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2015年巴菲特致股东信（50周年特别信）

信件中文全文

年度业绩与50年回顾

2015年伯克希尔净资产为154亿美元，A类和B类股票每股账面价值增长6.4%。过去51年，每股账面价值从19美元增加至155501美元，年复合增长率19.2%。

这是巴菲特与芒格联合署名的50周年特别信。信件包含两个重要部分：常规年度报告，以及特别收录的《伯克希尔：过去、现在和未来》长篇回顾文章和芒格的《副董事长的想法：过去和未来》。

第六大引擎的诞生：精密铸件（Precision Castparts）

"明年，我将要着手'第六大发动机'的建设。新小伙伴叫Precision Castparts Corp（PCC），我们在一个月前花费320亿美元收购了它。"

在CEO马克-多尼根带领下，PCC已成为航空零部件的世界顶级供应商。13个国家162个工厂有30466名员工。巴菲特特别感谢Todd Combs——"他在数年前将这家公司带到了我的视野中，并且一直告诉我这个行业的窍门。"

收购PCC后，伯克希尔拥有《财富》500强中的10.25家。

BNSF王者归来

2014年表现欠佳后，BNSF大幅改善服务。资本支出中拿出58亿美元——远超美国铁路历史纪录，几乎是年度折旧费用的三倍。"花的真值！"

BNSF占美国城际货运17%的市场份额，吨/英里货运量超出最接近的竞争对手45%。税前利润达68亿美元（2014年为6.06亿）。

五大引擎与新业务

五大非保险企业——BNSF、BHE、IMC、路博润和Marmon——2015年收入达131亿美元，较2014年增加6.5亿美元。众多小型非保险业务创造57亿美元收入，高于2014年的51亿。

可再生能源：BHE投资了160亿美元到可再生能源事业，拥有国家7%的风能发电和6%的太阳能发电，4423兆瓦风力发电是第二名的6倍。

保险浮存金突破880亿

连续13年承保盈利增长。浮存金从410亿美元增长到了880亿美元。13年里承保盈利累计达260亿美元（含2015年18亿）。"毋庸置疑，伯克希尔最大的未登记的财富存在于保险业之中。我们用了48年时间来创建一个无法被替代的多维的经营方式。"

卡夫亨氏合并：3G合作深化

亨氏通过与卡夫的合并使其规模增加了一倍多。之前伯克希尔花费42.5亿美元购买亨氏53%股份。现在拥有3.254亿股卡夫亨氏股份（约27%），成本98亿美元。新公司年销售额270亿美元。

"Jorge Paulo和他的同伴是再好不过的合伙人。我们与他们分享并购的激情，构建和创立更大的企业来满足基本的需求和欲望。"

GAAP的怪诞：尽管没有出售卡夫亨氏股票，会计准则要求记录68亿美元的合并收益。账面价值高于成本数十亿美元，却低于市场价值。

四大投资持续增长

增持IBM（7.8%升至8.4%）和富国银行（9.4%升至9.8%），可口可乐（9.2%升至9.3%）和美国运通（14.8%升至15.6%）因回购被动增长。每增一个百分点，年收益增加5亿美元。

四大公司2015年股权收入达47亿美元，财报仅记录约18亿美元分红。未记录的近30亿美元收入与记录部分同等价值。

美国繁荣的确定性

"今天在美国出生的婴儿是历史上最幸运的孩子。美国人均GDP为56000美元——我出生那年（1930年）人均GDP的惊人的6倍。"

2%的实际GDP增长意味着：对一代人（25年）来说，会带来34.4%的人均实际GDP收益，相当于19000美元的实际人均GDP增幅。一个四口之家每年可获得76000美元。

"我所有中产阶级的邻居都定期享受比约翰-D-洛克菲勒在我出生时更好的生活水平。"

提升生产力的根本重要性

"3G资本的行为极大地提升了生产力，这是在过去240年里美国经济增长的最重要的因素。衡量生产力提升的标准是每小时输出更多的需要的商品和服务，如果没有，经济会不可避免地停滞不前。"

核心概念提炼

1. 50年投资的根本信念

贯穿50周年的核心信念：押注美国经济的持续繁荣是确定性非常高的事情。巴菲特用个人历史作证——从1942年第一次买股票（太平洋战区遭受重大损失时），到现在美国人均GDP翻了两番。"每一个明天都不确定。美国的命运却一直清晰，不断增长的财富。"

2. Precision Castparts：巴菲特的工业帝国拼图

320亿美元收购PCC是伯克希尔历史上最大的收购之一。这标志着巴菲特从消费品（可口可乐、喜诗糖果）向精密工业制造的持续转型。PCC生产大型飞机关键部件，具有极高的客户粘性和技术壁垒。

关键洞察：PCC代表了巴菲特晚年投资逻辑的进化——不是买"科技股"，而是买"不可替代的工业技术供应商"。

3. 3G资本合作的精髓

巴菲特与3G的合作不是被动投资，而是一种新型的运营合作伙伴关系。3G提供运营效率（零基预算、成本削减），伯克希尔提供永久资本。这种组合使得双方各展所长。

"我们将继续以极端分散——几乎闻所未闻——的方式来运营伯克希尔。"但同时也会寻找机会作为融资伙伴和股权伙伴与3G合作。

4. 浮存金的未记录财富

保险浮存金达880亿美元，但更大的价值在于伯克希尔48年建立的多维保险生态系统无法被复制。连续13年承保盈利（累计260亿）意味着伯克希尔的浮存金是"负成本"的。

5. 生产力提升的根本逻辑

巴菲特引用3G的案例阐释了一个经济根本原理：生产力提升（每小时产出更多商品和服务）是经济增长的唯一持久动力。这一观点使他与3G的"零基预算"哲学深度契合，尽管伯克希尔本身采用完全不同的管理风格。

6. "不要干预"的管理哲学

引用芒格的话："如果你不想让自己生活在痛苦之中，就不要带着改变别人行为方式的目的去结婚。"伯克希尔收购后只创造环境，让CEO在最大化管理效率和愉悦中工作。这种"不干涉风格"是伯克希尔吸引家族企业卖家的核心优势。

思想框架：伯克希尔50年全景与2015战略布局

graph TD
    A[1965-2015<br/>50年价值创造] --> B[过去：一切的开始]
    A --> C[现在：六大引擎]
    A --> D[未来：下一个50年]

    B --> B1[1965年<br/>收购伯克希尔<br/>每股19美元]
    B --> B2[1967年<br/>860万收购<br/>国民赔偿保险]
    B --> B3[1972年<br/>2500万收购<br/>喜诗糖果]
    B --> B4[1988-2006<br/>可口可乐<br/>铁路等]

    C --> C1[BNSF铁路<br/>17%市场份额]
    C --> C2[BHE能源<br/>可再生能源领先]
    C --> C3[PCC精密铸件<br/>航空零部件]
    C --> C4[保险浮存金<br/>880亿/13年盈利]
    C --> C5[卡夫亨氏<br/>27%持股]

    D --> D1[美国经济<br/>永续增长]
    D --> D2[保险护城河<br/>不可复制]
    D --> D3[3G合作<br/>生产力提升]
    D --> D4[去中心化<br/>管理文化]

金句摘录

"今天在美国出生的婴儿是历史上最幸运的孩子。"

"衡量生产力提升的标准是每小时输出更多的需要的商品和服务，如果没有，经济会不可避免地停滞不前。"

"如果你不想让自己生活在痛苦之中，就不要带着改变别人行为方式的目的去结婚。" ——芒格

"伯克希尔最大的未登记的财富存在于保险业之中。我们用了48年时间来创建一个无法被替代的多维的经营方式。"

"240年来，和美国打赌一直是一个可怕的错误，而且现在仍然不是开始的时候。"

与前后年份的关联

原文来源：Warren E. Buffett, 2015 Letter to Berkshire Hathaway Shareholders (50th Anniversary Special), February 27, 2016