2010年巴菲特伯克希尔股东信分析 伯克希尔股东信

# 伯克希尔·哈撒韦公司致股东信 2009

## 伯克希尔公司业绩 vs. 标普500指数

年度百分比变化

（表格省略，详见原文：1965年至2009年伯克希尔每股账面价值与标普500指数（含股息）的年度变化对比，以及1965-2009年复合年增长率。伯克希尔复合年增长率20.3%，标普500为9.3%；1964-2009年整体收益率：伯克希尔434,057%，标普500为5,430%。）

注：数据按日历年度列示，但以下年份除外：1965年和1966年至9月30日；1967年为截至12月31日的15个月。
从1979年起，会计准则要求保险公司按市价而非成本与市价孰低法计量其持有的权益证券。本表中，伯克希尔1978年之前的业绩已按照变更后的规则重述。其他所有方面的结果均按最初报告的数字计算。
标普500指数为税前数据，而伯克希尔的数据为税后数据。如果像伯克希尔这样的公司只是持有标普500指数并计提相应税款，其业绩在指数显示正回报的年份将落后于标普500，而在指数显示负回报的年份将超越标普500。多年来，税收成本将导致整体落后幅度相当可观。

---

## 致伯克希尔·哈撒韦公司股东：

2009年我们的净资产增加了218亿美元，使A类股和B类股的每股账面价值增长了19.8%。在过去45年间（即现任管理层接管以来），每股账面价值从19美元增长至84,487美元，复合年增长率为20.3%。\*

伯克希尔近期对 Burlington Northern Santa Fe（BNSF）的收购，至少为我们在册的约50万股东增加了6.5万新股东。对我长期合伙人 Charlie Munger 和我而言，重要的是让所有所有者都了解伯克希尔的运营、目标、限制和文化。因此，在每份年报中，我们都会重申指导我们的经济原则。今年这些原则刊登在第89-94页，我敦促各位——尤其是新股东——阅读它们。伯克希尔几十年来一直秉持这些原则，在我离世后仍将长期坚持。

在本信中，我们还将回顾一些业务基础，希望能为我们的BNSF新成员提供一次新生入学指导，并为伯克希尔的老股东提供一次复习课程。

## 我们如何衡量自己

我们评估管理业绩的指标展示在对面一页。从一开始，Charlie 和我就坚信应该有一套理性且不可动摇的标准来衡量我们已实现或未实现的成就。这使我们避免了先看箭落在哪里，然后围绕落点画靶心的诱惑。

选择标普500指数作为我们的参照标准很容易，因为我们的股东几乎可以零成本通过持有指数基金来复制其表现。他们凭什么付钱给我们仅仅去复制这一结果？

更难的决定是如何衡量伯克希尔相对于标普500的进展。有充分的理由认为，直接使用我们股价的变化来衡量是合适的。事实上，从长期来看，这是最好的检验标准。但年度间的市场价格可能异常波动。即使长达十年的评估，也可能因测量期初或期末愚蠢的高价或低价而严重失真。微软的 Steve Ballmer 和通用电气的 Jeff Immelt 可以向你们讲述这个问题，他们在接手管理权杖时都深受其股票天价之苦。

衡量我们年度进展的理想标准，应该是伯克希尔每股内在价值的变化。遗憾的是，这个价值几乎无法精确计算，因此我们使用一个粗略的替代指标：每股账面价值。依靠这一标尺有其缺陷，我们在第92-93页进行了讨论。此外，大多数公司的账面价值都低估了内在价值，伯克希尔当然也不例外。总体而言，我们的业务价值远高于账面所载的价值。在我们至关重要的保险业务中，这一差异尤为巨大。即便如此，Charlie 和我相信，我们的账面价值——尽管被低估——仍然是追踪内在价值变化最有用的工具。按照这一衡量标准，正如本信开头所述，自1965财年开始以来，我们的账面价值以20.3%的复合年增长率增长。

\*本报告中使用的所有每股数据均适用于伯克希尔A类股。B类股的数据为A类股所示数据的1/1500。

需要指出的是，如果我们选择市场价格作为衡量标准，伯克希尔的业绩会看起来更好，自1965财年开始以来显示22%的复合年增长。令人惊讶的是，年度复利率的这一微小差异导致整个45年期间市值增长801,516%，而账面价值增长434,057%（见第2页）。我们的市场表现更好是因为1965年伯克希尔的股票以其低收益纺织资产账面价值的适当折扣出售，而如今伯克希尔的股票定期以其一流业务会计价值的溢价出售。

总结来说，第2页的表格传达了三层信息，两层是正面的，一层是非常负面的。第一，从1965-69年开始到2005-09年结束，没有任何一个五年期——共有41个这样的五年期——我们的账面价值增长未能超过标普500的增长。第二，尽管在股市为正的某些年份我们落后于标普500，但在标普500出现负回报的11年中，我们始终表现更好。换句话说，我们的防守优于进攻，而且这种情况很可能会持续下去。

最大的负面因素是，随着我们规模的扩大，我们的业绩优势已急剧缩小，这一令人不快的趋势肯定会持续下去。诚然，伯克希尔拥有许多优秀的企业和一批真正卓越的管理者，他们在一种独特的公司文化中运作，使其能够最大限度地发挥才能。Charlie 和我相信，这些因素将随着时间的推移继续产生优于平均水平的结果。但巨额资金铸造了自己的锚，我们未来的优势（如果有的话）将只是历史优势的一小部分。

## 我们不做什么

很久以前，Charlie 阐述了他最强烈的抱负："我只想知道我会死在哪里，这样我就永远不会去那里。"这个智慧的灵感来自伟大的普鲁士数学家 Jacobi，他建议"反转，始终反转"作为解决难题的辅助手段。（我也可以报告说，这种反转方法在较低层面也有效：倒着唱一首乡村歌曲，你会很快找回你的汽车、房子和妻子。）

以下是我们在伯克希尔如何运用 Charlie 思维的一些例子：

- Charlie 和我避开那些我们无法评估未来的业务，无论其产品多么令人兴奋。过去，人们不需要什么才智就能预见到汽车（1910年）、飞机（1930年）和电视机（1950年）等行业的惊人增长。但当时的未来还包括竞争动态，这些动态将摧毁几乎所有进入这些行业的公司。即使是幸存者也往往伤痕累累。仅仅因为 Charlie 和我能清楚地看到一个行业未来的巨大增长，并不意味着我们能判断当众多竞争者争夺霸主地位时，其利润率和对资本的回报会是多少。在伯克希尔，我们将坚持那些未来几十年利润前景似乎相当可预测的业务。即使那样，我们也会犯很多错误。

- 我们永远不会依赖陌生人的善意。"太大而不能倒"不是伯克希尔的退路。相反，我们将始终安排我们的事务，使我们可能需要的任何现金需求都远远低于我们自身的流动性。此外，这种流动性将通过我们众多且多元化的业务所产生的滚滚利润不断得到补充。2008年9月当金融系统心脏骤停时，伯克希尔是流动性和资本的提供者，而非求助者。在危机最严重的时刻，我们向商界注资155亿美元，而当时的商界只能向联邦政府寻求帮助。其中，90亿美元用于支撑三家备受尊敬、此前稳固的美国企业的资本，它们需要——刻不容缓——我们有形的信任投票。剩下的65亿美元履行了我们对帮助收购 Wrigley 的承诺，这笔交易在恐慌肆虐其他各处的情况下顺利地完成了。我们为维持卓越的财务实力付出了高昂代价。我们通常持有的超过200亿美元的现金等价物目前收益甚微。但我们睡得安稳。

- 我们倾向于让我们的众多子公司自主运营，不对其进行任何程度的监督和监控。这意味着我们有时会晚发现管理问题，而且如果咨询我们，Charlie 和我会不同意的运营和资本决策偶尔也会发生。然而，我们的大多数管理者都出色地利用了赋予他们的独立性，通过保持以所有者为导向的态度回报我们的信任，这种态度非常宝贵，在大型组织中极为罕见。我们宁愿承受少数糟糕决策的显性成本，也不愿因僵化的官僚体制导致决策过于缓慢或根本无法做出而招致许多隐性成本。随着对BNSF的收购，我们现在约有257,000名员工和数百个不同的运营单位。我们希望两者都更多。但我们永远不会让伯克希尔变成一个由委员会、预算陈述和多层管理充斥的庞然大物。相反，我们计划作为一系列独立管理的中型和大型企业来运营，大多数决策发生在运营层面。Charlie 和我会将自身限制在资本配置、控制企业风险、选择管理者以及设定他们的薪酬上。

- 我们不去讨好华尔街。那些基于媒体或分析师评论进行买卖的投资者不适合我们。相反，我们希望那些因为希望对自己理解的企业进行长期投资，并且该企业遵循他们认同的政策而加入伯克希尔的伙伴。如果 Charlie 和我要与几个合伙人进行一个小型投资，我们会寻求与我们同步的人，因为我们知道共同的目标和共同的命运能带来所有者与管理者之间愉快的商业"婚姻"。规模扩大到巨型公司并不会改变这一真理。为了建立一个相容的股东群体，我们尝试直接且信息丰富地与我们的所有者沟通。我们的目标是告诉你们，如果我们的位置互换，我们想知道的事情。此外，我们尽量在周末早些时候在网上发布我们的季度和年度财务信息，使你们和其他投资者有充足的非交易时间来分析我们多元化的企业所发生的事情。（偶尔，SEC的截止日期会迫使我们不在周五披露。）这些事情无法简单地用几句话概括，也不适合记者们有时寻找的那种抢眼标题。

去年，我们看到一个例子，即"新闻摘要式"报道会如何出错。在年度信件的12,830字中，有这样一句话："例如，我们确信经济在整个2009年——以及很可能之后很长一段时间——将处于混乱状态，但这个结论并不能告诉我们市场会涨还是会跌。"许多新闻机构报道了——确切地说是大肆宣扬——该句的前半部分，而对后半部分只字不提。我认为这是糟糕的新闻工作：获知错误信息的读者或观众很可能认为 Charlie 和我在预测股市的坏事，尽管我们不仅在那句话中，而且在其他各处，都明确表示我们根本没有预测市场。任何被这些哗众取宠者误导的投资者都付出了高昂的代价：道琼斯指数在信件发表日收盘于7,063点，年底收于10,428点。鉴于我们有过几次类似的经历，你们可以理解为什么我倾向于我们之间的沟通尽可能直接和完整。

---

让我们来看看伯克希尔运营的具体情况。我们有四个主要运营部门，每个部门在资产负债表和损益表特征上都与其他部门不同。因此，将它们合并在一起（财务报告的标准做法）会妨碍分析。所以我们将它们作为四个独立的业务来呈现，这也是 Charlie 和我看待它们的方式。

## 保险

我们的财产-意外险（P/C）业务一直是伯克希尔增长的引擎，并将继续如此。它为我们创造了奇迹。我们在账面上将财产险公司按其净有形资产高出155亿美元的价值列账，这笔金额计入"商誉"账户。然而，这些公司的价值远高于其账面价值——以下对财产险行业经济模式的审视将告诉你们原因。

保险公司预先收取保费，之后支付索赔。在极端情况下，例如某些工伤赔偿事故，支付可能延续数十年。这种先收后付的模式使我们持有大量资金——我们称之为"浮存金"——这些资金最终将支付给他人。在此期间，我们为伯克希尔的利益进行投资。尽管个别保单和索赔来来去去，但我们持有的浮存金金额相对于保费规模保持相当稳定。因此，随着业务增长，我们的浮存金也在增长。

如果保费超过费用和最终损失的总和，我们就能实现承保利润，这将增加浮存金产生的投资收益。这种组合使我们能够享受免费资金的使用——更好的是，还能因持有它而获得报酬。遗憾的是，对这一美好结果的期望吸引了激烈的竞争，以至于在大多数年份，整个财产险行业都承受着显著的承保亏损。这种亏损实际上是该行业为其持有的浮存金所支付的代价。通常这个成本相当低，但在一些灾难频发的年份，承保亏损的成本会超过使用浮存金所产生的收入。

在我可能有偏见的看法中，伯克希尔拥有世界上最好的大型保险业务。而且我可以绝对地说，我们拥有最好的管理者。我们的浮存金从1967年我们进入该行业时的1,600万美元增长到2009年底的620亿美元。此外，我们已连续七年实现承保盈利。我相信，在未来大多数年份——尽管当然不是全部——我们将持续实现盈利承保。如果做到这一点，我们的浮存金将是零成本的，就像有人将620亿美元存入我们这里，我们可以为自己的利益进行投资而无需支付利息。

让我再次强调，零成本浮存金并非整个财产险行业可以预期的结果：在大多数年份，保费不足以覆盖索赔加费用。因此，几十年来，该行业整体有形权益的回报率远低于标普500的水平。伯克希尔之所以存在杰出的经济状况，只是因为拥有一些杰出的管理者在经营一些不寻常的业务。我们的保险CEO们值得你们感谢，他们为伯克希尔的价值增加了数十亿美元。我很高兴向你们介绍这些全明星。

---

让我们从 GEICO 开始，这家公司因为其8亿美元的年度广告预算（几乎是汽车保险领域排名第二的广告商的两倍）而为各位所熟知。GEICO 由 Tony Nicely 管理，他18岁就加入了公司。现年66岁的 Tony 仍然每天快乐地跳着舞步去办公室，就像79岁的我一样。我们俩都为能在自己热爱的企业工作而感到幸运。

GEICO 的客户对该公司也有着温暖的感受。以下是证据：自从伯克希尔于1996年获得 GEICO 控股权以来，其市场份额已从2.5%增长到8.1%，这一增长反映了净增700万投保人。也许他们联系我们是因为他们觉得我们的壁虎很可爱，但他们从我们这里购买是为了节省重要的资金。（也许你也可以；拨打1-800-847-7536或访问www.GEICO.com。）而且他们一直留在这里，因为他们喜欢我们的服务和价格。

伯克希尔分两个阶段收购了 GEICO。在1976-80年间，我们以4,700万美元购买了该公司约三分之一的股票。多年来，该公司大量回购自身股份，使我们的持股比例在没有额外购买的情况下增长至约50%。随后，在1996年1月2日，我们以23亿美元现金收购了 GEICO 剩余的50%股份，约为我们最初购买成本的50倍。

一个古老的华尔街笑话恰如其分地描述了我们的经历：
客户：谢谢你让我以5美元买入 XYZ 股票。我听说它涨到了18美元。
经纪人：是的，而这仅仅是个开始。事实上，公司现在表现如此之好，以至于在18美元买入比当初你买入时更划算。
客户：该死，我就知道应该等一等。

GEICO 的增长可能在2010年放缓。美国车辆注册实际上因汽车销售下滑而下降。此外，高失业率导致越来越多的司机没有保险。（这几乎在所有地方都是非法的，但如果你失去了工作却仍然想开车……）然而，我们"低成本生产商"的地位必定会在未来给我们带来显著的增长。1995年，GEICO 是美国第六大汽车保险公司；现在我们位列第三。该公司的浮存金已从27亿美元增长到96亿美元。同样重要的是，在伯克希尔拥有的14年中，GEICO 有13年实现了承保盈利。

我在1951年1月第一次以20岁学生的身份访问 GEICO 时，就对它感到兴奋。多亏了 Tony，我今天的兴奋度甚至更高。

---

伯克希尔历史上一个极其重要的事件发生在1985年的一个星期六。Ajit Jain 来到我们在奥马哈的办公室——我立刻就知道我们找到了一位超级明星。（他是 Mike Goldberg 发现的，Mike 现已升任为圣 Mike。）

我们立即让 Ajit 负责 National Indemnity 规模较小且处境艰难的再保险业务。多年来，他将这项业务打造成保险界独一无二的巨头。

Ajit 的业务如今只有30名员工，却在保险的几个领域创下了单笔交易规模的纪录。Ajit 签下数十亿美元限额的保单——然后保留每一分钱的风险，而不是将其分保给其他保险公司。三年前，他接管了 Lloyds 的巨额负债，使其能够清理与27,972名参与者（"names"）的关系，这些参与者签下了问题缠身的保单，一度威胁到这家有着322年历史机构的生存。仅这一份合同的保费就达71亿美元。2009年，他谈判了一份人寿再保险合同，可能在未来50年左右为我们带来500亿美元的保费。

Ajit 的业务与 GEICO 正好相反。在 GEICO，我们有数百万份小保单，大部分逐年续保。Ajit 签的保单相对较少，而且每年的组合变化很大。在全世界，他被称为当需要为既非常巨大又不寻常的风险投保时应该联系的人。

如果 Charlie、我和 Ajit 在一艘正在沉没的船上——而你只能救一个人——请游向 Ajit。

---

我们的第三个保险巨头是 General Re。几年前，这项业务问题重重；现在它是我们保险皇冠上的一颗璀璨明珠。

在 Tad Montross 的领导下，General Re 在2009年实现了出色的承保业绩，同时每美元保费规模为我们带来了异常大量的浮存金。除了 General Re 的财产险业务外，Tad 和他的同事们还发展了重大的人寿再保险业务，其价值日益增长。

去年，General Re 最终实现了对 Cologne Re 的100%持股。自1995年以来，Cologne Re 一直是我们全球业务的关键——尽管只是部分持股——部分。Tad 和我将在9月访问科隆，感谢其管理者对伯克希尔的重要贡献。

最后，我们拥有一组较小的公司，大多数专门从事保险世界的冷门角落。总体而言，它们的业绩持续盈利，如下表所示，它们提供的浮存金相当可观。Charlie 和 I 珍视这些公司及其管理者。

以下是我们的财产险和人寿保险业务四个部分的业绩记录：

（表格省略，详见原文：2009年和2008年各保险业务的承保利润和年末浮存金数据。2009年总承保利润15.59亿美元，总浮存金619.11亿美元。）

---

现在做一个痛苦的坦白：去年，你们的董事长结束了一场完全由他自己造成的、代价极其高昂的商业惨败。

多年来，我一直苦思冥想我们能向数百万忠诚的 GEICO 客户提供什么样的附加产品。不幸的是，我终于成功了，想出了一个绝妙的主意：我们应该推广自己的信用卡。我推断 GEICO 的投保人很可能是良好的信用风险，并假设如果我们提供一张吸引人的卡，他们很可能会惠顾我们。我们确实获得了业务——但全是错误的类型。

我们的信用卡业务税前亏损约630万美元，然后我终于醒悟过来。随后，我们以面值55%的价格出售了9,800万美元的问题应收账款组合，额外损失了4,400万美元。

需要强调的是，GEICO 的管理者从未对我的想法感到热情。他们警告我，我们得到的不会是 GEICO 客户的精华，而是——嗯——让我们称之为非精华。我巧妙地暗示我比他们更年长、更明智。

我只是更年长而已。

## 受监管的公用事业业务

伯克希尔持有 MidAmerican Energy Holdings 89.5%的权益，该公司拥有多种公用事业业务。其中最大的包括：（1）Yorkshire Electricity 和 Northern Electric，其380万终端用户使其成为英国第三大电力分销商；（2）MidAmerican Energy，主要为爱荷华州72.5万电力客户提供服务；（3）Pacific Power 和 Rocky Mountain Power，为西部六个州约170万电力客户提供服务；（4）Kern River 和 Northern Natural 管道，运输美国消耗的约8%的天然气。

MidAmerican 有两位出色的管理者，Dave Sokol 和 Greg Abel。此外，我的老朋友 Walter Scott 及其家族持有该公司的重大所有权权益。Walter 为任何运营带来非凡的商业智慧。与 Dave、Greg 和 Walter 合作的十年加强了我最初的信念：伯克希尔不可能有更好的合作伙伴。他们真是一支梦之队。

有点不协调的是，MidAmerican 还拥有美国第二大房地产经纪公司 HomeServices of America。该公司通过21个本地品牌运营，拥有16,000名经纪人。尽管去年再次是房屋销售的糟糕年份，HomeServices 还是赚取了适度的利润。它还在芝加哥收购了一家公司，并将在以合理价格出现时增加其他优质经纪业务。十年后，HomeServices 很可能变得更大。

以下是 MidAmerican 运营的一些关键数据：

（表格省略，详见原文：2009年和2008年MidAmerican各部分收益数据：英国公用事业、爱荷华州公用事业、西部公用事业、管道、HomeServices、其他（净）、Constellation Energy、利息、所得税、净收益等。2009年净收益11.57亿美元，归属于伯克希尔10.71亿美元。）

我们的受监管电力公用事业在大多数情况下提供垄断服务，与其服务区域的客户以共生方式运作，这些用户依赖我们提供一流的服务并为未来的需求进行投资。发电和主要输电设施的许可和建设周期很长，因此我们责无旁贷地必须具有远见。反过来，我们期望我们的公用事业监管机构（代表我们的客户行事）允许我们从必须投入的巨额资本中获得适当回报。除非我们履行自己的责任，否则我们不应期望监管机构履行他们的责任。Dave 和 Greg 确保我们做到这一点。全国性研究公司始终将我们的爱荷华州和西部公用事业评为行业前列或领先。同样，在一家名为 Mastio 的公司排名的43条美国管道中，我们的 Kern River 和 Northern Natural 设施并列第二。

此外，我们持续向运营投入巨额资金，不仅为未来做准备，也使这些运营更加环保。自从我们十年前收购 MidAmerican 以来，它从未支付过股息。相反，我们利用收益在我们服务的每个领域改进和扩展我们的资产。一个引人注目的例子是，在过去三年中，我们的爱荷华州和西部公用事业盈利25亿美元，而同期在风力发电设施上花费了30亿美元。

MidAmerican 始终如一地履行其对社会的契约责任，值得称赞的是，社会也予以了回报：除了少数例外，我们的监管机构已及时允许我们从不断增加的投资资本中获得公平回报。展望未来，我们将尽一切努力以客户期望的方式服务我们的区域。我们相信，反过来，我们也将被允许从投入的资金中获得应有的回报。

在早期，Charlie 和我回避资本密集型业务，如公用事业。事实上，对所有者来说，最好的业务仍然是那些资本回报率高且增长所需增量投资很少的业务。我们很幸运拥有许多这样的业务，并且我们希望购买更多。然而，预计伯克希尔将产生越来越多的现金，我们现在相当愿意进入那些定期需要大量资本支出的业务。我们只期望这些业务有合理的预期，能在其投入的增量资金上获得体面的回报。如果我们的期望得到满足——并且我们相信将会如此——伯克希尔不断增长的优秀到卓越的业务集合应在未来几十年产生高于平均水平（尽管肯定不惊人）的回报。

应该指出的是，我们的 BNSF 运营在某些重要的经济特征上与我们的电力公用事业相似。在这两种情况下，我们都提供基本的服务，这些服务现在和将来对客户、我们所服务社区乃至国家的经济福祉至关重要。两者都需要在未来几十年内大大超过折旧准备的巨额投资。两者都必须有远见地规划以满足预计将超过以往需求的需求。最后，两者都需要明智的监管机构，他们对允许的回报提供确定性，以便我们能自信地进行维持、替换和扩建工厂所需的大规模投资。

我们认为，在公众和我们的铁路业务之间存在着一种"社会契约"，就像我们的公用事业一样。如果任何一方逃避其义务，双方都将不可避免地遭受损失。因此，契约双方都应该——并且我们相信将会——理解以鼓励对方良好行为的方式行事的好处。难以想象我们的国家在没有一流电力和铁路系统的情况下能够实现任何接近其全部经济潜力的成就。我们将尽自己的一份力确保它们的存在。

未来，BNSF 的业绩将包含在这个"受监管公用事业"部分。除了这两项业务具有相似的底层经济特征外，两者都是大量债务的合理使用者，这些债务不由伯克希尔担保。两者都将保留其大部分收益。无论经济好坏，两者都将赚取和投资大量资金，尽管铁路将显示出更大的周期性。总体而言，我们预计这个受监管的板块将随着时间的推移实现显著增长的收益，尽管代价是我们投入数十——是的，数十——亿美元的增量股权资本。

## 制造、服务和零售业务

我们在伯克希尔这一部分的活动涵盖方方面面。不过，让我们看一下整个集团的简要资产负债表和利润表。

（表格省略，详见原文：2009年12月31日制造、服务和零售业务集团的资产负债表：总资产487.99亿美元，权益304.69亿美元；以及2007-2009年的利润表：2009年收入616.65亿美元，净利润11.13亿美元。）

该部门众多且高度多元化的运营几乎全部在2009年的严重衰退中受到不同程度的影响。主要的例外是 McLane，我们向数千家零售店分销食品杂货、糖果和非食品类产品的业务，其中最大的客户是 Wal-Mart。

Grady Rosier 带领 McLane 实现了创纪录的3.44亿美元税前收益，但即便如此，这仅占其312亿美元巨额销售额的略高于1美分每美元。McLane 使用大量实物资产——几乎所有都是其自有——包括3,242辆拖车、2,309辆牵引车和55个配送中心，拥有1,520万平方英尺的空间。然而，McLane 的主要资产是 Grady。

我们有一些公司在销售额收缩的情况下利润仍有所改善，这始终是卓越的管理成就。以下是实现这一目标的CEO们：

（表格列出各公司及其CEO：Benjamin Moore（涂料）- Denis Abrams；Borsheims（珠宝零售）- Susan Jacques；H. H. Brown（鞋类制造和零售）- Jim Issler；CTB（农业设备）- Vic Mancinelli；Dairy Queen - John Gainor；Nebraska Furniture Mart（家具零售）- Ron and Irv Blumkin；Pampered Chef（厨房用具直销）- Marla Gottschalk；See's（糖果制造和零售）- Brad Kinstler；Star Furniture（家具零售）- Bill Kimbrell。）

在我们拥有且严重暴露于萧条工业领域的业务中，Marmon 和 Iscar 都交出了相对强劲的表现。Frank Ptak 的 Marmon 实现了13.5%的税前利润率，创历史新高。尽管公司销售额下降了27%，但 Frank 的成本意识管理缓解了盈利的下降。

没有什么能阻挡总部位于以色列的 Iscar——无论是战争、衰退还是竞争对手。世界上另外两家领先的小型切削刀具供应商都度过了非常艰难的一年，全年大部分时间都在亏损运营。尽管 Iscar 的业绩较2008年大幅下降，但该公司定期报告盈利，即使是在整合和合理化去年告诉过你们的日本大型收购 Tungaloy 的过程中。当制造业反弹时，Iscar 将创造新纪录。其不可思议的管理团队——Eitan Wertheimer、Jacob Harpaz 和 Danny Goldman——将确保做到这一点。

我们拥有的每项与住宅和商业建筑相关的业务在2009年都遭受了严重损失。Shaw、Johns Manville、Acme Brick 和 MiTek 的合并税前收益为2.27亿美元，较建筑活动繁荣的2006年的12.95亿美元下降了82.5%。这些业务仍在底部挣扎，尽管它们的竞争地位保持不变。

伯克希尔去年最大的问题是 NetJets，一家提供飞机部分所有权服务的航空运营公司。多年来，它在确立自己为行业首要公司方面取得了巨大成功，其机队价值远超三大主要竞争对手的总和。总体而言，我们在该领域的统治地位仍然无可撼动。

然而，NetJets 的业务运营则是另一回事。在我们拥有该公司的11年中，它累计录得1.57亿美元的税前亏损。此外，该公司的债务从购买时的1.02亿美元飙升至去年4月的19亿美元。没有伯克希尔对这笔债务的担保，NetJets 早就倒闭了。显然，我让你们失望了，让 NetJets 陷入这种境地。但幸运的是，我得到了解救。

Dave Sokol，MidAmerican Energy 极具才华的建设者和运营者，在8月成为 NetJets 的CEO。他的领导已经带来了转变：债务已减少至14亿美元，在2009年遭受了7.11亿美元的惊人亏损后，该公司现已稳健盈利。

最重要的是，Dave 所带来的变革丝毫没有削弱 Rich Santulli（NetJets 的前CEO，也是部分所有权行业的创始人）所坚持的安全和服务最高标准。Dave 和我对这些标准的维持有着最强烈的个人兴趣，因为我和家人在几乎所有的飞行中都使用 NetJets，我们的许多董事和管理者也是如此。我们中的任何人都没有被分配特别的飞机或机组人员。我们得到与其他任何所有者完全相同的待遇，这意味着当使用个人合同时，我们支付与其他所有人相同的价格。简而言之，我们吃自己做的饭。在航空业，没有比这更有分量的证明了。

## 金融和金融产品

我们在这个板块最大的业务是 Clayton Homes，美国领先的模块化和预制房屋生产商。Clayton 并非一直位居第一：十年前，三大制造商是 Fleetwood、Champion 和 Oakwood，它们合计占行业产出的44%。此后，它们全部破产。同时，行业总产出已从1999年的382,000套下降到2009年的60,000套。

该行业陷入混乱有两个原因，第一个原因如果美国经济要复苏就必须接受。这个原因关乎美国住房开工量（包括公寓单元）。2009年，开工量为554,000套，远低于我们有数据以来的50年中的最低水平。矛盾的是，这是个好消息。

几年前，当住房开工量——供給側——约为每年200万套时，人们认为这是好消息。但家庭形成——需求側——仅约为120万套。经过几年的这种失衡，这个国家不出所料地最终拥有了过多的房屋。

解决这种过剩有三种方法：（1）炸掉大量房屋，类似于"旧车换现金"计划中对汽车的销毁策略；（2）通过比如鼓励青少年同居来加速家庭形成，这个计划很可能不乏志愿者；或者（3）将新屋开工量降至远低于家庭形成率的水平。

我们的国家明智地选择了第三种方案，这意味着大约在一年内，住宅住房问题应该基本成为过去，唯一的例外是高价房屋和那些过度建设尤其严重的地区。房价当然将远低于"泡沫"水平，但对每一个因此受到伤害的卖方（或贷款人）来说，都会有一个买方受益。事实上，许多几年前买不起合适住房的家庭现在发现完全在他们的能力范围之内，因为泡沫破裂了。

预制房屋陷入困境的第二个原因是该行业特有的：工厂建造的房屋和现场建造的房屋在抵押贷款利率上的惩罚性差异。在继续阅读之前，让我强调一个显而易见的事实：伯克希尔在这场争论中有利益相关，因此你们应该特别审慎地评估随后的评论。话虽如此，让我解释一下为什么利率差异给大量低收入美国人和 Clayton 都带来了问题。

住宅抵押贷款市场由 FHA、Freddie Mac 和 Fannie Mae 表达的政府规则塑造。它们的贷款标准具有无上权力，因为它们承保的抵押贷款通常可以被证券化，并实际转化为美国政府的债务。目前，符合这些担保条件的传统现场建造房屋的买家可以获得约5.25%的30年期贷款。此外，这些抵押贷款最近被美联储大量购买，这一行动也有助于将利率维持在极低的水平。

相比之下，很少有工厂建造的房屋符合政府机构承保抵押贷款的条件。因此，一个有资格的工厂建造房屋买家必须为其贷款支付约9%的利息。对于全现金买家来说，Clayton 的房屋提供了极好的价值。然而，如果买家需要抵押贷款融资——当然，大多数买家都需要——融资成本的差异往往抵消了工厂建造房屋的诱人价格。

去年我告诉过你们，为什么我们的买家——通常是低收入人群——作为信用风险表现出色。他们的态度至关重要：他们签约是为了住在这所房子里，而不是转售或再融资。因此，我们的买家通常根据其经过验证的收入来安排贷款还款（我们不做"说谎者贷款"），并期待有一天能烧掉他们的抵押贷款。如果他们失业、有健康问题或离婚，我们当然可以预期违约。但他们很少仅仅因为房价下跌就一走了之。即使在今天，尽管失业问题加剧，Clayton 的拖欠和违约仍然合理，不会给我们带来重大问题。

我们已尝试让更多客户的贷款有资格获得类似于现场建造产品可获得的待遇。到目前为止，我们只取得了微不足道的成功。许多收入不高但习惯负责任的家庭因此不得不放弃拥有住房，仅仅因为工厂建造产品的融资差异使月供过于昂贵。如果不扩大资格标准，以便向所有满足首付和收入标准的人开放低成本融资，预制房屋行业似乎注定要挣扎和萎缩。

即使在当前条件下，我相信 Clayton 在未来几年仍将盈利运营，尽管远低于其潜力。我们不可能有比 CEO Kevin Clayton 更好的管理者，他对待伯克希尔的利益如同自己的利益。我们的产品是一流的、价格低廉且不断改进的。此外，我们将继续利用伯克希尔的信用来支持 Clayton 的抵押贷款计划，因为我们深信其稳健性。即便如此，伯克希尔的借款利率也无法接近政府机构可获得的利率。这一劣势将限制销售，伤害 Clayton 和许多渴望一个低成本住房的可敬家庭。

下表列出了 Clayton 在支付给伯克希尔使用其信用的费用后的净利润。抵消 Clayton 这笔成本的是伯克希尔金融操作中计入"其他收入"的等额收入。这笔成本和收入在2009年为1.16亿美元，2008年为9,200万美元。

该表还显示，我们的家具（CORT）和拖车（XTRA）租赁业务受到衰退的严重打击。尽管它们的竞争地位一如既往地强大，但我们尚未看到这些业务的任何反弹。

（表格省略，详见原文：2009年和2008年金融和金融产品板块的税前收益：净投资收益、人寿和年金业务、租赁业务、预制房屋金融（Clayton）、其他收入等。2009年税前收益总额7.81亿美元。）

---

2009年底，我们成为 Berkadia Commercial Mortgage（原名 Capmark）的50%所有者，该公司是美国第三大商业抵押贷款服务商。除了管理2,350亿美元的投资组合外，该公司还是重要的抵押贷款发起机构，在全国各地设有25个办事处。尽管商业房地产在未来几年将面临重大问题，但 Berkadia 的长期机会是显著的。

我们在此项运营中的合作伙伴是 Leucadia，由 Joe Steinberg 和 Ian Cumming 经营。几年前，当伯克希尔与他们联手收购陷入困境的金融公司 Finova 时，我们有过一次极好的经历。在解决那个局面时，Joe 和 Ian 承担了远超他们应分的工作，这是一种我总是鼓励的安排。自然，当他们打电话邀请我再次合作收购 Capmark 时，我非常高兴。

我们的第一个合资企业也被命名为 Berkadia。那么，让我们把这个称为 Berkadia 之子。总有一天，我会给你们写信介绍 Berkadia 之孙。

## 投资

以下列示的是我们年末市值超过10亿美元的普通股投资。

（表格省略，详见原文：2009年12月31日伯克希尔持有市值超10亿美元的普通股投资列表，包括 American Express、BYD Company、Coca-Cola、ConocoPhillips、Johnson & Johnson、Kraft Foods、POSCO、Procter & Gamble、Sanofi-Aventis、Tesco、U.S. Bancorp、Wal-Mart Stores、Wells Fargo 等公司的持股数量、持股比例、成本和市值等数据。普通股总市值590.34亿美元。）

此外，我们持有 Dow Chemical、General Electric、Goldman Sachs、Swiss Re 和 Wrigley 的非交易性证券头寸，总成本为211亿美元，账面价值为260亿美元。我们在过去18个月内购买了这五个头寸。撇开它们为我们提供的重大股权潜力不谈，这些持股每年总共为我们带来21亿美元的股息和利息收入。最后，我们在年底持有 BNSF 76,777,029股（22.5%），当时按每股85.78美元入账，但随后已并入我们对整个公司的收购中。

2009年，我们最大的卖出是 ConocoPhillips、Moody's、Procter & Gamble 和 Johnson & Johnson（后者是在年初建立头寸后卖出的）。Charlie 和我相信所有这些股票未来都可能会交易得更高。我们在2009年初进行了一些卖出，以筹集资金用于购买 Dow 和 Swiss Re，并于年底进行了其他卖出，以预购我们 BNSF 的购买。

去年我们告诉过你们，当时公司和市政债券市场存在非常不寻常的条件，这些证券相对于美国国债来说荒谬地便宜。我们通过一些购买支持了这一观点，但我本应该做得更多。大机会不常出现。当下黄金雨时，要去拿桶，而不是顶针。

2008年年初，我们拥有443亿美元的现金等价物，此后我们保留了170亿美元的运营收益。然而，在2009年底，我们的现金降至306亿美元（其中80亿美元指定用于 BNSF 的收购）。在过去的两年混乱中，我们投入了大量资金。对于投资者来说，这是一个理想的时期：恐惧的氛围是他们最好的朋友。那些只在评论员乐观时投资的人最终为毫无意义的安慰付出了沉重的代价。归根结底，投资中重要的是你为一项业务支付了多少钱——通过股票市场购买其一小部分——以及该业务在未来一二十年能赚多少。

---

去年我详细写了我们的衍生品合约，当时这些合约既是争议也是误解的对象。如需该讨论，请访问 www.berkshirehathaway.com。

此后，我们只改变了少数几个头寸。一些信用合约已到期。我们约10%的股权看跌合约的条款也已改变：期限缩短，行权价格大幅降低。在这些修改中，没有资金易手。

去年讨论中的几点值得重复：

（1）尽管不能确定，但我预计我们的合约在整体上将为我们带来利润，即使排除其提供的大量浮存金的投资收益。我们的衍生品浮存金——不包括在我之前描述的620亿美元保险浮存金中——在年底约为63亿美元。

（2）只有少数合同要求我们在任何情况下提供抵押品。在去年股票和信贷市场的最低点，我们的抵押品要求为17亿美元，仅为我们持有的衍生品相关浮存金的一小部分。另外，当我们确实提供抵押品时，我们交出的证券会继续为我们赚取收益。

（3）最后，你们应该预期这些合约的账面价值会出现大幅波动，这些项目可能极大地影响我们报告的季度收益，但不影响我们的现金或投资持有。

这种想法当然符合2009年的情况。以下是去年由于衍生品估值而成为我们报告收益的一部分的季度税前收益和损失：

（表格：2009年四个季度衍生品估值税前损益：第一季度亏损15.17亿美元，第二季度盈利23.57亿美元，第三季度盈利17.32亿美元，第四季度盈利10.52亿美元。）

正如我们已经解释过的，这些剧烈波动既不令 Charlie 和我高兴，也不令我们烦恼。当我们向你们报告时，我们将继续将这些数字分列出来（就像我们对已实现投资收益和损失所做的那样），以便你们更清晰地看到我们运营业务的收益。我们很高兴持有现有的衍生品合约。迄今为止，我们从它们提供的浮存金中获得了显著收益。我们还期望在合约期内赚取进一步的投资收益。

长期以来，我们一直投资于 Charlie 和我认为定价错误的衍生品合约，就像我们试图投资于定价错误的股票和债券一样。事实上，我们在1998年初首次向你们报告我们持有此类合约。衍生品对参与者和社会的危险——我们早就警告过的危险，可能是毁灭性的——当这些合约导致极端杠杆和/或交易对手风险时就会出现。在伯克希尔，从未发生过类似情况——也永远不会。

让伯克希尔远离这些问题是我的工作。Charlie 和 我相信 CEO 不能将风险控制授权给他人。这太重要了。在伯克希尔，我们账上的每一份衍生品合约都由我发起和监控，除了我们少数子公司（如 MidAmerican）的运营相关合约以及 General Re 的少量遗留合约。如果伯克希尔遇到麻烦，那将是我的错。而不会是因为风险委员会或首席风险官的判断失误。

---

在我看来，一家大型金融机构的董事会在不坚持其 CEO 对风险控制承担全部责任的情况下是失职的。如果他无法胜任这项工作，他应该另谋高就。如果他在这方面失败了——随后政府需要介入提供资金或担保——他及其董事会应承担严重的财务后果。

并非股东们搞砸了我们国家一些最大金融机构的运营。然而，他们承担了负担，在大多数失败案例中，其持股价值的90%或更多被抹去。仅在过去两年中最大的四起金融惨败中，他们总共损失了超过5,000亿美元。说这些所有者被"救助"了，是对这个词的嘲弄。

然而，失败公司的CEO和董事们基本上毫发无损。他们的财富可能因他们所监督的灾难而减少，但他们仍然过着奢华的生活。需要改变的是这些CEO和董事的行为：如果他们的鲁莽损害了他们的机构和国家，他们应该付出沉重的代价——这笔代价不应由他们所损害的公司或保险来偿还。CEO以及在许多情况下的董事们长期以来一直受益于过大的财务胡萝卜；一些有意义的大棒现在也需要成为他们就业图景的一部分。

## 一个令人不快的真相（董事会过热）

我们的子公司去年进行了一些小型"补强"收购，以现金支付，但我们与 BNSF 的重磅交易需要我们发行约95,000股伯克希尔股票，占之前已发行股份的6.1%。Charlie 和我享受发行伯克希尔股票的程度，大约相当于我们享受准备做结肠镜检查的程度。

我们不喜欢的理由很简单。如果我们连想都不会想按当前市场价格出售整个伯克希尔，那我们究竟为什么要通过在一项合并中发行股票来以同样不充分的价格"出售"公司的一大部分？

在评估股票换股票的出价时，目标公司的股东理所当然地关注将要给予他们的收购方股票的市场价格。但他们也期望交易能交付他们自己股票的内在价值——也就是他们正在放弃的股票。如果潜在收购方的股票低于其内在价值交易，那么该买方就不可能在全股票交易中做出明智的交易。你根本不可能用被低估的股票去交换被充分估值的股票而不损害你的股东。

想象一下，A公司和B公司规模相同，业务内在价值均为每股100美元。然而，两者的股票均以每股80美元交易。A公司的CEO，自信过头而智慧不足，提出以1.25股A公司股票交换每股B公司股票，并正确地向其董事说明B公司每股价值100美元。但他将忽略解释，他所给予的东西将使他的股东损失125美元的内在价值。如果董事们也数学不好，交易得以完成，那么B公司的股东最终将拥有A&B合并资产的55.6%，而A公司的股东将拥有44.4%。需要注意的是，并非A公司的每个人都从这笔荒谬的交易中受损。其CEO现在运营的公司是他原先领域的两倍大，在一个规模往往与声望和薪酬正相关的世界里。

如果收购方的股票被高估，那就是另一个故事了：用它作为货币对收购方有利。这就是为什么股票市场各领域的泡沫不可避免地导致狡猾的推广者进行一系列股票发行。按照他们股票的市场价值，他们有能力支付过高价格，因为他们实际上在使用伪钞。周期性地，许多"空气换资产"的收购已经发生，20世纪60年代末是这种欺诈行为特别泛滥的时期。事实上，某些大公司就是以这种方式建立起来的。（当然，没有参与者会公开承认正在发生的事实，尽管私下里有很多窃笑。）

在我们对BNSF的收购中，卖方股东恰当地评估我们的出价为每股100美元。然而，我们的成本略高，因为100美元中的40%是以我们的股票交付的，Charlie 和我认为这些股票的价值高于其市场价值。幸运的是，我们长期持有大量 BNSF 股票，是我们之前在市场上用现金购买的。因此，总成本中只有约30%是以伯克希尔股票支付的。

最后，Charlie 和我决定，用股票支付30%价格的劣势被收购给我们带来的机会所抵消，即可以在一项我们理解且长期看好的业务中部署220亿美元现金。它还有一个额外的好处：由我们信任和钦佩的 Matt Rose 管理。我们也喜欢在未来多年以合理回报率投入额外数十亿美元的前景。但最终决定是一个接近的决定。如果我们需要使用更多股票来完成收购，那实际上就没有意义了。那样我们付出的会比得到的多。

---

我曾参加过数十次董事会会议讨论收购事宜，通常由高薪投资银行家（还有别的种类吗？）指导董事。银行家总向董事会提供对被收购公司价值的详细评估，强调为什么它远高于其市场价格。然而，在超过50年的董事会成员生涯中，我从未听过投资银行家（或管理层！）讨论所给予东西的真实价值。当交易涉及发行收购方股票时，他们仅仅用市场价值来衡量成本。即便如此，他们本应会争辩说，收购方的股票价格严重不足——绝不是其真实价值的指标——如果对收购方的收购要约反而是讨论的主题的话。

当股票是被考虑用于收购的货币，并且董事们正在听取顾问意见时，在我看来，只有一种方法可以获得理性和平衡的讨论。董事们应该聘请第二位顾问来反对拟议的收购，其费用取决于交易未能达成。如果没有这种激进的补救措施，我们关于使用顾问的建议仍然是："不要问理发师你是否需要理发。"

---

我忍不住要讲一个很久以前真实的故事。我们持有一家大型经营良好的银行的股票，几十年来该银行依法被禁止收购。最终，法律变更了，我们的银行立即开始寻找可能的收购目标。其管理者——优秀的人和有能力的银行家——不出所料地开始表现得像刚刚发现女孩的青春期男孩。

他们很快聚焦于一家规模小得多的银行，也经营良好，在股本回报率、息差、贷款质量等领域具有相似的财务特征。我们的银行以适中的价格交易（这就是我们买入的原因），接近账面价值，市盈率很低。然而，这家小银行的所有者正在被州内其他大型银行追求，并坚持要价接近账面价值的三倍。而且，他想要股票，而不是现金。

自然，我们的人屈服了，同意了这笔破坏价值的交易。"我们需要表明我们参与了竞争。此外，这只是个小交易，"他们说，仿佛只有对股东的重大损害才是不推进的正当理由。Charlie 当时的反应："我们应该因为弄脏我们草坪的狗是吉娃娃而不是圣伯纳犬而鼓掌吗？"

小银行的卖方——不是傻瓜——随后在谈判中提出了最后一个要求。"合并之后，"他实际上是在说，也许用词比这更委婉，"我将成为你们银行的大股东，这将占我净资产的一大部分。因此，你必须保证你永远不会再做这么愚蠢的交易。"

是的，合并完成了。小银行的所有者变得更富有了，我们变得更穷了，大银行的管理者——变得更大了——从此幸福地生活着。

## 年会

我们的最佳估计是去年有35,000人参加了年会（从1981年的12人——没有省略零——增长而来）。随着我们的股东群体大幅扩张，我们预计今年会更多。因此，我们必须在常规流程上做一些改变。然而，我们对你们参加的热情不变。Charlie 和我喜欢见到你们，回答你们的问题，并且——最重要的是——让你们从我们的企业购买大量商品。

今年的年会将在5月1日星期六举行。与往常一样，Qwest Center 的门将在早上7点打开，一部新的伯克希尔电影将在8:30放映。在9:30，我们将直接进入问答环节，将持续到3:30（中间在 Qwest 的看台休息午餐）。短暂休息后，Charlie 和我在3:45召开年会。如果你决定在白天的问题环节离开，请在 Charlie 讲话时离开。（动作要快；他可能很简洁。）

退场的最佳理由当然是购物。我们将通过在毗邻会议区的194,300平方英尺大厅中填满了来自数十家伯克希尔子公司的产品来帮助你们做到这一点。去年，你们尽了本分，大多数摊位创下了销售记录。但你们可以做得更好。（善意的警告：如果我发现销售滞后，我会变得暴躁并锁上出口。）

GEICO 将设展位，由来自全国各地的顶尖顾问组成，他们随时准备为你们提供汽车保险报价。在大多数情况下，GEICO 能给你们一个股东折扣（通常为8%）。这一特别优惠在我们运营的51个司法管辖区中的44个被允许。（一个补充说明：如果你有资格获得其他折扣，如某些团体的折扣，此折扣不可叠加。）带上你们现有保险的详细信息，并检查我们是否能为你们省钱。对于至少50%的你们，我相信我们可以。

一定要去参观 Bookworm。在它将提供的30多种书籍和DVD中，有两本是我的儿子的新书：Howard 的《Fragile》，一本充满关于全球挣扎生活的照片和评论的书，以及 Peter 的《Life Is What You Make It》。完成家庭三部曲的是我姐姐 Doris 的传记首次亮相，一个专注于她非凡慈善活动的故事。还将有《Poor Charlie's Almanack》，我合作伙伴的故事。这本书某种程度上是一个出版奇迹——从未做过广告，但年复一年从其网站销售了数千册。（如果你需要运送购买的书籍，附近将提供运输服务。）

如果你是位大消费者——或者，仅仅是好奇——星期六中午到下午5点之间，参观 Omaha 机场东侧的 Elliott Aviation。在那里我们将有一队 NetJets 飞机，会让你的心跳加速。

随本报告附上的代理材料的附件说明了如何获得参加会议和其他活动所需的凭证。至于飞机、酒店和汽车预订，我们再次签约 American Express（800-799-6634）为你们提供特别帮助。负责这些事务的 Carol Pedersen 每年为我们做得非常出色，我对此表示感谢。酒店房间可能难以找到，但与 Carol 合作，你们会得到一个。

在位于72街 Dodge 和 Pacific 之间的77英亩场地上 Nebraska Furniture Mart，我们将再次提供"伯克希尔周末"折扣定价。要获得伯克希尔折扣，你必须在4月29日星期四至5月3日星期一（含）期间进行购买，并出示会议凭证。该期间的特别定价甚至适用于几个知名制造商的产品，这些制造商通常有禁止打折的铁律，但本着我们股东周末的精神，为你们破例。我们感谢他们的合作。NFM 周一至周六上午10点至晚上9点营业，周日上午10点至下午6点。今年星期六下午5:30至晚上8点，NFM 将举办 Berkyville BBQ，欢迎各位参加。

在 Borsheims，我们将再次举办两场仅限股东的活动。第一场是4月30日星期五晚上6点至10点的鸡尾酒招待会。第二场，主要盛会，将于5月2日星期日上午9点至下午4点举行。星期六，我们将营业至下午6点。

整个周末 Borsheims 都会人山人海。为了方便你们，股东价格将从4月26日星期一到5月8日星期六期间有效。在此期间，请出示会议凭证或显示你是伯克希尔持有人的经纪账户对账单来表明自己的股东身份。带着水钻进入；带着钻石离开。我女儿告诉我，你买得越多，省得越多（孩子们真是童言无忌）。

周日，在 Borsheims 外的商场里，蒙着眼睛的 Patrick Wolff，两次美国国际象棋冠军，将以六人为一组接受所有挑战者——他们将睁大眼睛。附近，来自达拉斯的非凡魔术师 Norman Beck 将让旁观者眼花缭乱。

今年我们为股东准备的特别款待是我朋友 Ariel Hsing 的回归，她是美国排名第一的少年乒乓球运动员（并且很有希望在奥运会上获胜）。现年14岁的 Ariel 四年前来参加年会，击败了所有挑战者，包括我在内。（你们可以在 YouTube 上目睹我耻辱的失败；搜索 Ariel Hsing Berkshire 即可。）

当然，我一直在策划复出，将在周日下1:00在 Borsheims 外与她交手。这将是一场三分制比赛，在我消耗她的体力后，欢迎所有股东尝试类似的三人制比赛。获胜者将获得一盒 See's 糖果。我们将提供设备，但如果认为有帮助，请自带球拍。（并不会有帮助。）

Gorat's 将于5月2日星期日再次专门为伯克希尔股东开放，从下午1点服务到晚上10点。然而，去年它被需求压垮了。鉴于预计今年会有更多用餐者，我请我的朋友 Donna Sheehan 在 Piccolo's——我的另一家喜欢的餐厅——周日在也为股东提供服务。（Piccolo's 巨大的根汁汽水漂浮冰淇淋是任何美食爱好者的必选。）我计划在两家餐厅都吃：整个周末的活动让我真的很饿，而且我在每个地方都有最喜欢的菜。记住：要在 Gorat's 预订，请在4月1日（但不要提前）拨打402-551-3733；在 Piccolo's 请拨打402-342-9038。

遗憾的是，今年我们将无法为国际访客举办招待会。去年我们的人数增长到约800人，我仅为每人签名一件物品就花了大约两个半小时。由于我们预计今年会有更多国际访客，Charlie 和我决定必须取消这个活动。但请放心，我们欢迎每一位来访的国际访客。

去年，我们改变了确定会议上将提出哪些问题的方法，并收到了许多赞扬新安排的来信。因此，我们将再次邀请三位财经记者主持问答环节，向 Charlie 和我提出股东通过电子邮件提交给他们的提问。

记者和他们的电子邮件地址是：Fortune 的 Carol Loomis，可电邮至 cloomis@fortunemail.com；CNBC 的 Becky Quick，电邮至 BerkshireQuestions@cnbc.com；以及《纽约时报》的 Andrew Ross Sorkin，电邮至 arsorkin@nytimes.com。从提交的问题中，每位记者将选择他们认为最有趣和最重要的大约十几个问题。记者们告诉我，如果你保持简洁且每封邮件不超过两个问题，你的问题被选中的机会最大。（在你的电子邮件中，如果你希望在被选中时提及你的名字，请告知记者。）

Charlie 和 我都不会得到关于将要被提问的问题的任何线索。我们知道记者们会挑选一些难题，而这正是我们喜欢的方式。

我们将在星期六早上8:15在13个麦克风处为希望亲自提问的股东进行抽签。在会议上，我会交替向记者提问和回答获胜股东的问题。我们已增加了30分钟的问答时间，可能每个群体约有30个问题的时间。

---

在86岁和79岁的年纪，Charlie 和我仍然幸运得超乎梦想。我们出生在美国；拥有杰出的父母，他们确保我们接受了良好的教育；享有美好的家庭和健康的身体；并且天生带有"商业"基因，使我们能够以与许多对社会福祉贡献相当或更多的人截然不同的方式繁荣发展。此外，我们长期从事我们所热爱的工作，在无数方面得到才华横溢、快乐的同事的帮助。事实上，多年来，我们的工作变得越来越迷人；难怪我们跳着舞步去上班。如果被迫，我们很乐意支付大笔钱来做我们的工作（但不要告诉薪酬委员会）。

然而，没有什么比在伯克希尔年会上与我们的股东伙伴们聚在一起更让我们开心的了。所以，5月1日在 Qwest 加入我们的年度资本家的伍德斯托克。我们到时候见。

2010年2月26日

Warren E. Buffett
董事会主席

附言：乘火车来。