1974年巴菲特伯克希尔股东信分析 伯克希尔股东信
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# 致伯克希尔·哈撒韦公司的股东：
我们1973年的财务业绩令人满意，营业利润为11,930,592美元，为期初股东权益带来了17.4%的回报。虽然每股营业利润从11.43美元增加到12.18美元，但权益回报率却从1972年的19.8%有所下降。这一下降是因为利润的增长与股东投资的增长并不相称。我们在去年的报告中曾预测这种下降很可能发生。不幸的是，我们的预测应验了。
我们的纺织、银行和大部分保险业务度过了好年景，但保险业务的某些领域业绩不佳。总体而言，保险业务仍然是我们运用资本的最具吸引力的领域之一。
管理层的目标是实现长期平均资本回报率略高于美国工业的整体水平——同时采用稳健的会计和债务政策。我们在过去几年实现了这一目标，并正努力采取措施，以便在未来继续保持这一业绩。1974年的前景表明，在我们扩大的资本基础上，回报率将进一步下降。
纺织需求在整个1973年保持异常强劲。我们的主要问题围绕纤维短缺展开，这使得运营复杂化，并导致织机产能未能充分利用。年内某些纤维价格暴涨。
生活成本委员会（Cost of Living Council）的规定阻止了我们像某些竞争对手那样对许多成品进行定价。然而，利润与我们的资本投入基本相称，尽管低于如果我们能够按市场水平定价本可能实现的水平。纺织业务具有高度周期性，价格控制可能削平了一些高峰，但仍给我们留下了不可避免的低谷。
由于1973年原材料价格异常上涨（且有迹象表明1974年将继续上涨），我们选择采用"后进先出法"（lifo）对存货进行计价。这种方法更能使当前成本与当前收入相匹配，并最大限度地减少报告利润中包含的存货"利润"。有关此变更的进一步信息包含在我们财务报表的附注中。
1973年，Jack Ringwalt从National Indemnity Company总裁职位上退休，他自1940年创立该公司以来创造了绝对辉煌的记录。他的继任者是Phil Liesche——幸运的是，他拥有与Jack非常成功的承保和管理理念相同的理念。
我们的传统业务——通过National Indemnity Company和National Fire and Marine Insurance Company开展的专业汽车和一般责任险——在1973年经历了一个异常出色的承保年度。我们的保费规模再次下降。竞争激烈，我们放弃了通过匹配更乐观的承保人的降息来争夺机会。目前有一些微弱的迹象表明，其中一些竞争对手正在了解到其费率不足（以及其损失准备金不足），这可能会随着年度进展缓解市场压力。如果是这样，我们的保费规模可能会再次增长。
我们的再保险业务经历了大致相似的一年——承保业绩良好，但难以维持先前的保费水平。这项业务在George Young不知疲倦且方向正确的努力指导下，自1969年成立以来一直是一个主要的利润来源。
我们的"本州"保险公司在内布拉斯加州和明尼苏达州取得了卓越进展，保费增长良好且损失率可接受。我们在年底前后在爱荷华州开始了运营。迄今为止，我们的主要问题在德克萨斯州。在该州，我们在1973年几乎不得不重新开始，因为我们最初选定的管理层被证明无法成功承保。德克萨斯州的经历代价高昂，我们仍有大量工作要做。但总体而言，"本州"业务似乎具有可观的潜力。
我们的专业城市汽车保险业务——Home and Automobile Insurance Company——在1973年芝加哥市场经历了非常糟糕的承保业绩。似乎我们主要的库克县营销区域的费率不足，尽管当前能源形势使情况变得复杂。问题在于，因驾驶减少而导致的事故频率可能下降，是否足以抵消医疗和维修成本以及陪审团裁决金额的持续通胀。我们相信通胀对我们的伤害将超过驾驶减少对我们的帮助，但一些竞争对手似乎持相反看法。
Home and Auto在年内扩展到了佛罗里达州和加利福尼亚州，但目前判断这些举措的财务成效还为时过早。
导致Home and Auto在1973年收益不理想的一个因素是会计系统未能及时将信息传递给管理层。这种情况目前正在纠正中。
在保险业务的投资方面，我们在1973年对普通股进行了大量额外投资。如财务报表所示，截至年底，我们的普通股持仓出现了重大的未实现贬值——超过1,200万美元。尽管如此，我们相信按成本价计算，我们的普通股投资组合在内在商业价值方面具有良好价值。尽管年底存在巨大的未实现亏损，但我们预计该投资组合在长期内将取得令人满意的结果。
罗克福德的伊利诺伊国民银行与信托公司（The Illinois National Bank & Trust Co. of Rockford）在1973年再次创下纪录。平均存款约为1.3亿美元，其中约60%为定期存款。在年中监管上限提高后，重要的消费者储蓄领域的利率大幅上升。
尽管存款结构 heavily 偏向计息存款，我们的税后营业利润（包括新的伊利诺伊州所得税）再次超过平均存款的2.1%。
我们仍然是罗克福德最大的银行。我们继续保持异常的流动性。我们继续满足客户日益增长的贷款需求。我们继续保持我们非凡的盈利能力。这直接归功于自1931年银行开业以来一直运营该银行的董事长Gene Abegg，以及我们的总裁Bob Kline的能力。
董事会已批准将Diversified Retailing Company, Inc.并入伯克希尔·哈撒韦公司，条款为发行195,000股伯克希尔股票换取现存的1,000,000股Diversified股票。由于Diversified及其子公司持有109,551股伯克希尔股票，此项交易完成后伯克希尔流通股净增加不超过85,449股。在完成此项合并之前，必须获得各种监管批准，委托书材料将于今年晚些时候提交给您，以便您进行投票。
Diversified Retailing Company, Inc.通过子公司经营一系列大众价位的女装商店，并开展再保险业务。管理层认为，其最重要的资产是Blue Chip Stamps公司16%的股份。
截至年底，我们持有的Blue Chip Stamps股票约占该公司流通股的19%。自年底以来，我们增持了股份，目前约占22.5%；拟议中的与Diversified Retailing Company, Inc.的合并实施后，这一比例将增至约38.5%。
我们在Blue Chip Stamps的收益权益在1973年首次变得重要起来，并引发了一个会计问题：伯克希尔·哈撒韦公司应将哪个期间的收益确认为适用于本年度报告所涵盖的财务报表。
Blue Chip的财年在最接近2月28日的星期六结束，比伯克希尔·哈撒韦公司的财年结束晚两个月。或者换个角度看，他们的财年结束比伯克希尔的早十个月。对于我们来说，一个可接受的会计选择（如果做出这一选择，则不需要审计师对范围作出保留声明）是在我们1973年的收益中确认我们在Blue Chip截至1973年3月3日的年度收益中的权益632,000美元，涉及我们在该较早期间持有的较少股份。但这种方法似乎与现实不符，并且意味着未来每年都会有十个月的滞后。因此，我们选择反映我们在Blue Chip收益中的权益1,008,000美元作为1973年收益，该数据基于Blue Chip Stamps公开报告的截至11月的未经审计的中期收益，并涉及我们在1973年的持股情况。由于我们选择了未经审计但更及时的数据，而不是经过审计但远非及时的数据，Peat, Marwick, Mitchell & Co.无法对我们1973年归属于Blue Chip Stamps的收益发表意见。
Blue Chip Stamps的年报将包含由Price, Waterhouse and Company审计的截至1974年3月2日的财务报表，该年报将于五月初提供。任何伯克希尔·哈撒韦公司的股东如需要Blue Chip Stamps的年报，届时可致函：Mr. Robert H. Bird, Secretary, Blue Chip Stamps, 5801 South Eastern Avenue, Los Angeles, California 90040。
Blue Chip的 trading stamp 业务在过去一年左右大幅下滑，但通过其See's Candy Shops子公司以及Wesco Financial Corporation（一家从事储蓄和贷款业务、持股54%的子公司）拥有重要的盈利来源。我们预计Blue Chip Stamps在未来几年将实现与所用资本相称的令人满意的收益，尽管肯定远低于 trading stamp 业务保持在过去水平附近所能达到的水平。
你们的董事长是Blue Chip Stamps以及Wesco Financial Corporation的董事会成员，并担任See's Candy Shops Incorporated的董事会主席。这三个实体的运营管理层均掌握在一流、能干且经验丰富的高管手中。
在1969年年报中，我们曾评论收购Sun Newspapers Inc.的情况，这是一家在奥马哈都会区出版的周刊集团。自那时起，我们未曾在年报文本中评论过它们的运营情况，也未合并其财务业绩，因为该业务投资规模小，所以在财务上"不重要"。
1973年，这种"不重要"显然并不延伸到出版质量。5月7日，Sun Newspapers因其1972年3月30日关于Boys Town的专题报道而获得普利策地方调查性报道奖（这是历史上周刊首次在该类别中获奖）。我们报道了自1948年Flanagan神父去世以来，服务减少与财富积累之间形成的惊人反差。
除了普利策奖，该报道还获得了Sigma Delta Chi（全国专业记者协会）的公共服务奖，以及其他七个全国性奖项。
我们向主编Paul Williams、发行人Stan Lipsey以及Sun Newspapers全体编辑人员表示祝贺，感谢他们取得的成就，这生动地说明在出版领域，规模不必等同于重要性。
董事会主席
核心概念提炼
- [[企业所有权思维]] 以长期平均资本回报率超越美国工业整体水平为目标，同时采用稳健的会计和债务政策。1973年权益回报率从19.8%降至17.4%，因为利润增长与股东投资增长不相称。原文："管理层的目标是实现长期平均资本回报率略高于美国工业的整体水平——同时采用稳健的会计和债务政策。"
- [[安全边际]] 普通股投资组合年末出现超1200万美元未实现贬值，但巴菲特基于内在价值判断信心不减。原文："尽管如此，我们相信按成本价计算，我们的普通股投资组合在内在商业价值方面具有良好价值。"
- [[能力圈]] 纺织、银行、保险三大板块清晰布局，同时Blue Chip Stamps、See's Candy等间接持股开始浮出水面。伯克希尔持有Blue Chip Stamps约22.5%（待合并后将增至约38.5%）。
- [[账面价值与内在价值]] 普通股投资组合市值出现重大未实现贬值（超1200万美元），但巴菲特强调按"内在商业价值"而非市场价格评估。这明确区分了价格（市场报价）与价值（企业内在价值）。原文："我们相信按成本价计算，我们的普通股投资组合在内在商业价值方面具有良好价值。尽管年底存在巨大的未实现亏损，但我们预计该投资组合在长期内将取得令人满意的结果。"
- [[通胀]] 1973年原材料价格异常上涨，1974年继续上涨。选择采用后进先出法（LIFO）对存货计价，使当前成本与当前收入更匹配，减少报告利润中的存货"利润"。原文："由于1973年原材料价格异常上涨（且有迹象表明1974年将继续上涨），我们选择采用'后进先出法'（lifo）对存货进行计价。"
- [[保守主义]] LIFO存货计价法的选择体现了极度保守的会计理念——即便这意味着报告利润更低。同时在保险准备金计提中保持现实态度。
- [[保险承保纪律]] 保费规模再次下降——主动放弃匹配更乐观承保人的降息。竞争对手正在发现费率不足和损失准备金不足，"这可能会随着年度进展缓解市场压力"。原文："竞争激烈，我们放弃了通过匹配更乐观的承保人的降息来争夺机会。"
- [[保险周期]] 传统业务1973年"异常出色的承保年度"，但保费下降。再保险承保良好但难以维持先前保费水平。Home & Auto在芝加哥承保"非常糟糕"——通胀对医疗成本、维修费用和陪审团裁决的冲击超过驾驶减少的正面效果。原文："我们相信通胀对我们的伤害将超过驾驶减少对我们的帮助，但一些竞争对手似乎持相反看法。"
- [[透视盈余]] 首次引发会计准则问题——Blue Chip的财年比伯克希尔晚两个月或早十个月。巴菲特选择反映未经审计但更及时的中期数据（1,008,000美元）而非审计但滞后的数据（632,000美元）。这体现了对经济实质而非会计形式的重视——是后来"透视盈余"理念的雏形。原文："我们选择反映我们在Blue Chip收益中的权益1,008,000美元作为1973年收益……由于我们选择了未经审计但更及时的数据，而不是经过审计但远非及时的数据。"
- [[商业模式]] Blue Chip Stamps的印花销售大幅下滑（这是对商业模式的威胁），但通过See's Candy Shops和Wesco Financial拥有重要盈利来源。多元化盈利基础的内在韧性。
- [[管理层评估]] Jack Ringwalt退休，Phil Liesche接任——"幸运的是，他拥有与Jack非常成功的承保和管理理念相同的理念"。德克萨斯州"本州"保险管理层选择失败——"最初选定的管理层被证明无法成功承保"，代价高昂。Home & Auto的会计系统未能及时传递信息给管理层，正在纠正。这些如实披露了管理层评估中的成功与失败。
- [[去中心化]] 保险各子板块（传统业务、再保险、"本州"、Home & Auto）各自独立运营，管理层独立负责盈亏。德克萨斯州的失败是去中心化模型下管理层选择风险的具体体现。
- [[继承规划]] Jack Ringwalt的退休和Phil Liesche的接任展示了平稳的管理层更替——巴菲特的评价肯定了继任者与创始人的理念一致性。
公司与行业分析
1973年需求异常强劲，但纤维短缺导致产能未能充分利用。生活成本委员会价格管控阻止了按市场水平定价。采用后进先出法（LIFO）对存货计价，使当前成本与当前收入更匹配。原文："纺织业务具有高度周期性，价格控制可能削平了一些高峰，但仍给我们留下了不可避免的低谷。"
传统专业汽车和一般责任险在1973年承保出色。保费规模再次下降——主动放弃匹配更乐观承保人的降息。有迹象表明竞争对手正在发现其费率不足和损失准备金不足。Jack Ringwalt退休，Phil Liesche接任总裁。
承保业绩良好，但难以维持先前保费水平。George Young自1969年成立以来持续指导，该业务一直是主要利润来源。
1973年在芝加哥市场承保业绩非常糟糕，库克县费率不足。扩张到佛罗里达和加利福尼亚，但判断成效为时过早。会计系统未能及时传递信息给管理层——正在纠正中。这是巴菲特罕见的承认具体保险业务经营失误。
内布拉斯加和明尼苏达公司取得卓越进展，爱荷华州新开设。德克萨斯州问题严重——"几乎不得不重新开始，因为我们最初选定的管理层被证明无法成功承保。"
1973年再次创纪录。平均存款约1.3亿美元，60%为定期存款。税后营业利润再次超过平均存款2.1%。Gene Abegg自1931年开业以来一直运营，Bob Kline任行长。
伯克希尔持股约22.5%（待合并后将增至约38.5%）。Trading stamp业务大幅下滑，但通过See's Candy Shops和Wesco Financial拥有重要盈利来源。巴菲特担任Blue Chip Stamps和Wesco Financial董事，以及See's Candy Shops董事会主席。
1973年5月7日获普利策地方调查性报道奖——历史上周刊首次在该类别获奖。报道了Boys Town服务减少与财富积累的惊人反差。主编Paul Williams、发行人Stan Lipsey。
核心人物
投资策略四大板块映射
🔍 价值选股
- 洞见：在普通股大幅下跌时保持对内在价值的坚定信念。尽管年末存在超1200万美元未实现亏损，巴菲特坚持："我们相信按成本价计算，我们的普通股投资组合在内在商业价值方面具有良好价值。"
- 洞见：对Blue Chip Stamps的投资体现了识别喜诗糖果（See's Candy）等优秀子公司的远见。
📊 估值定仓
- 洞见：采用LIFO存货计价法更真实反映成本与收入匹配，减少报告利润中的存货"利润"——体现保守会计原则。原文："这种方法更能使当前成本与当前收入相匹配，并最大限度地减少报告利润中包含的存货'利润'。"
⏳ 趋势择时
- 洞见：对保险市场竞争格局的精准判断——竞争对手正在发现费率不足和准备金不足，"这可能会随着年度进展缓解市场压力"。预测保费规模可能再次增长。