会议通知一同寄送的代理声明——该通知已于2001年3月2日（登记日）通过一等邮件寄给所有登记在册的股东——伯克希尔·哈撒韦A类普通股流通股共1,343,041股，每股对会议审议的动议享有一票投票权；B类普通股流通股共5,505,791股，每股对会议审议的动议享有1/200票投票权。

截至4月26日（周四）晚上，通过代理投票方式出席本次会议的A类股有1,116,384股，B类股有4,507,896股。

巴菲特：谢谢。该人数构成法定人数，我们直接开始会议。

第一项议程是宣读上一次股东大会的会议记录。我请Walter Scott Jr.先生向会议提交一项动议。

Walter Scott Jr.：我提议免于宣读上一次股东大会的会议记录。

巴菲特：有人附议吗？

众声：赞成。

巴菲特：动议已提出并获得附议。有意见或问题吗？现在进行口头表决。赞成的请说"赞成"。

众声：赞成。

巴菲特：反对的说"拜拜，我走了。"（笑声）

动议通过。本次会议的第一项事项是选举董事。如果有股东希望撤回之前提交的代理投票，亲自出席并投票选举董事，可以这样做。

此外，如果到场股东没有提交代理投票，希望领取选票亲自投票，也可以这样做。如果需要，请向过道中的工作人员表明身份，他们将向您提供选票。请需要选票的人表明身份，以便我们分发选票。

现在请Walter Scott Jr.先生就董事选举事项向会议提交动议。

Walter Scott Jr.：我提议选举Warren E. Buffett、Susan T. Buffett、Howard G. Buffett、Malcolm G. Chace、Charles T. Munger、Ronald L. Olson和Walter Scott Jr.为董事。

声音：我附议。

巴菲特：已提议并附议，选举Warren E. Buffett、Susan T. Buffett、Howard G. Buffett、Malcolm G. Chace、Charles T. Munger、Ronald L. Olson和Walter Scott Jr.为董事。还有其他提名吗？有讨论吗？

提名已准备好进行表决。如果有亲自到场投票的股东，现在可以在董事选举选票上做标记，并将选票交给选举监察员。

请代理投票人也向选举监察员提交一份董事选举选票，按收到的指示进行代理投票。

Amick女士，准备好了请提交报告。

Becki Amick：报告已准备好。代理投票人根据截至上周四晚收到的代理委托书进行的投票，每位候选人获得的票数不少于1,126,480票。

该数字远远超过所有A类和B类流通股总票数的多数。

根据特拉华州法律要求，准确的票数认证——包括代理投票人根据本次会议上提交的代理委托书投出的额外票数，以及本次会议上亲自投票的票数（如有）——将提交给秘书，与本次会议记录一同存档。

巴菲特：谢谢你，Amick女士。

Warren E. Buffett、Susan T. Buffett、Howard G. Buffett、Malcolm G. Chace、Charles T. Munger、Ronald L. Olson和Walter Scott Jr.已当选为董事。

下一项事项原定是伯克希尔股东Bartlett Naylor提出的提案。2001年4月20日，Naylor先生通知我们他撤回提案。因此，本次会议不提交该提案。

在业务会议休会后，我将回答大家关于伯克希尔业务的问题——但不需要在本次会议上采取任何行动。

在休会之前，还有人有其他事项需要提交会议讨论吗？如果没有，我请Walter Scott Jr.先生向会议提交一项动议。

Walter Scott Jr.：我提议休会。

巴菲特：休会动议已提出并附议。进行口头表决。有讨论吗？如果没有，赞成的请说"赞成"。

众声：赞成。

巴菲特：反对的说"反对"。会议休会。（掌声）

我问你们，我老了是不是越来越慢了？不是，我——（笑声）

现在——我们将——

我们有八个精心布置的麦克风。前两个在我的右侧。远处是三号和四号，然后是后面那个区域，再前面是七号和八号。

如果你有问题，就去麦克风那里排队，我们会轮流——一直到中午。然后休息，大约12:30重新开始，一直到3:30。

2. 三岁小孩和巴菲特展望伯克希尔的未来

巴菲特：现在，1号区的第一个问题，我们有一位特别的嘉宾。

我在4月5日收到Mark Perkins的来信，告诉我关于他女儿的事——她从六个月大起就是股东了。

她11月就满四岁了——Marietta想问第一个问题。

坦率地说，我回答所有四岁孩子的问题——而查理回答任何——（笑声）——稍大一点的人的问题。

所以Marietta，如果你拿着麦克风——请提问。

声音：问他。（听不清）

Marietta：（听不清）

声音：我是Marietta。

Marietta：Marietta。

声音：我三岁。大声说。

Marietta：我三岁。

声音：伯克希尔·哈撒韦一把美元。

Marietta：（听不清）美元。（笑声）

声音：她的问题实际上是——她说她三岁，她说："伯克希尔·哈撒韦一把美元。"她说："我们现在该投资什么？"这样她上大学时就准备好了。

巴菲特：她该投资什么？还是伯克希尔该投资什么？

声音：伯克希尔该投资什么？

巴菲特：伯克希尔非常想收购同样品质的企业——拥有同样品质的管理层——价格要像过去16到18个月我们收购的那八家企业一样合理。

我们的首选一直是——几十年来一直如此——虽然大多数观察者似乎没有意识到——但我们始终首选的是收购优秀的企业。最近在这方面我们运气好了一些。

我们也持有大量可交易证券。我们在70年代中期买了很多——为我们做得很好。但现在的环境对从可交易证券赚钱并不友好。

坦率地说，我们更喜欢——长期拥有和经营企业所带来的活动。

所以，Marietta，我们希望的是——等你准备上大学的时候——

首先，我希望我还活着。（笑声）

除此之外，我希望我们会有——你大约14年后上大学——我希望我们会再增加大约40家企业。我希望我们现在拥有的企业一个都不会少。

我希望我们的流通股不会增加——或者至少不会有明显的增加。

如果我们能做到所有这些——我想你可能上得起大学了。

查理，你有什么要补充的吗？

芒格：没有。（笑声）

巴菲特：Marietta，生活中有些事你确实可以信赖。（笑声）

3. 科技板块与制药业不可比

巴菲特：好了，去2号麦克风。

观众：早上好，巴菲特先生，芒格先生。

声音：（听不清）

观众：哦，抱歉。好的。

如果你想把一股伯克希尔A股换成30股伯克希尔B股——就像你之前提过的个人股票分割——或者反过来——这在税务上算不算"虚售"（wash sale）？

另外，我想问一个您之前听过的问题——但稍有不同。几年前，您说您犯了一个错误——没有在1993年左右买入主要制药公司的股票。

您提到了它们对社会的价值，以及它们出色的增长、高利润率和大潜力。您说虽然您不知道哪家公司会做得最好，但您可以做一些行业层面的投资——因为整个行业当时已经跌得很惨了。

同样的话——包括不知道哪些企业会长期主导——也可以用来描述另一个最近跌得很惨的行业。

这个行业当然是科技。您如何看待这两个投资机会——93年的制药和现在的科技？两种情况的区别是什么——使得前者对伯克希尔是好机会，而后者不是？

巴菲特：查理回答所有关于错误的问题——所以我把第二个问题转给他。（笑声）

芒格：我个人认为，制药行业的未来比高科技行业的未来更容易预测。

在制药行业，几乎所有人都做得很好——有些公司做得特别好。在另一个行业，高科技行业有很多永久的伤亡者。

巴菲特：是的——我认为科技板块作为一个整体——总的来说——显然不是显而易见的好买点或低估。

而我们应该有足够的判断力认识到——制药行业作为一个整体——是被低估的。

但制药行业长期在大量股权资本上的回报率记录远、远比科技行业好——而且很大比例的参与者都有这样的回报。我不认为这两者可以相提并论。

4. 交换伯克希尔股票类别的税务影响

巴菲特：你的第一个问题关于交换以及是否有虚售——我想你说的是从B换到A。

如果你实际持有A股，把它换成30股B股——这不是应税交易——所以这种情况下没有出售。

除非B股处于显著折价——否则没有必要卖出A股买入B股——但这不是税务建议——但我想税法中关于虚售提到的是"实质性相同"的证券。

我想——国税局至少有权质疑——如果你以亏损卖出A股——然后换成30股B股。

你的理由——比你第二天买回一股A股要好——如果你在建立亏损的话。如果你在建立盈利——你没有理由这样做——他们在这方面不担心虚售。

你不能通过交换从B变成A——但你可以通过在市场上卖出30股B股——买入一股A股。

同样，如果这是在亏损时进行的——我认为国税局很可能认定它们是实质性相同的——但你可以有不同的论点。

查理？

芒格：不，不——我认为国税局会赢。

巴菲特：是的。（笑声）

如果作证有费用——查理可能甚至会成为污点证人。

5. 伯克希尔不受州保险监管机构阻碍

巴菲特：好了，去3号区。

观众：我是Dan Blum，来自华盛顿州西雅图。

作为一家保险控股公司，伯克希尔·哈撒韦在GEICO或其他保险子公司开展业务的每个州都受到保险部门的监管。

这有没有以任何方式阻碍或影响你们的运营？您对政府在这方面的监管有什么精辟或明智的见解吗？

巴菲特：实际上，我们完全没有受到阻碍——伯克希尔·哈撒韦本身不是保险公司——但它拥有各种保险公司。当然，它还拥有许多其他公司。

作为保险公司的控股公司——这些保险公司确实受到它们获准经营的州的监管——这并没有减缓任何收购。

而根据《公用事业控股公司法》，当局需要对控股公司的活动进行审查。在银行业务中，某种程度上也是如此。

在保险业务中，对控股公司的监管或监督相对较少。所以它没有减缓我们在该业务中的发展——但最近在电力公用事业业务中，情况有所不同。

1935年有一项法规——《公用事业控股公司法》——其缩写是PUHCA——这个发音悦耳的名词。（笑声）

《公用事业控股公司法》对母公司能做什么有很多规定。该法案被写入法律是因为20年代的控股公司——最著名的是Sam Insull组建的——但也有其他——

存在很多滥用行为——其中很多涉及控股公司的活动。所以该法案在30年代通过是完全可以理解的。它在当时具有促进社会公益的目的。

坦率地说，我认为限制伯克希尔购买其他公用事业公司的能力没有任何促进社会公益的作用。我们可以买最多5%的股票。但过去一两年——如果没有该法案——我们很可能已经买下了一整个公用事业公司。

所以我们受到公用事业控股公司法规的阻碍——但我们没有受到任何州保险法规的阻碍。

查理？

芒格：没什么要补充的。（笑声）

6. "今天痛苦，明天收获"的保险交易

巴菲特：4号区？

**
观众**：早上好。

巴菲特：早上好。

观众：Steve Bloomberg，来自芝加哥。我有两个关于保险业务的问题。

关于那些被称为"好亏损"的再保险合同——您在报告中讨论过这些合同——指出它们在2000年产生了4.82亿美元的损失。

我们是否需要一份年度明细表，披露所有当前和过去这类交易的累计摊销费用，以便我们进行相应调整，反映经济现实？

巴菲特：有两种不寻常类型的交易——你提到了其中一种——我称之为"今天痛苦，明天收获"或"好亏损"型交易。

根据你描述的这类交易，我们在当年记录了通常相当可观的亏损——然后我们在未来很多年可以使用浮存金——并且后续没有扣除。

所以对于这些合同，重要的是我们告诉你——我们应该告诉你——如果重要的话每个季度——当然每年——任何属于这类的重要项目。

正如你提到的，我们去年有超过4亿。前年也有相当数量。

今年我们还没有重要的。我想第一季度可能有一个1200万的此类费用。

如果它们重要，我们会告诉你们。

这在你们心中是一次性调整——实际上——你应该把它和我们经历的其他类型的承保损失区别对待——因为我们自愿进入这些交易。

我们第一年承受打击——会计规则要求这样。在合同存续期内，我们期望赚钱。我们的经验是我们确实赚钱。

但我们会告诉你们任何此类重要项目——这样你就能调整浮存金的成本。我去年报告了6%的浮存金成本——这很高。不是无法忍受，但很高——非常高。

在这6%的成本中——大约四分之一来自这些扭曲了当年数字的交易。因此，如果我们没有自愿进行这些交易——我们的浮存金成本大约会是4.5%。

我应该告诉你们——我预计我们的浮存金成本——我在年报中说——如果没有特大灾难——我定义特大灾难为保险损失200亿或更多——如果没有特大灾难——我们预计浮存金成本今年会下降——我说可能会显著下降。

第一季度——我们的浮存金成本年化大约在略低于3%。

我认为——我认为趋势是朝着那个方向的——如果没有特大灾难。我预计浮存金成本今年实际上会大幅下降。

但如果我们要进行一些"今天痛苦，明天收获"的交易——目前我们没有任何在计划中的——但如果我们进行——它就会反映在我们的浮存金成本中——我们会说明这类交易的影响。

查理？

芒格：我认为几乎所有好的业务都有一些时候——让今天看起来比本来更差一点——来帮助明天。所以我认为这些交易非常符合股东利益。

巴菲特：我们有第二类交易——为了完整——我们在报告中也描述了——它也产生了大量浮存金——但会计规则将交易成本分摊在浮存金的存续期内。

这些不会扭曲当年的数字——但它们会产生一项年度费用——在浮存金存续期内都存在。这项费用每年大约超过3亿美元。

但这也是我们自愿并热切参与的交易。它有这个年度成本。

所以当你看到我们的浮存金成本在第一季度的年化率为3%时——它大约包括了8000万美元——与那些追溯性保险合同有关——那是报告中描述的第二种类型。

我认识到这种会计——甚至这些交易——对你们有些人来说有点希腊文（难懂）。但它们对伯克希尔很重要——所以我们确实想在年报中为那些想自己计算内在价值的人说明。

7. "真正代价……在于错失的机会"

巴菲特：5号区？

观众：早上好，我叫Jay Parker，来自华盛顿州。这个问题是关于错误的。既然如此，可能应该请教芒格先生。

芒格先生，我知道您喜欢用谦逊来促进理性思考。所以我的问题是——您最近犯的一个商业错误是什么，芒格先生？为什么会发生？（笑声）

巴菲特：这个我要好好做笔记。（笑声）

芒格：伯克希尔历史上最严重的错误是"不作为"的错误。它们不出现在我们的数字里。它们出现在机会成本里。

换句话说，我们有机会——几乎做了。事后看来，我们可以说当时没做是大错。

就股东而言——那些是我们历史上真正代价最高的错误。很少有管理层会多想或多谈机会成本。但沃伦——我们搞砸了——

巴菲特：数十亿又数十亿。我不妨直说。（笑声）

芒格：对，对。而且我们还在继续犯。（笑声）

巴菲特：有人可能会说我们在进步。（笑声）

芒格：我不喜欢提具体公司——因为——我们以后可能还想买它们——有机会以我们的价格买。

但在生活的几乎所有方面——以及企业生活——真正代价巨大的——与原本可能轻易实现相比——是那些错失的机会。那可是一笔巨大的钱。

我年轻一些的时候——有人给了我300股Belridge Oil。任何傻瓜都能告诉你——不可能亏钱——很可能会赚钱。我买了。

三天后那家伙又打电话来——给了我1,500股。但这次我得出售一些东西才能买这该死的Belridge Oil。那个错误——如果你一直跟踪——让我损失了2亿美元。

仅仅因为我得去稍微麻烦地卖一些东西。伯克希尔也会做这种事。我们永远克服不了。（笑声）

巴菲特：是的。我可以补充说——当我们谈到"不作为"的错误——我们有很多——有些非常大的——我们不是说没买某个朋友经营的公司——或者我们知道名字——它从1涨到100了。那没有意义。

只有在我们能力范围内的事才算错误。如果有人知道如何在可可豆上赚钱——或者知道如何在软件公司上赚钱——而我们错过了——那不是错误。

错误是——当我们理解一件事——我们站在那里盯着它——却什么也没做。或者更糟的是——真正让我恼火的是——我们只做了一点点。我们只滴了一滴管——而本可以做很大的量。

查理在我做这种事时优雅地称之为"吮拇指"。（笑声）

我们有时候——在我们非常理解的业务上——曾经吮过拇指。可能是因为我们开始买——价格涨了一点——我们在等待希望以最初的价格买更多——可能有很多原因。

但那些是巨大的错误。传统会计当然完全记录不到。但它们在我们的记分簿上。

8. 完全不担心涉及糖的产品责任

巴菲特：6号区。

观众：我叫Joseph Lapray，来自明尼苏达州明尼阿波利斯。

近年来，烟草公司被迫为销售不健康但非必需的产品支付巨额赔偿金。我的问题有两部分。

第一——类似的损害赔偿责任的可能性——是否会降低可口可乐、See's Candies、Dairy Queen或其他销售健康性可疑的非必需产品的价值？不是说我不喜欢这些产品。

第二——你们是否担心"买者自负"原则可能被侵蚀——正在从根本上破坏合同的法律基础？谢谢。

巴菲特：你描述的产品——我已经靠它们活了70年了——（笑声）——如果我——它们大概不会造成太大伤害——他们会把我拉去当证人。

不，我认为——如果你反对糖——我认为普通人每年干重吃大约550磅食物。其中大约125磅——我得查一下——以这样或那样的形式是糖。

几乎每个产品里都有——碰巧在可口可乐里——碰巧在See's Candy里——但实际上你吃的所有东西里都有——美国人消费的超过20%以这样或那样的形式是糖。

美国人的平均寿命在持续增长。所以我完全不担心那些公司的产品责任。

但产品责任——总的来说——是原告律师的肥沃领域。我们在买入企业时意识到了这一点——我们放弃了一些企业——因为我们担心产品责任的潜在风险。

如果没有立法解决方案——我认为你会看到越来越多的GDP用于赔偿金。是否会通过立法改变——我不知道。但这是一个大领域。

它的彩票属性太有吸引力了。因为如果律师可以赌上适度的时间——甚至合理的时间——就有机会获得1000万、2000万甚至数亿美元的回报——那是一张不错的彩票。谁知道12个陪审员会怎么想？

我一个当律师的朋友说——他说："林肯说过——'你可以在部分时间愚弄所有人，在所有时间愚弄部分人，在部分时间愚弄所有人，但不能在所有时间愚弄所有人。'"他说："我只是在找12个你能在所有时间愚弄的人。"——（笑声）

你只需要得到一个赔偿裁决。在一个零已经对人们失去意义的国度——赔率相当有利。所以在我们进入的任何业务中——在评估产品责任时——这是一个非常现实的担忧。

查理？

芒格：特别有害的是——原告律师群体的政治权力在不断增长。

如果你在州最高法院——在大多数地方——你是终身制的。至少——如果你想留任就是终身制。

有一件事可能让你离开法庭——就是真正激怒某个重要的群体。我认为这大大助长了法庭上的许多滥用行为。

我认为这个国家的法官——在对垃圾科学、垃圾经济学证词、下作律师方面——远远没有应有的严厉。我看不到——（掌声）——我看不到多少改善的迹象。

在德克萨斯州——他们确实改善了德州最高法院——它确实需要改善。所以偶尔有生命的微光。

巴菲特：我们在保险和收购企业方面做出决策时——对查理描述的那种弊病——抱持非常悲观的态度——认为它不太可能缓和。

我们预测趋势会加速——但这是我们在决策中建立安全边际的自然方式。

不用担心吃See's糖果、Dairy Queen或可口可乐。

如果你长期看报纸——我吃很多盐——一直被人警告。然后几年前他们开始说："你摄取的盐不够"之类的。我不知道答案是什么——但我感觉很好。（笑声）

9. "我们不会为了持现而持现"

巴菲特：7号区。（掌声）

观众：早上好。我是Murray Cass，来自安大略省马卡姆。

金融界在评估潜在投资时严重依赖市盈率。

当您购买一家公司时——您不仅要考虑未来的盈利流——还必须考虑公司的财务状况等。我说的财务状况——主要是指现金和债务。

但市盈率不考虑现金或债务。偶尔，你会看到一家持续产生正自由现金流的公司——交易价格刚刚超过现金价值——实际上是把未来盈利白送。在这种情况下——市盈率看起来高得可怕——除非调整现金和债务。

我一直更喜欢现金充裕的公司——而不是背负大量债务的公司。然后我读了费雪的《保守投资者睡得好》。

从那以后我就没睡好。他评论说"囤积现金是罪恶的"——让我很困惑。他写道："公司应该把现金用于好的用途——或者分配给股东。"我想听听您的看法？

巴菲特：有时候我们现金泛滥。也有很多次我们现金不够。

查理和我——我记得在60年代末——银行信贷非常困难——我们在中东找钱。你还记得吗，查理？

芒格：是的，我记得。

巴菲特：是的——

芒格：他们要用第纳尔还钱。

巴菲特：那个想让我们用第纳尔还钱的家伙——也是决定这些东西价值的人。

所以我们——（笑声）——对于在付款日和他见面、由他决定那天的汇率——并不特别兴奋。（笑声）

但显然——我们每天都在寻找部署现金的方式。

我们永远不会为了持现而持现。我们从来不认为应该持有X%的现金仓位。坦率地说——我认为华尔街战术家推出的这些资产配置比例——60%股票、30%债券之类——完全是胡说八道。

所以我们希望所有的钱——（掌声）——都在体面的业务中工作。但有时候我们找不到——或者有时候现金出乎意料地来——或者有时候我们卖了些东西——我们就有比想持有的更多的现金。

比我们想持有的更多的现金——意味着我们有10或15美分在闲置。因为我们希望钱被投入使用——但我们永远不会仅仅为了使用而使用。近年来——我们倾向于现金偏重——但不是因为我们想要现金本身。

70年代中期——我们在四处搜刮每一分钱来买东西。我们不喜欢大量杠杆——永远不会。我们永远不会在伯克希尔大举借钱。这不是我们的风格。

但如果现金不断积累——长期你会看到我们很不高兴。我认为——不管怎样——我们会找到使用它的方法。

查理？

芒格：我没什么要补充的。

10. 成本因业务类型而异

巴菲特：8号区。

观众：早上好。我叫Mark Dickson，来自佛罗里达州萨拉索塔。感谢您为我们提供这个论坛。太棒了。

过去几年——您非常具体地提到了一些与可口可乐、富国银行、Rockwood相关的数字——特别是可口可乐——铝的成本、糖的成本等等。这些都会影响可口可乐的底线。

您能提供一些最近两年收购的一些业务的具体数字吗？

巴菲特：它们有不同的特征。这很难。我们有服务型企业如FlightSafety——Executive Jet也是服务型企业。

在那些公司中——大的成本是人员。FlightSafety——我们在模拟器上投入了很多钱。今年我们将投入超过2亿美元在模拟器上——就像去年一样。

所以我们在那个业务中有很大的资本成本——然后有巨大的人员成本——因为我们培训飞行员。那是非常人对人的密集型。NetJets——Executive Jet的一部分——非常人员密集型。我们绝对不比与客户互动的人更好。

进入地毯业务——可能只有15%的收入是人工成本。你是非常重的原材料买家——购买大量纤维。

所以这根据你所在的业务类型而有很大差异。

在保险业务中——我们是支付未来索赔的业务。那是我们的大成本。显然涉及估计——因为我们有时会在5年、10年或20年后才支付索赔。有时候20年后才知道。

所以很难在业务之间做概括。

如果你在零售业务——我们在家具和珠宝方面有相当大的业务——购买的商品显然非常重要。我们在那些业务中不自己制造商品。

第二个成本——当然是人工。

但我们没有任何根据成本结构来决定买什么的理念。我们真正寻找的是持久的竞争优势。我们一直在想这个。

然后我们显然想要一流的人来经营——因为我们自己不经营。所以这是我们看的两个因素。

我们想要理解成本结构——但查理和我能理解许多公司的成本结构——有很多我们不能——但能理解相当多的。

我们并不真正关心——我们是买劳动密集型业务、原材料密集型还是租金密集型业务。我们确实想理解它——理解为什么它有相对于竞争对手的优势。

查理？

芒格：基本上——在某种程度上——我们就像那个知道一件大事的刺猬。如果你以每年3%的成本产生浮存金——然后用浮存金的收益买入每年赚13%的企业——我们实际上已经算出——这是一个相当好的处境。（笑声）

巴菲特：我们花了很长时间。（笑声）

顺便说一句——我希望——实际上预计——如果没有特大灾难——3%的数字会在不久的将来下降。

但特大灾难可能改变这一切。如果你有一个500亿美元的保险灾难——东京地震、加州地震、佛罗里达飓风——我们就是在承担这些风险的业务。

如你所知——我们是加州地震局最大的保险公司。我有个姐姐在卡梅尔——她过去常给我打电话——当猫狗开始转圈跑的时候。（笑声）

所以我们暴露在某些可能改变的事情上。

但如果没有特大灾难——我们所有的保险公司——经历正在朝着正确的方向发展。我预计这种情况会持续一段时间。然后在某个时候——我预计会逆转。这有帮助吗？（笑声）

11. 航空公司必须保持成本与竞争对手一致

巴菲特：1号区？

观众：早上好。我是Martin Wiegand，来自马里兰州切维蔡斯。

巴菲特：很高兴你在这里，Martin。（笑）

观众：谢谢。感谢您举办这个精彩的股东周末——感谢您为股东和公众提供的领导力和教育。

我的问题是——大型航空公司正在谈判劳动合同时上新闻。他们声称无法将不断上涨的劳动力成本转嫁给客户。

在年报中——您说Executive Jet增长迅速、表现出色。Executive Jet似乎能将上升的劳动力成本转嫁给客户。

这是因为Executive Jet有合理的薪酬计划——使员工薪酬与可计费服务保持一致吗？如果不是——为什么Executive Jet做得好而航空公司遇到麻烦？

巴菲特：航空公司的大问题——与其说是总薪酬——真正的问题是——当你在航空业——你的工资率与竞争对手不一致时。

说到底——看航空公司的数字——首先要看每座位英里的成本。然后根据运力利用率来算出每座位英里的收入或成本。

你可能有人工成本或任何其他成本。燃料成本显然从几年前开始大幅上涨。

只要你比竞争对手更有效率——你的成本不高于竞争对手——人们会继续坐飞机。

当你的成本与竞争对手不一致时——就像几年前查理和我是USAir董事的时候——我们每座位英里的成本远高于竞争对手。

在我们没有竞争对手的一些东部短途航线上——这还可以。但随着西南航空进入我们的领地——他们的成本——据记忆——可能低于每座位英里8美分。而我们的成本可能是12美分。

你最终会被干掉。他们今年可能不进入这条航线——但明年或后年会。

所以如果你在Delta或United等大型航空公司运营——如果你的成本——人工成本——与其他主要竞争对手持平或更低——这比绝对水平重要得多。

NetJets的服务——实际上不是设计来与United Airlines或American竞争的。它有不同群体的竞争对手。

我认为我们有非常出色的飞行员队伍。我们希望他们开心。但还有很多其他方式。你希望公平地支付他们。但以我们的飞行员为例——能够想住在哪里、做我们提供的班次——对他们来说非常重要。所以我们通过很多其他方式吸引他们——而不是与United或American竞价。

关键在于——你不能在具有商品化特征的业务中——比如航空座位——让劳动力成本显著高于竞争对手。长期就是不行。

你可以暂时侥幸。但迟早——资本主义社会的本质是——成本更低的家伙会来干掉你。

查理？

芒格：航空公司工会真的很难对付。看到一群像飞行员这样薪酬优厚的人——却有如此强硬野蛮的工会结构——很有趣。这使得商品化业务非常困难。

任何一家航空公司——如果长期停工——都会对习惯模式和未来前景产生相当大的影响。按本质来说这是一个非常艰难的行业。

铁路客运——即使在以前的时代——也是一种很难赚钱的方式。航空旅行也没什么不同。

我们希望客户更喜欢我们的服务——而不是喜欢一个航空公司的座位而不是另一个。

巴菲特：是的——分时所有权不是商品化业务。人们非常关心服务和安全保障。我不认为——如果你买降落伞——你会想选——一定要选最低价——

芒格：是的。（笑声）

巴菲特：对于拥有数百万乘客的大型商业航空公司——人们——我认为可能正确地认为——服务和安全性相当相似。

但如果你在一个不能承受长期罢工的业务中——你基本上是在和工会玩"懦夫博弈"。因为他们也会失去工作——如果你关门。所以你周期性地玩懦夫博弈。

这其中有很多博弈论。

在某种程度上——你越弱——你的谈判地位越好。因为如果你极其脆弱——即使非常短的罢工也会让你破产。谈判桌另一边的人明白这一点。而如果你有相当的实力——他们可以更狠地逼你。

但处在一个不能承受罢工的业务中——一点也不好玩。我们在80年代初面对过这种情况——那时我们在布法罗与《信使快报》进行生死搏斗。

当我买了《布法罗新闻》——实际上是查理买的。他在暴风雪中被困在那里——很无聊。所以他打电话给我说："我该怎么办？"我说："你不妨把报纸买了。"（笑声）

然后我们就卷入了这场斗争。但当我们买《布法罗新闻》时——我们问了管理层两个问题——其中一个我不能告诉你。

但第二个是——我们想见主要工会的领导人——我们想告诉他们："听着——如果你让我们罢工任何显著长度的时间——我们就完蛋了。"

"你可以让我们的投资变得一文不值。所以我们在签这张支票之前——想看着你们的眼睛——看看你们是什么样的人。"我们对这些人感觉良好——他们是好人。

1981年左右——有一次——非常非常小的工会——我想不到我们员工的2%——因为一个问题罢工——其他10或11个工会并不太同意他们。

但他们罢工了——其他工会尊重了纠察线——在布法罗这样一个非常亲工会的城市——这是可以预料的。

我记得——他们在周一罢工。我记得其他一些工会的领导人流泪看到这一幕——因为他们知道这会让我们倒闭。

坦率地说——我当时采取的态度是——"听着——如果你们一天内回来——我知道我们有竞争力。如果你们一年后回来——我知道我们不会再有竞争力。"

"如果你们聪明到能算出你们可以推我们到什么程度——然后还能回来——我们还有业务——你们还有工作——我说——你们比我聪明。所以——回家去想清楚。"

他们在周四回来了——我们又变得非常有竞争力。但他们可以——我是说——我无能为力。我不能强迫他们工作——如果他们决定在外面待足够久——我们就不会有报纸了。

你偶尔会陷入那种情况。航空业就是一个很好的例子——人们周期性地陷入那种情况。

查理——

芒格：股东们可能感兴趣的是——关于我们NetJets项目的竞争优势——那天另一架包机在阿斯彭坠毁时——NetJets拒绝飞往阿斯彭。人们记得这种事。

巴菲特：是的。

12. 伯克希尔的优势——和一个大劣势

巴菲特：2号区？

观众：早上好。David Winters，来自新泽西山湖市。感谢您举办"资本家的伍德斯托克"。（笑声）

伯克希尔似乎有巨大的长期优势——尽管规模大、股价高。

公司活动的结构——不可赎回资本——大量自由现金流——以及改善的保险基本面——使伯克希尔能够利用潜在的资产价格下跌和金融市场错位——而大多数投资者既没有钱也没有冷静的头脑来买入。

我说的对吗？

巴菲特：在某种程度上——是的。但我们也有劣势。

但我们在长期购买企业方面有一些显著优势。我们可能是相当数量的私营公司和上市公司的首选买家。

我们的支票能兑现。所以我们——（笑声）——我们总是有钱。人们知道——当我们做交易时——它会完成——而且会以任何人都有的最快速度完成。不会有任何犹豫或融资困难。

如你所知——我们买了Johns Manville——因为另一组出现了融资困难。

人们知道——他们可以像以前一样经营自己的企业——如果他们关心这一点——很多人关心。其他人不关心。

我们的所有权结构——可能比全国任何与我们规模相当或接近的公司更稳定。这对人有吸引力。

我们没有压力去做任何蠢事。如果我们做了蠢事——那是因为我们做了蠢事——不是因为任何人逼我们。

所以那些是显著优势。而劣势——最大的劣势是规模。

用我们现有的武器库——让1000亿美元的公司市值翻倍——比10亿美元的公司难。

我希望这不会消失——我希望我们不要变成10亿美元的公司——享受所有好处。（笑声）

事实上——我希望我们有变成更大公司的痛苦。

所以——你说得对。我们能否交付是另一个问题。但我们每天带着这些优势去战斗。

查理？

芒格：这不是伯克希尔的"猪天堂"时期。投资游戏越来越竞争激烈。我看不到任何改变迹象。

巴菲特：但人们未来会做蠢事。这毫无疑问。我保证你在未来20年某个时候——人们会在股市做一些特别蠢的事。

然后问题是——我们是否处于——当那发生时——能对之采取行动的位置？

但我们继续更倾向于购买企业。那才是我们真正喜欢的。

当查理提到猪天堂时——我想我们应该打开花生脆——我强烈推荐。（笑声）

13. "没有所谓的成长股或价值股"

巴菲特：3号区。

观众：早上好。Mo Spence，来自内布拉斯加州滑铁卢。

您经常说价值和成长是一枚硬币的两面。

你愿意详细说明吗？您更喜欢价格便宜的成长型公司——还是具有中等或更好增长前景的价值型公司？

巴菲特：实际上——你可能在错误引用我。我确实说过成长和价值——它们没有区别。它们是同一方程的一部分。或者——成长是价值方程的一部分。

所以——我们的立场是——没有所谓的成长股或价值股——华尔街通常把它们描绘成对比的资产类别。

成长——通常是一个——成长——通常对价值是正面的——但只有当它意味着——现在投入资本——以后能获得更多现金——且利率远高于当前利率。

所以——我们不——我们计算进我们购买的每个业务的是——我们期望发生什么——在将产生的现金或将投入的现金方面。

正如我提到的FlightSafety——我们今年要买2亿美元的模拟器。我们的折旧可能在7000万左右。所以我们在这个业务中投入了超过折旧的1.3亿美元。

这可能是好事也可能是坏事。那是成长——毫无疑问。年底我们会有更多模拟器。但这是好是坏——取决于我们在增量1.3亿美元上的长期收益。

所以——如果你告诉我你拥有一家将长到天上去的企业——那不是很好吗——我不知道它好不好——直到我知道那种成长的经济状况。你今天必须投入多少——以及你将从今天的投入中获得多少。

经典的例子——再次——是航空业。航空业从奥维尔（莱特兄弟）起飞以来就是一个成长型业务。但成长对它来说是最糟糕的事情。

它对美国公众很好。但成长在航空业是一个诅咒——因为越来越多的资本以不足的回报率投入这个业务。

然而——增长在See's Candy是美妙的——因为卖更多磅糖果需要相对较少的增量投资。

所以——成长——我在一些年报中讨论过——成长是方程的一部分——但任何人告诉你——"你的钱该放在成长股或价值股里"——真的不理解投资。除此之外——他们是很好的人。（笑声）

查理？

芒格：可以说——伯克希尔——总部员工非常有限——而且那些员工相当老——（笑声）——我们特别喜欢在不需要再次聪明的情况下——大笔投入资金。

换句话说——如果我们以合理价格购买由好人经营的好企业——很有可能——你们这些人会在未来几十年受益——而不需要总部更多的智慧。从某种意义上说——你可以说那就是成长股投资。

巴菲特：是的——如果你让华尔街自1965年以来逐年给伯克希尔分类——这是成长业务还是价值业务——谁知道他们会说什么。

但——真正的关键点是——我们试图现在投入资本以获得更多资本——现在投入现金以后获取更多现金。如果你做到这一点——企业显然会增长。你可以称之为价值——或成长。但它们不是两个不同的类别。

当我听到人们说——"现在该从成长股转到价值股了"——之类的——我就畏缩——因为这完全没有意义。

14. 给年轻人的建议：投资自己

巴菲特：4号区？

观众：你好。我叫Steven Kampf，来自加利福尼亚州尔湾。我10岁——这是我连续第四年来这里。

巴菲特：太棒了。

观众：我怎么——

巴菲特：我们很高兴你在这里。

观众：谢谢。这是我连续第四年来这里——我拥有股票是因为我爸爸教我自己创业。我用自己的利润买了伯克希尔·哈撒韦的股票。

在学校——他们不教你如何赚钱和存钱——高中或大学都不教。所以我的问题是——您会如何建议在这方面教育孩子？

巴菲特：好问题。在我看来——（掌声）

在我看来——你自己也可以做得很好。10岁——你远远领先我。不幸的是——我11岁才买第一支股票——所以起步很慢。——（笑声）

真正需要的是——你在一些课堂里能找到——在另一些不能——但需要能解释这个主题的老师。查理会说——在这方面——本·富兰克林是最好的老师。

但——看起来你要么从父母那里得到了这种教育——父母实际上在这方面可以比老师做得更多教育。

但——我有时有机会和学生聊天。我告诉他们的一件事是——他们自己拥有多么宝贵的资产。

我愿意为每个聪明学生未来一生的10%收入付5万美元。所以他们站在那里就值50万美元。你用这50万美元的资产——来发展你的思想和才能——极为重要。

年轻时你能做的最好的投资——是投资你自己。看来你在这方面做得很好。我祝贺你。

我没有为在全美学校中推行这个的任何宏大计划。我们在内布拉斯加州——每年有全州所有高中的学生聚会。那是为期一两天的经济教育。我认为这是一个非常好的项目。

但我想如果你继续做你正在做的事——你可能会成为其他学生的榜样。

查理？

芒格：我想插入一个警示。你听起来像是一个很可能成功的人。但这不总是一个好主意。

如果你一生中唯一成功的事——就是通过被动持有小纸片早早致富——并且你一生只在这方面越来越好——这是一个失败的人生。

生活不仅仅是——（掌声）——精于被动财富积累。（掌声）

巴菲特：我相信他在两方面都会做得好。

15. 互联网"是人们将他人希望变现的机会"

巴菲特：5号区？

观众：早上好。我叫Thomas Kamay，11岁，来自加利福尼亚州肯特菲尔德。这是我第四次参加股东大会。

去年——我问互联网可能会如何影响您的一些持股。既然很多互联网公司已经倒闭了——您对互联网的看法是否发生了改变？

巴菲特：好问题。我认为——与几年前相比——互联网在大多数零售商看来——竞争威胁可能小了。

例如——看看那些在互联网上的珠宝商——很多情况下——至少有几个几年前有非常大的估值——世界在赌——它们会成为实体珠宝零售商非常有效的竞争对手。

我认为那个威胁已经大幅减少。在家具行业也是如此。在这两个行业——总估值数亿美元的非常著名的电商——在短时间内消失了。

所以我要说——我们认为互联网对我们某些业务是巨大的机会。GEICO在互联网业务上继续以显著速度增长。

See's Candies的互联网业务今年增长了40%。去年比前年增长了一大截——它在增长——会继续增长。

所以互联网是一个机会——但认为你可以把几乎任何商业理念——通过互联网变成财富——很多被通过向公众推销变成了财富。但很少通过实际产生现金结果变成了财富。

所以——我如何看待互联网对我们零售业务可能的威胁——已经有了显著变化。我如何看待它对我们其他业务的机会——没有变化。

查理？

芒格：沃伦——我和你曾经涉足信用和送货杂货业务。那是一个糟糕的行业。一百年来勉强养活了一个家庭——所有人每周工作90小时。

有人居然认为那是未来的浪潮——把它变成了一个伟大的互联网概念。那只能被描述为狂热。它吸引了大量聪明人。