2018年巴菲特年度股东大会分析 年度股东大会

2018年股东大会

上午场

1. 巴菲特为芒格打开一盒花生脆糖

巴菲特：早上好。

观众：沃伦和查理，我们爱你们！（掌声）

巴菲特：我是沃伦，他是查理。查理大多数事情都比我做得好，但是——（笑声）——你知道，这事有点难办。查理，也许你可以先嚼一会儿那个。好了。（笑声）

在下午3:45开始的正式会议上，我们将选举14位董事。查理和我是其中两位，我想介绍一下另外12位。我按字母顺序来介绍。

当我念到他们的名字时，请他们起立。先别鼓掌。可能很难忍住，但尽量。等全部介绍完，你们再尽情鼓掌——

我们按字母顺序开始，首先有请Greg Abel（格雷格·阿贝尔），请起立并保持站立。Howard Buffett（霍华德·巴菲特）、Steve Burke（史蒂夫·伯克）、Sue Decker（苏·德克尔）、Bill Gates（比尔·盖茨）、Sandy Gottesman（桑迪·戈特斯曼）、Charlotte Guyman（夏洛特·盖曼）、Ajit Jain（阿吉特·贾因）、Tom Murphy（汤姆·墨菲）、Ron Olson（罗恩·奥尔森）、Walter Scott（沃尔特·斯科特）和Meryl Witmer（梅丽尔·威特默）。（掌声）

2. 会计规则下的净亏损"不代表"业务真实情况

巴菲特：我们看看。今天早上，我们发布了财报和10-Q。请放第一张幻灯片，你们可以看到报告的内容。

正如我在年报中提醒过你们的，今年年初实施了一项新的会计准则。它规定我们的股权证券，无论我们是否出售，都要每天按市价估值。

所以我们的股权证券投资组合一天之内可能会有几十亿美元的收益或亏损，根据现在生效的会计原则（这是一个变化），那天就会被记录为赚了几十亿或亏了几十亿。

我跟你们说过，这会导致季度之间出现一些非常异常的影响。这也进一步解释了我为什么喜欢在周六清晨发布财报和10-Q——给大家时间仔细阅读说明。

因为如果你们只是在下午3:30左右通过电视屏幕看到这个数字，你们会很自然地马上关注净利润数字。而这个数字实际上完全不代表业务的真实情况。

所以，如果看经营利润——这是我们所关注的指标——实际上我们创下了有史以来任何季度的最高纪录。

这个数字不包括已实现的证券损益，也不包括我们仅剩的几项衍生品的损益。

让那张幻灯片再多留一会儿。可能还亮着——

保险承保业务——GEICO（盖可保险）的盈利有了相当不错的转折，取得了良好增长，虽然没有去年增长那么大——去年在生效保单数量上是创纪录的一年，实际上我们大部分业务都是如此。

具体细节都在10-Q里，现在已经挂在我们的网站上了。

正如你们所见，铁路业务大幅增长，我们的大多数业务也都呈上升趋势。

这在一定程度上得益于联邦所得税税率从35%降至21%的重大利好。我们的业务在税前基础上已经有了显著增长，而所得税税率的变化进一步放大了这一增长。

这就是第一季度的基本总结。在问答环节，我们可能——很可能会收到一些相关问题。

3. 大师课：如何思考投资

巴菲特：我们将收到的提问——记者团在那边，分析师在我左手边。当然，还有我面前的各位股东伙伴。我们会在你们之间轮流提问。

在接下来大约六个小时里，我们收到的问题自然会涉及很多时事。你们知道，你们——

我们可能会被问到——我们不知道具体问题——但可能会被问到美联储政策、是否看到通胀迹象、业务是在加速还是放缓、或者我们在经营中可能面临的竞争威胁。

任何问题都可以问，只是我们不会告诉你们我们在买入或卖出什么。但有时候确实可能会混淆森林和树木。

我想花几分钟时间，给大家一些关于如何思考投资的视角，而不是一味关注今天甚至当下发生的事。

为了帮助我说明这一点，我想回顾一段个人历史。

我们从——我手里有一份1942年3月12日的《纽约时报》。我阅读有点滞后了。（笑声）

如果回到那个年代——那是我们卷入一场战争大约三个月后，而且当时我们正节节败退。

报纸头条充满了来自太平洋战场的坏消息。我摘取了几条3月11日之前的头条——稍后我会解释为什么那天对我来说是一个重要的日子。

你们可以看到这些头条。第二张幻灯片应该已经放上去了。我们在太平洋战场上陷入了大麻烦。几个月后菲律宾就沦陷了，但我们一直在接收坏消息。

我们来看3月9日的第三张幻灯片。希望你们能看清标题。顺便说一句，报纸价格是三分钱。

再看看3月10日的幻灯片——当我看到这些先进的幻灯片技术时，我想确保我展示给你们的内容和我面前看到的是同一张。

总而言之，3月10日，消息依然糟糕："敌军正在扫清通往澳大利亚的道路。"股市也一直在反映这一点。

我一直在关注一只叫Cities Service优先股的股票，前一年它卖到过84美元。两个月前——1月初——卖到过55美元，而到了3月10日，已经跌到了40美元。

所以那天晚上，尽管有这些头条新闻，我对父亲说——我说："我想出手了，明天请你帮我买三股Cities Service优先股。"

那是我所有的钱。那是我过去五年左右积攒的全部资本。于是第二天早上，我父亲买了三股。

那么，看看第二天发生了什么。请看下一张幻灯片。那可不是个好日子。股市——道琼斯工业指数跌破100点。

如你们所见，当天下跌了2.28%，但相当于现在大约500点的跌幅。我在学校里当然一直在想发生了什么。

顺便提一下，在图表左侧，你会发现《纽约时报》把道琼斯工业平均指数放在他们计算的所有平均线之下。他们有自己的平均线——后来消失了——但道琼斯指数一直延续了下来。

到了第二天——请看下一张幻灯片——你们会看到发生了什么。那只股票当时在39美元——我父亲一大早就帮我买了，因为我拜托了他，我的三股。所以我买在了当天的最高价。

38.25美元是我的成交价，那也是当天的最高价。到收盘时，它跌到了37美元——这真的很能体现我在股票投资上的时机把握能力，这种特质在未来的岁月里还会反复出现。（笑）

这只股票当时在所谓的纽约场外交易所交易，后来变成了美国证券交易所。

尽管战争直到中途岛战役前局势都很严峻——但请看下一张幻灯片——这只股票表现得相当不错。我在38.25美元买入。

然后这只股票继续上涨，最终Cities Service公司以每股超过200美元的价格赎回。但这并不是一个快乐的故事，因为请看下一页——你们会看到我——（笑声）

就像人们常说的："当时觉得是个好主意。"（笑声）

所以我卖了——赚了5美元。这又是典型的——（笑）——我的作风。但当你看着它跌到27美元时，能赚到这个利润已经很不错了。

那么，这一切说明了什么？我们可以把Cities Service的故事放在一边，我想请你们再次想象自己身处1942年3月11日。

正如我所说，欧洲战场和太平洋战场的局势都不容乐观。但这个国家的每个人都知道美国会赢得战争。我们虽然被打了个措手不及，但我们会赢。而且我们知道，美国的体制从1776年以来一直运转良好。

所以，请看下一张幻灯片，我想请你们想象：当时你投资了1万美元。你把钱投入了一只指数基金——当时还没有指数基金——但效果等同于买入标普500指数。

现在我想请你们思考一下，先别切换幻灯片。

我想请你们想一想，这1万美元现在值多少钱——如果你只有一个基本前提，就像买农场一样，你买下它并持有终身，依靠农场的产出判断投资是否明智。

你依靠公寓楼的产出判断投资是否明智——如果你买下一栋小型公寓楼并终身持有。

假设相反，你决定投入1万美元持有一部分美国企业，从此再也不看股票行情，再也不听任何人的建议。

我想让你们想想现在可能有多少钱。现在你们脑子里有了一个数字，我们来看下一张幻灯片，看看答案。

你们会有5100万美元。而你什么都不用做。你不需要懂会计。你不需要像第一天那样每天盯着报价——（笑）——那天放学回家我已经亏了3.75美元。

你只需要判断美国会随着时间的推移发展良好，我们能够克服当前的困难，而如果美国发展得好，美国企业也会发展得好。

你不需要挑选赢家股票。你不需要挑选合适的时机。你基本上只需要在一生中做出一个投资决策。

而且那也不是唯一可以这样做的时间。我可以回过头去挑选其他时间，收益甚至更大。

但当你们今天听我们问答时，只需记住最核心的问题是："在你投资的一生中，美国企业会表现如何？"

我还想再补充一点，因为这有点意思。假设你拿着那1万美元，听了周围那些悲观预言者的建议——你一生中会不断听到这些声音——然后你用这1万美元买了黄金。

用这1万美元，你大概能买300盎司黄金。当企业不断投资建厂、新发明不断涌现时，你每年都会去打开保险箱看看——你的300盎司黄金。

你可以看着它，可以抚摸它，可以——你想怎么处置都行。（笑声）

但它不产生任何东西。永远都不会产生任何东西。

那么你今天会有什么？你仍然有300盎司黄金，和1942年3月时一样，价值大约40万美元。

所以，如果你选择非生产性资产——黄金——而不是生产性资产——后者实际上在赚钱、再投资、派发股息、可能回购股票——你现在拥有的价值会是非生产性资产的100多倍。

换句话说，你在美国企业中每赚1美元，通过购买这种"价值储存"资产——当被头条新闻吓到时人们总让你去买的资产——你得到的收益不到1美分。

让我感到惊叹的是，我们在这个国家经营，背后有着你能想象到的最强大的顺风。这里是投资者的天堂——除非你买错了股票，或者在错误的时间头脑发热，否则你几乎不可能失败。

但如果你持有美国经济的横截面，并且多年来持续投资——这与持有不产生任何回报的东西相比，简直天壤之别。

坦率地说——这也与试图频繁买卖股票、支付投资顾问费用不可同日而语。

顺便说一句，如果你听从了我的建议——或者说事后看来——（笑）

如果你真这么做，当然——有一个问题：你友好的股票经纪人会饿死。

我是说，你可以去参加他们的葬礼来赎罪。但事实是，你这样做比绝大多数投资专业人士、比那些活跃交易的人做得更好——想在市场中频繁交易并战胜一种非常轻松的投资哲学，是非常困难的。

你不需要——你不需要懂得那么多会计知识或股市术语，也不需要知道美联储下一次会做什么、加息三次还是四次还是两次。

在投资的一生中，这些真的都不重要。重要的是你拥有一种哲学——你坚持它，你理解为什么参与其中，然后忘掉那些你不懂怎么做的事情。

4. 什么都没变——巴菲特还是"半退休"

巴菲特：说了这么多开心的话，我们继续进入提问环节。先从Carol（卡罗尔）开始。

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：早上好。每年选择第一个问题时，我会找一个与伯克希尔相关且有时效性的问题。这个问题似乎很合适。问题来自俄勒冈州塞勒姆的William Anderson（威廉·安德森）。

他说："巴菲特先生，您之前说过您的工作有两部分：监督管理层和资本配置。阿贝尔先生和贾因先生现在管理层，给您留下了资本配置。

"但您与Ted Weschler（泰德·韦施勒）和Todd Combs（托德·库姆斯）共享资本配置。问题是，这是否意味着您半退休了？如果不是，请解释。"（笑声）

巴菲特：我已经半退休几十年了。（笑声）

答案是——我过去可能——好吧，很难细分我过去投入的时间比例——但现在阿吉特和格雷格做的工作，以及投资方面泰德和托德做的子部分的工作——

泰德和托德各管理120亿到130亿美元，加起来是250亿。我们的股权投资大概有1700多亿，还有200亿的长期债券，另外1000亿的现金和短期投资。

所以他们管理着200到250亿，做得非常出色。而我仍然负责另外3000多亿的责任。所以——（笑声和掌声）

我想查理会告诉你们——实际上，我想让他评论一下——其实没太大变化。我们有了阿吉特和格雷格两个更聪明、更有活力、每天带来更多贡献的人。

但他们带来的东西不算太多，因为我们的文化是经理人自己经营业务。但确实有很多需要监管的。所以他们做得非常出色。

泰德和托德不仅在他们各自管理的120到130亿上做得很好——他们开始各自只有20亿——虽然不完全是那20亿的增长——他们还为伯克希尔做了很多事情，他们乐意去做，而且更重要的是，非常熟练。

所以事情一件接一件，我会让他们调查或处理。有时我会偷他们的主意——

但我认为，实际上，"半退休"可能恰恰概括了我最活跃的状态。我觉得如果——（笑声）——提问者说得有道理。

好了，查理？

芒格：嗯，我观察沃伦很久了，他大部分时间就是坐着读书和思考。偶尔打个电话或跟人聊聊。我看不出有什么大的区别。很多人——（笑声）

伯克希尔的部分秘诀在于，当无事可做时，沃伦非常擅长什么都不做。（笑声）

巴菲特：我还是很期待当床垫测试员。（笑声）

5. Precision Castparts（精密铸件）是"非常好的生意"

巴菲特：好，Jonathan Brandt（乔纳森·布兰特）。

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：你好沃伦，你好查理。考虑到飞机产量的增长，Precision Castparts（精密铸件）在收入或利润上表现似乎不如预期，这有点令人惊讶。

我理解新旧项目过渡期的问题，但我也从行业消息人士那里听说，随着竞争加剧和一些技术颠覆，Precision的市场地位已不如从前。

Precision需要做什么来巩固和加强其在航空航天客户中的卓越地位，从而实现伯克希尔收购时所预期的增长？

巴菲特：嗯——

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：更广泛地说，收购两年后，您对该业务的展望是什么？

巴菲特：最后一部分再说一遍。展望。

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：更广泛地说，收购两年后，您对该业务更长期的展望是什么？

巴菲特：哦，长期来看——而且在相当短期内——我认为这是一项非常好的业务。你提到了飞机，但我们也涉及其他行业。当然飞机是最重要的。制造商非常依赖零件的质量和交货的及时性。

你不想有一架价值7500万、1亿甚至2亿美元的飞机，却在等着某个零件。

所以可靠性——无论是质量还是交货时间等方面——都极其重要。我们的合同可以延续很多年。有时我们在飞机开始生产之前很久就拿到了合同。所以前置时间非常长。

在过去一年里我们发现——以前也发现过，但我去年知道了一些具体案例——其他供应商未能按时交货，然后制造商来找我们说："我们希望你们能帮我们一把。"

我们说："我们很乐意帮忙，但如果要我们做，我们希望签一个大约五年的合同，因为我们不能时不时地替其他家伙补漏。"但这种事的前置时间非常长。

这是一项非常好的业务。你会看到他们的利润中大约有4亿美元——略高于4亿美元一年——的无形资产摊销（在这种情况下不可抵扣），在我看来这根本不是经济成本。

伯克希尔在这方面有不少，但最大的一笔与Precision收购相关。所以无论你看到什么数字，你都可以加上大约4亿——在我看来这不是经济费用，但会计们会有不同意见。但这是我们的钱，所以我们按我的看法来。（笑声）

负责运营的Mark Donegan（马克·多尼根）非常出色，他不仅是——他还是一位了不起的管理者。没有他负责，我不会收购这家公司。他在其他方面对伯克希尔也很有帮助，而且他乐意这么做。所以无论是作为他自己业务的经理，还是他致力于做一切对伯克希尔有益的事，他都是无可挑剔的。

这是一次非常好的收购，产品的生命周期非常长。

查理？

芒格：嗯，是的，我觉得如果明天有机会，我们会再买一家这样的公司。

巴菲特：没错，这就是答案。（笑声）

话不多，但切中要害。（笑声）

6. 贸易利益巨大，美中不会做"蠢事"

巴菲特：好，现在我们请1号站台的股东提问。我想应该在我右边这边。

观众：你好。我是来自中国无锡的Chao，Capital公司的。我来参加股东大会已经12年了。祝您和查理身体健康，希望还能再来参加12年。

巴菲特：谢谢。（掌声）

观众：快速问一个问题。我们知道您和中国代表团——美国和中国代表团——正在中国进行激烈讨论，也叫贸易战。

让我们超越贸易战。您认为是否存在双赢的局面，还是说世界太小容不下双方都赢，我们得重看您1942年的图表？谢谢。

巴菲特：谢谢。我想说一件事。今年8月我就88岁了，那是今年的第八个月，年份以8结尾。

你我都知道，8在中国是个非常吉利的数字。所以如果你在那边找到什么机会，现在就是我们该收购的时候了。这么多8。

观众：没问题。（巴菲特笑）

巴菲特：美国和中国将在很长很长很长的时间里，在经济和其他方面成为世界的两个超级大国。

我们有很多共同利益，就像任何两个大型经济体一样，有时会有紧张局势。

但本质上，世界贸易是双赢的。中国和美国是其中的两大因素，但世界上还有很多其他国家也参与其中。毫无疑问——

我认为这个国家的好处在于，民主党和共和党基本上都相信自由贸易的好处。

我们之间会有分歧。我们与其他国家在贸易上也会有分歧。

但利益太大了，太明显了——两个明智的国家不会做出极其愚蠢的事。

我们都可能时不时做一些有点愚蠢的事，显然也有妥协。

但1970年美国的出口和进口都约占GDP的5%。我们当时基本上卖出了GDP的5%，买入了GDP的5%。

现在人们认为我们出口的东西不多。我们的出口约占GDP的11%多一点。在这个不断增长的GDP中，出口占比翻了一倍多。但进口约为14.5%，所以有大约3%的差额。

我不希望这个差额变得太大。但仔细想想，让别人把很多你想要的东西送给你，而你给他们一些纸片，这其实也不是世界上最糟糕的事。

因为平衡项目是——如果你的贸易有顺差或逆差——你在投资上就会有相应的顺差。

世界上有更多人持有的对美国的要求权——他们在一定程度上会购买我们的政府证券，可以购买企业。

随着时间的推移，你不希望差额变得太大，因为你发放给世界其他地区的要求权在某些情况下可能会变得有点令人不快。

但我们在贸易上做得非常好。中国在贸易上做得非常好。世界各国在贸易上都做得非常好。所以这是双赢的局面。

唯一的问题是，当一方或另一方可能想赢得太多时，就会出现一定程度的紧张。

但我们不会牺牲——世界不会——基于贸易分歧来牺牲世界的繁荣。

查理？

芒格：嗯，我认为两个国家都在进步。当然中国经济增长更快，因为它基数更低，而且他们在高储蓄率方面比世界上几乎任何其他国家都做得更好。

当然，一个长期陷入贫困的国家，吸收了世界先进技术，又有高储蓄率，会比像英国或美国这样非常成熟的国家发展得更快。这正是发生的事情。

但我认为我们相处得很好，我非常乐观，两个国家都会足够明智地意识到，最不应该做的就是彼此怀有敌意。

7. 交易不依赖巴菲特："声誉现在属于伯克希尔"

巴菲特：好，Becky Quick（贝基·奎克）。（掌声）

BECKY QUICK（贝基·奎克）：这个问题来自Kirk Thompson（柯克·汤普森）。

他说："沃伦，在今年的致股东信中，你提到了廉价债务和其他公司愿意加杠杆的情况，这使收购变得更加困难。

"似乎与沃伦·巴菲特和查理·芒格做交易的信任和声望，让伯克希尔能够获得'家乡折扣'，击败那些可能出价更高的公司。

"你是否考虑过让其他伯克希尔经理人更多地公开亮相，以便未来几代的成功企业主继续像过去几十年一样，把交易机会带到伯克希尔？"

巴菲特：是的，这让我想起——是谁来着？Tony O'Reilly（托尼·奥莱利）曾谈到CEO的责任。

CEO的首要任务是在组织中寻找那个有主动性、智慧、决心、具备成为他合理继任者所有素质的人——然后解雇他。（笑声）

毫无疑问。我认为伯克希尔作为公司好归宿的声誉——尤其是对私人公司而言——但这种声誉并不依赖于我或查理。

可能需要一段考验期，让接任者在这方面有所证明。但基本上，我们有做交易的钱。以后我们也会有做交易的钱。人们可以看到我们的子公司未来如何运营。

事实是，我认为其他一些高管也越来越为人所知。但会有——我跟你说，如果情况足够糟糕，不管怎样他们都会打电话给我们。（笑）

所以我不担心所谓的"交易流"——我讨厌这个词。但我认为这取决于伯克希尔，而不是我。

而且正如我提到的，我的电话并没有因为好交易而响个不停。显然，这个伟大的个性魅力之类的东西并没有给你们带来什么。（笑声）

所以也许下一个人会接到更多电话。

声誉现在属于伯克希尔。对于那些关心自己和父母、祖父母几十年苦心经营的企业的卖家——如果他们出于某种原因不想或不能继续持有——我们绝对是他们的第一选择。

无论是查理还是我接电话，还是其他人接，我们都会继续是第一选择。

查理？

芒格：嗯，很多子公司已经长期通过他们认识而我们不认识的人进行各种收购。这已经在发生了。事实上，子公司层面的收购比总部还多——

巴菲特：别告诉他们，查理。

芒格：你在如愿以偿了。（笑声）

有意思的是，大约99%的上市公司控制权变更，都是通过投资银行主持的某种拍卖方式进行的。

买家通常把杠杆加到极致，当业务好一点时，他们再加杠杆。

这些钱来自慈善捐赠基金和养老金计划——他们以非常高的价格对这些易手的公司进行高杠杆投资。迟早，这种做法不会完美运转。

巴菲特：是的。

芒格：会有一个不愉快的插曲。我认为到那时我们还会在，而且状态良好。

巴菲特：很多年前有个人来找我。他有一家很棒的企业。他一直很担心，因为他看到一个朋友去世了。

后来经理人试图钻寡妇的空子，结果成了一团糟。

所以他说他在前一年思考了很多。他决定不想把公司卖给竞争对手——那会是合乎逻辑的买家——因为竞争对手会解雇他所有的员工。留下来的CFO，从上到下所有人，都会变成收购方的人。他不想这样对待他的员工。

然后他想，他也不想卖给私募股权公司，因为他认为他们会加杠杆。他从来不喜欢那么高的杠杆，然后他们以后会再转卖给别人，完全脱离他的控制。

而且他想继续自己经营。所以他说："沃伦，这不是因为你是个多么了不起的人，"他说，"而是因为你是唯一剩下的人。"所以——（笑声）——

伯克希尔在很多情况下会继续是唯一剩下的人。

8. 网络保险方面"我们不知道自己在做什么"

巴菲特：Gary Ransom（加里·兰瑟姆）。

GARY RANSOM（加里·兰瑟姆）：早上好。沃伦，在您的年报中，您写到可能发生4000亿美元的自然巨灾事件，在损失分布的尾部。我想到了另一个可能具有类似量级的风险——网络风险。

我相信您所有的经理都已经采取措施应对这种可能性，但在网络风险分布的尾部，它可能波及很多行业和很多您的公司。那么您如何看待和准备应对网络方面的重大事件？

巴菲特：是的。我在年报中写的那部分，我说过大约——没有人知道答案。我可以给出一个数字，而保险领域比我聪明得多的人会给出不同的数字。

但我认为，我所谓的4000亿美元终极巨灾的风险大约在2%。

网络风险也在其中。那不仅仅是地震之类的东西。坦率地说，我认为我们或其他任何人都不知道自己在承保网络风险时在做什么。这个游戏还非常非常非常早期。

我们不一定知道保单会如何被解释。我们不知道它们会在多大程度上产生关联事件——我们目前认为不相关的事件，或者我们还没有想象力想到的事件。

我们知道每年当我去听中情局或其他机构的人讲话时，他们告诉我攻击领先于防御，而且会继续如此。

我可以想象出很多网络事件——我不会在这里说出来，因为那些思想扭曲的人可能比我有更多想法，但我不想给他们提供任何素材。

但在这个业务中，我们——我们对加州发生地震的概率，或者佛罗里达州遭遇三级或四级飓风的概率，有相当清楚的了解。

我们在网络方面不知道自己在做什么，我们尽量保持——我们不想做这方面的先驱。我们在伯克希尔·哈撒韦专业保险公司（Berkshire Hathaway Specialty）在这个领域做一些业务。

但如果有人出于竞争原因——我可以接受——但当有人告诉我这是竞争需要时，我们会尽量控制风险敞口——我们不想在这方面排名第一、第二或第三。我确定我们在网络方面不是。但我不——

我认为现在任何人告诉你他们能够以精算方式知道未来的一般经验或最坏情况，都是在自欺欺人。

这就是为什么我说4000亿美元的事件每年发生的概率大约是2%的原因之一。

网络是未知领域，而且会变得更糟，不会更好。然后问题是，如果外面有大量250亿美元的商业限额，是否有我们没有预见的某种聚合风险，或者法院对这些保单做出不同解释——他们通常会把好处给被保险人。

所以你说得对，这是一个非常重要的风险，在10年或15年前并不存在，而且会随着时间的推移变得越来越严峻。

我能告诉你的就是，加里，那是我4000亿美元和2%的一部分。但如果你有不同的猜测，你的猜测和我的一样可能正确。

查理？

芒格：是的，和网络风险非常相似的是——你用计算机编程做证券交易，计算机因某种错误而有些失控。

这至少已经发生过一次——某人早上还好好的，到下午就破产了，因为某些计算机发疯了。我们没有分配任何计算机来做大规模的自动证券交易。

我认为，一般来说，伯克希尔比大多数其他地方更不容易以某种极其愚蠢的方式粗心大意。

巴菲特：我确实认为如果发生了网络巨灾，假设达到4000亿美元，我认为我们的风险敞口不会超过3%——

芒格：不，不——

巴菲特：——的风险敞口。

芒格：不，不，我们会承担我们那份。

巴菲特：但它会摧毁很多公司——实际上，如果我们有120亿美元的损失，我想——除了新的会计准则——但从我所谓的经营利润来看，我们那年可能仍然有合理的利润。

我们与世界上任何一家我知道的保险公司都不同——在应对真正的超级巨灾方面。

好，2号站台的股东。

芒格：我需要指出，我右边的主要股东几乎将全部身家押在一只证券上。这比某些人员流动频繁的公共机构更可能得到谨慎管理。

巴菲特：是的，你不会想要一个64岁、将在65岁退休的人。很多决定你真的不希望他或她来做。（笑声）

9. 公共部门的资本配置

巴菲特：2号站台？

观众：Wally Obermeyer（沃利·奥伯迈耶），来自科罗拉多州阿斯彭的Obermeyer Wood投资顾问公司。

沃伦和查理，你们两位在私人部门的资本配置方面展示了巨大的才能，并向世界展示了这一领域的卓越力量。

你们认为在公共部门——无论是在州级还是联邦层面——也有类似的机会进行出色的资本配置吗？如果有，你们会建议社会采取什么方法和/或变革来实现这些收益？

芒格：这太难了。我们为什么不继续下一个问题呢？（笑声）

巴菲特：恐怕我没什么可补充的。（笑声和掌声）

我不是想对提问者不公平，但你知道，不幸的是，这完全是一个不同的游戏。选民——动机不同，任期不同，奖励制度不同。

一切都不一样。如果我们知道如何解决这个问题，我们就不会——我们无法在你们的观点之外添加任何东西。对此我很抱歉。

10. 富国银行犯了"大错误"后会变得更强大

巴菲特：好，Andrew（安德鲁）？

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：你好沃伦。这个问题来自伊利诺伊州芝加哥的Paul Spieker（保罗·斯皮克）。我相信他今天可能在场。

他写道："您最著名、可能也最有洞察力的一句话是：

"'如果你发现自己在一艘不断漏水的船上，把精力花在换船上面可能比花在修补漏洞上更有效。'

"鉴于富国银行的未经授权会计丑闻，以及他们承认向客户收取重复的汽车保险费、承认因自身造成的延误而错误地对抵押贷款持有人处以罚款、承认向一些客户收取不适当的费用以锁定抵押贷款利率、美联储禁止其扩大资产负债表的处罚、以及联邦监管机构对上述不当行为处以超过10亿美元的罚款——如果富国银行是一艘不断漏水的船，漏水量达到什么程度伯克希尔才会考虑换船？"

巴菲特：是的，富国银行（掌声）——

富国银行是一家证明了激励措施有效性的公司，只是他们的激励措施错了。这很糟糕。

但随后他们犯了一个更大的错误——我不知道具体是谁、什么时候做的——但忽视了错误的激励制度，这个制度激励人们做一些相当疯狂的事情，比如开设不存在的账户等等。

这在伯克希尔是致命罪。我们知道有人在伯克希尔做错事，就在此时此刻。

你不能指望37.7万名员工每个人都像本·富兰克林一样行事。我们——我不知道就在我们说话的时候，有十件错事正在发生，还是20件，还是50件。

重要的是，我们要尽可能避免激励这种行为，当我们发现这种行为时，必须采取行动。这是绝对关键的一点。

富国银行没有做到，但所罗门兄弟也没有做到。事实是，我们在人们犯类似错误的地方做了几个最伟大的投资。

我们买入美国运通股票——那是我合伙经营时期最好的投资——我们1964年买入美国运通，因为有人在美国运通田产仓储公司被激励做错事。我们买入了——

我们以4000万美元购买了相当数量的GEICO股票，后来占GEICO的一半——因为有人被激励去满足华尔街的盈利和增长预期，而没有关注建立适当的准备金。

这给1964年的美国运通带来了很多痛苦。给1976年的GEICO带来了很多痛苦。导致了大量裁员等等。但他们清理了问题。

他们清理了问题，看看此后美国运通的发展。看看此后GEICO的发展。

所以，在某个非常大的机构里会有问题，这并不罕见。事实上，几乎每家银行——所有大银行都经历过这样或那样的麻烦。

我认为无论从投资角度还是从道德角度看，富国银行作为一家公司，未来在任何方面都不逊于它与之竞争的其他大银行——

他们犯了一个大错误。它付出了代价——我们仍然有大量的未实现收益，但这与我们的决策无关。但——

我喜欢它作为一项投资。我喜欢Tim Sloan（蒂姆·斯隆）作为管理者。他正在纠正别人犯下的错误。

我试图纠正所罗门的错误，得到了Deryck Maughan（德里克·莫恩）以及Munger, Tolles律师事务所许多人的巨大帮助。这种事会发生。你要尽量减少它。

查理说："一盎司的预防不等于一磅的治疗，而是等于一吨的治疗。"我们应该及时处理一切问题。他一辈子都在推着我去处理那些浮现出来的令人不愉快的问题。当其他一切都顺利的时候，这有时并不容易。

在富国银行，他们显然——我不知道具体是什么——但他们做了每个组织中的人有时会做的事，只是被放大到了极致。

但我认为没有理由认为富国银行未来不是一家非常非常大的、经营良好的银行，只是在其历史上有一个它希望没有的插曲。

但GEICO变得更强大，美国运通变得更强大。问题在于当你发现问题时你做什么。

查理？

芒格：嗯，我同意。我认为富国银行未来的表现会比这些漏洞从未被发现时更好。

巴菲特：或从未发生。

芒格：是的，所以我认为——但我觉得Harvey Weinstein（哈维·韦恩斯坦）也为改善行为做了很多贡献。（笑声）

这显然是个错误，他们非常清楚，非常尴尬，他们不想让它再次发生。

巴菲特：我手里的这份1942年3月12日的《纽约时报》，如果你翻到后面，在分类广告部分，有一大块写着"招聘男性"，另一块写着"招聘女性"。

你知道，那时的《纽约时报》做对了吗？我认为《纽约时报》是一份出色的报纸。但人会犯错。

把广告分类——说"我们会接受，然后按男女分开，分到我们认为适合的工作"——或者广告商认为适合的工作。

我们在世界上做了很多蠢事。GEICO，正如我所说，在1970年代初期，他们忽略了——在设置适当的准备金时，他们向新客户收取了错误的价格，因为他们认为损失比实际少。

我确信部分原因可能是为了让华尔街满意，或者只是不想面对实际情况。但它以难以置信的强大姿态走了出来。现在它为美国13%的家庭提供保险。

而且它对准备金的关注之类的事情因为险些破产的经历而得到了加强。

芒格：那比富国银行愚蠢得多。他们当年做的事真的很愚蠢，对吧？

巴菲特：是的。他们手握整个世界，却不再关注准备金的发展。而美国运通在1963年只是通过田产仓储公司赚了一点小钱，他们担心它是否会拖垮整个公司。

当Tino De Angelis（蒂诺·德·安吉里斯）在新泽西州贝永——

事实上，丑闻发生后，我参加了1964年美国运通的年会，有人问审计师是否愿意上前。

一个来自某大事务所的审计师——我不点名了——走到麦克风前，有人问："去年我们付了你多少钱？"

审计师回答后，提问者说："那么，要让你多走十英里去贝永，检查一下油罐里有没有油，你得多收我们多少钱？"（笑）

所以——一件小事——某个家伙从贝永的一家酒吧打电话说这些欺诈行为在发生，但他们不想听。他们充耳不闻。

然后在这个他们认为濒死体验之后，出现了一家伟大的公司。所以我们会犯错误。

我向你保证，我们会得到一些关于伯克希尔的坏消息。我不知道会是什么——最重要的是我们要做点什么。

有些时候我拖延了，查理是那个催我行动的人。所以他做了很多你们不知道的贡献。（笑声）

11. "我希望我会被稍微怀念一下，但你们不会注意到"

巴菲特：好，Gregg Warren（格雷格·沃伦）。

GREGG WARREN（格雷格·沃伦）：早上好，沃伦。我想补充一下贝基的问题。

在2014年年会以及今天早上，您指出伯克希尔品牌和声誉的力量，以及伯克希尔资产负债表的实力，将使公司的下任管理者能够复制许多您作为组织代言人带来的优势——其中之一是在金融危机期间以资本注入和巴菲特背书换取高额回报的能力。

我接受关于资产负债表实力的论点，并相信交易将继续进行，卖家仍然排队成为伯克希尔家族的一员——特别是如果下任管理者被允许手头保留大量现金的话。

但我不完全相信他们能够获得同样8%、9%、10%的息票以及其他附加条件，就像您在危机期间从高盛和美国银行等公司那里争取到的那样。

一旦您不再掌舵，我预计这些回报至少会低几个百分点。也就是说，直到那些管理者建立起能证明更高回报合理的声誉为止。我这样想对吗？

巴菲特：我不确定。在——你提到了高盛，我们也做了通用电气的交易——在2008年9月或10月初——我们实际上可能能争取到更好的条件。

我认为最终可能适得其反，但——顺便说一句，如果我们真的等到恐慌进一步加深，我们的财务表现会更好——因为我当时不知道会发展到什么程度——但我们本可以在三四五个月后做比当时好得多的投资。

我们也不想做一些看起来条件太高，以至于对高盛或通用电气不利的交易。

他们愿意接受我们提出的条件，但我们实际上没有推到极限，因为周围真的没有其他人了。

我认为——我们现在正在做一件事，可能不会成。不是很大。

但实际上，Todd和Ted都给我带来了交易。其中一个带来了一件事，他的想法和我当时的想法一样——而且是他回了一个关于交易的电话。

我认为对方不会因为他们接通的是他的电话而不是我的电话而在意。

在历史上某些时刻，可能有一点点影响。但我们会一直保持我们对货币价值的判断标准。Ted和Todd在这方面和我想得一样好。

会有那么一些时候，我们的电话会响个不停。我不认为他们会因为我没接电话就挂断——如果他们需要钱的话。

查理？

芒格：嗯，他提到的那几次，很多都是50年来最糟糕的时候。所以那是非常罕见的情况。而且我们也没做那么多交易。所以我认为他是对的，未来我们做类似交易会更难。

巴菲特：是的，现在的问题更多在于涉及的金额，而不是决定适当条款的问题。有时我们能得到我们认为适当的条件，有时——大多数时候，我们现在做不到。

但你们可能会看到一两笔交易——不是收购业务，而是证券方面——你会觉得这是投资伯克希尔资金的体面方式。

这些交易很可能通过Todd或Ted，而不是直接来找我。

我希望我会被稍微怀念一下，但你们不会注意到。（笑声）

12. 巴菲特和阿吉特·贾因讨论保险定价，因为这很好玩

巴菲特：好，3号站台。

观众：我是来自科罗拉多州博尔德的Todd Lichter（托德·利希特）。

巴菲特先生，您还参与See's Candies（喜诗糖果）和《布法罗新闻》的定价决策吗？您对哪些伯克希尔子公司采取了不只是放手的做法？

巴菲特：是的，你没错，曾经有一段时间——很长一段时间——我和查理都参与了喜诗糖果的定价决策。

当然，在一些年份——特别是《布法罗新闻》的生存问题真的悬而未决时——我当然参与了那些决策。

在这两种情况下，我们都有优秀的管理者，但我们仍然认为这些决策很重要。但那是很久很久以前的事了——我们已经很久没有参与类似的事了。

我无法告诉你喜诗糖果每磅的价格，因为人们——欢迎大家加入这个群体——时不时会给我寄免费糖果。（笑声）

我真的不知道《布法罗新闻》的价格。我只知道总体上提高广告价格非常非常非常难。所以，不——

唯一的事情是，阿吉特和我经常聊天。如果有一些非常大的风险——比如有人想要一个50亿美元的化工装置超常损失保障，超过30亿之类——我们有一定乐趣各自在心里决定价格。我在心里决定，然后我们对照一下。

这种风险你真的没法从书本上查出来，从精算上找出合理的参数。

我喜欢思考这类定价问题，尤其喜欢和阿吉特比较。所以——

这些只是特殊情况，但我们做这类事已经做了三十年。这是我工作中的乐趣之一。

糖果价格——如果你要抱怨这些，你得去找查理。（笑声）

芒格：嗯，答案是沃伦仍然在做这件事，和阿吉特交流——但那是因为阿吉特喜欢这样。

巴菲特：是的。

芒格：我们这里非常特别——沃伦与组织中其他人的接触很大程度上取决于他们想要什么，而不是他想要什么。

巴菲特：我们最成功的子公司之一的CEO——我可能和他谈过——除非我在这里见到他说声你好——过去十年可能谈过三次。

他做得非常出色。（笑）

如果我不跟他谈那三次，他可能做得更好。（笑声）

另一方面，阿吉特和我交流非常非常频繁。他的业务，第一，我确实了解——我对保险业务的了解超过我对很多其他业务的了解。

而且这很有趣。我们在评估你不能从书本上查到的东西。在阿吉特跟我讨论的事情中，精算能力并不重要。在整个保险运营中它当然很重要。

但在这些特定情况下，我们在做判断，他的判断比我的好。但我喜欢——我就是喜欢听这些。它们是有趣的命题。

13. 将商业价值计入利润账户"极具误导性"

巴菲特：好，Carol（卡罗尔）。

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：……一位名叫Jack Ciesielski（杰克·切谢尔斯基）的股东。他是著名的会计专家，多年来一直撰写《会计观察家》杂志。

"巴菲特先生，在今年的致股东信中，您对新会计准则有严厉的批评——该规则要求公司对其投资采用市值会计。

"从分析角度看，"您说，"伯克希尔的利润底线将毫无用处。"

"我想和您争辩一下。公司的盈利报告难道不应该引述一个会计期间内公司和公司内部发生的一切吗？

"利润表难道不应该像一份客观的报纸，告知股东管理层在该期间做了什么、管理层如何增加了股东价值、以及外部力量如何影响了公司？

"如果证券增值了，公司和股东显然更好了。如果证券贬值了，他们显然更糟了。

"这些变化绝对是真实的。在我看来，像某些公司忽略重组成本那样忽略这些变化，就是在审查股东的报纸。

"所以我的问题是，您会如何回答我所说的？"（笑声）

巴菲特：嗯，我的回答是——我会问杰克，如果我们有1700亿美元的参股公司——我们打算持有几十年，并且预期随着时间的推移会变得更值钱——我们在资产负债表上反映了它们的市值——那么每个季度通过利润账户对这些资产进行加减估值有意义吗？同时，我们拥有的其他业务——在大多数情况下已经变得值钱得多——自我们买入以来——随便举一个公司——拿GEICO这个极端的例子——我们花了大约5000万美元买了半个公司——我们是否应该每个季度把它按市值估值，然后通过利润账户走一遍？

那就成了一个评估过程。从评估角度看，这没什么不对。但你可以称之为净资产价值的收益或损失——封闭式投资基金或开放式投资基金就是这样做的。

但把它放进利润账户——如果我看看我们的六七十家业务，每个季度都按市值估值——显然很多情况下，随着时间的推移，我们会把它们以我们买入价的10倍估值——但如何每个季度把它们标记上去并通过利润账户——而99%的投资者可能认为净利润反映了当年经营产生的收益——我认为会极具误导性。

今年第一季度——你们之前看到了数字——我们取得了历史上最好的经营利润——而证券下跌了60亿美元——每天通过利润账户走一遍，你会说我们周五可能赚了25亿美元。如果投资者、评论员、分析师和其他人都依据这些净利润数字来预测未来季度和未来年度的盈利——精确到分——我认为把这些数字放进利润账户是大大的误导。

我认为在资产负债表上列示有价证券是没问题的——提供它们的市值信息——但我们的业务在那里——我们永远不会做——但如果我们卖掉一半的BNSF铁路——我们会收到比账面价值更多的钱——我们可以把它变成有价证券，看起来好像我们一夜之间赚了一大笔钱。或者如果我们每三个月评估一次，调高调低——第一，这可能导致各种操纵——第二，只会让普通投资者完全困惑。

我不希望以那种方式接收数据，因此我也不想以那种方式发送。

查理？

芒格：嗯，在我看来，估值的变化应该被记录——它一直如此——它直接进入净资产数字。

所以提问者不了解他自己的专业。（笑声和掌声）

我不应该那样说话，但偶尔会溜出来。（笑声）

巴菲特：有时他甚至还推一把。（笑声）

14. McLane利润受到激烈竞争压力

巴菲特：好，Jonathan（乔纳森）。

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：McLane的核心经营利润率比自收购以来的一般水平下降了大约50%。

您能否详细说明一下导致利润下降的杂货和便利店分销业务中的竞争压力？您是否预计该业务的利润率结构最终会回到原来水平，还是这就是新常态？

巴菲特：嗯，第二部分关于未来的答案我不知道，但利润率毫无疑问被压缩了。它们非常非常窄——如你所知——税前大约一个百分点——而且从那以后又被压缩了。付款条件也被压缩了。

某些情况下我们有相当长期的合同，所以会持续五年。

这是一个非常非常薄利的业务。情况比你描述的还要糟——因为在McLane内部，我们在几个州有酒类分销业务——实际上这个业务的利润温和增长——我们还在扩展这个业务——所以在McLane的数字中，大约7000万美元的税前利润来自酒类部分——与你所说的食品分销大规模业务无关。

所以你所指的下降甚至比你知道的还要大。

只是竞争变得激烈得多。我们必须决定——如果你看看我们的竞争对手，他们也没赚多少钱。这就是资本主义。

我认为，总会有那么一个点，客户会说"我只付X"，你必须放弃。

当你雇佣了——特别是雇佣了成千上万人——建设了分销设施等等——有很大的诱惑去满足你所谓的"非理性竞争"，但这就是资本主义。

你说得对。自我们收购以来，利润曾大幅增长。我们现在赚的仍然比那时多。随着时间的推移，我们赚了很多钱。

但正如我所说，其中相当一部分实际上来自我们在大约四个州购买的酒类分销业务——运营得非常好。

我们会尽最大努力提高利润率。但我不能告诉你——你的猜测几乎和我的差不多，或者可能比我的更好——关于五年后那个分销业务的利润率会是多少。

这是一项非常基础的服务。我们做400多亿的生意。我们运输的各类知名公司的产品比任何其他公司都多。但——当你在交易的一方是卡夫亨氏、菲利普·莫里斯或其他公司，另一方是沃尔玛和7-Eleven时——有时中间留给你的空间就不多了。

查理？

芒格：我觉得你说得很好。（巴菲特笑）

15. 与亚马逊和摩根大通合作医疗成本问题

巴菲特：好。（笑声）4号站台。

观众：早上好，查理和沃伦。我知道这顺序有点不对，但我是你的超级粉丝，查理——主要是因为你的人类认知偏见25条。

我来自华盛顿州西雅图。我经营一家一人数字营销公司，专注于Facebook广告和电子邮件营销。我经常用到这些。你对可口可乐的分析非常非常扎实。

我在理解客户产品机制和推广方式时，经常以此作为参考。所以我相当确信你的认知偏见对互联网相关公司也有效。

既然你们和亚马逊等公司在医疗领域合作，我很好奇，你们是否已经开始理解如何将这些偏见应用于互联网相关公司？或者你们是否有一套其他工具来决定是否理解一个业务？因为你们经常说不投资于你们不理解的企业。

巴菲特：嗯，医疗——我们并不打算创办医疗公司或保险公司之类的。我们只是有三个组织，其领导人我钦佩和信任。我们在三者之间相互沟通。

我们希望做一些事——查理可能会正确地说，几乎不可能改变一个体系——这个体系在1960年占GDP的5%，现在接近18%。

美国企业的医疗成本相对于世界上任何国家都极为不具有竞争力。有些国家在我们是5%的时候也是5%左右。但我们设法达到了18%，而他们没有超过11%左右。

实际上，1960年美国人均医疗支出是170美元。现在超过1万美元。

每美元只有100美分。所以存在成本问题。对美国企业和其竞争力来说，这是一条绦虫。

我们的人均医生更少、人均病床更少、人均护士更少——比一些远低于我们的国家还少。

这个系统每年输送3.3万亿美元——几乎和联邦政府征收的一样多——它把3.3万亿美元输送给系统中涉及的千百万民众。每美元都有其利益集团。就像政治一样。

我们能否找到CEO——我们正在找，我预计我们不久就能宣布——那是关键的一部分。

那个人是否有想象力和支持，使我们能够在大家都认为成本失控的系统中做出任何重大改进——但他们都认为通常是别人的错——我们会知道的。这不会容易。

但动机主要不是盈利。我们想——我们希望我们的员工以更低的成本获得更好的医疗服务。我们当然不会拿出一个我们认为服务质量比现在更差的方案。

但我们确实认为可能有办法做出真正重大的改变，产生效果。我们也知道阻力会难以置信。

如果我们失败了，至少我们尝试过。但想法不是我将通过读几本医学期刊在某个突破时刻贡献什么——（笑）——改变像医疗系统这样根深蒂固的东西。

但想法是，也许这三个组织——雇佣超过一百万人——在我们宣布之后，有大量的人打电话想加入——但没什么可加入的。但如果我们有任何有用的想法，他们会加入的。

我们能否——投入资源，找到合适的人。CEO非常非常重要。然后支持那个人。以某种方式找到更好的方法，让美国人继续获得更好的医疗服务，而不用让18%变成20%或22%——每美元只有100美分。

我们会看到结果。如果你让Ajith从精算角度来判断，他不会赌我们赢。但我认为我们有机会做一些事。

有机会——没人能量化——做一些重要的事。我们比大多数人有更好的条件去尝试。我们当然有合适的合作伙伴。所以我们会试一试，看看会发生什么。

查理？（掌声）

芒格：公共服务活动是有成功先例的。如果追溯到几十年前，John B. Rockefeller I（约翰·D·洛克菲勒一世）用自己的钱极大地改善了美国的医疗状况。非常巨大。事实上，此后没有任何一个人做过的类似改善能与之相比。

所以沃伦在某个方面模仿了洛克菲勒，现在又在尝试另一个方面。也许会奏效。

巴菲特：顺便说一句，洛克菲勒活得很长。所以我其实是在三个地方模仿他。（笑声）

我们会看看结果。但我们正在取得很大进展。我认为几个月内我们可能会有一位CEO。但如果还没有，我们不会仅仅为了赶截止日期而随便选一个人。我们有这些出色的合作伙伴。

我们之间没有正式的合伙协议。有人开始在法务部门起草一份，但CEO叫停了。

有些地方确实有很多资源。虽然我们都有各自的官僚体系，但如果真有什么我们认为有意义的事，我们能够打破它。

我们会获得支持——也会遇到很多阻力。但如果我们拿出有意义的方案，我们会获得很多美国企业的支持。

但如果容易的话，早就有人做了。这一点毫无疑问。

芒格：不容易。

巴菲特：不。（笑）但应该尝试。

16. Weschler和Combs表现"略微领先"标普

巴菲特：好，Becky（贝基）？

BECKY QUICK（贝基·奎克）：这个问题来自David Rolfe（大卫·罗尔夫），他在Wedgewood Partners工作——这家公司自1989年以来一直是伯克希尔的股东。伯克希尔股票目前是他们18只股票投资组合中最大持仓。

他问："过去两年，你们列出了Protégé Partners的基金中基金业绩。你们什么时候会开始公布Ted和Todd管理的250亿美元的年度业绩？您能否说明Ted或Todd在过去五年中是否跑赢了标普500指数？"

巴菲特：是的。首先，我们可能永远不会公布他们各自的业绩。

但你可以放心，我和查理对他们的贡献有多大极其关注。他们非常出色。他们不仅有智慧和业绩记录，还是卓越的人。而且——

Todd在医疗项目上做了大量工作。

Ted——我交给他很多事情，他做得比我自己还好。

自开始以来的记录——我在衡量——Ted比Todd晚来一年左右——但自开始以来的记录几乎完全相同——两个经理从各自不同的起始时间算起，都接近于标普。

他们获得了一些激励报酬——只有在跑赢标普时才获得。正如我所说，他们只是略微领先。这实际上——

这比我做得还好，所以我当然不能批评。（笑）

他们是非常非常非常正确的选择。

查理？

芒格：你前年报过，只是今年没报。但现在你有答案了。（笑声）

巴菲特：我认为——我们所有人的问题都是规模。实际上，管理120亿或130亿美元比管理10亿美元要难。如果你管理的是100万美元之类，那完全是另一回事。你同意吧，查理？

芒格：当然。

巴菲特：是的，好。（笑声）

就像任何好律师一样，除非你知道答案是什么，否则不要问问题。（笑声）

17. GEICO处于良好的增长和利润轨道上

巴菲特：好，Gary（加里）？

GARY RANSOM（加里·兰瑟姆）：我的问题是关于GEICO的。去年，你们承诺增长并兑现了。但在此过程中，综合成本率上升了——大约15年来首次超过100。

当然，部分原因是巨灾。但即使排除巨灾，损失趋势也在发生一些事情，导致你们放慢了增长——至少在后半年是这样。

我想知道您能否告诉我们发生了什么。我今天早上也看了一下，第一季度似乎有所稳定，但我仍然想了解第四季度的情况。

巴菲特：是的，当然。我唯一与这个问题略有不同意见的是——你说它导致我们放慢——我们不想放慢增长。你面前这个人从来不想放慢GEICO的增长。增长确实放缓了，但不是因为我们想这样。

导致承保亏损的定价——实际上，如果没有巨灾，我们会略有盈利。

但你知道，如果我们没有付电费，我们可能也会盈利。对我来说，"排除"这种说法在保险中意义不大。

如果你看第一季度——我们的利润率大约在7%，实际上略高于我们的目标。我收到了四月份的未经审计——我是说初步——数据，情况类似。

所以承保利润——或者说利润率——现在完全令人满意。我们希望尽可能增长。我们今年会获得市场份额。Tony在1993年接手时，市场份额是2%多一点。现在将达到全国家庭数的13%。我们会继续获得份额。大部分时间我们会保持盈利。

偶尔，我们的费率会稍微——略微——不准确——应该说是不足。或者我们可能会在飓风之类的事件中遭受重大损失，或者像纽约的桑迪那样。

但GEICO是一颗明珠。我们还有一些其他同样感觉的公司——但它是一家不可思议的公司。它有自己独特的文化。它每年可能为其客户节省四五十亿美元——相对于他们在汽车保险中的平均保费。它在绝大多数年份的承保上都会盈利。去年它又为浮存金贡献了20亿美元。

这是一家非常出色的公司。正如我所说，前四个月的情况大幅改善。

汽车保险有一定的季节性。第一季度通常是四个季度中最好的。但季节性并不剧烈。所以当你们阅读10-Q时——你可以相信四月份的话——我认为GEICO既处于良好的利润轨道，也处于良好的增长轨道。它增长得越多，我越喜欢。

查理？

芒格：嗯，我觉得你说得很完美。

巴菲特：哈。

芒格：它从来没差过，现在更好了。（巴菲特笑）

18. 芒格谈钢铁关税："就连特朗普也可能对"

巴菲特：好，5号站台。

观众：早上好，巴菲特先生和芒格先生。我叫Ethan Mupposa（伊桑·穆波萨），来自内布拉斯加州奥马哈。

我的问题是，唐纳德·特朗普的关税将如何影响伯克希尔·哈撒韦的制造业业务？

巴菲特：嗯，到目前为止——（掌声）——钢铁成本——我们看到钢铁成本有所上涨。但正如我之前所说，我认为美国和中国都不会——会有一些来回拉锯，会有一些让某些人不满意的事——但我不认为——我认为两国都不会让自己陷入引发和持续真正贸易战的地步。

我们过去有过几次。我认为我们在这一点上学到了普遍经验。

但我们的贸易政策会有一些让其他国生气的地方。其他国也会有一些让我们生气的地方。会有一些来来回回。但最终，我认为结果不会太糟糕。

查理，我让你——

芒格：嗯，钢铁——钢铁行业的状况对美国钢铁业来说几乎难以置信地不利。

你知道，就连特朗普在这些事情上也能做对。（笑声和掌声）

巴菲特：关于贸易——我一直说，总统——无论是哪位总统——需要成为首席教育官——就像罗斯福在大萧条时期那样。这就是为什么他做炉边谈话——他向人民传达需要做什么以及周围正在发生什么，这非常重要——

贸易尤其困难，因为贸易的好处基本上是看不见的。你不知道如果你穿的衣服都必须在美国制造，或者你的电视等等，你现在要付多少钱。

没有人每天都想着这些好处——他们四处购物、经营自己的生意。

负面影响——确实存在负面影响——非常明显且非常痛苦。如果你被解雇了——就像我们在缅因州的鞋业业务那样——你知道自己是一个非常非常非常优秀的工人，你为自己的工作感到自豪——也许你的父母在你之前也做这工作——然后突然发现美国制造的鞋子与美国以外制造的鞋子没有竞争力。

你可以大谈亚当·斯密或大卫·李嘉图，解释自由贸易和比较优势的好处——但那没有任何区别。

如果你55或60岁，谈论再培训之类的事——那又怎样呢？

所以在政治上，当你有隐藏的好处和对一部分选民的非常明显的成本时，这很难。

在这种情况下，你需要做两件事。你知道什么对国家有利。所以你必须非常善于解释它确实会真实地伤害到一些人——比如我们在新贝德福德的纺织厂——一半的工人只会说葡萄牙语——突然之间，他们没有工作了。他们多年来一直做得很好。

你必须做两件事。你必须明白这是个人为集体利益付出的代价。

其次，你必须照顾好那些——再培训对他们来说是个笑话——因为年龄或其他原因的人。你必须照顾那些成为国家集体利益"路杀"的人。

这就需要社会通过其代表来制定政策，使我们获得正确的集体结果，同时在经济上不要杀死太多人。多年来我们在各个领域都这样做过。

处于生产年龄的人帮助照顾年长和年幼的人。美国每出生一个婴儿，我们就承担了教育他们12年的义务。现在大概要15万美元。

我们有这样一个系统，在生产年龄的人与年轻人和老年人之间存在纽带。随着时间的推移，它变得更好。现在远非完美，但一直在改善。

我相信，贸易——如果得到合理解释，并有照顾"路杀"的政策——对我们的国家有利，并且可以被解释。

但我认为，对缅因州德克斯特的制鞋工人、马萨诸塞州新贝德福德的织布工、俄亥俄州扬斯敦钢铁厂的工人来说，这很难推销。（掌声）

19. 巴菲特不会将自己的政治观点强加于伯克希尔

巴菲特：Andrew（安德鲁）？

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：好的，沃伦。这个问题来自一位十年股东。我应该说是可能是最尖锐的问题之一——

巴菲特：但你选择问出来。

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：是的，我选择了。（笑声）

股东写道："我每年都在这次会议上观看那个电影——你代表所罗门公司在国会作证——作为有道德指南针的象征。投资者越来越多地寻求投资于社会道德责任的公司。

"所以当你在CNBC被问到企业在枪支销售合理政策中可以扮演什么角色时，我感到不安。

"你说你认为企业根本不应该有角色，你不会把你的价值观强加给别人。当你说你可以接受伯克希尔持有枪支制造商的股票时，我更加惊讶。

"多年前在这次会议上，你说你不会因为社会问题而收购烟草公司。伯克希尔与任何公司关联——只要它是合法的——的想法似乎与我认为你代表的一切不符。请告诉我们你说错了。"

巴菲特：嗯——（掌声）——让我们探讨一下。（笑声）

应该只是我的观点，还是公司所有者的观点？如果我决定就各种政治问题对公司的所有者进行民意调查——其中之一是伯克希尔·哈撒韦是否应该支持NRA——如果大多数股东投票支持，或者大多数董事会投票支持，我会接受。

我不认为——我的政治观点——我不认为我担任这个职务就把它们放在盲目信托中了。在2016年大选中，我筹集了很多钱。我是为希拉里筹集的。我以各种方式非常坦率地发表了意见——（掌声）——但我不认为我在代表伯克希尔发言。

当我那样做时，我是在以私人公民身份发言。我认为我没有权利代表伯克希尔发言。在母公司层面，我们从未做过政治捐款——

我不会去找我们的供应商。我不会做任何这类的事——不管是为我上过的学校筹款，还是为我支持的政治候选人筹款。

我不认为我们应该在GEICO的保单持有人表格上问："你是NRA会员吗？"如果你是的，你就不够好——我不认为——

我不相信把我的政治观点强加于我们业务的活动。

如果你要区分哪些公司是纯洁的，哪些不是——（掌声）——我认为这个判断非常困难。谢谢。

我觉得有了这个回答，我几乎不敢让查理发言了。请吧，查理。（笑声）

芒格：嗯，显然你确实划了一条线，沃伦——

巴菲特：是的，我们做了。

芒格：——在各类事情上——

巴菲特：是的。

芒格：——那些我们认为低于我们的——即使它们是合法的。但我们不一定划得完美，因为我们没有某种最高智慧。我们只是尽力而为。

当然，我们不会在奥马哈被野火鸡包围的情况下禁止所有枪支。（笑声）

20. "极不可能"伯克希尔支付特别股息

巴菲特：好，Gregg（格雷格）。（笑声）

GREGG WARREN（格雷格·沃伦）：沃伦，这个问题也基于你最近说的话——所以我不保证它会更容易。（巴菲特笑）

你最近指出，如果伯克希尔的现金余额继续增长并达到你去年年会上提到的1500亿美元门槛——你表示难以向股东解释——你更倾向于回购而不是股息作为向股东返还资本的方式。

虽然我理解不设立常规股息的原因——一次性特别股息可以作为向股东返还大量多余资本的有用选择——而无需隐含承诺永远支付常规股息。

不过，特别股息的缺点是会导致账面价值和每股账面价值立即下降。而更大规模的股票回购——虽然也会压低账面价值——但会减少伯克希尔的股份数量，限制了对每股账面价值的影响。

如果几年后伯克希尔确实达到了1500亿美元门槛——因为估值对收购和回购来说都仍然过高——你会考虑用一次性特别股息作为向股东返还资本的方式吗？

巴菲特：嗯，如果我们认为无法有效运用资本，我们会想办法找到最有效的资本回报方式。这可能——我认为我们不太可能通过特别股息来做。

我更可能通过回购来做——如果回购不会导致我们支付高于每股内在价值的价格。我们永远不会做我们认为对持续股东有害的事。

所以如果我们认为股票内在价值是X，我们必须支付甚至略高于X的价格来回购——我们就不会这么做——因为那会损害持续股东，而对退出股东有利。

但我们会尽可能做最有意义的事——而不是想着每天都必须做点什么，因为那天找不到什么可做的。

几年前我们进行过投票——我不知道——关于股东是否想要股息。B股以47比1反对。

所以我认为通过股东的自我选择——我认为全世界的股东——或者全国范围内——对所有股票投票不会达到47比1。

但我们通过自我选择决定了谁加入我们。我认为他们期望我们做我们认为对所有股东都有意义的事。显然，如果我们真的认为永远无法在业务中有效运用资金——我们总得把资金拿出去——这样或那样。

你们有一群董事——他们自己持有大量股票。你可以期待他们像所有者一样思考。这就是他们进入董事会的原因。

你可以期待管理层像所有者一样思考——如果他们认为把钱返还给所有所有者比继续寻找可做的事更合理的话。

但我们在第一季度投资了——要查一下——到四月为止净投入接近150亿——

我们不会永远处于极低利率或高私人市场价格的世界。

所以我们会做最有意义的事。但我看不到我们会支付特别——几乎——极不可能——就支付一大笔特别股息。我认为如果把这个提议交给股东投票——查理和我不投票——我们会得到很大的反对票。我愿意为此打个赌。

查理？

芒格：嗯，只要现有系统继续像现在一样运作良好——我们为什么要改变它？有很多人已经习惯了，而且在这个系统下做得很好。如果情况改变——我们有能力改变主意——如果事实变了。

巴菲特：是的，我们做过好几次了。

芒格：是的。

巴菲特：是的。

芒格：不过，我必须说，有点难。（笑声）

巴菲特：他总把我拉回现实。

21. 芒格对中国股票比巴菲特更感兴趣

巴菲特：好，6号站台？

观众：早上好，巴菲特先生和芒格先生。我叫Stephie Yu（斯蒂菲·余），来自Horizon Insights——一家总部位于上海、专注于中国的研究公司。我在中国有很多共同基金客户——非常年轻——相对年轻——他们管理的资金规模较小。

所以我的问题是——如果您今天只有10亿美元的投资组合，您会如何改变您的投资？您是否会考虑在中国等新兴市场更多投资机会？谢谢。

巴菲特：是的。我想说的是，如果我在一个30万亿美元的美国市场中操作——我对美国市场总体上比其他国家更了解——我可能会找到比我们为数千亿美元所能找到的更好的机会——实际上差距还不小。

但我不会排除新兴市场。大约15年前——因为有点意思，让我回想起了年轻时代——我在一个周末浏览了韩国股票目录。我买了一些——这些都是小股票——按韩国或美国标准来说不小——它们是很大的公司。

我找到了15到20只统计上便宜的股票，每样都买了一些。

用较少的资金可以做我们做不到的事。但我的第一反应总是梳理美国的东西。

但我也梳理过其他国家的。我可能不会进入非常小的市场——因为在市场执行、税收等方面可能有很多困难。

你可以找到——如果你在美国、中国、英国和其他几个地方找不到——（笑）——你在其他地方可能也找不到。你可能以为自己找到了——但可能不是你熟悉的游戏。我们的问题是规模，不是地域。

查理？

芒格：嗯，我已经比你持有更多中国股票——按比例来说——所以我支持那位年轻女士。（笑声）

巴菲特：好。你能说出名字吗？这些股票有名字吗？或者——（笑）

芒格：不，我不说。（巴菲特笑）

巴菲特：Carol（卡罗尔）？

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：这个问题——

巴菲特：我应该补充一件事。你在中国会找到很多机会。查理会说，即使与在美国有相同资本的投资者相比，你在中国也有一个更好的狩猎场。你同意吗？

芒格：是的，我同意。

巴菲特：是的，是的。在某种意义上——这应该是合乎逻辑的——因为这是一个较年轻的市场，但仍然是一个大市场。

市场随着年龄增长可能趋向于有效。日本30年前有过认股权证定价异常等奇怪的情况。人们过了一段时间注意到，然后它消失了。但在市场发展过程中，可能会发生一些非常奇怪的事情。我想你同意，查理，不是吗？

芒格：绝对同意。

巴菲特：是的。

22. 芒格：坚守信念，我们走后不要卖出股票

巴菲特：Jonathan（乔纳森）？

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：你好——

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：你跳过我了我。

巴菲特：我跳过了？我跳过了卡罗尔？

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：是的。

巴菲特：哦，对不起。

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：好。

巴菲特：好。

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：这个问题——我承认不小——来自蒙特利尔的Gideon Pollack（吉迪恩·波拉克）。

他说："世界大致上知道伯克希尔·哈撒韦自1965年你开始经营以来发生了怎样的变化。伯克希尔当时是一家新英格兰的小型纺织公司。现在是《财富》500强第四大公司。

"未来50年呢？你能给出你对2068年伯克希尔的看法吗？"

巴菲特：我认为它会看起来很遥远。（笑声）

不，答案是——我不知道。50年前我也不知道它会成为今天这样——

它将基于某些原则。但那些原则会走向何方——我们会知道的——我们会有思考不同事情的人。我们会有一个不同的世界。但我非常希望并相信——我们会成为世界上任何大公司中最以股东为导向的公司之一。我们把股东视为合伙人，用他们的钱做我们用自己的钱会做的事——不寻求占他们便宜。谁知道那时还会发生什么？

查理？

芒格：嗯，我想对在座的年轻股东说。在我们走后——你们中的一些人会在众多朋友的帮助下卖掉伯克希尔的股票去做别的事——我认为你们会做得更糟。（笑声）

所以我建议你坚守信念。（掌声）

顺便说一句，很多家庭已经发生这种情况了。

巴菲特：既然我看到他的回答获得了那么多掌声，下次我也这么回答。（笑声）

23. "金霸王应该比现在赚更多钱"

巴菲特：Jonathan（乔纳森）。

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：金霸王2017年8200万美元的税前利润仍然远低于它作为宝洁子公司时的盈利水平。您能否澄清或量化，过渡成本或购买价格会计在分部层面去年有多少仍然是暂时性的拖累？或者利润差距是否仅仅反映了该品类的商品化——考虑到亚马逊进入电池市场？

我确实看到金霸王第一季度利润上升。这是否意味着2018年及以后利润贡献会更显著——随着你们完成制造布局的调整和收购相关费用的消退？

巴菲特：是的。金霸王应该比现在赚更多钱，而且会赚更多。如你所说，它正在朝着那个方向前进。但根据公司的历史，它现在的盈利水平还是不合适的。

我在吉列董事会时——吉利收购了金霸王。我见过它在充分管理下的表现。我见过Jim Kilts在吉列经营它时的表现。收购中有更多的过渡问题。首先，我们拿宝洁股票换金霸王有很多相关规则。在从宝洁的管理过渡到我们的管理期间，有很多不能做的事——本来是有意义的。但金霸王这个品牌很强。非常强。

产品线非常强。我们赚更多的钱了。我们应该——我相信我们会真正赚到这个资产有能力赚到的钱。我们应该相对较快地实现。

但你绝对正确——从利润角度看——它表现不佳。

我们正在做很多改变。其中一些涉及司法管辖区——国家——在这些国家，改变雇佣关系——如果工厂要改变，必须支付的费用——真的很贵。

但我像成交时一样喜欢金霸王这笔交易。

查理？

芒格：我比你更喜欢它。（笑声）

巴菲特：不。金霸王是非常非常——是我们的那类生意。

芒格：是的。

24. 长期债券在当前利率下"几乎荒谬"

巴菲特：好，7号站台。

观众：早上好。我有一个关于债券市场——美国国债市场的问题。我叫Ola Larsson（奥拉·拉尔森），住在旧金山湾区。

我从未在金融行业工作过。开始时我在温哥华证券交易所买仙股。几十年后，我结婚了。我妻子说服我买了伯克希尔的股票。这可能是个好决定。（笑声）

所以我的问题是——我读到关于美联储和通胀数字的新闻。必然会有更多的国债供应要拍卖。我的问题是——您预计这将如何影响收益率或利率？

巴菲特：答案是——我不知道。好消息是——没有其他人知道——包括美联储成员和所有人——

图中有很多变量。我们知道的一件事是——我们认为长期债券是一个糟糕的投资——在当前利率或接近当前利率的水平。

所以基本上我们等待配置的所有资金都在短期国库券中——我认为平均期限最多是四个月。

最近这些利率上升了——所以在2018年，我猜测我们的税前收入会比去年的国库券多至少5亿美元。

但仍然——这不是因为我们要持有它们。我们在等别的机会。

但长期债券——在当前利率下——几乎荒谬——当你想想它的时候。美联储告诉你他们想要每年2%的通胀。而很长期的债券不过3%多一点。当然，如果你是个人投资者——你还得交税。你会有一些所得税要付。

假设它把你的税后收益降低到2.5%。所以美联储告诉你——他们会尽力确保你每年税后实际收益不超过0.5%。

在我看来——我不会回到仙股——但我会坚持持有生产性企业——或其他生产性资产——远远更好。

但债券市场未来一年的表现——有数万亿美元在那些试图猜测哪种期限最好的人手中——我们在这方面没有什么优势能使我们认为自己有优势。

查理？

芒格：嗯，我们的货币当局降低储蓄利率——主要支付给有储蓄账户的老年人——降得这么多——确实不公平。但他们可能不得不这样做来对抗大衰退——这是恰当的。

但显然不公平。而且情况很奇怪。在我一生中，利率降得这么低且长期保持低位只发生过一次。

这对很多人相当不公平。它极大地惠及了在座的各位——因为它推高了资产价格——包括伯克希尔·哈撒韦的股价。所以我们都一群不该得到这么多的人——（笑声）——我希望我们继续如此。（笑声）

巴菲特：1942年这份报纸出版时——政府呼吁每个人的爱国心。我们小时候去学校买储蓄印花贴——先叫美国战争债券，然后叫美国国防债券，然后叫美国储蓄债券。（笑）但那时叫战争债券。

你付18.75美元，十年后拿回25美元。那是我学到的时候——那4美元三年（十年）是复利2.9%。他们那时得用小字印出来。

即使是一个11岁的孩子也能理解十年复利2.9%不是好投资。但我们都买了。这是战争努力的一部分。

政府知道——从二战金融方面来看——你知道会有显著的通胀。

我们实际上处于大规模的凯恩斯式行为中——不是因为我们选择追随凯恩斯——而是因为战争迫使我们财政上出现巨大赤字——把我们的债务推到了GDP的120%。这是有史以来最伟大的凯恩斯实验——我们是在不经意间进入的——它带我们进入了一波前所未见的繁荣浪潮。所以有时你会有意外的收获。

但美国政府号召每个公民把钱投入固定美元投资——十年复利2.9%。我认为从那时起国债就没有吸引力了——（笑）——除了80年代初期。那时真是个机会。

你真的有机会买零息国债——实际上保证自己30年获得复利回报——大约14%——30年。

所以市场偶尔会发生非常奇怪的事情——诀窍不仅是要准备好，还要在发生时采取行动。

查理，你买过战争债券吗？

芒格：没有。没有。我从来没有买过战争债券。

巴菲特：没有。过去——

芒格：我在战争期间没有钱。（笑声）

巴菲特：那是个不买的好理由。（笑）

25. "官僚体系有点像癌症"

巴菲特：好，Becky（贝基）？

BECKY QUICK（贝基·奎克）：这个问题来自Angus Hanton（安格斯·汉顿）——他和妻子住在伦敦——他说他们是伯克希尔·哈撒韦30多年的股东。

他说："我们都读到过零基预算对卡夫亨氏以及你们与3G合作的其他投资非常有效。我们能期待伯克希尔的其他管理者也使用这些成本削减技术吗？"

巴菲特：嗯，总的来说——我们一般不希望管理者普遍处于需要大幅改变推行零基预算的境地。换句话说——你为什么不应该一直是那样思考的呢？

3G的人进入了一些情况——主要是人员方面——但也在其他费用方面——有很多费用没有为每花出的1美元带来1美元的价值。

所以他们非常快速地改变了那些一开始就不应该存在的情况。

而我们希望我们的管理者——拿GEICO来说。GEICO自我们控股以来——从大约8000人增加到了39000人。但他们都非常有生产力。3G不可能从那里裁掉几千人。

另一方面，我可以想到一些组织——你可以裁掉很多人——但没有裁——因为业务一开始就很赚钱。

烟草公司实际上就是这样。它们太赚钱了——所以有各种不需要的人。但钱还是源源不断流入。

所以我们的管理者有不同技巧——在追求最大化客户满意度的同时避免不必要的成本。

我认为，我们的一些管理者可能使用了零基预算或类似的东西。他们从不向我提交预算——从来没有。他们不需要。伯克希尔从来没有预算。

我们每月不合并数据。我收每个公司的单独报告。但没有理由花额外时间——比如在4月底合并数据，或者5月底合并数据。

我们知道自己的位置。我确信我们在整个《财富》500强中是唯一不这么做的公司。但我们在伯克希尔不做不必要的事。大公司做的很多事都是不必要的。这就是为什么3G时不时能找到机会。

查理？

芒格：嗯，如果你总部只有30人——其中一半是内部审计师——那不是美国大公司通常的运营方式。

有趣的是——显然——我们失去了一些大规模的优势。但我们也避免了大官僚体系的一些劣势——总部没完没了的会议。

净效果，我认为我们的低管理费用、多元化方法远远领先。而且，它使我们对那些有能力、有声望的企业主具有吸引力。

所以总的来说，现有系统对我们来说一直运作得很好。我认为我们没有像其他地方那样可以切实裁减的雇员。我认为我们的方法运作得很好——我们不太可能改变。

巴菲特：是的。我认为在总部——你可以说我们有某种"负零基预算"。（笑声）

我们希望总部的榜样在很大程度上被我们的子公司效仿——

芒格：但不仅仅是成本削减。我认为如果你消除官僚体系，决策会做得更好。

巴菲特：哦，是的。

芒格：我认为官僚体系有点像癌症。它的功能有点像癌症。（掌声）

所以我们非常反官僚。我认为这对我们很有好处。在这方面，我们与鼎盛时期的安海斯-布希非常不同。

26. 我们在实验低成本商业保险

巴菲特：好，Gary（加里）。

GARY RANSOM（加里·兰瑟姆）：我的问题关于小型商业保险——特别是直销小型商业保险。

你们似乎有一些网站让买家可以直接购买小型商业保险——biBERK是其中之一。

这是一个竞争激烈、分散的市场。你们对这个市场的策略是什么？最终，你们能否把小型商业市场也"GEICO化"？

巴菲特：嗯，我们会知道的。这是一个很好的问题——因为我们自己也在问这个问题。

我们有GEICO这家了不起的公司——它在个人汽车领域直接销售——1936年就开始了。

毫无疑问，经过很多年——也许不需要那么多年——消除系统成本的东西——让客户更方便——终将奏效——如果你之前的系统有更多层次的代理成本的话。

所以我们在实验——会继续实验——在小型商业、工伤保险等领域。我们会想办法消除系统成本——以更低的价格为客户提供同等或更好的产品——我们会知道什么能做，什么不能做。

不只是我们在做——如你所知。但我们有些管理者会非常有进取心。我们支持他们。我们预计有些会失败——如果有些成功——我们会有一些非常好的业务。世界正朝着那个方向走。所以你可以期待我们努力跟上。

查理？

芒格：嗯，如果容易的话，应该已经发生得更快——

巴菲特：是的——

芒格：——比实际快。

巴菲特：它会随着时间推移而发生。汽车保险也不容易，仔细想想的话。

芒格：不，不容易。

27. 医疗合作正在攻击一个巨大的"行业护城河"

巴菲特：好，8号站台？

观众：Austin Merriam（奥斯汀·梅里亚姆），来自佛罗里达州杰克逊维尔。

巴菲特先生，最近您与贝佐斯先生和戴蒙先生合作挑战医疗行业——以及您自己承认遇到的困难——让我相信这个行业的进入壁垒比最初假设的更高——可以说一条更大的护城河。

这是否会证明该行业现有参与者——比如药品福利管理公司——的更高盈利倍数是合理的？

巴菲特：嗯——虽然系统可能有抵御入侵者的护城河——但这并不意味着系统内的每个参与者都有各自的护城河。

我们——如果这个新的三巨头取得了任何成功——我们是在攻击一个行业的护城河。我说的行业很广——医疗保健——不仅仅是医疗保险公司之类的。

我们试图找到更好的方法——同时确保不牺牲医疗质量。目标是改善医疗。

正如我所说——这比单个公司的护城河大得多。比行业某个组成部分的护城河还要大。整个系统持有的护城河——因为它在很多方面相互作用——本质上就是要被攻击的护城河——而这是一条巨大的护城河。

正如我所说——我们会尽力而为。我希望如果我们失败了——希望别人能成功。

查理？

芒格：嗯，我猜想——最终——当民主党控制国会两院和白宫时——我们会得到单一支付方医疗。（掌声）

我不会想念他们的。（笑声）

28. 巴菲特对阵埃隆·马斯克——竞争护城河是否"蹩脚"

巴菲特：Andrew（安德鲁）？

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：这个问题来自Kiwi——实际上是直接关于护城河问题。

他注意到——"埃隆·马斯克本周在特斯拉财报电话会议上说了以下的话，引用——'我认为护城河是蹩脚的。它们在一种古雅的、残留的意义上还不错。如果你抵御入侵军队的唯一防御就是护城河——你撑不了多久。重要的是创新的速度。这是竞争力的基本决定因素。'引用结束。

"所以，沃伦——世界似乎变了。商业变得更有竞争性。创新速度。技术在影响一切。埃隆对吗？"

芒格：让我来回答这个问题，沃伦。

埃隆说传统的护城河很古雅。一滩水也是这样。他说最好的护城河是有强大的竞争地位。这也对。这是荒谬的。（笑声）

沃伦并不打算建一个真的护城河。（笑声）

尽管它们很古雅。

巴菲特：是的。（笑声）

确实有很多业务——这一直是事实——但似乎近年来节奏加快了等等。越来越多的护城河变得容易被入侵——比早期看起来更多。但总是有人在尝试。

这里和那里——可能有些地方的护城河仍然像以前一样坚固。但当然——你可以努力——当然应该一直努力改善和保护自己的护城河。埃隆可能在某些领域颠覆一切。

我不认为他想在糖果领域跟我们竞争。但——（笑声）

我们还有其他一些不那么容易对付的业务——

你可以看看隔壁房间里的Garanimals之类的东西。技术不会夺走Garanimals的生意——（笑）——也许是其他能抓住小孩子幻想的东西。

但有一些相当好的护城河。比如，成为低成本生产者是一条极其重要的护城河。像GEICO这样的东西——技术实际上并没有显著降低成本。我认为我们的地位——有几家公司的成本和我们的差不多。但在大公司中，我们是低成本生产者——当你销售必需品时，这不错。

29. "如果我们能找到好用途"，不会对伯克希尔能源的资本感到惊讶

巴菲特：好，Gregg（格雷格）？

GREGG WARREN（格雷格·沃伦）：沃伦，伯克希尔能源在伯克希尔旗下受益良多。由于不必每年将60%到70%的利润作为股息支付——公司过去五年积累了90亿美元资本——过去十年接近120亿——这些钱可以用于收购和资本支出——尤其是在可再生能源方面。

虽然太阳能税收抵免要到明年才到期——但我们已经看到伯克希尔能源对太阳能项目的资本承诺大幅减少。尽管今年和明年风电产能支出预计会很高——但在2020年随着风电生产税收抵免逐步取消，它会减少。

如果没有重大新资本项目承诺——看起来伯克希尔能源2021年的支出将是2012年以来最低的——使公司手头现金比一段时间以来更多。

您认为届时伯克希尔能源是否可能开始将部分现金上交给母公司？还是这些现金会被用于偿还债务——或者留在资产负债表上作为收购弹药？

巴菲特：是的。你关于税收抵免逐步取消等等的看法是对的。尽管——如你所知——过去它们延长过这项立法。谁知道政府对激励各种替代能源的具体立场会是什么？

但我的猜测是——如果你考虑公共服务各方面可能需要的合理支出——比如发电和公用事业业务——我认为会有大量资金投入。

问题是我们能否投入这些资金并获得合理回报。同样，我们会做合理的事。

伯克希尔能源基本上有三个股东。伯克希尔·哈撒韦拥有90%。Greg Abel和他的家族——可能还有Walter Scott和家族成员——拥有另外10%。我们都希望尽可能多地以良好回报投入资本。

我们会知道什么时候能做，什么时候不能做。对伯克希尔完全没有税收影响。但三个合伙人会决定什么最合理。

但当你想到改善美国电网的可能性——以及我们确实有资本——我不会惊讶于在未来很长一段时间内，我们在伯克希尔能源找到资本的好用途。

查理？

芒格：是的。我认为在未来很长一段时间内——伯克希尔能源将有巨大机会以非常明智的方式部署资本。所以我认为大额分红的可能性大约为零。

巴菲特：是的。我们不仅有几乎任何公用事业公司都没有的资金——我们还有人才。我们有一个非常非常有才华的组织。

这是一个大领域——我们的股东是资本家。我们的管理者非常出色。你会认为我们会在该领域找到一些聪明的事可做。

到目前为止，我们找到了。我们拥有它快20年了。我们投入了大量资本——到目前为止还不错。

如果你看看美国公用事业系统可以做出的改进——你谈论的是数千亿甚至数万亿美元。除了伯克希尔，你还能去哪里找这么多钱？（笑）

30. "我们确实期望正常化盈利能力随时间增长"

巴菲特：好，9号站台。

观众：我是来自亚利桑那州图森的Richard Sercer（理查德·瑟瑟）。

"在伯克希尔——最重要的是我们正常化每股盈利能力的增长。"那是你上一封信中的话。以你的估计，我们正常化的每股盈利能力是多少？

巴菲特：嗯，我想说的是——在第一季度你看到的——在这些税率下——可能是一个合理的猜测。显然，取决于具体年份的经济状况。我想说那是一个合理的估计。

但我们有未使用的火力。随着时间的推移，我们会有更多火力。所以我们确实期望正常化盈利能力随时间增长。如果不增长——无论如何——我们就是在辜负你——因为我们保留了那些收益。

所以——我看不出我们的收益有什么不正常的——按21%的联邦税率计算。但看看第一季度的52.5亿——保险第一季度有季节性优势——但季节性地，我们大多数业务——第一季度并不是我们最强的季度。我看不出有什么不正常。

然后我认为你可以预期——你应该预期——我们预期——除了经营业务的收益之外，还有可观的资本利得。

所以你自己估算多少——我想说的是——我们的7700亿美元股权中，未作为股息分配的保留收益——换句话说，它们留存了多少——我们可以使用的份额——无论是苹果还是美国运通或可口可乐或富国银行——我们的份额每年有几十亿美元。无论如何，我们认为这些美元会像它们被支付给我们一样给我们带来好处。

在某些情况下，不会。但在某些情况下，它们会远超——在创造市值方面。

所以有几十亿美元没有反映在我们的收益中——正由我们的被投资公司保留着。无论如何，我想我们会从中获得价值。

所以在当前税率、当前经济条件下，你可以取200或210亿——然后我们应该从那里面得到一些——当我们的1000亿现金投资出去时，我们应该得到更多。随着我们保留收益，我们应该得到更多。所以我们希望随着时间的推移，它会变成一个更大的数字。

查理？

芒格：嗯，我不认为我们的股东会在单一年度再次看到650亿美元的净资产增长。他们可能得等一段时间才会有下一个。但我不认为——我认为最终会有下一个——然后又一个。耐心点。（笑声）

巴菲特：我们不认为当前的形势不利——除了我们想把更多资金投出去。但我们喜欢我们拥有的业务。我们喜欢我们部分拥有的业务。在我们看待收益的方式中——我们从那些部分拥有的公司获得的股息，远不及它们——在我们看来——未来对伯克希尔整体收益的贡献。否则我们不会持有那些股票。所以——

芒格：而且你也更喜欢最近购买的苹果和航空股——而不是你放弃的现金。

巴菲特：绝对。是的。

芒格：那是相当大的一笔钱。

巴菲特：是的，是的。好，我们不再深入了。Carol（卡罗尔）？（笑声）

31. "做房地产经纪人没有异常利润"

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：这个问题来自亚特兰大的Daniel Kane（丹尼尔·凯恩）。

"您今年的年报指出，伯克希尔已成为美国房地产经纪业务的领导者。祝贺。在不到20年的时间里，这是一项重大成就。

"但让我提一个棘手的问题。如果股票市场主动型基金经理收取的费用拖累了投资者的业绩——我认为房地产佣金也没什么不同——也许更有害——特别是考虑到大额预付现金流和复利力量的终身影响。我很乐意听到您对我提出的观点的反驳。"

巴菲特：嗯，购房是很大一部分人口进行的最大金融交易。很多人需要很多关注。你卖出一套房子之前可能要带客户看很多套。

我想说的是——如果你看看我们现在近5万名经纪人——我认为他们过着体面的生活。但我想说，那些管理资金的人赚得多得多——而他们对交易对象的贡献可能更少。

所以我认为做房地产经纪人没有异常利润。我认为拥有经纪业务也没有异常利润。我们喜欢它——因为它本质上是一项好业务。

但我们在这里——做了美国所有房地产交易的3%——每年大概赚2亿美元——我们不会讨论华尔街为了赚2亿美元需要付出多大努力。但——

我可能需要告诉你一点关于Roy Tolles（罗伊·托勒斯）的故事。很多很多年前，Roy Tolles——查理的合伙人——决定想在圣马力诺买一栋房子。他会有几个孩子。

所以他让他出色的妻子玛莎出去看了六个月圣马力诺的房子。很多年以前。如果房子标价15万美元，她会出价7.5万。当然房地产经纪人要疯了——因为标价15万的房子永远不会以7.5万成交。

最后——当她找到一栋两人都真正喜欢的房子时——他让她出价大约12万——房地产经纪人高兴得不得了——总算有个接近要价的出价了——（笑）——他会非常努力地劝说卖家接受这个出价。因为他知道——（笑）——他不想再忍受六个月罗伊的低价出价。所以你不会在第一次看房时就卖给他们。

顺便说一句，我让罗伊在没看房的情况下帮我买了一栋房子——因为这家伙——（笑）——懂得人性。

你不会靠做房地产经纪人致富——人们赚他们的钱——而且是以完全体面和光荣的方式赚取的。正如每个行业一样——可能会有过度或错误之类的问题。

但我们会继续收购更多的经纪公司。事实上，我们可能不久会宣布另外几家。

如果我们做到全国房地产经纪业务的10%——每年赚6到7亿美元税前——我认为——让全美每年500万换房者中的10%能够实现换房——这不是一笔疯狂的钱。

查理？

芒格：嗯，如果你说的是2000万美元的房子——佣金可能不合理。在2000万美元的交易中支付5%的佣金似乎有点荒谬。

但我们真的在乎那些花2000万买房的人支付稍高的佣金吗？（笑声）

普通的佣金还是相当应得的。

巴菲特：是的。我们有很多经纪公司。在全国某个地区——平均交易额接近60万美元一套——这是按房价来说。但在我们大多数房地产运营中——平均价格更像是25万美元左右。要做成一笔25万美元的销售，你可能要看很多套房子。

当然，你要分——挂牌公司和销售公司通常是两家不同的公司。所以——我并不过分。

顺便说一句，业内人士也不这么认为。它不太容易被在线模式的替代。房地产经纪人在大多数情况下应得他们的佣金。

但查理有更多关于2000万美元房子的经验。所以他会在那个领域发表评论。（笑声）

32. 一些卡夫亨氏产品"享有相当健康的"增长

巴菲特：好，在休息前再问一个问题。Jonathan（乔纳森）？

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：考虑到食品行业消费者口味的变化，以及卡夫亨氏已经很高的利润率结构——您认为他们现在拥有的品牌——加上新产品推出——能否在没有收购的情况下在未来十年维持或增加当前利润水平？除了番茄酱，他们的产品组合中有什么产品需求在增长吗？

巴菲特：嗯，实际上你在问我卡夫亨氏是不是一个好的买入标的。我们不想以那种方式提供有价证券的信息。

但——是的——除了番茄酱，还有很多产品需求在增长。有些产品在地域上差异很大。各种产品在组合中的渗透率存在巨大差异。

消费包装品在投入资本回报率方面仍然是非常好的业务。但全球人口增长率很小。人们吃的东西大致相同。有一定程度的尝试意愿——或者选择有机产品之类的。

这是一项非常好的业务。新产品不断推出。不是一个会有惊人有机增长的领域——但从来也不是。我喜欢这个业务——我们持有大约26%的股份。

但卡夫亨氏内部有很多产品享有相当健康的增长。我认为大多数食品公司都是这样。我认为这些业务在投入有形净资产上的回报率非常高。

下午场

1. 感谢会议组织者Melissa Shapiro

巴菲特：好。去年——好几年了——我们有一位出色的女士——Carrie Sova（凯莉·索娃）——她让会议顺利进行。她几周前刚生了第三个孩子——决定在上次会议后——那就是她的全职工作了。

今年——同样——一切都在我无需做任何事的情况下顺利进行。

我想请Melissa Shapiro（梅丽莎·夏皮罗）站起来。我们会给她打个追光灯。（掌声）

我简直不敢相信她是怎么做到的。太了不起了。我只需要告诉她日期——那就是我做的全部——（笑）——然后事情就继续了。所以，Melissa，谢谢你。

好，我想接下来我们去10号站台——继续到3:30。然后休息15分钟——3:45召开正式的股东大会。

2. 伯克希尔为什么不买微软股票

巴菲特：10号站台？

观众：你好，我是Theresa Lukasinski（特蕾莎·卢卡辛斯基），来自内布拉斯加州奥马哈。我有一个关于微软的问题。

您买了苹果进入科技领域。盖茨先生也在那里。我只是想知道为什么你们从未买过微软。

巴菲特：嗯——（笑声）——早期——答案很明显——是愚蠢。但——（笑声）

自从比尔——特别是比尔加入董事会以来——甚至更早因为我们的友谊——伯克希尔买微软会是一个错误。

因为如果一周后、一个月后——他们的盈利超出预期——或者做了收购——任何事情——比尔和我都会——不正确地——成为猜测和指责的目标——也许甚至是他告诉了我什么或反过来。

我避开——我尽量完全避开一些事情——因为会被推断我们可能交谈过——我可能和某人谈论过什么。

所以我告诉过Ted和Todd——有几件事是禁止的——因为如果我们买入后立即有什么好事发生，很多人不会相信我们。

当然，要买入大量股票——可能需要六个月。我们就是不需要。

但既因为那个原因，也因为我愚蠢——我们损失了很多钱。（笑）

这是一个很好的问题——我认为答案是有道理的。

查理？

芒格：嗯，神学的一部分是——迟来的皈依比永不皈依好——（笑声）——你已经大大改进了自己。（笑声）

3. "经历过这一切……美国真的、真的在向前发展"

巴菲特：Becky（贝基）。（笑）

BECKY QUICK（贝基·奎克）：这个问题来自Dave Shane（戴夫·肖恩）。他说："沃伦，你非常相信美国的政治体系、金融体系以及每一个美国人。

"你说过，不管谁当总统——经济和美国消费者长期都会继续繁荣。话说回来，你认为这个国家的人民今天比50年前更分裂吗？

"还是只是社交媒体和媒体普遍夸大了这种分裂？如果你确实认为分裂加剧了——你有什么智慧之言可能有助于修复它？"

巴菲特：是的，我想说的是——在我一生中多次——人们都觉得国家比以往任何时候都更分裂。

我经历过一些时期——我认识和钦佩的人认为——因为另一个政党掌权——再也不会有下次选举了。宪法会——

我什么都听过。有意思的是——这份1942年的报纸。从那时起——经历了14位美国总统——从我11岁初次涉足股市——美国44位总统中我经历了14位。

现在他们称特朗普为第45位——但他们把格罗弗·克利夫兰数了两次——所以实际上只有44位美国总统。44位中的14位发生在这1万美元变成5100万的时期。

七位是共和党人——七位是民主党人。一位被暗杀——一位在压力下辞职。

这行得通。如果你一开始告诉我——会有古巴导弹危机——有核武器——2008年有金融危机——有多次经济衰退——60年代末因国家分裂有街头战争——你会说："你到底为什么买股票？"

但经历过这一切——美国——虽然时断时续——但美国真的、真的在向前发展。

我们总是——我们经历了内战。我不愿想必须那样做。但这个国家——在我不到三辈子的时间里——

如果你回到我三辈子的时间——263年前——托马斯·杰斐逊12岁。那只是三辈子——这里什么都没有。

今天你们从各地飞到奥马哈——你们飞过一个有超过7500万套自有住房、2.6亿辆车、伟大大学、医疗系统和一切的国家。所有这些都是不到三辈子时间的净收益。

自从我买第一只股票以来——我们经历过这些事件。这个国家真的、真的行。它总是会有很多分歧——每次选举后都会有人觉得世界末日到了——"这怎么可能发生？"

我记得1952年我未来的岳父——他在我娶他女儿之前想和我谈谈。我有点不情愿地坐下来——他说："沃伦——我只想告诉你一件事——你会失败的。"

他说——（笑声）——"民主党人要上台了——他们要接管这个国家。你会失败——但别觉得你有责任——因为不是你的错。"

他想让我免于这样感觉——当他的女儿饿死时——那是我的错。——（笑声）——我一直在买股票——一直做得越来越好。

如果共和党人在位——那就没问题——因为他们在所以我才做得好。如果不在——算了吧——一切都会消失之类。

这些年来我看到了很多美国公众舆论。我看到了很多媒体评论。我看到了头条新闻。当你经历完这一切——这个国家的人均GDP是我出生时的六倍。

一个人的一生——六比一的变化。在座的每个人——基本上——在多个方面生活得比约翰·D·洛克菲勒一世还要好——他是我小时候世界上最富有的人。我们都比他活得好。

所以这是一个非凡、非凡的国家——我们找到了一些——（掌声）——非常特别的东西。

芒格：（听不清）

巴菲特：我乐意成为一个今天在美国出生的婴儿。查理——好，查理——你谈谈另一面。

芒格：嗯——（笑声）——人们倾向于认为我们现在的政治家比过去糟得多。但我们往往忘记过去的政治家有多糟糕。我还能——（笑声）

我记得一位著名的参议员极其认真地说——平庸的人应该在美国最高法院有更多代表。

巴菲特：是的。他来自内布拉斯加——顺便说一句。

芒格：是的。他来自内布拉斯加。（笑声）所以我们还没有差到那个地步。

巴菲特：是的。他接替我父亲进入众议院。

4. "我们在通用再保险的规模会有所扩大"

巴菲特：好，Gary（加里）。

GARY RANSOM（加里·兰瑟姆）：是的，关于再保险。我知道过去我们谈过——再保险在未来十年可能不像过去十年那样有吸引力。但我不认为我们具体谈过通用再保险。

我今天早上看了10-Q——我看到通用再保险增长得不错。我知道管理层有一些变化。

我想知道您能否告诉我们——公司发生了什么——带来了增长和看起来的改善。

巴菲特：是的。再保险业务——我不认为我会说它比十年前更难。但如果你去40或50年前——它没有这么残酷的竞争——我这么说吧。

在通用再保险——Tad Montross（塔德·蒙德罗斯）——他为我们做得非常出色——退休了。阿吉特手下——还有Kara——在阿吉特手下——公司的重点有所改变。

可能比以前更注重增长。但我可以向你保证，与阿吉特有关的任何事情——都有承保纪律。

但正如你正确注意到的——有了一些增长。我认为你实际上会看到财产险再保险业务增长不少。

寿险业务——再保险业务——这真的是我们做寿险的主要地方——自我们接管以来增长非常可观——特别是在国际上。所以我喜欢那一部分。

我认为我们在通用再保险的规模会有所扩大。

但如你所知——我们有很多方式参与再保险。我们做这些批量交易。这就是为什么我们今年的净收入下降了——去年我们做了与AIG的100亿美元交易——历史上最大的交易——今年没有重复。

五年后、十年后、二十年后、五十年后——我仍然认为——我们会在再保险行业。我们会有一些不寻常的优势——来自我们的资本状况、我们对业务的态度以及我们拥有的人才。

我们总体上拥有比一般水平好得多的保险业务。我们有一些真正的珍宝——没人真正了解它们。

我们有一个非常好的再保险业务——它的波动会比GEICO之类每年稳步前进的业务大——但它会是伯克希尔的重要组成部分。

查理？

芒格：是的。我会说——任何白痴金融家都能轻易进入的那部分——已经变得难多了。怎么会不难呢？

巴菲特：查理是我的岳父的替代品——（笑声）

5. "我无法为你简化为一个公式"

巴菲特：好，11号站台。

观众：嘿，沃伦。查理。再次感谢你们接待我们。我无法充分感谢你们——感谢你们向我们交付的工作成果——以及你们用原则树立的榜样。谢谢。（掌声）

查理——你提到过——如果有机会——相同的资本规模更小——你仍然会寻找错误定价的股票机会。

芒格：当然。

观众：这会通过——我们所称的内在价值——或相关公司的价值——未来现金流的折现总和——来确定。

您能否用虚构的数据集演示一下算术——以说明确定内在价值的数学原理？

我希望你包括关键指标的综合思维模型——管理层的定量评估——以及行业假设——以确定其盈利能力的持久性。

沃伦——同样——您能否也演示或说明一个算术问题——使用显著资本基础——并提供从较小到较大资本基础如何变化的客观教训？

芒格：嗯，我不能给你一个公式化的方法——因为我不使用公式。（笑声）

我只是混合所有因素——（笑声）——如果价值和价格之间的差距不吸引人——我就转到别的。

有时只是定量。比如——当Costco以12或13倍市盈率交易时——我认为那个价值低得荒谬——因为业务的竞争实力太强了——它很可能会越来越好。

我无法为你简化为一个公式。我喜欢廉价的房地产。我喜欢竞争地位。我喜欢人事制度运作的方式。我喜欢它的一切。

我认为——即使它是三倍账面价值——或当时是多少——它更值钱。但这不是一个——

如果你想要一个公式——你应该回研究生院。（笑声）

它们会给你很多不管用的公式。（掌声）

巴菲特：这是我们在伯克希尔会议中查理最长时间没说——直到他的偏好变成Costco胜过伯克希尔。（笑声）

6. 为什么买苹果以及对苹果回购的看法

巴菲特：好，Andrew（安德鲁）？

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：我们收到了几个关于苹果的问题。这是其中几个的综合。

沃伦——你买入然后又卖出了IBM。你赞扬过贝佐斯但从未买过亚马逊。你在苹果上加倍下注。你能告诉我们苹果有什么特别之处吗？

鉴于你有时对回购的批评——你认为苹果是把1000亿美元花在回购上更好——还是像你通常偏好的那样收购其他生产性业务？1000亿美元可是很大一笔钱。

巴菲特：我以前也这么认为。（笑声）

苹果有一个不可思议的消费品——你比我了解得多。他们是否应该回购股票——他们根本不应该回购——除非他们认为售价低于其价值。

如果售价低于价值——他们有钱——而且没有看到更吸引人的收购——他们应该回购股票。我认为那非常——

因为我认为很难找到50亿、100亿或200亿级别能够增加苹果价值的收购。他们做了很多小收购。

我很高兴看到他们回购股票。我们持有——假设我们持有2.5亿股左右。他们大概有49.23亿股。你可以说我们持有5%。

但我认为——随着时间的推移——我们可能持有6%或7%——仅仅因为他们回购股票。

我发现——如果你有一个非凡的产品和生态系统——还有很多事要做——我喜欢我们的5%——或不管多少——不用花一分钱就能增长到6%或7%的想法。这对我们在很多其他情况下都有效。

但你必须有一个非常非常非常特别的产品——有非常广泛的生态系统——产品极其粘性——等等。

他们不会找到50亿或1000亿级的收购——以任何合理的价格——真正能增加价值的。

他们可能会找到——谁知道呢？但当然——我环顾四周——我没有看到任何对他们来说很有意义的东西——考虑他们必须支付的价格和他们能得到的东西。

而我确实看到一个他们完全了解的业务——当他们回购股票时——他们可能或可能无法以有吸引力的价格买入。这还有待观察。

顺便说一句——这是我一直喜欢的事。人们说——"你在说你的持仓"——如果你说——

从我们的角度看——我们乐意看到苹果股价下跌。他们会——这么说吧——如果Andrew、查理和我是价值300万的企业的合伙人——每人有100万的权益——如果Andrew以80万卖出他的三分之一——我们手头有钱——我们会抢着买下他的股份。这太简单了。

但人们会完全迷失——如果他要120万——我们不会付给他。（笑）

这是非常简单的数学——但在所有这些讨论中迷失了。当然——如我所说——Tim Cook能算简单数学。他可能也能算非常复杂的数学。所以我们非常赞同他们回购股票。

查理？

芒格：嗯，一般来说在美国——当公司拼命去收购其他公司时——他们在交易完成后——比之前更不值钱。

所以我不认为美国公司通过收购其他公司是走向财富的普遍方式。平均而言——是下行——不是上行。

我认为很多地方没有什么比回购自己的股票更好的了——没有什么像回购自己的股票那样有利。

所以——我们相当清楚苹果会发生什么。如果有什么东西能以低价买到——他们会非常幸运。

我不认为世界那么轻松。我认为这些公司回购股票的原因——是他们足够聪明——知道这比任何其他选择都好。

巴菲特：这并不意味着我们赞同每一次回购——完全不是。我们见过——

芒格：不，不，不。我认为有些人只是为了维持股价而回购。那当然是疯狂和不道德的。但除此之外——没问题。（笑声）

7. "我非常喜欢我们持有的美国运通"

巴菲特：好，Gregg（格雷格）？

GREGG WARREN（格雷格·沃伦）：沃伦——如果我们看看过去三到五年你的股权投资组合的表现——一些最强劲的表现来自Visa和万事达——它们的回报是美国运通的三到四倍。

不幸的是——你对这两只股票的持仓——我们认为是Todd或Ted持有的——过去五年合计不到股票持仓的1%——而美国运通一直是前五大持仓——平均占投资组合的10%——最近接近8%。

鉴于三家公司都受益于强大的网络效应和有价值的品牌——是否有特定原因——伯克希尔没有将Visa和万事达的持仓提高到更有意义的水平——尤其是在那些年美国运通挣扎的时候？

毕竟——你表现出愿意持有同一行业的几只股票——持有几家相互竞争的银行股份——2016年底以大致相等的金额买入了全部四家国内航空公司。

巴菲特：是的。当Ted或Todd中的一人——我不会具体说是谁——买入——或者他们都可能买了——Visa和万事达——那是他们投资组合的重要部分。

没有任何禁令阻止他们持有那些股票——因为我们在美国运通有大量投资。我也可以买。回头看——我应该买。

另一方面——我认为美国运通做得非常出色——现在我们拥有——不久前我们可能拥有12%——现在拥有超过17%——没花一分钱——它是一家在竞争激烈领域中做得非常出色的公司——很多人想抢走它的客户。但它的客户比以往任何时候都多——他们花的钱也比以往任何时候多。

国际增长加速了。小企业渗透率非常棒。真是一家了不起的公司。我们很高兴拥有它。

如我所说——这并没有阻止我买万事达或Visa。如果我和Ted或Todd一样聪明——我会买的。（笑）

查理？

芒格：嗯——如果我们能事后回顾所有选股——我们会好得多。

但——（笑声）——当时——我们在美国运通有大量头寸——支付处理商的地平线上有一朵小乌云——就是中国的微信系统。

所以并不是说远处没有乌云——我不知道那乌云有多重要——沃伦也不知道。

巴菲特：不。不。支付是全球性的重大业务。各种聪明的人在研究改变支付安排的不同方式。

芒格：要摧毁我们现在拥有的。

巴菲特：当然，当然。有些非常聪明的人——我——但——在建立一个公司。

美国运通几年前做了一个决定——不出价像其他人那样低来保留Costco的业务。我认为——查理和我对此有分歧——但我认为那是个明智的决定。他不认为是明智的决定。我们之中会有一个是对的——（笑声）——会有一个提醒你他是对的。（笑声）

但如果你看美国运通——它是一家了不起的公司。去年他们用Sapphire卡来抢生意。人们想要那个业务。支付正在变化。

你可以看到不同国家不同方式的变化。有很多人会玩弄系统——根据这张或那张卡的奖励从一个转到另一个。

但我也认为——有很大一群人——美国运通为他们做了非常特别的事——他们继续利用在那个群体中的卓越地位。

他们在全国范围内成功地这样做。你在第一季度会看到——在英国、墨西哥、日本——以当地货币计算有15%或更高的增长。

基础不小——但也不大——所以还有很大的增长空间。小企业渗透率很好。贷款组合表现非常出色——比几乎所有其他人都好。

所以——我非常喜欢我们持有的美国运通。

由于会计变更——前半年——他们暂停了回购计划六个月。但他们已宣布期望恢复。

总有一天——我们将拥有更大比例的美国运通——它会是一家更大的公司——在我看来。我们会做得很好。

但正如查理所说——没人确切知道支付会如何发展。也没人确切知道汽车行业会如何发展。我们从事的很多业务都是如此——以前也面临过。

我们过去经常买确定会失败的东西——比如纺织品、二流百货公司、加利福尼亚的印花券。现在我们只是面临真正困难的东西。所以我们实际上在向上爬。（笑声）

8. 资本密集型业务"足够好"

巴菲特：好，1号站台。

观众：巴菲特先生——我叫Daphne Collier Starr（达芙妮·科利尔·斯塔尔）——我8岁——住在纽约市。我成为股东两年了——这是第二次参加股东大会。

伯克希尔·哈撒韦建立声誉的最佳投资——是在资本效率非常高的业务中——（笑声）——比如可口可乐、喜诗糖果、美国运通和GEICO。

但最近——伯克希尔在一些需要巨额资本投入来维持——只提供受管制的低回报率的业务上做了非常大的投资——比如——（笑声）——BNSF铁路。

巴菲特先生——您能否解释为什么伯克希尔最近的大投资偏离了您以前的资本效率哲学？

具体来说——您为什么投资BNSF——而不是像美国运通这样资本效率高的公司？（掌声）

巴菲特：你这是在要我的命，Daphne。（笑声）是的。

芒格：我很高兴她不是9岁。

巴菲特：是的。（笑声）

我坐在这里想——明年我们要把六个嘉宾中的哪一个换下来——让你上去。（笑声）

嗯——我觉得我11岁买Cities Service就做得不错了。（笑）

答案是——我们喜欢——我们总是更喜欢能产生非凡资本回报的业务——比如我们收购时的喜诗糖果——或很多其他业务。

美国运通——股本回报率极高——而且很长时间了。

我们买BNSF——实际上意味着——我们无法以对我们有意义的价格在轻资产企业中投入更多资金。所以我们进入了更多资本密集型的业务——这些业务是好的业务。

但如果我们能在没有火车、轨道、隧道、桥梁和一些东西的情况下运营铁路——那不是很好吗？

我们在资本密集型业务上获得了不错的回报。我们大多以非常合理的价格收购了它们——收购后它们运营得很好。

我们仍然热爱那些需要很少资本、赚取高回报、持续增长——并且只需要很少增量资本的业务。

我们无法用我们的资金那样做。所以作为第二好的选择——仍然是好的选择——答案是肯定的。它没有最好的选择好。

查理？

芒格：是的——我喜欢那位年轻女士的抱负。她基本上想要从别人的销售中获得版税。那当然是一个非常好的模式——如果每个人都能做到——那就没人做别的了。

我们对公用事业和铁路回报感到满意——是因为它们相当令人满意。我希望我们还有两个这样的业务。你不希望吗，沃伦？

巴菲特：是的。

芒格：所以——

巴菲特：毫无疑问。

芒格：所以答案是它们足够好——如果你希望我们把所有钱都放在可口可乐——比如现在价格的5%——那是在要求完美。

巴菲特：是的。像苹果这样的业务真的不需要太多资本。

但——要买这样的业务需要花很多钱。很少有在售的。

答案是——我们没有因为要购买其他业务而放弃以合理价格购买那些股本回报率极高——非常高的业务的机会。

所以它们没有把别的东西从桌上推走。但你在我们的资本配置部门肯定有工作要做。（笑声）

9. 巴菲特对报纸衰退速度没有放缓感到"惊讶"

巴菲特：好，Carol（卡罗尔）。

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：这个问题来自芝加哥的Max Taylor（马克斯·泰勒）——关于伯克希尔拥有的报纸。

"在您2012年的致股东信中，您花了一节讲伯克希尔在过去一年购买了28家报纸。从那以后——您没有再回到报纸的话题上。

"但今年——在年报的末尾——您列出了伯克希尔现在拥有的报纸及其发行量。我把它和五年前2012年底的列表进行了比较。

"如您所知——仍然拥有的26家报纸（最初28家中的）的发行量急剧下降。很多情况下——下降幅度高达30%到近50%。

"我知道五年前——您承认了拥有报纸的风险——但您仍然说——'查理和我相信——向紧密联系的社区提供全面可靠信息、并有合理互联网战略的报纸——将在很长一段时间内保持生存能力。'

"快进到今天——想象您在写伯克希尔在报纸上的经历——您会说什么？"

巴菲特：是的。我会说——我忘了关于互联网战略的修饰词——但我想我说的是"合理的"。

问题在于——美国大约有1300家日报——不久前还是1700家——除了《华尔街日报》、《纽约时报》——以及可能现在还有《华盛顿邮报》——没有人拿出一个数字产品——能在任何真正重大的程度上——取代印刷报纸因发行量和广告流失而损失的收入。

如果你看看我们经营的社区——或其他报纸经营的社区——社区可能很繁荣。我们目前经济繁荣。但所有报纸都在失去日报发行量——周日发行量——街头零售——家庭投递。

让我惊讶的是——过去五年衰退速度没有放缓。

我们以合理的价格买了所有这些报纸——所以对伯克希尔没有重大的经济影响。但我希望看到日报在经济上可行——因为对社会的重要性。

但我要说的是——我把那些发行量数字放进去——因为我认为股东有权逐年了解情况。

全美1300家报纸都面临这种情况。发生在小城镇——你会认为那里的替代信息来源不会那么好。发生在每个地方。

《华尔街日报》、《纽约时报》——可能还有《华盛顿邮报》——在数字世界有一个可行的经济模式——在印刷世界很可能继续萎缩——我几乎肯定它们会继续萎缩。

但数字世界足够大——它们会足够成功——所以在我看来——它们有一个可持续的商业模式。

但鉴于数字业务在产生重要收入方面缺乏成功——很难看到印刷产品如何长期生存。恐怕全美1300家报纸都是如此。

我们会继续寻找方法。但你必须看我们的经验——以及所有人的经验。

McClatchy报纸前几天出了财报——我认为那家报纸非常好——所在城市也不错——但广告收入下降了17%或18%——发行量也是。但不仅仅是他们——行业里每个都这样。我希望有更好的答案给你——但我没有。

我想说的是——对伯克希尔的经济意义几乎可以忽略——但对社会的意义——实际上非常巨大。

我希望我们能找到方法。希望其他人也能找到——因为我们会复制。但到目前为止——我们还没有成功。

查理？

芒格：嗯——衰退比我们预想的要快。所以这不是我们最好的经济预测。我认为甚至还会更糟。

我想——我们的误算——可能是因为我们都热爱报纸——而且认为它们在这个国家非常重要。

这些小地方报纸垄断——往往由行为良好的人拥有——往往能控制政客。如果它们消失——我们会想念它们。会非常想念。

巴菲特：我认为可能会继续——

芒格：我希望上帝保佑不会发生——但数字不好，沃伦。

巴菲特：不。不好。这不仅仅是某个城镇有失业之类的问题。也不是因为总体经济状况。

这是因为——如果你想知道当天的棒球结果、比赛得分等等——报纸第二天早上告诉你——对当时的你来说还是新闻。

我从报纸上读到的财经材料——股票价格等等——第二天早上对你是新闻。

太平洋战场的发展——当你早上在《纽约时报》上读到——那是新闻。新闻是你不知道但想知道的东西。

那些招聘广告——尽管可能按性别分开——仍然是找工作的去处。你可以一路数下去——一个又一个元素——日报曾经是主要的——它们不再是主要的。

业务发生了重大变化——我们没有找到解决方案——我们会继续尝试。

如我所说——它对经济的影响不大——但我认为对社会的影响很大。我们没能解决它。

10. TTI"过去一年有了显著改善"

巴菲特：好，Jonathan（乔纳森）？

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：自11年前伯克希尔收购TTI以来——它一直是一个不错的增长故事——税前利润翻了一番多——达到约4亿美元——得益于良好的有机增长和至少两次成功的补强收购。业务动能似乎在第一季度加速了。

您能否谈谈电子元件分销行业的竞争格局——以及TTI的优势是什么？是它处于一个伟大的行业——还是TTI的商业模式和/或管理团队特别出色？

巴菲特：嗯——

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：您预计它将继续成为伯克希尔增长最快的非保险子公司之一吗？

巴菲特：TTI由一个叫Paul Andrews（保罗·安德鲁斯）的人经营——他为我们做得非常出色。他是一个了不起的人。他是一位了不起的管理者。

在过去——他基本上把业务翻了四倍——但在过去一年——还在加速到今天。

他们分销小型电子元件。他们是一个几十亿美元的业务——平均每个元件售价不到5美分。所以有点像做软糖豆生意之类的。除了这些东西进入了各种我不理解的精密机器。

我们在达拉斯沃斯堡地区有一个全球运营。由45或50年前离开通用动力一个部门的人建立——一步一步建立起这个业务——就在两个月内我们还买了韩国的一个运营——那将是另一个重要补充。我们在全球开展业务。电子元件在过去一年绝对起飞了。

他们使用一种叫——实际上是积压量的衡量指标——他们称之为"订单出货比"。但只是行业术语。

但——它在过去一年显著改善——月复一月。所以外面正在发生什么——因为没人买这些东西存放在地下室——这些电子元件会被使用。

有些处于配给状态。我们与供应商关系很好。与客户关系也很好——因为我们比大多数竞争对手持有更多库存。所以特别是当业务紧张时——我们可以交付——而且做得非常好。

所以我把功劳归给Paul。他几年前开始扩建实体设施——这是天赐良机——因为现在通过的业务量——我们本来无法处理。

但这是一个竞争激烈的行业。如果你看纽约证交所的Arrow Electronics——我们有竞争对手。我认为Paul比他们做得好得多——差距还不小。我很高兴他是伯克希尔家族的一员。

有时这个业务会慢下来——因为他们的客户有自己的周期。业务量会下降。但随着时间的推移——这个业务会增长。

查理？

芒格：是的——这是一个了不起的业务——因为它太难做了——竞争者不想尝试。我在奥马哈住的时候——有个人——生活富裕——几乎不用工作。他的生意是收集和加工死马。他从来没有竞争者。（笑声）

他经常11点左右来奥马哈俱乐部开始喝酒。那不是个困难的生意。但没有人跟他竞争。

很少有人想分销数十亿个单价五美分的电子元件。这非常复杂。

当然这个业务在这方面非常擅长。它获得越来越多的业务。所以你说得对。这是一个巨大的增长业务——有点像收集加工死马的电子版。（笑声）

巴菲特：想象一下——跟踪近百万种不同物品——价值很小——快速送达给全球各地的客户——因为他们想要得快。这些东西不容易管理。

芒格：维持这么多物品的库存——非常复杂。这个业务在这方面非常擅长。

巴菲特：是的——我们很幸运——

芒格：当然它会增长。马没了——但这些零件不会消失。（笑声）

巴菲特：查理的专业是研究那种所有者可以整天坐着喝酒的业务——（笑声）——他认为那是我们应该竞争或收购的方向。

芒格：我的理论是——如果它经不起一点管理不善——那就不是好生意。（笑声）

巴菲特：是的——我们有时也在测试这个理论。（笑声）

11. Phillips 66和保持10%以下持股

巴菲特：好，2号站台。

观众：Ben Sherber（本·舍伯）——堪萨斯州托皮卡。只想说——沃伦和查理——再次感谢你们接待我们。这是一个伟大的活动。

巴菲特：谢谢。

观众：我的问题关于最近出售Phillips 66股票的决定。不是要让您为难。但就在那之后——股价跳涨了大约22美元。

您当时提到——如果你持有超过10%的公司股份——有一些监管要求。您能否谈谈决定是否保留超过10%或低于该门槛的因素？您对Phillips 66的长期看法——其中游炼油业务如何？

巴菲特：是的——那是去年的Cities Service优先股。（笑声）

我们在大约93或94美元卖出。现在可能115美元了。但我们持有略低于10%的股份。Ted、Todd和我越多地思考与监管问题和交易问题相关的各种问题——我们绝大多数会持有有价证券在10%以下。

航空公司我们也是这样做的。这并不意味着我们要减持美国运通之类。

但Greg Garland在Phillips 66做得很好。我们与该公司有非常好的关系。他是一位非常非常有经验、明智的管理者。

但我确实决定——我想在那个持仓中保持在10%以下。如我所说——我们会保持在富国银行略低于10%。

实际上——我卖了一些股票来保持在10%以下——我认为美国航空和联合大陆航空都是如此。

除非有特殊情况——我们会保持在10%以下。但我们在Phillips持有超过9%的股份。我认为他们在运营上做得很好。在资本配置上也做得很好。

几年前我们跟他们换了一个业务——用股票换了一个业务——那是一个非常不错的业务——我们继续运营。

所以我们在Phillips仍然有很多钱。我希望我以更高的价格做了那笔交易。但我们在卖出的部分上赚了钱——也达到了目的。

查理？

芒格：嗯——我们喜欢用股票换来的那个子公司。（笑声）

巴菲特：我错过了——

芒格：我们用股票换了一个子公司。

巴菲特：是的——

芒格：我们喜欢那个子公司。

巴菲特：哦，是的。它改善了——

芒格：股票不是白白消失的。

巴菲特：是的。实际上我们在Phillips上做得不错。

12. 加密货币热潮会"以糟糕结局收场"

巴菲特：Becky（贝基）？

BECKY QUICK（贝基·奎克）：这个问题来自乌克兰的Vlad Koptev（弗拉德·科普捷夫）。他说："加密货币的市值去年已经接近伯克希尔和苹果。显然加密技术背后的想法会影响传统银行集团——伯克希尔是其股东。您一直说您没有深入了解加密货币。那么是什么因素让您说它是一个泡沫？"

巴菲特：嗯——一般来说非生产性资产——如果你在基督时代买了黄金——计算复利——可能只有千分之几。

它本质上不会提供任何东西——除了所谓的稀缺性——因为只能开采那么多。但那又怎样？它本身能生产什么？

支票是个绝妙的发明。想象一下没有支票或电汇的世界会怎样。但这并不意味着支票本身值很多钱。

如果你说不能用一种叫"支票"的小纸片——你会做别的事来转账。

我认为——任何时候你购买非生产性资产——你都在指望以后有别人来购买非生产性资产——因为他们认为可以卖给别人赚更多钱。

这在郁金香上试过——各种东西上都试过。它以糟糕结局收场。

你可以想想土地。路易斯安那购地——大约1500万美元买了大约80万平方英里的土地。实际上——你坐着的土地就是路易斯安那购地的一部分。

我们每平方英里付了20美元。一平方英里640英亩——大约3美分一英亩。那是相当不错的购买——当时是非生产性财产。但很难说。你可以买邮票。Bill Gross收集了极好的邮票集——最后卖了更多的钱。

但它依赖于别人想买——希望他们会以更高价格卖出等等。

最终——你在生产性资产上赚钱。如果你买一个农场——你试图估计农作物——每亩大豆或玉米的产量——以及你要付给农民多少钱——你的税收是多少——等等。你基于资产本身随时间能产生什么做出结论——那是投资。

当你因为期望明天早上醒来价格会更高而买入——唯一的原因是需要更多的人进入而不是退出。

你可能会得到那种情况。它会自我加强一段时间——有时很长一段时间——有时达到非凡的数字。但最终——它们会以糟糕结局收场。加密货币会以糟糕结局收场。

除了资产本身不产生任何价值——你还有一个问题——它吸引了很多骗子之类的人——试图创建各种交易所之类。

这是那些品行不太好的人看到机会——来剪那些试图致富的人的羊毛——因为他们的邻居买这种东西致富——而他们俩都不懂。它会以糟糕结局收场。

查理？

芒格：嗯——我比你更不喜欢加密货币。（笑声）

所以对我来说——这只是痴呆。我认为那些专业交易者——去交易加密货币——令人作呕。就像有人在交易粪便——你决定——"我不能被落下。"（笑声和掌声）

巴菲特：由于我们的会议在全球直播——我希望有些东西翻译得不太好。（笑声）

13. 股东将从企业减税中获得很大好处

巴菲特：好，Gary（加里）。

GARY RANSOM（加里·兰瑟姆）：是的——我有一个关于企业所得税税率的问题。在我的投资圈里——关于减税的好处落在哪里的争论——我认为共识是——随着时间的推移——它会通过竞争传递到消费者手中。但也许有一部分留在股东手中。

我的问题是——从长远来看——您认为部分好处是否留给了股东？也许甚至不止汽车保险——还有您拥有的其他业务。

巴菲特：嗯——人们通常会选择他们想要的答案——然后雇佣——或依附于某个经济学家——他们用更复杂的方式说——所有都会很棒——因为它已经发生了。

但答案——就我们的受监管公用事业而言——所有好处都应该——而且会——给公用事业客户——因为如果我们表现好——我们有权获得股本回报。我们没有权因为税率变化而获得超额回报。同样——如果税率回升——我们期望得到补偿。所以在那个领域——对我们来说是50到60亿美元。

在那个领域——绝对——好处给了使用者——消费者。应该这样。

那么问题是——对于剩余部分——它是否会被竞争消灭？答案是——有时会——有时会被快速且大幅竞争掉。有时可能很慢。有时可能不会。

要知道的一件事是——企业所得税法的变更总体上对股东有利——对伯克希尔股东有利。国会通过的就是这样。意图一定是——如果你减税——这次股东会获得特别大的份额。你们中有些人会在政治上同意——有些人会在政治上不同意。但你们都会同样受益。（笑）

我认为这是人性——如果你得到了好处——你会说它会为其他人产生奇妙效果。我们会知道它会不会。

在经济学中——衡量单一变量的影响非常非常非常困难。你不能只在经济学中做一件事。人们在物理学中了解到这一点——谈论中国的蝴蝶之类的事。但——你得到的每个经济学问题——任何陈述——你都应该说"然后呢？"

当你进入"然后呢"——你开始偏袒那些在政治生活中给出答案的人——这些人恰好以某种方式帮助你——包括你的钱包。我们在这件事上看到了这一点。它帮助了伯克希尔·哈撒韦的股东。

我想说的是——一些会被竞争掉。一些依法会去公用事业——一些会让伯克希尔股东受益。查理？

芒格：我没什么可补充的。

14. 利用多元文化背景改善国际经济——以及多样性的好处

巴菲特：好，3号站台。

观众：巴菲特先生和芒格先生好。我叫Kevin（凯文）——来自中国深圳——目前在波士顿学院学习金融和哲学。

我有一个相当广泛的问题。在这个日益全球化的世界中——您认为我们年轻一代可以如何最好地利用我们在中国和美国两国的背景和经验——为两国经济和关系创造价值？您认为具有多元文化背景的人有什么价值？谢谢。

巴菲特：嗯——我想回答最后一个问题——拥有多元文化背景很棒。我从来不在语言方面擅长。但如果我今天上大学——无论在中国还是美国——我会学习对方国家的语言——因为我认为长期来看这将是一个巨大的优势。

问题的第一部分——我想再听一遍。我想确保我回答了你具体的方面——我认为这对你的未来有好处。能把麦克风再打开吗？

观众：问题的第一部分是——您认为我们年轻一代可以如何最好地利用我们在中国和美国两国的背景和经验？

巴菲特：嗯——我会从多语言开始——显然——你要能在两种语言中表达自己。你对另一种社会的文化理解得越好——显然——这越有好处。

但我认为市场体系——尽管可能有所修改——在中国和美国——在某种程度上——确实有一只无形之手——确实会在某种程度上通过中国和美国以及世界其他地区的进步——来改善后代的命运。特别是在核武器世界——但让世界各地的人们繁荣——部分通过他们自己的努力——部分通过他们与世界其他地区的互动——要好得多。

特别是二战以来——我们在这方面取得了很大进步。马歇尔计划是一个绝妙主意——而不是像一战后那样行为——得到那样的结果。我认为我们在二战后的行为要明智得多。

所以我看好美国的未来。但我也看好中国的未来——在很大程度上——也看好世界其他地区。

人们10年、20年、50年后会生活得更好。我认为这是不可阻挡的。查理？——除非有大规模杀伤性武器。

芒格：嗯——多元文化的东西——如果你在做中国的直肠科医生或内布拉斯加的直肠科医生——中英文流利也没什么大用。（笑声）

所以如果你想利用你的多元文化背景——你必须在美中之间的某个接口工作。

你可以像李录那样在美国募集资金投资中国——或者你可以做某种进口商或贸易专家。但你必须接近那个接口——才能受益于双语能力等等。

巴菲特：但你可以打赌这个接口会大得多。

芒格：巨大。

巴菲特：是的。

芒格：巨大。

巴菲特：这就是你要准备的。

芒格：是的。我认为——一般来说——你可以多元文化——也可以多学科。但一般来说——我认为如果非常专业——比如直肠科医生——人们会赚更多钱。（笑声）

对大多数人来说——要像沃伦和我一样——要赚很多钱——要难得多。

巴菲特：我很高兴我没有早点认识他。（笑声）

15. 鼓励子公司提供低成本401(k)选项

巴菲特：好，Andrew（安德鲁）。

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：这个问题来自一位说"我是伯克希尔的员工和股东"的人。

巴菲特：嗯哼。

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）："我读了一篇ProPublica和《华盛顿邮报》的调查文章——伯克希尔的许多子公司只提供高费用的401(k)计划——是主动管理型——而不是你一直倡导的低成本指数基金作为退休储蓄的最佳路径。

"文章的作者说——他联系了公司——没有人愿意评论。

"您会做些什么来改善我们的401(k)产品——以匹配您的投资理念？从运营角度来看——鉴于您对这个问题有强烈看法——这怎么会发生？"

巴菲特：嗯——我绝对说过——很多次——通过年报——我们的经理知道我对指数基金选项吸引力的看法。但他们都有不同的计划、不同的历史。他们经营自己的业务。

谁知道——如果你回到更老的业务——它们通常有固定收益养老金计划——没人再设了。然后问题是——你是否过渡到别的。

最终——我们绝大多数情况下让经理人做这类决定和其他决定。我的猜测是——在有401(k)计划的公司工作的人中——非常高的比例会有指数基金选项——但某些情况下可能没有。

我们唯一做的事——我想我们要求公司限制——可能——通过401(k)投资伯克希尔股票的比例。我们不想让人们因为与伯克希尔挂钩而失业。

我们当然不想处于鼓励人们把100%的储蓄投入伯克希尔的位置。我不想处于那个位置。

但即使在那方面——我想我们也没有坚持任何公司必须这样做。当被问过一两次时——我们可能给出了这个建议。

但经理人经营公司。员工——如果他们觉得——我们有些公司有人力资源部门——如果他们希望有不同选项之类——他们应该向经理人表达这些意见。有些情况下经理人会注意——有些情况下可能不会。

我们有各种各样经营业务的经理人。我们不会开始在奥马哈遥控他们。

查理？

芒格：嗯——你说得对。确实发生了。高费用选择的问题——因为我们把整个主题委托给了子公司经理人。所以总部根本没有关注员工的选择。

你指出的是——子公司的很多员工如果选择指数基金而不是他们实际的选择——会更好。我的猜测——你完全对。

巴菲特：是的。

芒格：如果有任何管理者——今天——我希望我们在鼓励更好选择方面做得更好一些。

巴菲特：是的——尽管我们不想让他们过多干涉——

芒格：不。

巴菲特：——指导他们——我们可以接管人力资源。

芒格：不——这取决于管理者。但我们不反对有点不同的观点。

巴菲特：我们已经非常清楚地表达了我们的想法。有些人就是不听话。（笑声）

16. 伯克希尔的文化会持续——因为"它有效"

巴菲特：好，Gregg（格雷格）。

GREGG WARREN（格雷格·沃伦）：沃伦——您一再指出伯克希尔各子公司之间有一种强大的共同文化——建立在诚信承诺、长期关注和重视客户的基础上。在收购经营企业时——找到与伯克希尔文化契合的文化也至关重要。

在大多数情况下——目前管理这些子公司的人——正是当初将公司卖给伯克希尔的家族成员——使他们对所经营的企业有既得利益——并与伯克希尔共同的文化有强烈联系。

在我看来——更大的挑战在于确保那些被收购的大型上市公司——这些公司占伯克希尔整体价值的相当大且不断增长的一部分——能保持正确方向。您能否评论一下是否如此——以及您和查理在维持伯克希尔文化以及寻找适合您所建立体系的企业方面——面临的最大挑战是什么？

巴菲特：是的——我认为文化非常非常强大。我认为它得到了加强——坦率地说——我认为它得到了我们拥有的股东群体的加强。我们有不同的股东群体——我认为我们看待股东的方式与很多其他公司有所不同。

我认为相当多的上市公司希望自己没有公众股东。我们很高兴有公众股东。我们喜欢有个人股东。我们不偏袒机构。我们不会给它们提供指导——也不会特别与他们进行投资者电话会议之类。我们希望直接与——我们希望基本上是合伙人的股东。

这从那里开始。然后是董事。我们的董事不是——我曾在19个董事会任职——我从未见过像我们这样的董事会。我认为我们有这些人——他们在许多情况下自己持有大量股份——没有特殊交易。他们是一群以所有者为导向、有伯克希尔意识、懂商业的所有者。

我们没有因为某人是知名教育家之类而让他进入董事会。我们要的是——基本上——思考如何为自己和合伙人经营好企业的人。我们有适合那种文化的经理人——他们在加入我们时选择了那种文化。

有时我们有第二代、第三代或第四代——比如内布拉斯加家具城——他们分享这种文化。是否完美？不——远非完美。不是每个人都以同样的方式思考。我们有些人——有些非常有独立思想的人经营很多业务。他们有些人有不同的政治信仰——他们通过与我们不同的视角看问题——某种程度。

但就拥有一种共同、强大、积极的文化而言——我认为没有哪家大公司比伯克希尔做得更好。我认为它将继续——因为人们在很大程度上选择加入它。文化会传承。你做与文化一致的事——所以你做什么——你说什么就做什么。

你不会发现人们说——"我们是一个出色的合伙制"——然后给自己大量期权。然后很多其他人会说他们下面的期权——因为他们不能显得把一切都据为己有——然后安排——我前几天读到一笔可能带来数十亿美元回报的交易——我们不点名。

但我们已经拥有了你能得到的最好的文化。我会说——净效果——它越来越强。总有一些人不完全认同。不是100%。但非常接近。

我认为随着时间的推移——它越来越接近。我们会继续——努力以强化而不是削弱它的方式行事。我认为这不仅对我和查理有效——对我们的继任者也很有效。不会完美。

查理？

芒格：每次我来参加这些会议——坐在经理人午餐会上——在午餐结束时——我更强烈地感到——伯克希尔·哈撒韦的文化和价值观——在当前管理层离开后的很长一段时间里会继续。

事实上——我认为在所有现任管理者都离开后——它还会继续。我认为我们在这里启动了一些东西——它运作得足够好——它会持久。它会持久的原因之一是——它不是那么容易被复制。

所以现有的那个很可能会继续运行下去。想想有多少人直接复制伯克希尔系统。

巴菲特：但它不会再产生过去那样的回报。

芒格：不——我认为它会持续很长时间——原因很简单——

巴菲特：它有效。

芒格：——它应该持续很长时间。

巴菲特：它有效。

芒格：而且它会有效。

17. 需要现金来支持伯克希尔的保险运营

巴菲特：好——（掌声）——4号站台。

观众：我叫Christian Marx（克里斯蒂安·马克思）——来自德国科隆的自豪股东。很高兴来到这里。

我的问题关于伯克希尔的保险业务。当我查看过去二十年的季度资产负债表时——我注意到一个模式——我想请您讨论。

现金加固定收益的总和——总是在保险浮存金金额的100%左右。因此——我的问题是——是否可以合理地说——截至3月份——1,280亿合并现金加固定收益中——有1,160亿实际上需要用来支持保险业务？

巴菲特：不——我感谢——

芒格：答案是否定的。是的。

巴菲特：答案是否定的。但他应该得到解释——也许我没有像他那样看待这个问题。

我们更希望数字接近20——而不是116。我们不关联——或在效果上——衡量浮存金——然后决定在现金和固定收益中放多少。

事实上——我们的浮存金一直在增长。最近——这是有意的——对我们非常有利——我们的现金和现金等价物也增长了——因为收购竞争变得更加激烈——买家的资金堆积如山——债务又如此便宜——各种因素。

但我不认为那些是永久性的。事实上——它们很可能是暂时性的。问题只是它们何时改变。

正如查理所说——我们完全没有将现金和现金等价物与浮存金挂钩。浮存金是——（听不清）——

浮存金第一季度增加了20亿美元。没有任何方式能让浮存金在短期内大幅缩水。它在结构上被设计成——它不会——不能缩水。实际上——我认为它会稍微增长一段时间。

我一直惊讶于它增长了多少。我们的浮存金比世界上任何财产险公司都多得多。很神奇——它都是来自Jack Ringwalt（杰克·林沃尔特）建的那栋小楼——他选择位置是因为靠近网球场。（笑）

好，Carol（卡罗尔）。

哦——还有查理。

芒格：有令人鼓舞的近期发展。一些现金最近已经用于我们远比现金更喜欢的证券——我们还有很多现金可以部署到我们可能更喜欢——比国库券好得多的证券中。所以请继续关注。

巴菲特：是的——简单地说——第一季度我们从运营中赚了略超过50亿。我们只花了大约折旧费。通常我们花的会比那多。但那是50多亿。浮存金净增加了20亿。所以第一季度大约有70亿——如果没有用它做点什么——会加到现金里。但我们的现金和等价物反而减少了——因为我们在股票上净投资了超过70亿。

但我们有这样的位置——即使浮存金不变——每周大约有4亿进入伯克希尔——非常舒服。（笑）

我们希望——让超过4亿进入生产性资产。我们在第一季度成功了——净净改善了我们的头寸。

18. "轻资产经济"中"惊人"的利润

巴菲特：Carol（卡罗尔）？

CAROL LOOMIS（卡罗尔·卢米斯）：在您1999年为《财富》杂志写的文章中——您说您认为税后企业利润不太可能长期维持远高于6%的水平——不仅因为竞争——也因为公共政策。

您在文章中写道——"如果公司投资者总体上要吃掉越来越大块的经济蛋糕——其他群体将不得不接受更小的份额。这有理由引起政治问题。"

自2008年以来——税后企业利润占GDP的8%到10%。您认为这是美国经济的永久转变吗？当然——我们还要考虑最新的税改法案。还是企业利润会回到20世纪正常的GDP 4%到6%的范围？

巴菲特：嗯——那个时期发生了有趣的发展。可以追溯到那之前一点。但现在美国市值最大的四家公司——在一个30万亿美元的市场——四家公司基本上不需要任何有形净资产。

如果你回到很多年前——看看最大的公司——Carol曾经发布《财富》500强榜单。会是AT&T、通用汽车——需要大量资本才能产生利润的公司。

所以美国工业总体上——在过去二三十年——变得难以置信地更赚钱。你看看标普500的回报——利润占净有形资产的百分比——如果你花10亿买一家净资产100万的公司——它仍然只有100万的净资产。你只是多付了钱。所以公司的基本盈利能力是巨大的——即使你的投资可能是以显著更高的价格。

所以发生的事情是——我认为——如果你看标普500的有形净资产收益率——与20年前相比——是惊人的。这实际上是因为——这已经变成了——你可以称之为轻资产经济。

那四家公司赚了10%——它们占整个美国上市公司市值的接近10%——它们基本上不需要资金。那是一个变化中的世界。随着税率下降——它们会赚更多钱。

我认为人们还没有完全消化所有这些信息——关于市场上发生的事情。

Carnegie建了一个钢厂——然后还清了贷款。或者借了一点钱——然后建了另一个钢厂——等等。但那是极其资本密集型的。

一个行业接一个行业。AT&T是极其资本密集型的。现在钱在轻资产——我的意思是——巨大的钱在——不仅是轻资产业务——而是负资产。

IBM——也没有有形资产——净有形资产为负。这没什么不对。这很好。但这不是我们30年前生活的世界。

在那种意义上——我在1999年写那些话时没有预见到这一点。它并没有特别改变重资产公司的盈利能力——不像石油。

如果你看90年代五个最资本密集型的行业——我不认为你会发现它们的有形资产收益率有多大增长。但你会发现这个群体——它们基本上不需要任何有形资产——或只需要很少的量。

查理？

芒格：还有很多金融工程——提高了杠杆率——即使在资本密集型业务中。虽然沃伦在写那篇学术文章时可能预测错了一点点——但他投资没错。所以这仅仅说明——做这些经济预测很难。

巴菲特：好，Jon——

芒格：那个预测我们不太对，沃伦。

巴菲特：是的——实际上——从那以后股市的表现相当准确。（笑）

芒格：是的。没错。

巴菲特：是的。出于错误的原因做对了——（笑）——或出于正确的原因做错了。

19. "我们仍然感觉良好"关于AIG的102亿美元追溯保费

巴菲特：总之——Jonathan（乔纳森）？（笑）

JONATHAN BRANDT（乔纳森·布兰特）：伯克希尔去年初从AIG收到了102亿美元的追溯保费。如果最终索赔的上调估计——182亿美元——是正确的——考虑到有利的税收属性——浮存金的成本——会比伯克希尔以类似期限借入100亿美元的成本低还是高？

巴菲特：嗯——我们当然进去的时候认为——成本会更低。这是一个有趣的情况。

本质上——AIG——世界上最大的财产险——特别是商业财产险公司之一——说——"我们想把你——我们在2015年12月31日之前——在国内业务很大比例中发生的所有损失——我们赔付前250亿。在我们付了250亿之后——你再付下一个250亿的80%。"他们给了我们100亿美元来做这件事。

如果我们对需要支付多少以及何时支付的估计是正确的——我们应该比借同样数量的钱更好。

我们有做10到12个这样的大交易的历史——我们保持着记录。10多年前——我们为劳合社做过——现在为AIG做了。

有时我们的估计偏低——有时偏高。

AIG刚刚说——他们——我认为他们在这些2015年12月31日前的损失上支付了150多亿。但支付会随着离损失发生时间越远——逐年减少。

所以我想说的是——我们仍然感觉良好——我们会以某种方式出错。每个估计二三十年才能解决的损失的人都会出错。但到目前为止——在我们这些交易的整体上——我们还好。我认为AIG交易——我们还好。我认为AIG也认为我们还好。他们出于自己的好理由进入交易。所以看起来不错。

抱歉谈这些技术性的东西——但Jonathan总问我这类问题——所以我必须准备好回答。

20. "我们想要的是那种让人想亲你的产品"

巴菲特：好——5号站台。

观众：下午好——我叫Adam Bergman（亚当·伯格曼）——来自弗吉尼亚海滩的Sterling Capital。我和我女儿Michelle（米歇尔）一起来的——来自弗吉尼亚海滩的Cape Henry学院。

观众：嗨沃伦，嗨查理。

观众：我们的问题是——你们如何在好生意中预测一个特定产品与另一个产品的成功程度——从而投资美国运通和可口可乐——而不是Diners Club或RC Cola？谢谢。

巴菲特：嗯——美国运通——（笑）——是一个有趣的情况——因为Diners Club先出现的。我认为美国运通——在某种意义上是——因为很多原因——他们进入信用卡业务——是因为担心旅行支票会发生什么——尽管旅行支票仍然大量存在。

但有趣的是——当美国运通与Diners Club竞争时——还有Carte Blanche——我记得——当时也存在——他们不收费比Diners Club低——他们进入时预计要对抗老牌玩家——采用更低价格——他们进入时定价更高——我记得。

美国运通的百夫长就在那张卡上。我有一张1964年拿到的——但更早之前就有。它更有价值——在时间上。它有更好的代表性。坦率地说——如果你是带人出去的销售员——你拿出那张有百夫长的美国运通卡——你看上去像JP摩根。如果你拿出Diners Club——上面有一堆花哨的符号——你看起来像个月复一月跳票的家伙——（笑声）

一个叫Ralph Schneider（拉尔夫·施耐德）和Al Bloomingdale（阿尔·布鲁明代尔）的人开发了Diners Club。他们第一个进入非常聪明——但他们随后在营销上并不聪明。

RC Cola——有很多可乐是在可口之后出现的——1886年雅各布药店推出了一种非常成功的东西——很快会有很多模仿者。但可乐真的是正宗货。你拿RC Cola给我说——"我给你可口可乐一半的价格"——就喝起来而言——

这个产品1900年时6.5盎司卖5分钱。现在如果你周末买大量——你不会多付多少。这份报纸1942年3分钱。你为这个享受实际支付的价格——按通胀调整后——大幅下降。所以它是一个便宜产品。

喜诗糖果——如果你住在加州——是一个十几岁的男孩——你去女朋友家——你把那盒糖给她或她父母——她亲了你——你对价格就不敏感了。（笑声）

所以我们想要的是那种让人想亲你的产品——（笑）——而不是想扇你。

这是一个有趣的事——实际上我们在赌苹果产品的生态系统——由iPhone领导。我看到的特征让我认为它非凡。但我可能错了。

到目前为止——我们在美国运通和可口可乐上是对的。

美国运通1963年发生了巨大的沙拉油丑闻——就在肯尼迪总统被暗杀的时候。人们真的很担心公司能否生存。

但没人停止使用那张卡。没人停止使用旅行支票。他们的旅行支票收溢价。所以有些时候——你可以从消费品中看到一些——有时能为你提供对未来不错的洞察——有时我们会犯错。

查理？

芒格：我没什么要补充的——除了——如果当初有机会在可口可乐刚发明时投资——我们可能会说不。

巴菲特：我们会拒绝的。是的。

芒格：对我们来说——看起来有点傻。

巴菲特：嗯——除非我们喝过它——查理——听着。（笑）

不——他说得对。我们不会预测我们缺乏大量证据的事情。

芒格：不。

巴菲特：我们想看到很多——如果是消费品——我们想看到消费品在很多不同情况下的行为——然后使用——实际上——Phil Fisher在1960年左右写了一本书叫《普通股和不普通利润》——是伟大的投资书籍之一。

它谈到了投资的"小道消息方法"——与本·格雷厄姆教我的基于数字的方法有很大不同。但这是一本非常好的书。你可以学到很多——只要出去用用鞋底。

现在他们叫渠道检查之类的。但你可以对一些产品有感觉——对另一些则不能。有时你会错。但这是一个好技巧。我觉得这是一个重要的投资技巧。Ted和Todd做了很多这方面的工作。他们还有一些人帮他们做。

查理在Costco上做过——（笑）

他一直在Costco发现新的优点——他是对的——Costco对其客户群有巨大吸引力。他们让客户惊喜和愉悦。在商业中没有什么比这更好。如果你有愉悦的客户——你已经成功了一大半。

21. 敌意收购并不"邪恶"——但伯克希尔不做

巴菲特：好——Becky（贝基）。

BECKY QUICK（贝基·奎克）：这个问题来自Brightstar Capital Partners的John Hegarty（约翰·赫加蒂）——他写道——"沃伦——您辞去卡夫亨氏董事会——正值该公司寻求大规模收购的时候——例如联合利华。您从根本上不同意敌意收购、激进投资和竞争性代理权争夺的对抗性质吗？"

巴菲特：嗯——我们自己不会做敌意收购。我不认为这个想法有根本性错误。如果你看《财富》500强公司——我确定所有500家并不都由最好的——或者有些情况下是对投资者最友好的管理层经营。

所以我不认为对公司发起敌意收购是邪恶的。只是我们不会做——我们不想陷入那种局面。我们喜欢被我们加入的管理层喜欢——因为我们指望他们经营公司——我们不会带一群知道如何改变业务的人。

我们很少——非常少——在任何涉及代理权争夺的事上与管理层站在对立面。但我们不排除。我们不认为每个管理层都有权——他们没有终身持有权。但这完全不是我们的风格——我们不会自己发起——我们非常非常非常不可能支持一场争夺。

但在50年中——我们就管理层提出的与股票期权相关的几项提案投了反对票。几年前我们在可口可乐上投了弃权票来表达意见。

但我们不认为——在某些情况下——股东对公司应该由谁经营——或薪酬是否适当——有不同意见有什么邪恶的。股东仍然拥有公司。

查理？

芒格：我没什么要补充的。我不羡慕那些整天处于不友好喧嚣中的人。想象一下——你已经富了还做这种事。那是疯狂的。（笑声）

巴菲特：是的。我们绝对不找这个。我们不——

当然有一些公司值得挑战。它们偶尔提出值得挑战的事情。但再次——这不是我们的主要活动。

顺便说一句——这个问题是针对卡夫亨氏问的。

3G的人是伟大的管理者——出色的合伙人。在我们参与之前——我已经决定——不再加入任何上市公司的董事会。我已在19个董事会任职过——花了很多时间。他们问我是否可以去一段时间——我去了。

但真的是——大约七天半。如果你在银行董事会——可能更多。

在上市公司董事会——通常意味着季度会议——可能再加一个。87岁了——我想我现在已经知道怎么回事了——没问题——但我不想每年花七天半——也许我可以打电话给我信任和钦佩的董事会里的人——五分钟就能了解情况——不管有什么问题。

所以我们是他们的合伙人——很高兴成为合伙人。现在我们在卡夫亨氏董事会有两个人——他们可以出差——我可以待在家里。

查理——你在多少上市公司董事会——当然你有Costco——在你的一生中——几个上市公司董事会？

芒格：哦——我——Costco——除了——

巴菲特：堪萨斯城电力。

芒格：——像《每日日报》——我拥有部分——Costco是我唯一的上市公司董事会——

巴菲特：你在堪萨斯城电力。

芒格：——如果它不属于伯克希尔或我私人持有的话。

巴菲特：是的。

芒格：我在堪萨斯城电力和照明公司——那很久以前了。但基本上没有发生过。我不羡慕到处参加各种董事会会议的人。

巴菲特：不——一般来说——你几乎没有影响力——花很多时间。问题是——如果你去董事会——特别是如果他们有国际会议——有时他们觉得必须有国际会议——他们得占用你相当多的时间——否则不值得飞几千英里来。

所以你会得到很多展示和讲述的东西——我发现自己会走神。好——（笑声）

22. 伯克希尔仍然不在国际企业卖家的雷达上

巴菲特：Gary（加里）。

GARY RANSOM（加里·兰瑟姆）：是的——您说过——您正在寻找非保险的大型收购——来利用那些现金。当您这样说时——我通常想到美国——因为您是美国企业的忠实粉丝。

我只是想知道——随着世界其他地区开放和增长——您是否看到更多机会——在世界其他地区——比如亚洲或欧洲——进行那些大型交易的机会？

巴菲特：是的——Gary——我要说——我对此感到失望——因为我们在美国以外看到一些——感谢上天——几年前我们在以色列看到了一个（ISCAR）——当Eitan给我写信时。我们买了一个现在对伯克希尔非常重要的业务。

但我们在美国以外仍然不是——他们当然知道伯克希尔·哈撒韦——但他们不会自动拿起电话。

在美国——我认为任何大型——特别是私人公司——如果正在考虑做什么事——他们至少会想到伯克希尔。但在欧洲或亚洲——我们不像那样根植在人们的头脑中。

他们知道我们——知道我们有很多钱——知道我们喜欢买东西。但我们在美国的雷达屏幕上非常显眼——而在其他地方不那么——他们没有立即的愿望去确保他们考虑过伯克希尔这个选项——在美国以外不会以同样的方式发生。我们尝试过几种方式鼓励。但我要说——结果一点也不好。

但我希望明天——我接到来自德国、英国、意大利——甚至澳大利亚——无论哪里的电话。我希望接到电话——我们有机会。

有很多国家——我们很乐意投入大量资金。正如我所说——在以色列的经历非常棒。

查理？

芒格：是的——但现在的公司收购游戏——如此受杠杆收购和所谓的——无论他们叫什么——战略——是的——战略驱动。我通常把它翻译成粗话。（巴菲特笑）

从我们的角度看——价格方面有太多疯狂。所以做起来当然很难。

杠杆收购行业那些人——喜欢大规模杠杆——不介意高价格——甚至他们都在流鼻血。很难。不是那种允许伯克希尔出去买一大堆公司的环境。

巴菲特：你做过你认为的战略性交易吗——

芒格：我们必须等。

巴菲特：我们做过你能记得的战略性交易吗？

芒格：嗯？

巴菲特：我们做过我们认为战略性的交易吗？

芒格：我们从来没有过战略计划——除非你对我隐瞒了。（笑声）

巴菲特：好——回答完毕。

23. 投资"不需要高等学习"

巴菲特：6号站台。

观众：我是Brady Ritchie（布雷迪·里奇）——来自密苏里州圣路易斯。1996年以来股东。

巴菲特：太棒了。

观众：沃伦——您和查理过去批评过商学院及其教学内容。关于价值投资——在《格雷厄姆-多德斯的超级投资者》中——你展示了许多具有不同教育背景的伟大投资者的回报——教训是——"遵循哲学是关键。"

今天要成功——是否仍然只需要回到《聪明的投资者》第八章？您如何看待CFA、CFP等项目——它们声称高标准——但深深植根于学术？我想挑战你明天打一局桥牌。（笑声）

巴菲特：最后一部分是什么？

芒格：嗯——他在说——我们怎么看——

巴菲特：是的——商学院之类的。

芒格：——商学院之类的。

巴菲特：我没听清最后——

芒格：它们更好——

巴菲特：哦——他挑战我打桥牌。好——（笑声）

我上过三所商学院——每所都有一两位好老师。我特别去了一所为了跟某位老师学。但每所我都找到了一两位真正让我受益很多的老师。所以我们完全不反商学院。

我们确实认为——比如30年前——或40年前——关于有效市场理论等等——它们——在我们看来——偏离了投资现实很远。我宁愿——如果我能从排名前几位商学院的顶尖毕业生中选人——我选择——聪明——但已经把《聪明的投资者》第八章——完全内化——基本上深入骨髓——我会选第八章的人。

我们所做的——不是复杂的业务。必须是纪律严明的业务——但它不需要超级智商之类。有一些基础东西——极其重要——你必须懂会计。出去和消费者交谈——在很多方面像消费者一样思考——所有这些都有帮助。

但它不需要高等学习。我——当然——我当初不想上大学——所以我不知道如果高中毕业后就辍学——读我读的书——做得会更好还是更差。

我认为——如果你遇到几位伟大的老师——他们在某种程度上改变了你看世界的方式——你很幸运。你可以在学术界找到——在日常生活中也能找到。

我非常幸运能有伟大的老师——包括查理。查理是位了不起的老师。

任何地方你都能找到给你洞察力——让你理解以前不懂的东西——也许让你成为比以前更好的人——你非常幸运——要充分利用。如果在学术界能找到——充分利用。如果在余生能找到——充分利用。

查理？

芒格：嗯——当你找到本·格雷厄姆时——他非常规——非常聪明——当然——那对你非常有吸引力。然后当你发现它有效——坐着就能赚很多钱——（笑声）——你当然立刻皈依了。所以——

巴菲特：它现在仍然吸引我。（笑声）

芒格：但世界变了。在他去世前——本·格雷厄姆认识到——他寻找低估公司的确切方法——不一定在所有时间、所有条件下都有效。这对我们来说当然是如此。

我们逐渐演变成——试图在好公司被低估时买入——而不是在烂公司被低估时买入。这当然对我们相当有效。

本·格雷厄姆——他活过了他自己通常玩的游戏。他活着看到大部分玩法消失了。要找到一家售价只有营运资金三分之一的公司——很容易清算——每市场价格美元能分到3美元。现在你找找看——如果你能找到——它们那么小——伯克希尔也用不了。

所以我们不得不学习不同的游戏。这对在座的年轻人是个教训。如果你要活很长时间——你必须不断学习。

巴菲特：是的。

芒格：你以前知道的东西永远不够。所以如果你不学会不断修正你之前的结论——变得更好——你就像——我总用同一个比喻——你就像踢屁股比赛中的独腿人。（笑声）

巴菲特：如果有人有别的比喻——发给我。（笑声）

顺便说一句——格雷厄姆——重要的一点——格雷厄姆不可扩展。你没法用真正的钱来做。当我在格雷厄姆-纽曼公司工作时——他是所有分析师中的院长。他是当时所有知识分子中最聪明的。

但我们的投资基金只有600万美元——与投资公司一起运营的合伙公司也大约有600万美元。所以我们只有120万的工作资金。你可以调整通胀等因素——但那只是很小的数目。它确实不可扩展。

事实是——格雷厄姆不在乎——因为他真的不感兴趣为自己赚很多钱。所以他没理由想找到可以持续、变得更大的东西。

所以第8章的实用性——将股票视为业务——有巨大价值。第20章关于安全边际的实用性——有巨大价值。但这并不复杂。

芒格：我终于明白了——为什么公司金融的教授们经常教很多错误的东西。我早年有眼睛问题——我咨询了一位非常著名的眼科医生。我发现他的诊所正在做一种完全过时的白内障手术。在更好的方法被发明后——他们还在用刀切。

我说——"为什么你在这么好的医学院——做绝对过时的手术？"他说——"查理——这是一个非常好的教学手术。"（笑声）

公司金融也是这样。他们得到这些公式——是一种很好的教学体验。（笑声）

你给他们一个公式——你呈现问题——他们用公式——你得到一种真正值得做的活动的感觉。（笑声）

只有一种问题——全是胡扯。

巴菲特：是的——每当你听到一个理论被描述为"优雅"——小心。（笑声）

芒格：对。

24. 巴菲特"看好人类"——因为女性进入职场

巴菲特：好——Andrew（安德鲁）。

ANDREW ROSS SORKIN（安德鲁·罗斯·索尔金）：这个问题——我们有几个类似的——来自Lauren Taylor Wolfe（劳伦·泰勒·沃尔夫）——Impactive Capital的管理合伙人。

"沃伦——您最近说——让您对美国乐观的事情之一是女性进入职场——以及'实际上被雇佣的才能翻了一番'。然而——在领导职位方面——女性在标普500公司董事会中的比例不到21%——在CEO中更是只有5%。

"伯克希尔能做些什么——以及伯克希尔具体在做什么——作为许多这些大公司的主要投资者——来推动性别平等——无论是在董事会层面还是在高级领导层？"

巴菲特：是的——再次——（掌声）——如我过去指出——我的一个妹妹在这里。我有两个妹妹——她们和我一样聪明。而且她们有更好的个性——任何认识我们所有人的都可以证明。她们完全没拥有像我一样的机会。

这份1942年的《纽约时报》——女性可以是护士、教师、零售店员或速记员。这实际上在我小时候大大有利于我——因为我有更好的老师——因为那是向女性开放的工作——我在小学没有一个男老师——查理在邓迪上学时也没有——我想。

我们有这么大的人才库——被导入非常少的机会中——所以我们得到了比应得更好的——就市场体系生产而言。

同样——我们的经理经营他们的公司。但我在这次管理变动前——过去五六年可能只任命了六七个CEO——我们变化不大。但我要说明任命的CEO中一半是女性——这大致是能力上应有的比例。

现在——有一定的管道问题——但它会随时间解决——你不能永远用它做借口。

我对我们选定的CEO非常满意。我希望我们的CEO都永远活着。我们雇的一位女性几乎做到了——B夫人活到104岁。她103岁退休。这对我们的其他经理是个教训——如果你过早退休——（笑声）——不知道会发生什么。

但这绝对是真的。它让我看好——看好人类。当然看好我们的国家。因为如果你看看第19修正案之前——之后很长一段时间——直到今天——有了显著的进步。

我对未来更乐观——因为我认为会有更多基于优点的选择——而不是基于性别、种族或继承。

我认为——如果所有企业都传给长子——社会进步会远不如基于优点的。

查理？

芒格：嗯——我们确实生活在一个不同的时代。有句老话——过去是一个非常陌生的国度。那里的人们行为大不相同。完全不一样。我记不清——我高中有一两位男老师——但几乎没有。世界真的变了。

在伯克希尔内部——我从未在任何地方看到过基于性别的公开歧视。

巴菲特：但可能有。我是说——

芒格：不——我确定我们有——

巴菲特：哦——有——

芒格：——人性所有特点的份额。

巴菲特：当然。

芒格：但总体来说——一切都在改善——你同意吗？

巴菲特：是的。

芒格：我认为它会继续改善。

25. 伯克希尔回购不受州保险法规限制

巴菲特：好——Gregg（格雷格）？

GREGG WARREN（格雷格·沃伦）：沃伦——在今年的年报中提到——与往年一样——公司的保险子公司支付股息受到保险法规和其他法规的限制——伯克希尔的保险业务目前被允许在2018年宣布高达160亿美元的普通股息。

我的问题是——我们应该将这个年度监管股息门槛视为允许回购的基准吗？如果伯克希尔想要回购更多股票——或者支付更多股息——您是否会有问题——用非保险业务的资本来返还额外资本？

附带问题是——BNSF的年度现金分配——记录在国家赔偿公司的账上——是否会被排除在外？

巴菲特：是的。我们显然会遵守我们所在州的规定——以及所有规定。但基本上是我们的保险公司的注册州——它们确实限制任何一年的股息金额。尽管你可以——如果愿意——申请额外金额。但我们从不考虑。

但回购——如果回购真的有吸引力——我们会以非常大的规模做。我不会排除——有各种方法可以安排——要么做非常大的收购——我更喜欢——要么做非常大的回购——我认为可能不会发生——因为我们的股票交易方式——不是因为我们在大幅折价时不愿意。

所以查理和我——我们有胃口。我们有大量现金——但我们可能会有更多现金。我们可以做任何交易——即使是非常大的交易——我们可以想办法完成。

我们不会这样做——但我们会找合作伙伴——给我们一个优先部分。可能不会发生。但有很多事情我们可以做。所以不要因为保险公司的法定分配限制而排除任何事——

芒格：我们也可以获得特别许可——

巴菲特：哦——我们可以——

芒格：——宣布更大的股息。你不应该假设——我们受到自然规律的限制——受制于目前法规下我们能拿出的金额。

26. 芒格："我不认为机器学习会改变世界那么多"

巴菲特：好——7号站台。

观众：嗨——沃伦和查理。谢谢你们的一切。我是David——上海的投资经理。我来这里八年了。

如果投资是奥运会中的一项运动——你们是我们的冠军队。所以我的问题是——面对快速发展的机器挑战——您如何看待新的竞争对未来资本配置效率的影响？

对查理来说——从一般经济利益角度看——资本配置的首要原则是什么？谢谢。

芒格：嗯——两个问题。机器学习——恐怕我唯一的智能——来自非机器。我不认为我会学习机器学习。你问我如何用自己的智力在围棋中获胜——我做不到。我觉得我太老了——学不了计算机科学。

总的来说——我认为机器学习已经起作用了。毕竟——机器现在可以在围棋中击败最好的人类选手。但我认为这个领域的炒作多于可能实现的成就。

所以我不认为机器学习会改变世界那么多——一些——但不是很大。

另一个问题是什么？

巴菲特：嗯——

芒格：一个是机器学习。

巴菲特：我认为他指向了资本配置——

芒格：哦——是的。那是一个非常笼统的问题。总的来说——我们总是试图得到最好的——得到值得买的东西。

如果你在学术界——人类思维会拒绝它——因为你可以在开学时说一句话——然后学期剩下的时间就没事做了。所以人们想找到公式。我称之为"物理嫉妒"。这些人希望世界像物理一样。

但世界不像物理——物理之外。那种虚假的精确只会让你陷入麻烦。

所以我想说的是——你必须掌握一般思想——你必须努力慢慢提高你的判断力——像我们其他人一样。我不认为大多数人有希望通过机器学习获得个人收益。

巴菲特：不——我不认为——当机器在围棋之类中获胜——甚至在象棋中——让我印象深刻。

我不认为它们在资本配置或投资方面能带来多少。我可能完全错过了什么——也许我只是对那里有什么视而不见。

芒格：你错过了很多非常有利可图的、收费的废话。（笑声）

巴菲特：是的——好吧。就此打住。我们去8号站台。（笑声）

27. 芒格："美国投资者正在错过中国"

观众：亲爱的巴菲特先生和芒格先生——非常感谢你们举办这次会议。真是了不起。谢谢。

我叫Yen——是Tiger Brokers的合伙人——一家来自中国的领先电子经纪公司。

我和我的同事们飞了半个地球来到这里——很荣幸——就像体育场里的每个人一样——很荣幸来到这里。

我的问题是——您早些时候提到——投资者不必挣扎着选股。他们通过选择正确的市场和正确的国家可能做得很好。

中国是第二大经济体——可能拥有最大的增长潜力。仅仅通过被动加权投资组合——美国投资者显著低配中国。在您看来——是什么阻止了投资者投资中国？谢谢。

芒格：嗯——我认为答案是——你绝对正确。我们——美国投资者正在错过中国。他们在错过——因为它距离遥远——看起来不同——他们不习惯——很复杂——头条新闻让他们困惑。

换句话说——坐在奥马哈——看起来太难——要超越中国市场。但我认为你完全正确——那是他们应该关注的地方。

巴菲特：好——（笑声）

我们在中国确实有过几次投资。做得不错。但——如果你回看很多年前——

要把很多钱投入一些东西——几十亿——我们得让几十亿进入——才能有所影响——在你不太熟悉的市场会更难。在任何情况下都很难。

但在美国以外积累6亿、8亿或100亿美元的头寸可能非常困难。例如——在英国和欧洲大部分地区——当我们持有3%时就必须报告。事实上——如果我们持有低于3%——也可能被要求报告。当我们有一群追随者和大量可能不配得到的宣传——关于我们在市场中所做的事——这变得非常困难。

有些问题是——由于我们的规模。如果管理一个较小的基金——会容易得多。

中石油——我们设法获得了非常大的头寸。但政府持有90%。所以我们买了政府不持有的14%——但仍然只是公司的1.4%。

但查理——查理一直推我在中国做得更多。我们实际上试过几次。有一次——

芒格：嗯——你第一次做得太差了——投了20万——回来大约20亿。

巴菲特：是的——嗯。

芒格：不够鼓励人。（笑声）

28. "杰夫·贝佐斯所做的——接近一个奇迹"

巴菲特：好——9号站台。

观众：我叫Sherman Silber博士——来自圣路易斯的不孕不育医生——我成为股东并参加这个会议23年了——非常感谢您让我的孙子孙女非常富有。（笑声和掌声）

他们有时在医学界——不孕不育界——把我比作不孕不育领域的伯克希尔·哈撒韦——因为我这么老——来自一个相对小的社区。

我想知道您对不仅仅是苹果——而是所有科技股——比如亚马逊和谷歌的兴趣——因为你避开它们——你过去说过——因为它们复杂——你应该坚持你理解的东西。

另一方面——亚马逊和谷歌有你所谓的非常持久的竞争优势。它们几乎没有竞争对手。在中国——阿里巴巴和腾讯也是如此。

所以看起来有冲突——我想知道您是否会转变——进入这些似乎没有真正竞争的高科技公司？

巴菲特：嗯——我们当然看过它们。我们不认为是否应该投资科技公司之类。我们寻找的是——当我们谈论竞争优势的持久性时——以及我们是否认为我们的观点可能比其他人更好——在评估持久性的概率时。

但事实是——我从一开始就观察亚马逊——我认为杰夫·贝佐斯所做的——接近一个奇迹。问题是——如果我认为某件事会是奇迹——我倾向于不赌它。（笑）

如果我——如果我们——对一些业务有一些洞察——显然会好得多。

但——比尔早期告诉我——比尔·盖茨早期告诉我——我在用AltaVista——他建议我转向谷歌。

但问题是——我看到谷歌超过了AltaVista——然后我想——是否有人能超过谷歌。我在GEICO看到——我们支付了很多钱——购买一种对他们增量成本为零的东西。

我们看过——我在得出一个结论——在目前的价格下——前景远比价格所指示的要好——方面犯了错误——未能得出结论。

我进入苹果——完全不是因为它是科技股。我进入苹果是因为我对资本将被如何智能地使用得出了一些结论——但更重要的是——关于生态系统的价值——以及这个生态系统可能有多持久——对其的威胁是什么——以及很多其他东西。

那并不需要我拆解iPhone之类的——弄清楚所有组件是什么。更多的是消费者行为的本质。有些事情——在我看来——比其他事情具有更多持久性。

但答案是——我们会错过很多事情——或者我会错过很多事情——那些我理解不够透的。

在投资中——如果你不挥棒打击好球区内的球——没有什么惩罚——只要你在某个时刻挥棒——你最终会找到你喜欢的投球。我们会继续这样做。我们尽量待在能力圈内。

查理和我通常同意——圈在哪里结束——以及什么样的情况——我们的推理或经验可能有某种优势——可能让我们以不同于其他人的方式评估某些东西。

但答案是——我们会错过很多东西。

查理？

芒格：是的——我们有一个奇妙的系统。如果我们在某个领域愚蠢——另一个也一样。（笑声）

当然——我们没有理想的位置去成为高科技巫师。我们这个年龄有多少人迅速掌握了谷歌？我去过谷歌总部——他们看起来像——看起来像个幼儿园。（笑声）

巴菲特：一个非常富有的幼儿园。

芒格：是的。（笑声）

巴菲特：不——他们所做的——非常令人印象深刻。如我所说——在GEICO——他们上市时——我们在付给他们很多钱。三位主要人物——Eric、Larry和Sergey——他们来见过我。但他们更感兴趣的是谈论上市及其机制等等。

但他们的所作所为对我来说不是谜。谜是——会有多少竞争——他们会有多有效——这是否会是一场四五个人互相残杀的游戏——赚的钱不如一家公司主导时多。

那些是艰难的决定。你可以有只有两个玩家的行业——他们仍然不赚得很好——因为他们互相打得头破血流。那是航空公司的问题之一。它现在比以前是更好的业务——但曾经是自杀——（笑）

你知道——航空业的竞争因素非常极端——四个人以85%产能运行——比七八个人以70%多一点运营、飞机更多——要好多少？那些是艰难的决定。

但我在谷歌上做了错误的决定。亚马逊——我真的认为那是个奇迹——你能同时做亚马逊AWS和改变零售——没有大量资本——以亚马逊的速度和效果。

我只是——我低估了——我第一次见到杰夫时——对他的能力有非常非常非常高的评价——但我还是低估了他。（笑）

查理？

芒格：嗯——我的评论是——股东有一件事要感谢。

一些总部与年龄相关的愚蠢——已被Ted和Todd的加入所改善。我们现在借助一些更年轻的眼睛看世界。他们做出了贡献——

巴菲特：显著的。

芒格：——超出了他们自己的投资。所以你很幸运有他们作为股东。因为老一辈有很多需要被消除的无知。（掌声）

29. "我们已经有一个家族办公室。它就在这里。"

巴菲特：好——10号站台。

观众：下午好。下午好沃伦。下午好查理。我叫Yujin——来自中国——我为Hen Tian Tsai Fu家族办公室工作——我们服务中国的高净值个人客户。你们两个会是我的梦想客户。

我知道你们的股东比尔·盖茨有一个家族办公室——帮助管理他的财富。所以我的问题是——你们有家族办公室吗——我们能知道他们做什么吗——为您做些什么？如果没有——你们未来有计划设立家族办公室吗？

芒格：我们已经有一个家族办公室。它就在这里。（笑声）

巴菲特：是的——我们会是世界上最后设立家族办公室的人——实际上。（笑声）

有很多家族办公室——但不适合芒格家族或巴菲特家族。（笑）

查理——你有什么要说的吗？

芒格：没有。

巴菲特：好。

30. 伯克希尔激励计划没有"精确公式"

巴菲特：我们再做最后一个——11号站台。

观众：沃伦和查理好——我叫Adam Mead（亚当·米德）——Mead资本管理公司——来自新罕布什尔州德里。

过去您提到过一些关键管理人员的薪酬安排。您能否提供一些伯克希尔内部薪酬安排的具体例子——既能激励良好行为——又不会因规模或业务/行业的相对容易或困难而惩罚管理者？谢谢。

巴菲特：嗯——这是一个非常非常好的问题——也是一个非常非常难的问题。因为我们有些——

芒格：他真的不想回答。

巴菲特：嗯——我们有些管理者——（笑声）

不——我们有些管理者身处更容易的业务中。我们买了各种业务。人显然受其他地方薪酬安排的影响。如果不这样——就不是人了。

要得出正确答案——当你有不同程度的资本密集度、不同程度的基本盈利能力、以及多大程度上根据规模调整——因为增长业务有激励——通常如果业务变得更大——从CEO往下每个人都期望赚更多钱——而他们实际投入的强度和工作量相同。

这真是一个难题。我认为——如果你在上市公司聘请薪酬顾问——它们都这样做——他们会推荐那些能让CEO向其他公司推荐他们的事情。（笑）

在这样的安排下——你是在与人性对抗。

我要说的是——我们显然保持了非常非常非常高的比例——我们希望留下的管理者——实际上——几乎是100%。

我认为人们确实喜欢——他们喜欢自己做决定。他们喜欢认可。他们——大多数人回应——他们喜欢做好工作——喜欢我们理解这一点。薪酬是其中的一部分——但不是全部。

我希望我能给你一些精确的公式——但没有——

芒格：不——你不想，沃伦。

巴菲特：什么？

芒格：伯克希尔的一个优势是——我们在个人交易上保密。公布它们没有任何好处。

巴菲特：不——我们不会那么做的。

芒格：不——当然不。所以我们说的是——他亲自做所有决定。他脑子里有所有公式。他都保密。那是我们的系统。（笑声）

巴菲特：嗯——我们确实——（笑声）

我们公布董事的薪酬。

芒格：我们公布必须公布的部分——是的。

巴菲特：好——现在3:30了。我们3:45重新开会。

查理和我——我们喜欢我们的合伙人基本上都来参加。所以谢谢你们的到来。我希望你们在会议期间和在奥马哈都过得愉快。我们期待明年再次见到你们。谢谢。（掌声）

31. 正式业务会议

巴菲特：我们马上开始——稍微有点提前。

请就座——谢谢。

这是正式会议——现在开始开会。

我是Warren Buffett（沃伦·巴菲特）——公司董事会主席——欢迎各位参加2018年股东大会。

今天早上——我介绍了在场的伯克希尔·哈撒韦董事——今天在场的还有我们的审计师德勤会计师事务所的合伙人。

Jennifer Tselentis（詹妮弗·特拉伦蒂斯）是伯克希尔·哈撒韦的助理秘书——她将做会议记录。

Becki Amick（贝基·阿米克）被任命为本次会议的选举监察员——她将证明董事选举和会议投票动议的投票计数。

本次会议的指定代理持有者是Walter Scott（沃尔特·斯科特）和Marc Hamburg（马克·汉堡）。助理秘书是否有关于有权投票并出席会议的伯克希尔股份数量的报告？

声音：这是重要部分。

声音：你坐在那儿。

巴菲特：我们在制造悬念。（笑）

JENNIFER TSELENTIS（詹妮弗·特拉伦蒂斯）：是的。如伴随本次会议通知的代理声明所述——2018年3月7日登记日——本次会议有748,347股已发行的伯克希尔·哈撒韦A类普通股——每股有权对会议审议的动议投一票——以及1,344,969,701股已发行的B类普通股——每股有权对会议审议的动议投万分之二票。

其中——通过截至5月3日周四晚间的代理投票——有537,524股A类股和823,145,874股B类股出席本次会议。

巴菲特：谢谢。那个数字构成了法定人数。因此我们将直接进行会议。

第一项议程是宣读上次股东会议的记录。我请Walter Scott先生向会议提出动议。

WALTER SCOTT（沃尔特·斯科特）：我提议——免除上次股东会议记录的宣读——并批准该记录。

巴菲特：有附议吗？

RON OLSON（罗恩·奥尔森）：我附议。

巴菲特：动议已提出并附议。我们将通过口头表决对此动议进行投票。赞成者请说"同意"。

众声：同意。

巴菲特：反对者。动议通过。

下一项议程是选举董事。如果在场的股东未提交代理投票——或希望撤回之前提交的代理——您可以亲自投票选举董事以及本次会议审议的其他事项。请向过道中的会议工作人员表明身份——以便领取选票。

我请Walter Scott先生就董事选举向会议提出动议。

WALTER SCOTT（沃尔特·斯科特）：我提议选举Warren Buffett（沃伦·巴菲特）、Charles Munger（查尔斯·芒格）、Greg Abel（格雷格·阿贝尔）、Howard Buffett（霍华德·巴菲特）、Stephen Burke（史蒂芬·伯克）、Susan Decker（苏珊·德克尔）、William Gates（威廉·盖茨）、David Gottesman（大卫·戈特斯曼）、Charlotte Guyman（夏洛特·盖曼）、Ajit Jain（阿吉特·贾因）、Thomas Murphy（托马斯·墨菲）、Ron Olson（罗恩·奥尔森）、Walter Scott（沃尔特·斯科特）和Meryl Witmer（梅丽尔·威特默）为董事。

巴菲特：有附议吗？

RON OLSON（罗恩·奥尔森）：我附议。

巴菲特：已提出并附议——选举Warren Buffett、Charles Munger、Gregory Abel、Howard Buffett、Stephen Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Ajit Jain、Thomas Murphy、Ronald Olson、Walter Scott和Meryl Witmer为董事。还有其他提名或讨论吗？

提名已准备就绪。如果有股东亲自投票——请现在在董事选举选票上做标记——并将选票交给过道中的会议工作人员。Amick小姐——准备好后您可提交报告。

BECKI AMICK（贝基·阿米克）：我的报告已准备好。根据上周四晚前收到的代理投票——代理持有人的选票为每位提名人投了不少于605,906票——超过A类和B类全部已发行股份总票数的多数。根据特拉华州法律要求的精确投票计数证明——将交给秘书——存入本次会议记录。

巴菲特：谢谢Amick小姐。Warren Buffett、Charles Munger、Gregory Abel、Howard Buffett、Steve Burke、Susan Decker、William Gates、David Gottesman、Charlotte Guyman、Ajit Jain、Thomas Murphy、Ron Olson、Walter Scott和Meryl Witmer当选为董事。

32. 股东关于甲烷排放的动议

巴菲特：下一项议程是Freeda Cathcart（弗雷达·凯斯卡特）代表股东Marcia Sage（玛西娅·塞奇）提出的动议。该动议在代理声明中有说明。动议要求公司提供一份报告——披露公司关于所有运营中甲烷排放的政策、行动、计划和减排目标。

董事们建议股东投票反对该提案。

我现在请Cathcart女士介绍该动议。为了让所有感兴趣的股东发表意见——我请Baldwin Brothers的代表将动议介绍限制在五分钟内。

FREEDA CATHCART（弗雷达·凯斯卡特）：早上好巴菲特主席、芒格先生、董事会成员和各位股东。我代表Baldwin Brothers就甲烷资产风险问题提出此提案。这是这个甲烷重点提案的第二年。去年有10%的股东支持。

甲烷资产风险是整个天然气供应链中一个严重的财务安全和环境问题。南加州天然气公司Aliso Canyon储存设施的一口注气井故障——揭示了天然气设施维护和安全方面的重大脆弱性。

在那起事件中——清理和围堵成本已飙升至近10亿美元。加州州长Jerry Brown（杰里·布朗）威胁要关闭该设施。

伯克希尔·哈撒韦拥有美国最大的州际天然气管道系统。它通过Northern Natural Gas Company（北方天然气公司）、Kern River Gas（科恩河天然气公司）和MidAmerican Energy Corporation（中美能源公司）拥有可能面临类似安全风险的天然气储存、分配和运输设施。

在环境方面——研究表明甲烷泄漏可能抵消减少煤炭使用以实现国际一致认可的气候变化目标的气候效益。甲烷排放对全球温度的影响——在20年期间——大约是二氧化碳的84倍。

伯克希尔是EPA甲烷挑战和"ONE Future"排放强度承诺框架的自愿成员——应该因其泄漏率降低到价值链1%目标以下而受到表扬。

由于这个框架是成本效益型而非指令型方法——股东希望了解伯克希尔采用的这种成本效益方法是否足够——维护和加强披露应有助于减轻这些财务和监管风险的潜在影响。

最后——我们认为——伯克希尔·哈撒韦发布一份报告——揭示和披露公司在甲烷资产方面的具体最佳实践、政策、安全标准以及所需的设施升级成本——以减轻潜在业务风险——是审慎的。

该报告将使投资者、客户和监管机构更容易了解伯克希尔管理甲烷排放和风险的整体方法。谢谢您的考虑。

巴菲特：Cathcart女士——你能帮我吗？那边还有其他人要发言吗？我从这里看不太清楚。

声音：没有——没有其他股东希望就此问题发言。

FREEDA CATHCART（弗雷达·凯斯卡特）：我后面没有人要发言。

巴菲特：查理，你听到了吗？

芒格：没有。

巴菲特：Greg——能放一下第一张幻灯片——然后给Greg一个麦克风——会有帮助。他可以就此图表做一些说明——知道我们在做什么。

GREG ABEL（格雷格·阿贝尔）：好——谢谢沃伦——感谢您的评论。我们准备这个是对提案的回应。它展示了ONE Future倡议目标——如所强调的——他们希望到2025年管道运行损失为1%的吞吐量。

我很高兴地报告——如这张幻灯片所示——2017年我们的吞吐量损失为0.046%——比2025年的要求好了20倍。（掌声）

谢谢。这对我们的运营团队显然是一个巨大的赞扬。他们非常重视被提出的问题。我还要补充——如所述——我们是EPA计划的一部分——自愿报告。我们的实践已向EPA披露和审查——此外还在我们的网站上公布。

因此——我强烈认为——我们正在取得成果——并披露了适当的信息。谢谢。

巴菲特：是的——谢谢Greg。Cathcart女士——我们在这个问题上基本上站在你这边。我们只是不想进行更多研究和准备报告——可能花费金钱——产生更多报告。但我可以告诉你两件事。

此事每个季度都向伯克希尔·哈撒韦能源的董事会报告——我就在那个董事会。我们相信实现同样的目标——我们认为伯克希尔·哈撒韦能源既敏感又有效——在减少甲烷排放方面。

所以——我想我们现在准备好了。动议现在可以付诸表决。如果有股东亲自投票——请现在在动议选票上做标记——并将选票交给过道中的会议工作人员。Amick小姐——准备好后您可提交报告。

BECKI AMICK（贝基·阿米克）：我的报告已准备好。根据上周四晚前收到的代理投票——代理持有人的选票——对该动议投了48,040票赞成——558,640票反对。

由于反对动议的票数超过A类和B类全部已发行股份就此事适当投票的多数——以及所有未决票数——该动议未通过。根据特拉华州法律要求的精确投票计数证明——将交给秘书——存入本次会议记录。

巴菲特：谢谢Amick小姐。提案未通过。

33. 股东关于可持续发展报告的提案

巴菲特：下一项议程是股东Freeda Cathcart（弗雷达·凯斯卡特）提出的动议。该动议在代理声明中有说明。动议要求伯克希尔通过一项政策——鼓励更多伯克希尔子公司发布年度可持续发展报告。

我现在请Freeda Cathcart介绍该动议——同时请所有感兴趣的股东发表意见——我请她将发言限制在五分钟内。请发言，Cathcart小姐。

FREEDA CATHCART（弗雷达·凯斯卡特）：非常感谢。能来到这里是一种特权——我感谢我的祖父James Cathcart（詹姆斯·凯斯卡特）——他从通用再保险的收发室做起——一步步晋升为通用再保险的董事长。在那段时间里——他积累了大量通用再保险的股票——慷慨地赠予了他的家人。

当他这样做时——他鼓励家人行善——传递善意——做能改变世界和社区的事。我父亲通过向教育机构做慈善来做到这一点——理论是——给人一条鱼——养他一天——但教人钓鱼——养他一辈子。

我的关注点在环境——想的是——当人们钓鱼时——如果他们能吃到鱼就好了。

我想借此机会澄清我关于可持续发展报告的提案——并把重点放在"鼓励"这个词上。显然——伯克希尔·哈撒韦允许子公司自主运营而不是从总部下达指令的管理方式——非常成功。

我不建议改变它。你们做得很好——请继续保持。

但我确实认为——鼓励和支持它们——有些话要说——你们在很多方面已经在做了。

投资者和公众对企业的社会责任有很高的兴趣。五分之一的投资基于社会责任投资策略。早在2012年——我找到一篇Planet Earth Herald的文章——他们写道——"当沃伦·巴菲特说话时——人们听。他现在在谈环境。他认为公司需要有三重底线。尊重环境对公司的经济表现绝对关键。"

这是直接引用您的话——巴菲特先生——"在这样的时代——公司必须投资于盈利的关键要素——其员工、社区和环境。"

伯克希尔·哈撒韦三分之一的子公司已经在网上有可持续发展展示。其中之一是伯克希尔能源——其缩写为RESPECT——代表责任、效率、管理、业绩、沟通和培训。

伯克希尔·哈撒韦提供年度可持续发展峰会——帮助子公司聚集在一起——学习如何更可持续——分享技巧——以及如何盈利。这非常好。

但当我试图在网上找到可持续发展峰会的相关信息时——我没有找到。这就是我认为伯克希尔·哈撒韦在与股东和外界沟通我们做的好事方面——可以做得更好的地方。

一个简单的解决方案是——在伯克希尔·哈撒韦网站上创建一个可持续发展链接——人们可以点击——了解可持续发展峰会之类的举措。从那里——他们也许可以点击——进入有可持续发展网页的子公司——看看他们在做什么。

这样做——我们给世界打开一扇窗——让他们看到我们在做什么——可能激励其他公司效仿。或者也许一个写论文的大学生读到了——认为这是一个好商业模式——是他在职业生涯中想要推广的。

有一个名为"伯克希尔·哈撒韦的可持续发展"的Facebook页面——将向股东和外界开放——展示研究——互相鼓励了解如何支持可持续发展实践。现在就可以使用。

我非常感谢有机会今天与您交谈——并澄清我的提案内容。我衷心赞扬和感谢你们为我们公司和世界所做的一切。非常感谢。

巴菲特：谢谢。（掌声）

很多伯克希尔的管理者——非常多——都在这里——正在听你说话。我怀疑他们中很高比例的人同意你的话。至于他们在网页等方面做什么——在我们看来——基本上取决于他们。

但我可以告诉你——正如你提到的——一个主要的倡导者是Greg Abel——他最近一直在经营伯克希尔·哈撒韦能源——现在是副董事长。Greg可能也想就此说几句。但我可以向你保证——管理者们在听你说话。

GREG ABEL（格雷格·阿贝尔）：谢谢沃伦。是的——我们做了所有提到的事。我可能再加几点给我们的股东。显然——可持续发展是伯克希尔和每个运营子公司的优先事项。已经提到有很多子公司在做可持续发展报告。但我想说——如果你去我们各个公司的网站——你会看到他们正在采取的与可持续发展相关的具体行动。所以它可能没有总结在一个特定报告中——但这类信息是可获得的。

我还可以补充——当你想到伯克希尔·哈撒韦能源公司——我们在努力以身作则——在沃伦、查理、Walter Scott的支持下。我很高兴地报告——如果你看看我们2017年底的能源生产——我们生产并由客户消费的能源中——50%来自可再生能源。

这是我们在美国和全球积极传播的内容——作为我们行业可以做些什么的榜样。我很高兴地报告——到2021年底——爱荷华州客户使用的能源——100%可以通过可再生能源满足。

所以我理解可持续发展的概念。我们正在各组织间分享最佳实践。但正如沃伦强调的——它实际上在每家公司内部。但会得到鼓励——你会继续看到很好的成果。谢谢。

巴菲特：谢谢。（掌声）

动议现在可以付诸表决。如果有股东亲自投票——请现在在动议选票上做标记——并将选票交给过道中的会议工作人员。

Amick小姐——准备好后您可提交报告。

BECKI AMICK（贝基·阿米克）：我的报告已准备好。根据上周四晚前收到的代理投票——代理持有人的选票——对该动议投了67,282票赞成——544,256票反对。

由于反对动议的票数超过A类和B类全部已发行股份就此事适当投票的多数——以及所有未决票数——该动议未通过。根据特拉华州法律要求的精确投票计数证明——将交给秘书——存入本次会议记录。

巴菲特：谢谢Amick小姐。我要说——Cathcart女士——我们的管理者听到了你的声音。你产生了影响——我感谢你所做的。

Walter——我想我们现在可以提出动议了？

WALTER SCOTT（沃尔特·斯科特）：我提议本次会议休会。

巴菲特：有附议吗？

RON OLSON（罗恩·奥尔森）：我附议。