1984年巴菲特致股东信¶
信件原文（中文）¶
整体业绩概览¶
1984年波克夏的净值约增加了一亿五千万美金，每股约等于133美金。这个数字看起来似乎还不错，不过若考虑所投入的资金，事实上只能算普通。二十年来我们的净值约以22.1%年复合成长率增加（从1965年的19.46到1984年的1,108.77），去年则只有13.6%。
如同我们去年曾提过的，真正重要的是每股内含价值的成长率。不过由于其涉及太多主观的意见而难以计算，所以以我们的情况，通常用帐面价值当作代替（虽然通常是有点低估）。我个人认为在1984年内含价值与帐面价值增加的程度可谓相当。
过去个人以学术角度曾跟各位提到暴增的资本将会拖累资本报酬率。不幸的是今年我们以报导新闻的方式跟各位报告——过去动辄22%的成长率已成历史。在往后十年我们大约要赚到39亿美金，每年才能以15%成长。想要顺利达成目标，必需要有一些极棒的点子。我跟我的执行合伙人Charlie Munger目前并无任何够棒点子，不过我们的经验是有时它会突然冒出来。
GEICO与General Foods的特别股利案例——会计原则之争¶
比较细心的股东可能会发现GEICO特别股利的金额与其分类的位置有变动。虽然损益数字些微受到影响，但实质上并无太大差别，但背后的故事却相当有趣。
去年我报告过GEICO宣布实施库藏股买回自家股票，同时我们签署协议同意GEICO自我们手中买回等比例的股份。总结最后我们卖还给GEICO 35万股，并收到2,100万现金，而我们在GEICO的持股比例则维持不变。依税法我们只要缴交6.9%的集团企业间股利税。最重要的是这2,100万现金比我们未认列的未分配盈余少得多——故经济实质面而言，我们将之视为股利的分配。
1984年General Foods也发生同样的状况，只是后者是直接自公开市场中买回。总计我们收到2,100万现金，而持股比例则维持在8.75%不变。
但这时签证会计师的纽约总部却跳出来讲话，否决了其分所的结论，认定我们与GEICO与General Foods之间的交易属于股权买卖而非股利分配。在这种情况下，我们所收到的现金被认定为出售股票收入，在扣除当初的原始投资成本后，应列示为资本利得。虽然我们并不认同纽约方面的看法，但为免会计师出具保留意见，我们仍勉强接收。
然而我们坚信这种作法对不卖出股份的股东同样有利。当一家经营绩效良好且财务基础健全的公司发现自家的股价远低于其内含价值时，买回自家股票是保障股东权益最好的方法了。
我必须说明我是指那些基于本益比角度的买回，并不包括那种不道德的green-mail（在这类交易中，甲乙双方为自身私利协议剥削不知情的丙方）。
去年我们几个投资部位较大的被投资公司只要其价格与价值差异颇大时，都努力买回自家股份。对于身为股东的我们而言，有两点好处：
第一点：一个简单的数学问题。透过买回公司的股票，等于只要花一块钱的代价便能够获得两块钱的价值。所以每股的内含价值可大大的提高。这比花大钱去购并别人的公司的效果要好得多。
第二点：管理当局可透过买回自家的股票来对外宣示其重视股东权益的心而非一味要扩张个人经营事业的版图。如此一来，原有的股东与有兴趣的投资人将会对公司的前景更具信心，而股价便会向上反应而与其本身的价值更为接近。
相对地那一些成天把维护股东权益的口号挂在嘴边，却对买回自家股票的建议置之不理的人，很难说服大家他不是口是心非。久而久之，他便会被市场投资人所离弃。
最近我们靠前三大持股——GEICO、General Foods与华盛顿邮报大量买回自家股票而大发利市。我们对于投资这种具竞争优势同时又真正注重股东权益的管理阶层感到相当安心。
Nebraska家具店——B太太的传奇延续¶
去年我曾介绍过B太太跟她的家族的优异表现。不过事实上我还低估他们的管理才能与人格特质。B太太身为公司的负责人，现年九十一岁。当地的报纸曾形容她每天工作完便回家吃饭睡觉，每晚等不到天亮便急着要回店里头上班。每天从早到晚，每周工作七天。她一天所决定的事情可能比一家大公司总裁一年内决定的事还多（当然是指好的决策）。
今年五月B太太荣获纽约大学颁赠荣誉博士学位（她是个跳级生，在她获得这个学位之前，从来没有到学校上过一天课）。在她之前获颁这项殊荣的包括艾克森石油总裁、花旗银行总裁、IBM总裁与通用汽车总裁等杰出企业人士。
去年NFM单店的营业额增加一千多万美金，成为一亿一千多万，是全美单店业绩最高的一家家具量贩店。全国最大的家具零售商Levitz，自夸其所卖价格要比当地所有传统家具店要便宜许多，而该公司的毛利率却高达44.4%（亦即消费者每付100元所买的货品，公司的成本只要55.6元）。而NFM的毛利却只有前者的一半，其所凭借的便是优异的效率（包含薪资、租金与广告费等成本只占营业额的16.5%）。
人们常常问我，B太太到底有什么经营诀窍。而其实说穿了也不是什么深奥的道理。他们整个家族（1）对事业怀抱的热情与冲劲会让富兰克林与Horatio Alger看起来像辍学生（2）脚踏实地的去落实并果断的决定要作的事情（3）不受外在对于公司竞争力没有帮助的诱惑（4）对待所有人皆能保持高尚的人格。
我们对于B太太家族的人格的信任可从以下交易过程看出：NFM从来未找会计师查核，我们也从未对存货进行盘点或核对应收帐款或固定资产。我们便交给她一张五千五百万的支票，而她给我们的是一句口头的承诺。
喜斯糖果¶
下表是该公司自从被Blue Chips买下后，对其表现的一段回顾。看得出其表现并非处于持续成长的状态。事实上盒装巧克力这行业的获利情况并不一定——有的品牌赔钱，但有的却颇有赚头。就我们所知只有一家竞争对手维持高获利。而喜斯的成功要归功于优秀的产品与杰出的经营人才——Chuck Huggins。
尽管在1984年我们产品价格的涨幅不若以往（大约1.4%），不过还好我们在过去几年一直困扰我们的成本控制问题上大有进展。除了我们无法控制原料成本外，其它费用仅较去年增加2.2%。
喜斯糖果的销售受到季节因素的影响越来越大。在圣诞节到来的前四周，其业绩与获利分别占全年的四成与七成五。至于平时的生意表现便平平。不过也因为如此使得管理部门与员工在忙季特别辛苦，须要特别的耐性来处理大量的订单。而即使如此服务态度与产品品质却一点也没有打折扣。至于其它同业我就不敢保证——事实上有的为了降低成本增加保存期限而添加防腐剂或将成品加以冷冻。我们宁愿大家辛苦一点而拒绝这样的作法。
1984年我们推出六种新式糖果棒加以反击，其效果颇佳广为消费者所接受。
水牛城新闻报¶
1984年该报的获利超过我们的预期。与喜斯糖果控制成本一样具成效。不包括编辑室，整体的工作时数减少约2.8%，由于生产力的增进，使得整体成本减少约4.9%。Stan Lipsey与其经营团队的表现为业界之最。
本报发行流通的范围是一个广告效用极高的地区。水牛城报纸的零售业绩特别突出，广告主只要凭着这份报纸便能将信息传递到所有潜在的客户手中。
在商业社会中，一家强势报纸的优势是极为明显的。老板通常相信惟有努力地推出最好的产品才能维持高获利。但是这种令人信服的理论却让无法令人信服的事实打破——当一流的报纸维持高获利时，三流报纸所赚得的钱却一点也不逊色有时甚至更多，只要你的报纸在当地够强势。
一旦主宰当地市场，报纸本身而非市场将会决定这份报纸是好还是坏。不过好或坏，终将大发利市。在一般行业却不是这样——不良品质的产品它的生意一定不好。但即使是一份内容贫乏的报纸对一般民众来说仍具有布告栏的价值。其它条件相同时，一份烂报当然无法像一份一流报纸拥有广大的读者，但对一般市民却仍具用处，而间接使得广告主认同其存在的价值。
因为市场对于报纸品质的要求水准并不高，管理阶层便须自我要求。我们的报纸在量的方面具体地要求新闻成本须高于一般同业水准。
保险业：损失准备提列的诚信问题¶
上表充份显示出整个产险业所面临到的状况。Combined Ratio代表保险总成本（产生的损失与费用）占保费收入的比率，当它低于一百时表示有承保利益，反之则有承保损失。
过去几年我一再强调公司每年惟有保持10%以上的保费成长速度方能确保此比率不变。这是基于费用占保费收入的比例不变，而理赔损失将因为单量、通膨与法院判决扩大理赔范围等原因，而每年成长百分之十的假设。
不幸的是，实际情况真如我所预言。总计从1979-1984年间保费收入约增加61%（平均年增率10%），而Combined Ratio与1979年一样皆是100.6。相较之下，同业保费平均增加30%，而Combined Ratio则变成117.7。目前显示明年的保费年增率将超过10%，所以假设明年不会发生什么特别大的灾害，我们预期Combined Ratio将往好的方向发展。
我们自己在1984年的Combined Ratio是可怜的134（在这里我不包括Structured Settlement在内）。这是连续三年我们的表现比同业水准差。我们预期明年Combined Ratio会变好，而且也会比同业表现的好。Mike自从从我手中接下保险业务后已改正了不少先前我所犯下的错误。
我认为所有在产险业有重大投资的股东对于这行业每年盈余报告的一项盲点要特别注意。Phil Graham在担任华盛顿邮报的发行人时曾说："新闻日报是撰写历史的第一手草稿"。而很不幸的，产险业者所提供的年度财务报告，也可称得上是该公司财务与经营状况的第一手草稿。
损失准备提列的严重性：下表显示近年来我们报告的保险承销成绩，同时提供一年之后以"若当时我们知道则我们认为我们现在认为应该是如何"的基础下的计算数字：
| 年度 | 原始报告的承保损益 | 一年后修正数字 | 差异 |
|---|---|---|---|
| 1980 | 6,738,000 | 14,887,000 | +8,149,000 |
| 1981 | 1,478,000 | (1,118,000) | (2,596,000) |
| 1982 | (21,462,000) | (25,066,000) | (3,604,000) |
| 1983 | (33,192,000) | (50,974,000) | (17,782,000) |
| 1984 | (45,413,000) | ? | ? |
由此你可以发现，我跟各位报告的数字与实际所发生的数字有很大的出入，而且这几年的差异数越来越不利。这特别让我觉得非常地懊恼，因为（1）我一向自认说话算话（2）我和我的保险事业经理人若早发现事情的严重性一定不会坐视不管（3）我们少估计了损失，等于是多付给国库本来不需付的税金。
在直接投保部份，我们大大低估了法院及陪审团不顾事实真相与过去判例对损害赔偿的认定。在再保险部份，既然我们自身已低估了应提列准备，向我们寻求再保的保险公司也犯了相同的错误。
最近我听到一则故事可以用来说明保险业目前所遇到的会计问题：有一位仁兄因公赴海外出差，有一天接到他姐姐来电表示父亲因意外身故。由于一时无法赶回国内参加丧礼，他便交待姐姐处理一切丧葬事宜并允诺负责所有费用。之后当他回国后不久便收到一张几百块美金的帐单，他马上就把它给付掉。不过隔一阵子他又收到一张15元的帐单，而他也付了。可是没想到一个月过后他再度收到类似15元的帐单，他终于忍不住打电话给他姐姐问一问是怎么回事。只见他老姐在电话的另一头淡淡地表示："噢！没什么，忘了告诉你，那是因为爸爸身上穿的那套西装是用租的。"
如果这几年你是从事保险业——尤其是再保险事业的话，这段故事听下来可能会让你很心痛。
当然在产险业间，不是所有准备提列不当的错误都是无心之过。随着承保绩效持续恶化，加上管理当局在损失准备提列乃至于财务报表表达上有很大的裁量权，所以人性黑暗的一面便彰显出来。有些公司若真正认真去评估其可能发生的损失成本的话，他们可能早已不适合再继续经营下去。
这些所谓的活死人，通常更卯尽全力以任何价格承担任何风险来吸收保单，以使得现金持续流入。这种态度就好象一个亏空公款去赌博的职员，只能被迫继续污公司的钱再去赌，期望下一把能够幸运的捞回本钱以弥补以前的亏空。而即使不成功反正污一百万是死罪，污一千万也是死罪。只要在事情东窗事发之前，他们还是能够继续保有原来的职位与待遇。
别的产险公司所犯的错对波克夏来说，不是只是听听而已。我们不但身受那些活死人削价竞争之痛，当他们真得倒闭时，我们也要跟着倒霉。因为许多州政府设立的偿债基金系依照保险业经营状况来征收，波克夏最后可能被迫要来分担这些损失。
WPPSS债券投资——一个经典案例分析¶
从1983年十月到1984年六月间，波克夏的保险子公司持续买进大笔的华盛顿公用电力供应系统（WPPSS）的一、二、三期债券。
如你所知我们为保险子公司买进上市公司股票的标准与我们买下整家企业的标准并无二致。然而这种企业评价模式并未广为基金经理人所应用，甚至还遭到学术人士批评。尽管如此，对于那些追随者来说却颇为受用。对此有些学者会说，或许实际上真得可行，但理论上一定行不通。
简单地说，若我们能以合理的价格买到代表一小部份优良企业的经济利益，且能累积一些这样的投资组合的话，对我们来说也是一件不错的事。
我们甚至把这种评价模式衍伸到像WPPSS这类的债券投资之上。我们比较在WPPSS的一亿四千万期末投资成本与同样金额的股权投资——前者可产生二千三百万的税后盈余（透过支付利息费用）且都是现金。只有少数企业每年可赚得16.3%的税后资本报酬率。就算有其股票价格也高得吓人。以一般平均购并交易来说，一家无财务杠杆每年可赚得二千三百万的税后盈余的公司，大约要价二亿五到三亿美元（有时还更高）。当然对于那种我们了解且特别偏爱的公司，或许真的下得了手，但那还是等于我们购买WPPSS价钱的两倍。
让我们对这个把债券当作投资的个案进一步作说明。若你决定将每年12%报酬的债券利息收入继续买入更多的债券，它就好比你投资一些保留盈余继续再投资的一般企业一样。换句话说，我们投资债券就好象把它当成一种特殊的企业投资——它具备有利的特点，也有不利的特点。
在至今我个人认为最佳的投资教材——由葛拉罕所写的The Intelligent Investor书中最后一段提到：最佳的投资是以商业角度来看的投资。
股利政策——保留盈余的铁律¶
一般公司都会跟股东报告股利政策，但通常不会详加解释。有的公司会说我们的目标是发放40%-50%的盈余，同时以消费者物价指数增加的比率发放股利。就这样而已，没有任何分析解释为何这类的政策会对股东有利。
然而资金的配置对于企业与投资管理来说是相当重要的一环。因此我们认为经理人与所有权人应该要好好想想在什么情况下，将盈余保留或加以分配会是对股东最有利。
首先要了解的是，并非所有的盈余都会产生同样的成果。在许多企业尤其是那些资本密集的公司，通膨往往使得帐面盈余变成人为的假象。这种受限制的盈余往往无法被当作真正的股利来发放而必须加以保留再投资以维持原有的经济实质。
我们仍然相信将盈余保留只有一个理由，亦即所保留的每一块钱能发挥更有效益，且必需要有过去的成绩左证或是对未来有精辟的分析。确定要能够产生大于一般股东自行运用所生的效益。
假设有一位股东持有一种10%无风险永久债券，每年有权可选择领取10%的债息或将此10%继续买进同类型的债券。假设其中有一年当时长期无风险的殖利率为是5%，则投资人应当不会笨到选择领取现金而会将之继续买进同类型的债券。相反地若当时市场的殖利率是15%，则情况将完全相反。
同样的道理也可以运用在股东思考公司的盈余是否应该发放的问题之上。当判断是否应将盈余保留在公司，股东不应该只是单纯比较增加的资本所能增加的边际盈余。因为这种关系会被核心事业的现况所扭曲。
上市公司的股东一般偏好公司有一贯稳定的股利政策。因此股利的发放应该要能够反应公司长期的盈余预期。因为公司的前景通常不会常常变化，股利政策也应该如此。但长期而言公司经营阶层应该要确保留下的每一块钱盈余发挥效用。若一旦发现盈余保留下来是错的，那么同样也代表现有经营阶层留下来是错的。
现在让我们回过头来检视波克夏本身的股利政策。过去记录显示波克夏的保留盈余可赚得较市场更高的报酬率。亦即每保留一块钱盈余可创造大于一块钱的价值。在这种情况下，任何发放股利的动作可能都不利于所有波克夏的大小股东。
而一旦我们评估留下的盈余无法达到前述的标准，我们一定会把所有多余的钱发还给股东。当然会同时权衡过去的记录与未来的前景。当然单一年度的变化颇大，基本上我们会以五年为期来作判断。
资本城/ABC投资预告¶
期后事项：三月十八在报告付梓的一周之后，我们协议以每股172.5美金买进三百万股资本城广播（Capital Cities Communications）。其中有一项附带要件是资本城必须要能够成功买下ABC美国广播公司，否则合约无效。
在前几年的年度我们一再对资本城的领导阶层——包括Tom Murphy与Dan Burke——表示推崇。原因很简单，因为他们不管在能力与人格方面，皆是一时之选。
核心概念提炼¶
1. "格雷厄姆-多德超级投资者"——对有效市场假说的终极反驳¶
1984年是价值投资思想史上的里程碑之年。虽然超级投资者演讲并非在股东信正文中全文呈现，但股东信中处处渗透着演讲的核心精神：巴菲特以WPPSS债券投资为例展示了"以商业角度看待一切投资"的思维模式，这正是格雷厄姆教诲的精髓。
巴菲特指出：他的投资方法"并未广为基金经理人所应用，甚至还遭到学术人士批评。尽管如此，对于那些追随者来说却颇为受用。对此有些学者会说，或许实际上真得可行，但理论上一定行不通。" 这段话精准地概括了学术界的有效市场理论与价值投资实践之间的矛盾。
关键洞察：格雷厄姆-多德超级投资者演讲的核心论点——如果市场是完全有效的，那么不可能存在一群使用相同价值投资方法的人都获得长期超越市场的回报。但事实上，巴菲特列举了九位格雷厄姆-多德村的"超级投资者"，他们的成功证明：市场经常是无效的，而理性的企业价值分析可以持续利用这种无效性。"船如果要沉了，不管你怎么划都会沉。但如果船没有问题，那就是水的问题。"
2. 损失准备提列——保险业会计的核心黑洞¶
巴菲特用惊人的诚实坦承了损失准备提列的系统性错误。表中所揭示的原始报告与一年后修正数字之间的巨大差异（1983年差异达1,778万美元），在上市公司信息披露史上极为罕见。
关键洞察：保险公司的财务报表本质上是一个"估计的艺术"。当一个行业的利润严重依赖管理层的估计（而非客观事实）时，这个行业就天然地存在两种风险：一是无意的错误估计（如巴菲特自己所犯的），二是有意的操纵。这段分析后来在2000年代初的保险业危机中再次得到验证。
3. WPPSS债券——用企业分析的眼光看债券¶
巴菲特将WPPSS债券当作一个企业来分析：投入一亿四千万，获得2,300万税后现金盈余（16.3%税后资本报酬率）。而购买一家能产生相同盈余的企业，需要两倍以上的价格。这个案例完美示范了"以商业角度看待投资"的方法论。
关键洞察：投资类别（股票、债券、可转债等）不是关键。关键是你是否在用一个企业主的思维来评估任何一笔资金配置。这打破了传统投资管理将"股票投资"和"债券投资"割裂看待的范式。巴菲特引用了格雷厄姆《聪明的投资者》的最后一句话："最佳的投资是以商业角度来看的投资"。
4. 保留盈余的"一块钱原则"——股利政策的核心标准¶
巴菲特将股利政策简化为一个终极问题：每保留的一块钱是否能创造大于一块钱的市场价值？他用10%债券和5%/15%市场利率的比喻，精准地说明了一个道理：该不该保留盈余，取决于再投资的回报率是否高于股东自行运用能获得的回报率。
关键洞察：在巴菲特看来，股利政策不是一个"分多少"的随意决定，而是一个严格的资本配置决策。如果公司能获得高于市场平均的报酬率，就应该保留每一分钱。如果不能，就应该全部分掉。这种框架的重要性在后续几十年日益凸显——市场上有太多公司把资金浪费在低回报项目上。
5. "活死人保险公司"——道德风险的行业级分析¶
巴菲特用"活死人"来形容那些技术上已破产的保险公司，它们靠牺牲承保纪律、以不合理的低价吸引保费来维持现金流。这个分析超越了单个公司的层面，揭示了一个系统性问题。
关键洞察："活死人"不仅自己注定灭亡，还会拖累整个行业——它们压低价格损害健康公司的利润，当它们最终倒闭时，所有行业参与者还要通过州政府偿债基金分担损失。这是一个双重伤害。认识到这种行业动态，是理解为何"财务实力本身就是竞争优势"的关键。
6. "西装是租来的"——永远存在的隐藏负债¶
巴菲特讲的父亲葬礼西装的故事，是一个关于隐性负债的绝妙寓言。在保险业（尤其是长尾业务），理赔成本会持续多年以意想不到的方式浮现。这就像那不断寄来的租西装帐单——你以为事情已经了结了，但成本还在产生。
关键洞察：这个故事不仅适用于保险业。任何行业的投资者都应该思考：我看到的成本是否就是全部成本？是否存在未反映在账面上的"租来的西装"？这一思维框架对于分析环境负债、养老金缺口、法律诉讼风险等都具有普遍适用性。
7. 库藏股的双重魔力¶
巴菲特清晰地阐述了公司回购股票的两大好处：第一是数学上的——以低于内含价值的价格回购，每股价值自动提升；第二是信号上的——向市场传递管理层真正重视股东权益的信息。这两者共同作用，推动股价向价值回归。
关键洞察：1984年GEICO、General Foods和华盛顿邮报的大量回购行动，为伯克希尔带来了巨大的间接收益。这不是靠巴菲特的选股能力，而是靠所投资公司的管理层做出了正确的资本配置决策。这揭示了巴菲特的投资哲学不仅仅停留在"买便宜货"——他刻意选择那些管理层会善待股东的公司。
8. 集中投资的哲学宣言¶
我们不默守成规的作法表现在我们将保险事业的资金集中投资之上。以我们的财务实力我们可以买下少数一大笔我们想要买且用合理的价格投资的股票。Bill Rose形容过度分散投资的麻烦：若你拥有四十位妻妾，你一定没有办法对每一个女人认识透彻。长期下来我们集中持股的政策终会显现出它的优势。
在波克夏却不同——拥有47%的股权，Charlie跟我不怕被炒鱿鱼。我们是以老板而非伙计的身份支领报酬。所以我们把波克夏的钱当作自己的钱一样看待。这常使得我们在投资行为与管理风格上不遵循老路。
关键洞察：集中投资不仅是一种策略选择，还是一种制度后果。大多数基金经理之所以分散投资，不是因为分散更好，而是因为犯错的个人成本太高。"依照老方法而失败是一条可行之路。就一整个团体而言，旅鼠可能身负臭名，但却没有一只单独的旅鼠会受到责难。"只有将自身利益与股东完全绑定的人，才有勇气进行真正的集中投资。
思想框架Mermaid图¶
graph TD
A[1984年伯克希尔价值投资体系] --> B[投资方法论]
A --> C[资本配置决策]
A --> D[行业与风险分析]
B --> B1["以商业角度<br/>看待一切投资"]
B1 --> B1a["WPPSS债券案例<br/>税后16.3%报酬率<br/>比买整家公司便宜一半"]
B1 --> B1b["对抗有效市场理论<br/>理论行不通<br/>但实践一直成功"]
B --> B2["集中投资<br/>不跟随旅鼠<br/>40位妻妾的比喻"]
C --> C1["保留盈余铁律<br/>衡量已投的vs将获得的"]
C --> C2["库藏股的双重魔力<br/>数学提升+信号效应"]
D --> D1["保险业损失准备<br/>原始vs修正的巨大差异"]
D --> D2["活死人保险公司<br/>亏空公款赌博<br/>的行业级分析"]
D --> D3["西装的租金<br/>所有隐性负债<br/>的终极警示"]
D --> D4["报纸品质vs获利<br/>强势报纸无论好坏<br/>都能赚大钱"]
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style C1 fill:#e1f5fe,stroke:#0288d1
style D1 fill:#fff3e0,stroke:#f57c00金句摘录¶
"最佳的投资是以商业角度来看的投资。"——本杰明格雷厄姆，《聪明的投资者》
"若你拥有四十位妻妾，你一定没有办法对每一个女人认识透彻。"——Bill Rose论分散投资
"宁愿要GEICO的企业价值增加X倍而股价下跌，也不要公司内含价值减半而股价高涨。"
"依照老方法而失败是一条可行之路。就一整个团体而言，旅鼠可能身负臭名，但却没有一只单独的旅鼠会受到责难。"
"忘了告诉你，那是因为爸爸身上穿的那套西装是用租的。"
与前后年份的关联¶
- 1983-巴菲特致股东信 — 经济商誉的概念在1984年继续深化；B夫人的传奇获荣誉博士加冕
- 1985-巴菲特致股东信 — 资本城/ABC交易完成；关闭纺织厂的标志性事件；通用食品出售获利3.4亿
- 格雷厄姆-多德超级投资者演讲 — 1984年在哥伦比亚大学的经典演讲，价值投资思想史里程碑，与本年股东信精神完全一致
- WPPSS债券投资 — 1984年详细阐述的经典案例，展示了企业分析方法在债券投资中的运用
- 股利政策框架 — "保留一块钱创造大于一块钱价值"的标准，成为伯克希尔40年不派息的逻辑基础
原文来源：Warren E. Buffett, 1984 Letter to Berkshire Hathaway Shareholders, March 18, 1985
附注：1984年也是巴菲特在哥伦比亚大学发表《格雷厄姆-多德村的超级投资者》（The Superinvestors of Graham-and-Doddsville）演讲的年份。该演讲是价值投资历史上最重要的文献之一，以九位使用相同价值投资方法的超级投资者的长期业绩记录，系统性地反驳了有效市场假说。虽然该演讲不属于股东信正文，但其精神贯穿于1984年及后续所有年份的股东信中。